長江證券陳佳：萬物皆周期，唯熱愛可抵歲月漫長

姬婧瑛

陳佳 長江證券研究所副總經理、農林牧漁行業(yè)首席分析師 新財富最佳分析師NFBR

入行11年，陳佳在長江證券研究所從實習生一路做到農林牧漁行業(yè)首席分析師，從起初寫行業(yè)研究報告時難以下筆，到如今帶領團隊深耕產業(yè)，連續(xù)6年拿下新財富最佳分析師評選農林牧漁行業(yè)研究第一名的榮譽，熱愛是他抵御枯燥、保持深度研究的動力之源。

專研強周期性質的行業(yè)，陳佳見證了一些公司的成長壯大，也見證了一些公司的膨脹幻滅。時間久了，陳佳在做研究時，除了提煉和分析數(shù)據，也越來越看重企業(yè)實控人及其管理團隊的價值觀，“唯有優(yōu)秀的人才能培育出優(yōu)秀的公司”。

作為分析師，陳佳保持著與產業(yè)人深度溝通的習慣，有些企業(yè)家洞見帶給他的思考，是他對行業(yè)進行研判的重要參考。他認為，不必談周期色變，要用發(fā)展的眼光看待周期，周期恰恰是行業(yè)優(yōu)勝劣汰的方式，多數(shù)企業(yè)死于周期高點擴張和低點虧損，甚至死于盲目的多元化。那些建立長期規(guī)劃，10年甚至20年如一日深耕主業(yè)，逐步建立競爭優(yōu)勢的企業(yè)，才有機會站上龍頭之位。

從研究到做人，都是一樣的道理。“一切皆周期，只是時間長短不同，一個人平滑周期的最好辦法就是勤奮、努力，為自己的職業(yè)生涯拼盡全力?！?/p>

一切的緣分都起始于11年前投遞的實習簡歷，仿佛命定要走分析師這條路。

陳佳記憶猶新，那是2009年12月，研二的他離畢業(yè)還有一段時間。偶然看到長江證券研究所招實習生，他投了簡歷，意外地通過面試。畢業(yè)之前的一年半，陳佳的時間都“奉獻”給了實習。

從學生到實習生，角色的轉換會面臨很多挑戰(zhàn)，他需要不斷地主動學習新知識?；乜?1年分析師職業(yè)歷程，陳佳感慨最深的是實習機會的寶貴，他將實習視作自己進入證券研究行業(yè)的敲門磚?！皬娜肼毣蛘呔蜆I(yè)的角度來講，實習是有一定優(yōu)勢的，畢竟實習的時間越長，你取得的進步更大，收獲也會更大，進入職場也會更順暢?！?/p>

在多年用人經驗基礎上，長江證券研究所已建立了一套詳細規(guī)范、專業(yè)化的招聘流程。

“賣方研究是一個對人才要求很高的行業(yè)，裸聘進入這個行業(yè)的難度很大，可以說基本上不可能?！?/p>

正式入職后，長江證券還有一套全面的培養(yǎng)優(yōu)秀分析師的鏈條。在陳佳看來，長江證券研究所給新人很多沉下心來做研究的機會，對自我有比較清晰認知的人，往往能做得很好。“我們都是從年輕時候過來的，現(xiàn)在很能理解年輕人。我們研究所有很多活生生的例子告訴年輕人，按照這條路走下去，是走得通的。前面的人就是你的榜樣。”

入行前三年，大部分分析師的基本工作之一，是撰寫研究報告。陳佳也不例外。對新人來說，寫報告并不容易，甚至有點難。首先，要有深度的解讀和分析能力，其次，要對海量信息進行提煉、思考和總結，形成自己的研判和觀點。

“寫出有價值的報告，過程是比較痛苦的，如果你撰寫報告的過程不覺得痛苦，那么這份報告大概率給市場創(chuàng)造的價值非常有限?！?/p>

陳佳對自己早期學習撰寫研究報告的痛苦記憶深刻?！皠傞_始下筆很難，為什么第一句話要先寫結論？一段話怎么去組織？后來怎么展開分析？怎么把圖和文字匹配？如何展開闡述，形成和結論緊扣的邏輯關系？標題怎么擬定？這一系列問題對新人來說，都是很大的挑戰(zhàn)?！?/p>

陳佳回憶，寫不出來的時候，他就去收集學習別人的報告，甚至背下來，從細微之處著眼，一步步學習模仿、總結，這個過程就是硬背硬學，沒有捷徑?！巴纯嗟倪^程也是進步的過程，是打好基本功的階段?！?/p>

但高強度的磨練也只是做到了“會寫”，要寫出有深度、專業(yè)、獨立見解的研報，還要不斷艱難爬坡。

“如果你的研究報告觀點跟市場大部分人的相同，那么，它只是反映了大眾預期，是契合大眾普遍心理的，在股價上往往已經反映過了。趨同的觀點，對新手來說是安全的，但是做證券研究，想要真正創(chuàng)造價值，則需要‘求異’?！标惣寻l(fā)現(xiàn)，分析師行業(yè)永遠有一條金線在前方等著你。

而要寫出有價值的、有別于市場觀點的報告，對分析師工作強度和能力的要求都很高，除了夜以繼日地辛苦付出，還要深耕產業(yè)和公司。尤其在當下，隨著資產管理行業(yè)體量逐步擴大，分析師能如何為行業(yè)作貢獻，是陳佳常常思考的問題，他認為，深耕產業(yè)背景下的差異化研究是關鍵。

除了做研究的本職之外，通過路演向客戶推薦觀點、標的，服務客戶等內容，也耗費陳佳大量的時間和精力。研究向內，服務向外，對腦力和體力都是巨大的挑戰(zhàn)，因此，分析師想要不斷進階，還要有一顆強大的心臟、巨大的勇氣及自驅力，支撐自己不斷積累、突破。

“這貫穿分析師的整個職業(yè)生涯。”陳佳稱，“做研究的過程中，會出現(xiàn)難受的情況，任何一個行業(yè)做的時間長了，都肯定會碰到疲倦、挫折和困難。這個時候，你的韌性、內心的調節(jié)能力，很重要。最終研究結果被客戶認可，獲得正面的反饋和評價，從中獲得的喜悅和經歷的痛苦，是成正比的，可以幫助分析師積累職業(yè)自豪感和成就感。這一行沒有隨隨便便的成功，唯有熱愛可抵歲月漫長?！?/p>

入行三年后，2014年1月，陳佳從有色金屬行業(yè)研究組，轉到農林牧漁行業(yè)研究組，并擔任首席分析師，研究方向發(fā)生了變化。

“升級”首席后，陳佳的一項主要工作，是跟投資機構投研負責人、基金經理等對接、溝通和服務，這要求他要更精準地提煉觀點，敢于下結論、敢于拍板。

2022年5月24日到7月11日，一個半月的時間，A股養(yǎng)殖ETF凈值增長約20%，如果擇時準確，強周期板塊的賺錢效應會非常明顯。但這也是一個常常令投資者膽戰(zhàn)心驚的行業(yè)，如何把握投資主線？陳佳給出了一套“簡單”的方法，即判斷清楚周期位置和股價位置，在低位投資。

不過，要穿透周期，其中涉及的交叉數(shù)據驗證等，則需要多年的分析功力。正是因為在研究方面打好了基本功，掌握了底層研究方法，同時做到觸類旁通，陳佳才能在研究行業(yè)轉換的時候，實現(xiàn)順利跨越。

“勤奮工作，勤奮思考，厚積才能薄發(fā)。”農林牧漁大行業(yè)，包含種植業(yè)、漁業(yè)、林業(yè)、飼料、農產品加工、養(yǎng)殖業(yè)、動物保健和農業(yè)綜合等細分子行業(yè)，陳佳團隊花了大量時間深耕各細分板塊。2016年左右，他預測生豬養(yǎng)殖板塊將會誕生大市值標的。

陳佳的判斷邏輯在于，首先，農林牧漁是A股中市值較大的產業(yè)，是萬億級的市場規(guī)模，大市場是誕生大市值標的的一個必要條件；其次，生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場集中度低，經歷2019年的非洲豬瘟后，生豬養(yǎng)殖開始規(guī)?；?，而中小養(yǎng)殖戶仍然是主要養(yǎng)殖來源，市場集中度有很大的上升空間。

那么，如何挖掘這樣的標的呢？與一般的行業(yè)研究不同，生豬養(yǎng)殖需要深入基層調研，且調研的覆蓋面要盡量廣，因為如果樣本覆蓋面比較窄的話，會導致調研結果與整體的偏差較大。

為了更廣泛地覆蓋行業(yè)，陳佳和團隊花了大量的時間和精力進行草根調研，基本每年都要跑十幾個省份，有些省份不止跑一次。

“付出也收獲了回報，我們對豬周期的理解更深入了?！标惣鸦貞?，2017年，他推薦了一家企業(yè)，在日后行業(yè)集中度快速提升的大背景下，這家企業(yè)的成長邏輯得到了驗證，讓外界看到，這個行業(yè)在周期之外，也有成長。隨后市場也給了正反饋，企業(yè)股價表現(xiàn)優(yōu)秀，陳佳和團隊獲得了客戶的高度認可。

2017年，陳佳年成為當年度新財富最佳分析師評選的最大黑馬之一，這個做農林牧漁行業(yè)研究才剛滿3年的年輕人，一舉摘得當年度農林牧漁行業(yè)研究第一名。

“以前500億市值以上的企業(yè)很少，到后來有1000億元市值的企業(yè)，現(xiàn)在出現(xiàn)了多家千億市值企業(yè)，所以，產業(yè)集中度提升的大趨勢依然未改變。目前這個進程還處在初級階段，龍頭企業(yè)還有很多機會?！标惣逊Q。

2017年首次獲得第一名后，2018-2022年，陳佳又帶領團隊連續(xù)5年獲得農林牧漁行業(yè)第一名。

目前，陳佳的研究團隊一共4人，陳佳更多的角色是做團隊管理者，他坦言，這與做分析師不是一個工種，很有挑戰(zhàn)性。陳佳做過研究助理，也做過首席，他希望團隊的每個人都明白，現(xiàn)在的每一分鐘都是在為自己的職業(yè)生涯去拼搏和挑戰(zhàn)。

“在團隊里，個人服從集體。而真正能夠創(chuàng)造更大價值的集體，則需要給每一個分析師清晰的定位，發(fā)揮每一個人的積極性，且都有一定的自主突破能力。每個人努力一點，獲得正反饋，那么團隊總體的正反饋就更大了。”陳佳團隊每位分析師覆蓋的細分行業(yè)和公司都做了一定的劃分，在劃分的領域，各自擁有話語權。

現(xiàn)在證券研究都是團隊作戰(zhàn)，而不是單打獨斗，團隊里面既需要產業(yè)資源對接能力較強的外向型性格的人，也需要更加專注、注重深度研究的人，這樣兼容并包的團隊能夠均衡發(fā)展，每個人都能發(fā)揮自己的特長，搭配起來干活不累。

“你看西天取經，唐僧的幾個徒弟角色定位不同，孫悟空就是能力最強的，但是如果三個徒弟都是孫悟空，那這個取經的團隊早解散了?！标惣逊Q。

陳佳坦言，作為首席一直心懷恐懼。“要始終保持對競爭對手的超越和領先，是較大的壓力”。

對于研究，他一直有很強的危機感。一方面，擔心團隊覆蓋的深度不夠、細分領域跟蹤不夠細、對產業(yè)發(fā)展沒有明確的判斷等。另一方面，壓力來自于同行業(yè)的比較，競爭無處不在。團隊的研究必須比競爭對手更深入，花的時間必須比競爭對手更多，跟客戶的交流服務要更到位，只有這樣才能保持現(xiàn)在的位置。

“大家都在跑，第二名第三名都在努力，有些時候我們無法判斷與別人速度的差異，所以只能拼盡全力往前跑，你才能保證不被超越，直到沖向終點的那一刻為止。如果把這個行業(yè)比作一場馬拉松的話，這個起點到終點的時間會很長?！?/p>

很多投資者對豬周期感到困惑，陳佳認為，豬周期從企業(yè)角度來看就是優(yōu)勝劣汰——優(yōu)秀的企業(yè)活下來，成本高、資金少的養(yǎng)殖主體被淘汰，最終結果是市場集中度上升，行業(yè)出現(xiàn)大的寡頭，這是歷史進程的必然結果。

“生豬養(yǎng)殖產業(yè)，從投資的角度說，是一個很典型的逆周期投資思路——產業(yè)最慘的時候可能是投資最好的時候，產業(yè)外的人可能不理解，但是我們必須要了解?！?/p>

生豬養(yǎng)殖產業(yè)，大部分投資和擴張都是順周期的。豬價在高位的時候，養(yǎng)殖企業(yè)的利潤更大，擴張的速度和意愿更強。豬價在低位的時候，虧損的幅度越大，大家淘汰和去化產能的幅度也會更大。產業(yè)產能的擴張和收縮，也是周期性調整和變化的。

對于部分企業(yè)通過延伸產業(yè)鏈來平滑周期的做法，陳佳認為，企業(yè)無論橫向還是縱向延伸產業(yè)鏈，都有一個核心特征——在核心領域沒有建立競爭優(yōu)勢的企業(yè)，大概率會虧錢，在新領域里會把原來建立的優(yōu)勢和賺取的利潤虧損掉，甚至還要更多。有的企業(yè)在周期高點大量投入擴產能，在產業(yè)進入周期低點時候，結果就是投入產能得越多，虧得越多。因此，企業(yè)不能懷著一種僥幸的心理，認為自己不會是第一個倒下的。

“很多企業(yè)進行業(yè)務多元化的策略，反而陷入了更大的不利處境。很多企業(yè)死于產業(yè)鏈盲目擴張，虧損到最后，連買豬飼料的錢都拿不出來，就是本末倒置了。”

陳佳認為，周期是不能對抗的，從產業(yè)的角度有兩個方法可以真正解決問題：第一是做好成本管理，成本管理做到更優(yōu)，養(yǎng)殖行業(yè)優(yōu)秀的企業(yè)就是成本更低的企業(yè)，這樣的企業(yè)在周期化的優(yōu)勝劣汰中是排在后面的，行業(yè)風險爆發(fā)的時候一定是最后倒下的；第二是欲望管理、知止不殆，知道停止才不會有風險，企業(yè)整個生命周期不會完全都是成長的節(jié)奏，有些時候需要停下來整頓之后再成長。

處在產業(yè)回調的冷淡期，陳佳認為機會總是留給有準備的人?！皥F隊還是要深耕產業(yè)做研究，這可能短期創(chuàng)造不了回報，但未來一旦有機會，有準備的人一定能夠先發(fā)掘出來。大家不要去埋怨這個行業(yè)沒有機會或者市場表現(xiàn)不好，而是要積極調整好心態(tài)，為未來做準備，不是埋怨地等待，而是努力地、積極地等待?！?/p>

“萬物皆周期，只是時間長短的問題?！苯洑v周期，陳佳感慨頗深。

資產無法清晰量化，行業(yè)分析師們就另辟蹊徑，從軟實力處著手。一、看企業(yè)家的價值觀；二、聽產業(yè)界對企業(yè)家的口碑和認同度，雙重驗證，不欺騙、不忽悠，還善于學習、能吃苦、能沉下心幾十年做事情，這樣的企業(yè)家，做出來的企業(yè)不會差。

農林牧漁分析師似乎都需要練就一雙識人的慧眼，這與投資界流傳的“投資就是投人”之道，不謀而合。

陳佳表示，以前大部分賣方研究是看數(shù)據，看出欄量、看業(yè)績，但數(shù)據不是冷冰冰的，背后一定關聯(lián)某一項執(zhí)行和操作，甚至還有更多的東西，比如實際控制人及其戰(zhàn)略定力、團隊激勵、文化建設、員工認同度等“軟”層面的實力，這是陳佳及其團隊在推薦標的時非?？粗亍㈥P注度特別高的評價要素。

陳佳堅持跟產業(yè)界人士、優(yōu)秀的企業(yè)家保持密切的溝通和學習?！斑@可能是我真正能夠學習，對這個行業(yè)做判斷的一個比較重要的基礎。”

“研究的最后，是做減法。”陳佳表示，證券研究的道路上，他還在不斷摸索。