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    海通證券荀玉根:策略研究七連冠背后的15載修行路

    2023-01-15 04:05:19何倬
    新財富 2023年1期
    關鍵詞:分析師證券策略

    何倬

    荀玉根 海通證券首席經(jīng)濟學家、研究所副所長、首席策略分析師 新財富白金分析師NFBR

    2007年,在大學任教的荀玉根轉入證券研究行業(yè),勤奮是他追趕同行的武器——地鐵看研報、日常最少工作12小時……他用3-4年時間建立策略研究框架,2011年,他最終在海通證券找到自己的落腳點。

    從新人成長為成熟分析師,荀玉根對研究的認識分為兩個階段:一、追求“大而整”;二、慢慢“懂取舍”。而他的研究開始顯著受到市場的關注和認可,則與其兩次研究的突破密切相關:一次是2013年,他將研究重心從經(jīng)濟周期波動轉向產(chǎn)業(yè)結構轉型;另一次是2016年,他調(diào)整和豐富了自己的研究框架,用更長期視角去思考市場,做更多國內(nèi)外對比分析。

    如今荀玉根已入行15年,外人看來他的生活很枯燥,除了睡覺、吃飯、上下班之外,其他時間都會投入到工作中,但是他本人樂在其中,“弄清楚一個問題會讓我很有成就感,并帶來源源不斷的動力”。

    為了維持輸出端的質(zhì)量,他非常注重輸入端的補給,工作之外,跑步聽書是他最大的休閑方式,至今他保持每年聽書300多本、精讀50多本的習慣。

    入行之前,荀玉根曾在高校就職,他坦言當年想進入證券行業(yè),苦于熊市階段證券公司紛紛在裁員,更談不上招人了,于是他先在高校繼續(xù)蓄勢。2007年趁著大牛市期間券商大規(guī)模招人,荀玉根終于如愿加入證券行業(yè),開啟了證券研究工作。

    荀玉根是經(jīng)濟學博士,即便有著較強金融知識儲備,他剛開始接觸策略研究時,也有點不知所措。他坦言,策略研究綜合性很強,既要懂宏觀經(jīng)濟,還要懂中觀產(chǎn)業(yè),市場情緒的研究也不容忽視,研究體系非常龐大,影響變量太多了。

    于是,他采取了模仿的方式,觀察前輩及同行的研究,然后照葫蘆畫瓢。第一年,他將精力放在宏觀經(jīng)濟與大類資產(chǎn)的關系上,拆解各類宏觀經(jīng)濟指標,自上而下專研投資時鐘對股市的影響。第二年,他將更多的時間放在行業(yè)研究上。策略研究需要積累對各行業(yè)的認識,不求對每個行業(yè)都精通,但至少了解大致情況和關鍵指標。荀玉根從大類行業(yè)入手,學習各種產(chǎn)業(yè)鏈知識,例如金融地產(chǎn)、周期資源、制造業(yè)、消費等。

    荀玉根的學習方法很簡單:下苦功夫。他回憶,當年他每天下班前,會將各行業(yè)最知名分析師的深度報告打印出來,在地鐵上看。

    作為研究所最勤奮的分析師之一,荀玉根通過學習,充分了解了宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、不同行業(yè)、資金面、估值等變量,由最初知道它們的重要性,到掌握各個變量的意義及其背后的傳導邏輯,漸漸地,他消除了明顯的知識盲點,并用兩年時間建立起自己的策略研究體系,成為研究小組中進步最快的分析師。

    為什么如此勤奮?荀玉根笑言:“高校的工作經(jīng)歷,讓我比入行早的同時代人起步晚了3年,我想把過去的時間補回來,緊迫感讓我更加勤奮。”

    經(jīng)歷了3年多的初期準備,2011年初,他加入海通證券,一待就是近12 年。他表示,海通證券“穩(wěn)中求進,行穩(wěn)致遠”的企業(yè)文化讓他心里很安定,符合自己的價值觀和性格。而今,他已是海通證券首席經(jīng)濟學家、研究所副所長、首席策略分析師。

    從2007年入行到現(xiàn)在,荀玉根在研究這條路上已經(jīng)深耕了15年。他總結,自己對證券研究的認識大致分為兩個階段。

    第一個階段,追求“大而整”。講究框架的龐大、指標的精細,好比一個尚武青年剛進入武林,每一派的武學都想學,似乎把所有的派系都學遍了之后,就能打遍天下無敵手。

    第二個階段,慢慢“懂取舍”。隨著對市場認識的深入,理解了市場的不完全可知和人的有限理性,發(fā)現(xiàn)沒有任何一門武學能夠包打天下,任何框架都有優(yōu)和劣,關鍵是找一個適合自己的框架,不斷地精進,做好自己能力圈內(nèi)的事,做到知輕重,懂取舍。

    當然,這個過程也不是一帆風順,研究水平并不是沿著平滑線性軌道提高的,到一定階段,會遇到瓶頸和障礙。荀玉根回憶自己的策略研究歷程,有兩次明顯的突破期。

    第一次是2013年。在那之前的2007-2012年,中國股市伴隨著經(jīng)濟的波動而大起大落,荀玉根的策略研究框架是順著傳統(tǒng)經(jīng)濟周期,即從投資時鐘的角度去研究股市,這個方法在當時很奏效。但是,2012年之后,中國經(jīng)濟波動變小,股市結構性特點開始呈現(xiàn)。2013年,荀玉根開始將研究重心從傳統(tǒng)的經(jīng)濟周期波動,轉向產(chǎn)業(yè)結構轉型。這一年正好是創(chuàng)業(yè)板大牛市,荀玉根抓住了科技等新興行業(yè)的風口,在研究上取得明顯進步,并第一次獲得新財富最佳分析師評選策略研究第三名。

    第二次是在2015、2016年。2015年6月,上證指數(shù)一改此前上漲勢頭,從最高點5178點一路下跌,兩個多月后跌至2850點。受大跌前市場樂觀情緒的影響,荀玉根并沒有提前察覺市場行情變化、及時提示風險。事后,他深度反思了自己的研究體系和框架,并思考如何把研究做得更踏實一點。

    從2016年開始,荀玉根從兩個方面進行了調(diào)整:一是用更加長期的視角去思考市場,多做歷史對比研究,從歷史的角度去把握經(jīng)濟周期、股市波動;二是多做國內(nèi)外對比分析,把中國的現(xiàn)狀放到其他經(jīng)濟體相關發(fā)展階段中,將所出現(xiàn)的特點進行比較。

    值得注意的是,在更長期的視角下,荀玉根會首先對歷史的經(jīng)濟周期、股市的牛熊周期做一個長期判斷,以長期作為底層背景和邏輯,對市場中間的波動進行階段性分析,做到長短期結合。

    同時,荀玉根減少了對主題研究的投入?;仡櫄v史,荀玉根發(fā)現(xiàn),主題投資都是很短期的,長一點3個月,短一點1個月,炒完之后“塵歸塵,土歸土”。這是因為主題投資的觸發(fā)點是某個階段的某個政策或者事件,導致大家對某個領域的情緒發(fā)生了變化,事件過后,股價還是回歸基本面。

    當然,從貼近市場、貼近需求的角度,荀玉根還是要做一些主題研究,因為投資者有時候也會關注,但是他不會花太多時間,因為主題研究積累價值很低,而做基本面研究、產(chǎn)業(yè)研究,則會隨著研究的積累,對該領域的認識越來越深。

    荀玉根在研究方式上的調(diào)整收效顯著,2016年,他拿下了自己首個分析師評選第一名。

    回想第一次獲得第一名的心情,荀玉根直言,有一種夢想成真的感覺,市場對自己的關注度明顯上升。與此同時,這也帶來了一些壓力,“分析的邏輯是否經(jīng)得住推敲,研究結論是否保持了比較高的準確率,都成為市場關注的焦點”。荀玉根不自覺地對自己的報告和觀點輸出提高了要求。

    策略研究領域向來人才輩出、競爭激烈,荀玉根卻保持住了優(yōu)勢,2016-2022年,他7年蟬聯(lián)新財富最佳分析師評選策略研究第一名,成為該領域截至目前獲得第一名最多次的分析師。

    他分析原因:一是領導、同事給予的幫助和支持,研究成果離不開公司的平臺和團隊的協(xié)作;二是和投資者交流,激發(fā)了自己的思考,有助于完善自己的研究,一個優(yōu)秀的分析師是由無數(shù)投資者澆灌出來的;三是保持一顆謙卑、勤奮的心,經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)、股票市場都在發(fā)展中,所以要不斷研究,完善自己的框架。

    直到現(xiàn)在,荀玉根仍然會經(jīng)常反思。

    他在2019年初提出,中國長期股權投資時代正在到來,在基本面和資金面改善的驅動下,A股有望迎來類似美股上世紀80年代后的長牛。當然,事物的發(fā)展是一個波浪式前進、螺旋式上升的過程,因此,荀玉根同時也指出:從小的牛熊周期看,本輪A股牛市或將持續(xù)3年,萬得全A指數(shù)2022年有望實現(xiàn)歷史罕見的年線三連陽。展望2022年,通脹高位和盈利周期性回落的雙重擾動下,A股或將迎來長牛中的整固。

    此后的市場走勢,基本驗證了他這一判斷。但是,荀玉根也坦言,2022年市場的大幅回撤超出了自己的預期。所以,他常常告誡自己,對市場保持敬畏之心,拿第一并不代表滿分,可能別人60分,你61分而已。

    同時,他也感悟到,策略研究的難點在于,有很多非基本面體系里的事件性因素影響市場,使得市場運行的一些過程是不可知的,分析師很難精準地預判市場具體的漲跌幅趨勢,只能模糊地判斷市場的性價比。

    “就好比,能判斷現(xiàn)在是冬天還是夏天就已經(jīng)很好了,但是冬天里面具體哪一天下雪、哪一天刮風,是不知道的。你需要承認市場的不完全可知和人的有限的能力?!?/p>

    在遇到突發(fā)事件的時候,荀玉根也有自己的反應機制,就是第一時間反思,引起市場上漲、下跌的這些變量,對體系中日常跟蹤的因素會不會產(chǎn)生根本性影響,如果沒有發(fā)生根本性的變化,那就不改觀點。這只不過意味著,中間的過程比想象的更復雜一些。比如,2022年一季度,股市下跌超出預期,荀玉根依然保持了前期的判斷不變,因為他發(fā)現(xiàn),將引起一季度下跌的變量放到以前的框架中分析,并沒有導致大的研究體系發(fā)生改變。

    “但是,如果真的有事件性因素出現(xiàn),導致體系變量發(fā)生變化,也要改觀點,不能一根筋?!?/p>

    很多人認為,投資最重要的是選出具有巨大增值潛力的股票,這也是巴菲特、彼得林奇、費雪等投資大師受歡迎的原因。

    策略研究則是另一種思維,它主要解決兩個大問題:一是做資產(chǎn)配置,在股票、債券、商品等大類資產(chǎn)中怎么做配置,這個決策對資金很重要,需要有扎實的宏觀研究基礎才行;二是股市等權益資產(chǎn)內(nèi)部的各個行業(yè)之間怎么做配置。

    策略研究有其自身的價值,在適用性方面,策略研究對大資金的幫助會更大一些,大資金需要做資產(chǎn)配置、行業(yè)配置。

    “普通投資者更多關注的是公司,不做太多的配置,但還是可以對策略研究做一定的了解,因為無論機構投資者還是個人投資者,都是在大的市場環(huán)境中做投資,即使是完全自下而上選股,最終選擇的公司也都有其對應的產(chǎn)業(yè)和大背景,不能簡單地埋頭趕路,還要抬頭看路。如果掌握了投資大背景,對自下而上微觀選行業(yè)、選公司是有很大幫助的?!避饔窀Q。

    不同于宏觀和行業(yè)研究,策略研究一般需要分析師給出對市場趨勢、行業(yè)配置比較明確的判斷,體現(xiàn)出一定的投資實戰(zhàn)性,因此,有人認為,策略分析師是賣方中最像買方的,出色的策略分析師會有更多的跳槽選擇。

    作為資深且出色的策略分析師,荀玉根坦言,在做賣方研究的前5年,也考慮過要不要去買方做投資,自我剖析后,還是覺得自己更適合賣方。

    荀玉根認為,賣方分析師對“謀”的要求更高,職責在于出謀劃策、梳理問題的前因后果,并清楚地闡述。買方投資對“斷”的要求更高,投資者對于問題的研究不需要那么細致,而是要在市場中“殺伐決斷”,有較高的市場敏感度、情緒控制能力、投資決斷能力等。荀玉根認為自己更擅長前者,也因此,他在這個領域一干就是15年多。

    長期身處這個領域,荀玉根見證了策略研究在國內(nèi)的發(fā)展。

    據(jù)他觀察,國內(nèi)策略研究的影響力變大,始于2005年。其背景是,2005-2007年股指大幅走高,但2008年又突然陷入漫漫熊途,市場的大漲大跌使得策略研究的拐點性判斷變得重要,策略研究的受關注度也開始大幅上升。

    這么多年下來,國內(nèi)策略研究體系也越來越完善。荀玉根回憶,2007年自己入行時,策略研究報告對短期市場、盤面分析會更多一點,顯得比較稚嫩,現(xiàn)在,策略分析體系更加完善,從宏觀到中觀到產(chǎn)業(yè)均有涉及,而且有很多國內(nèi)外對比分析,更具國際化視野,分析中長期問題也更多一些了。

    “未來,策略研究也會一直存在,在大類資產(chǎn)配置方面還有很大作為。公募基金對策略分析師的需求更多體現(xiàn)在行業(yè)配置上,銀行理財、保險資金等資金在進入股票市場,這些大體量資金的增加對大類資產(chǎn)配置的需求在上升?!避饔窀硎?,未來幾年,策略分析師在大類資產(chǎn)配置上的研究要更加深入、優(yōu)化。

    與外界給予的光環(huán)對比,耕耘證券研究行業(yè)15年的荀玉根,體會更多的是,“分析師是一個苦行僧的職業(yè)”。

    “因為分析師的本職工作是做研究,做研究必須坐冷板凳,要投入時間才能出成果?!?/p>

    荀玉根直言,他的工作生活看起來很枯燥。他從來沒有在打游戲、刷短視頻等當代人普遍的娛樂休閑方式上花費時間,除了睡覺、吃飯、上下班之外,其他時間他都會投入到工作中,寫報告、改報告、路演……每天平均工作12小時以上。對此荀玉根樂在其中,“弄清楚一個問題會讓我很有成就感,并帶來源源不斷的動力”。

    除了日常研究之外,荀玉根還身兼海通證券首席經(jīng)濟學家、研究所副所長,分管宏觀研究部、策略研究部、固定收益研究部、政策研究部等四個部門,部門的管理、培訓、挑選新人等工作不可避免,也占據(jù)了他一部分時間。

    一般招聘新人時,篩簡歷、筆試面試到觀察期,荀玉根都會參與,同時,他還有一套自己的看人標準。

    首先,看基本素質(zhì),包括理論知識和工作能力。進入賣方研究行業(yè),最起碼需要具備經(jīng)濟學、金融學基本知識。

    其次,觀察其工作能力。對于新人來說,短時間內(nèi)擁有不錯的研究觀點、深入的報告是很難的,但是可以觀察其在求職、實習或者過往的經(jīng)歷中,處理一些問題的方法,以及思維方式和應對能力。

    另外,荀玉根認為,勤奮很重要,“證券研究行業(yè)是逆水行舟,在學校里再優(yōu)秀,到這里,大家都很優(yōu)秀,最終誰能夠走得遠,還是要靠持續(xù)不斷地付出”。

    工作之余,荀玉根唯一可以稱作愛好的是閱讀。研究是一個不斷輸出成果的過程,荀玉根非常注意營養(yǎng)的吸入。

    平時,他大概一周讀一本書,并在上下班路上、跑步的時候聽書,平均一天一本,一年下來可以聽300多本書,精讀50多本書。在研究所內(nèi)部做培訓的時候,經(jīng)常有同事問他,能不能推薦一些書。

    于是,荀玉根專門寫了一篇《證券研究路上陪伴的書籍》,羅列了其入行以來反復精讀的近50本書,并將其分為幾大類:基礎知識和股市歷史、投資大師和投資理念、行為金融和投資紀律、修煉身心和自我精進等。這些書他至少讀了3遍,有的甚至讀了5遍,“好書是不多,碰到一本好書需要反復讀,每次感受是不同的”。

    精進自身之外,荀玉根也越來越多地將目光投向發(fā)揮行業(yè)價值,承擔證券研究從業(yè)者的使命和責任等議題。他表示,金融行業(yè)是為實體經(jīng)濟服務的,所以,從業(yè)者要考慮怎么把這一作用發(fā)揮出來。具體到證券行業(yè),則主要是思考如何發(fā)揮股權融資的功能。

    目前,荀玉根也會參加一些行業(yè)協(xié)會、政府部門組織的研討會,從證券行業(yè)如何為經(jīng)濟發(fā)展服務的角度,做一些研究討論和發(fā)言。

    “證券研究行業(yè)存在的時間雖不長,作為從業(yè)人員,有責任把證券研究做得更加規(guī)范,讓行業(yè)生態(tài)更加健康。”

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