淺談傳統(tǒng)融資方式在民營軍工企業(yè)中的應(yīng)用

金明超

（中博龍輝裝備集團股份有限公司 北京 100000）

融資是解決資金短缺的手段，是企業(yè)資金籌集的行為與過程。企業(yè)需要根據(jù)企業(yè)自身能力、資本結(jié)構(gòu)、籌資成本、財務(wù)風險承擔能力、生產(chǎn)經(jīng)營狀況預(yù)期、金融市場的大環(huán)境及未來經(jīng)濟環(huán)境等，綜合確定融資方式。

一、傳統(tǒng)企業(yè)融資方式

傳統(tǒng)企業(yè)的融資方式一般包括內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資主要是通過企業(yè)自身生產(chǎn)經(jīng)營活動的積累及企業(yè)自身擁有的資金來進行融資，包括公司留存收益和可動用的金融資產(chǎn)。外部融資主要是指通過企業(yè)外部資金進行融資，包括商業(yè)信用融資、貸款（票據(jù)貼現(xiàn)、信用貸款和抵押貸款）、發(fā)行債券（可轉(zhuǎn)債、公司債、企業(yè)債）、融資租賃和股權(quán)融資（上市融資和發(fā)行企業(yè)股票）等。

二、傳統(tǒng)融資方式的特點

不同的融資方式有不同的特點，不同的企業(yè)對于融資方式也有不同的選擇。企業(yè)根據(jù)所在行業(yè)、自身規(guī)模、發(fā)展情況和盈利能力等，選擇適合企業(yè)自身的融資渠道和融資方式。各種籌資方式都有自己的特點和適用范圍，企業(yè)應(yīng)根據(jù)自己的條件及融資環(huán)境，選擇恰當?shù)娜谫Y方式，以獲取最大的籌資效益。比如，企業(yè)需要考慮融資目的、公司盈利性、不同融資方式的成本（資本成本和融資成本）、不同融資方式的難易程度、股權(quán)是否會被稀釋、最大貸款額度、其他債務(wù)約束條款對管理決策的限制、借款時的擔保成本、資本市場行情、杠桿比（最佳的杠桿比是使所有融資渠道的加權(quán)平均資金成本最低的平衡點）等條件，確定融資渠道和融資方式。主要融資方式的特點如下。

（一）內(nèi)部融資

自主性強、成本低，但融資規(guī)模會受到企業(yè)自身資金量的限制，自有資金和可動用資產(chǎn)未必能滿足企業(yè)對資金的需求，也未必有大量的可動用的留存收益。

（二）銀行貸款

費用少、成本低，但對企業(yè)的資質(zhì)、信譽、盈利能力、現(xiàn)金流、成長性等方面要求高，信用貸款利率較高并且提供的資金量有限，票據(jù)貼現(xiàn)根據(jù)票據(jù)提供方的信用情況，貼現(xiàn)利率也會不一樣，抵押貸款需要提供抵押物。

（三）發(fā)行債券

企業(yè)債券的發(fā)行主體主要是中央政府部門所屬機構(gòu)、國有獨資公司控股公司等，并且對發(fā)行行業(yè)有限制；公司債券是由企業(yè)發(fā)行的債券，市場規(guī)模小，市場化程度低。無論公司債還是企業(yè)債，對企業(yè)的信用要求、發(fā)行主體有明確的規(guī)定，由國家專門監(jiān)管，對資金的用途也有明確的規(guī)定，普通企業(yè)很難能通過發(fā)行企業(yè)債券或公司債券融資。

（四）可轉(zhuǎn)換債券

是一種被賦予了股票轉(zhuǎn)換權(quán)的公司債券，具有債權(quán)和股票（或股權(quán)）的特征。債券持有人可收取利息，也可以將債券轉(zhuǎn)換成股票或股權(quán)，成為公司的股東，參與企業(yè)的經(jīng)營決策和分紅。發(fā)行公司事先規(guī)定債權(quán)人可以選擇有利時機，按發(fā)行時規(guī)定的條件，把其債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行公司的普通股票或股權(quán)。企業(yè)可獲得大量、長期、穩(wěn)定的資本供給，籌資成本較低。上市公司可以避免大幅度的股價波動，非上市公司也可以合理地規(guī)劃原股權(quán)的稀釋程度。但是能否實現(xiàn)發(fā)現(xiàn)意圖，發(fā)行公司較難掌握，對股價行情依賴較大，考驗發(fā)行公司對轉(zhuǎn)股政策制定的水平，比如債券利率轉(zhuǎn)換價格、相關(guān)贖回和回售條款的規(guī)定。

（五）融資租賃

指出租人根據(jù)承租人對租賃物的要求和對供貨人的選擇，出資向供貨人購買租賃物，并租給承租人使用，承租人分期向出租人支付租金，在租賃期內(nèi)租賃物的所有權(quán)歸出租人所有，承租人只擁有租賃物的使用權(quán)。這樣，承租人不必像一般性購買那樣立即支付大量的資金，就可以取得所需要的資產(chǎn)或設(shè)備，并且融資期限長、壓力小，可以極大地減輕短期資金壓力，但是資本成本一般較高。

（六）商業(yè)信用融資

企業(yè)由于享受客戶的商業(yè)信用得以延期付款或預(yù)收賬款而得到的一種短期融資，獲得成本極低或無成本，但期限較短，融資額度有限。

（七）股權(quán)融資

企業(yè)股東出讓部分企業(yè)的所有權(quán)而獲得融資的一種方式，能夠?qū)崿F(xiàn)規(guī)?；谫Y，能夠改善財務(wù)狀況，降低資產(chǎn)負債率，有助于完善公司的治理結(jié)構(gòu)和激勵機制，提升公司聲譽，有助于拓展經(jīng)營和融資渠道，有利于提升公司的估值。但是，上市公司面臨著強制性公開信息披露的壓力，面臨強大的監(jiān)管和輿論壓力，股權(quán)融資有可能放大經(jīng)營風險，提升違規(guī)成本，甚至可能會喪失控制權(quán)，面臨投機者惡意收購的風險。

西方優(yōu)序融資理論從融資成本層面考慮融資順序，認為企業(yè)應(yīng)首先選擇成本低的內(nèi)部融資，再選擇資金成本較高的外部融資；在選擇外部融資時，先選擇具有財務(wù)杠桿效應(yīng)的債務(wù)資金，然后選擇權(quán)益資金。現(xiàn)在企業(yè)貸款也可以參考這個順序，選擇適合自己的融資方式。

三、民營軍工企業(yè)的融資現(xiàn)狀

我國民營軍工企業(yè)融資現(xiàn)狀非常不樂觀，融資渠道少，融資不順暢。軍工企業(yè)項目周期長，需要持續(xù)性投入大量資金。這種投資回報的特點，導致軍工企業(yè)的融資渠道非常窄，能用的融資工具較少。在一些融資政策支持上，相關(guān)部門的支持力度不夠。企業(yè)的盈利能力較差，受保密資質(zhì)約束的軍工企業(yè)的信息披露也不充分。

民營軍工企業(yè)內(nèi)部積累差，內(nèi)部留存很難滿足融資需求。由于軍工企業(yè)的特殊性及近些年持續(xù)的軍改，客戶回款不及導致應(yīng)收賬款壞賬較高，企業(yè)資金緊張。雖然軍工企業(yè)的毛利率較高，但是軍工企業(yè)的項目周期長，成本費用較高，凈利潤較低，再加上資金的時間價值，導致企業(yè)內(nèi)部積累差，通過內(nèi)部融資很難滿足企業(yè)對資金的需要。

民營軍工企業(yè)的貸款條件較多，貸款產(chǎn)品比較單一。貸款時，有形資產(chǎn)或通用性的資產(chǎn)易被銀行接受，銀行對放貸企業(yè)信貸評級、企業(yè)的資產(chǎn)安全性和資金回流要求較高。銀行以風險控制為原則，風險取決于資產(chǎn)的質(zhì)量。很多實力不強，收益或現(xiàn)金流不穩(wěn)定的軍工企業(yè)，很難達到銀行的要求。軍工企業(yè)的發(fā)展?jié)摿^難判斷，企業(yè)與軍方或科研院所簽訂的協(xié)議因為保密要求，很難對銀行等金融機構(gòu)公開，無法提供一些之前做過的、正在做的或未來很可能會開展的項目或合同資料，導致金融機構(gòu)很難判斷或缺乏識別是否能夠滿足放貸的條件，只能要求軍工企業(yè)提供抵押或由第三方提供擔保，才能放貸。

貸款期限較短、貸款額度有限：由于軍工企業(yè)的保密限制，導致企業(yè)信息不能徹底對金融機構(gòu)公開。銀行在提供貸款時，為確保資金的安全性，會保守地提供融資額度，在貸款期限上，也盡量以短期貸款為主。民營軍工企業(yè)為了滿足長期資金周轉(zhuǎn)的需要，也只能采取短期貸款、多次續(xù)貸的方式進行。

融資擔保要求多、擔保融資成本高：雖然軍工企業(yè)可以通過抵押或第三方擔保進行融資，但是金融機構(gòu)對抵押物和第三方資質(zhì)要求較高。抵押物主要以房產(chǎn)或有價證券為主，企業(yè)請第三方機構(gòu)提供擔保的過程中，還需要向擔保機構(gòu)支付擔保費用。企業(yè)融資成本既包含貸款利息，還包含擔保費用，要承擔較高的融資成本。

發(fā)行債券或股權(quán)融資要求高：由于企業(yè)債券和公司債券發(fā)行條件苛刻，民營軍工企業(yè)很難滿足發(fā)行企業(yè)債券或公司債券的條件，也很難通過發(fā)行企業(yè)債券或公司債券而得到融資。發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券是民營軍工企業(yè)融資的一種方式?？赊D(zhuǎn)換債券在轉(zhuǎn)換前作為債權(quán)存在，在轉(zhuǎn)換為股權(quán)后作為股權(quán)，參與公司的經(jīng)營決策和分紅。這種股權(quán)融資，如果能吸引投資者直接進行股權(quán)投資，是一種非常好的融資方式。

四、多元化傳統(tǒng)融資模式在民營軍工企業(yè)的應(yīng)用

民營軍工企業(yè)Z對于資金短缺的情況采用了多元化的融資模式。由于軍工行業(yè)特殊性，采購方多為軍方背景且以國家信用背書，因此賬面應(yīng)收賬款數(shù)額較大，雖然違約風險較小，但資金并不能及時收回。Z公司軍工領(lǐng)域產(chǎn)品主要是其他軍工企業(yè)及科研院所提供配套產(chǎn)品，而項目款項的收款伴隨著客戶整機產(chǎn)品的交付?？蛻魴z測入庫周期及整機裝備聯(lián)調(diào)周期，隨著軍工產(chǎn)品高精尖要求的越來越高，時間跨度變得越來越長，導致項目回款周期長。軍工研發(fā)產(chǎn)品具有批次多、單批次數(shù)量少的特點，Z公司通常以單個研發(fā)項目為最小的收入計量單位，但研發(fā)合同受整機及系統(tǒng)研發(fā)影響，周期較長，項目款項的收款伴隨著客戶整機產(chǎn)品的交付同比例收款。以上種種原因，導致Z公司需要墊付大量資金，在遇到大項目運行時，經(jīng)常出現(xiàn)資金緊張的問題。

軍工產(chǎn)品所對應(yīng)的下游軍工企業(yè)客戶受預(yù)算及產(chǎn)品定制化等因素影響，多在上半年制定裝備預(yù)算及采購計劃，隨后的采購安排、預(yù)研、定制化設(shè)計、驗收、結(jié)算等過程，主要集中在下半年。因此，Z公司相關(guān)銷售收入的確認及回款具有一定季節(jié)性特征的特點，在研究各種方式對公司進行融資后，最終選擇信用貸款、銀行貸款、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券及股權(quán)融資的多元化的方式進行融資。

首先，通過企業(yè)的信用情況取得信用貸款。雖然信用貸金額不高，并且利率較高，但是信用貸款能暫時滿足公司應(yīng)急的資金需要。

其次，以房產(chǎn)抵押和法人部分股權(quán)抵押的方式，通過擔保公司取得1500萬元貸款擔保，分別通過北京銀行和招商銀行獲得貸款。在取得貸款過程中，Z公司與擔保公司反復溝通，確定貸款額度，之后在尋找發(fā)放銀行時，與多家銀行反復溝通談判，確定最低貸款利率。通過對比，Z公司節(jié)約貸款利息近200萬元。

最后，Z公司與鎮(zhèn)江JR投資中心（有限合伙）簽訂3000萬元的可轉(zhuǎn)債協(xié)議。協(xié)議約定，JR投資中心分三次對Z公司進行投資，在第二次可轉(zhuǎn)債投資款進入前，JR公司引進投資方北京DY投資合伙公司（有限合伙），DY公司投資1200萬元直接作為股權(quán)投資。緊接著，鎮(zhèn)江JR的第二筆1000萬元的債轉(zhuǎn)股的資金到賬，并且直接與第一筆1000萬一起轉(zhuǎn)為股權(quán)，根據(jù)原協(xié)議和通過多次協(xié)商簽訂的補充協(xié)議，確定稀釋條件，明確轉(zhuǎn)為股權(quán)時的占股比例等相關(guān)事宜。

通過信用貸款、抵押貸款、可轉(zhuǎn)債和股權(quán)融資等多元化的融資方式，Z企業(yè)根據(jù)自身特點和資金需求，考慮了企業(yè)對資金的償付能力及期限的影響，融到了一定資金。

五、軍工企業(yè)應(yīng)用傳統(tǒng)融資方式的對策建議

軍工企業(yè)融資是以軍工企業(yè)作為主體的資金融入過程。融資是企業(yè)資本運營工作的一項重要內(nèi)容。在我國軍工企業(yè)改革過程中，國家直接投資的逐步減少，軍工企業(yè)融資手段單一，缺乏對融資環(huán)境和融資方式的分析和選擇能力。在新的經(jīng)濟形勢下，融資方式變得多種多樣，但對于軍工企業(yè)來說，并不是所有的方式都適用。民營軍工企業(yè)要根據(jù)自身具體情況和對資金的要求，采用多渠道、多方式的融資模式進行融資。

目前，軍工企業(yè)融資除了自身積累的資金，多來源于銀行貸款，部分來源于債券融資和股權(quán)融資。從優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)理論和通貨膨脹理論來看，債券融資是對企業(yè)較為有利的一種融資方式。

做大做好業(yè)績，使企業(yè)能夠達到銀行等金融機構(gòu)對企業(yè)盈利、穩(wěn)定現(xiàn)金流及良好發(fā)展前景等發(fā)放貸款要求。民營軍工企業(yè)如果能夠提供企業(yè)或法人個人資產(chǎn)作為抵押物，也能取得銀行貸款。企業(yè)信用貸的成本高，抵押貸款成本較低。民營軍工企業(yè)通過擔保公司貸款，要綜合對比擔保費、貸款利息的成本與直接從銀行貸款利息的高低。當然，最好的方式是直接從銀行貸款，但有的銀行不會直接給民營軍工企業(yè)貸款，必須經(jīng)過擔保公司才能放款。

對于符合國家政策的貸款，雖然貸款期限短，僅為一年，但是可以充分利用國家對企業(yè)的貸款扶持政策，采用續(xù)貸的方式，使短期貸款變?yōu)殚L期貸款。這樣就不需要企業(yè)先把貸款還上然后再給你貸新的，使企業(yè)不用為償還本金費力。

在發(fā)行可轉(zhuǎn)債、債轉(zhuǎn)股或直接股權(quán)融資時，企業(yè)要特別注意對賭條款對控股權(quán)的影響，防止企業(yè)的控股權(quán)的喪失，也要特別注意對賭協(xié)議中業(yè)績要求等條件能否完成及對企業(yè)未來的影響。

在辦理貸款、可轉(zhuǎn)債或股權(quán)融資時，企業(yè)要特別注意的是不能隨便讓金融機構(gòu)（比如銀行或擔保公司）查詢公司或個人的征信。因為每查詢一次都會有記錄，超過一定的次數(shù)會影響貸款的發(fā)放，所以，只有經(jīng)過充分溝通，基本確定合作的金融機構(gòu)，才能允許他們查詢公司的征信。

六、結(jié)語

綜上所述，融資方式雖然多種多樣，但企業(yè)融資方式是否合理，籌資成本是否最低，企業(yè)價值是否提高，企業(yè)能否融到最合適的資金，對于不同的企業(yè)來說，要根據(jù)他們的經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)特點等情況，進行具體的分析。選擇適合企業(yè)自身的融資方式，使各種資金和資本配比保持合理的比例，既能使企業(yè)得到持續(xù)發(fā)展的資金保障，也能提升企業(yè)核心競爭力。同樣的資本結(jié)構(gòu)、融資行為，對這家企業(yè)可能合理的，但對情況不同的另一家企業(yè)就不一定合理。在這種情況下，打造多元化的融資結(jié)構(gòu)是企業(yè)最大程度地解決自身融資問題的必要選擇！由于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不是一成不變的，應(yīng)根據(jù)企業(yè)狀況和經(jīng)濟環(huán)境，不斷調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)達到最優(yōu)，從而促使企業(yè)價值達到最大化。