淺談債券市場信用評級問題 提高信用評級質(zhì)量，增強(qiáng)債券市場要素配置功能

文|張立群

債券市場是資本市場的重要組成部分，是社會資金融通的重要途徑之一。

黨的十九屆五中全會提出，“十四五”期間產(chǎn)權(quán)制度改革和要素市場化配置改革要取得重大進(jìn)展。2020 年，《中共中央 國務(wù)院關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場化配置體制機(jī)制的意見》提出完善股票市場基礎(chǔ)制度；加快發(fā)展債券市場；健全多層次資本市場體系，增加有效金融服務(wù)供給等一系列推進(jìn)資本要素市場化配置的改革部署。今年3 月份，《中共中央 國務(wù)院關(guān)于加快建設(shè)全國統(tǒng)一大市場的意見》提出要加快發(fā)展統(tǒng)一的資本市場，加強(qiáng)區(qū)域性股權(quán)市場和全國性證券市場板塊間的合作銜接；推動債券市場基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，實現(xiàn)債券市場要素自由流動等改革部署。這些都表明，完善資本市場相關(guān)規(guī)則，發(fā)揮好資本市場在要素資源優(yōu)化配置中的作用，是當(dāng)前深化改革的重大任務(wù)之一。社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制將圍繞支持高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)一步改革完善，要素市場改革將持續(xù)深化。推進(jìn)債券市場相關(guān)改革，完善債券市場在要素資源配置中的重要作用，必須加快步伐。

我國債券市場經(jīng)過40 多年的發(fā)展，取得了長足進(jìn)步，但也走到一個需要自我突破和再上平臺的十字路口。自2016 年起，我國債券市場絕對規(guī)模已穩(wěn)居世界第二，但仍然存在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有待完善、運(yùn)行效率有待提升、風(fēng)險防控有待進(jìn)一步強(qiáng)化等問題。

信用評級行業(yè)存在短板

作為金融市場的重要組成部分，債券市場兼有“價格錨”和“蓄水池”作用，債券市場高質(zhì)量發(fā)展對服務(wù)好實體經(jīng)濟(jì)、助力穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤和構(gòu)建新發(fā)展格局都具有十分重要的意義。

實現(xiàn)我國債券市場高質(zhì)量發(fā)展，核心在于充分發(fā)揮市場在金融資源配置中的決定性作用，這有賴于良好的市場化定價機(jī)制，而這其中，準(zhǔn)確的信用風(fēng)險評估是債券市場定價的重要基礎(chǔ)。但是長期以來，我國信用評級行業(yè)由于公信力不足，信用評級能力與債券市場發(fā)展體量不相匹配，制約了債券市場長遠(yuǎn)健康發(fā)展，評級基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)亟須強(qiáng)化。

宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，特別是多種因素導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，也對債券市場、評級行業(yè)發(fā)展帶來了不小的挑戰(zhàn)。當(dāng)前，面對國內(nèi)外復(fù)雜嚴(yán)峻的環(huán)境，在“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)大盤”的要求下，債券市場在更好配置金融資源支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展上承擔(dān)著更加艱巨的責(zé)任，這就需要評級行業(yè)在“防風(fēng)險、促發(fā)展”方面發(fā)揮更大作用。

近年來，我國評級行業(yè)在統(tǒng)一規(guī)則、完善監(jiān)管、對外開放等方面取得長足進(jìn)步，但也存在評級虛高、評級區(qū)分度不足、事前預(yù)警功能弱等問題。長期以來，我國信用評級主要采用發(fā)行人付費模式，信用評級機(jī)構(gòu)與債券發(fā)行人之間形成了利益捆綁，付費模式存在利益沖突成為評級行業(yè)問題的根源之一，直接影響債券風(fēng)險定價，造成了信用評級膨脹等問題，制約了我國債券市場的健康發(fā)展。

在此背景下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)布系列政策大力推動評級行業(yè)改革。2021年，人民銀行等五部門聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)債券市場信用評級行業(yè)健康發(fā)展的通知》，強(qiáng)調(diào)要加強(qiáng)評級方法體系建設(shè)，提升評級質(zhì)量和區(qū)分度；鼓勵開展主動評級、投資人付費評級并披露評級結(jié)果，發(fā)揮雙評級、多評級以及不同模式評級的交叉驗證作用。2022 年以來，《關(guān)于推進(jìn)社會信用體系建設(shè)高質(zhì)量發(fā)展促進(jìn)形成新發(fā)展格局的意見》（以下簡稱《社會信用體系建設(shè)意見》）等一系列重要政策文件就進(jìn)一步強(qiáng)化系統(tǒng)性風(fēng)險防范、健全基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等作出了重要部署。《社會信用體系建設(shè)意見》明確提出，要進(jìn)一步發(fā)揮信用對提高資源配置效率、降低制度性交易成本的重要作用，以堅實的信用基礎(chǔ)促進(jìn)金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。近期，中國人民銀行營業(yè)管理部印發(fā)《全面推動北京征信體系高質(zhì)量發(fā)展促進(jìn)形成新發(fā)展格局行動方案》（以下簡稱《行動方案》），進(jìn)一步明確了推進(jìn)信用評級跨境業(yè)務(wù)發(fā)展及試點落地雙評級、多評級制度。

強(qiáng)化評級基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，助力完善市場風(fēng)險定價機(jī)制，進(jìn)而提升市場運(yùn)行效率和服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)效能的工作變得更為必要和緊迫。

解決投資人付費評級面臨的“搭便車”問題

在一系列監(jiān)管政策的引導(dǎo)下，評級行業(yè)“虛火”降溫，評級機(jī)構(gòu)通過調(diào)降評級揭示信用風(fēng)險的頻次有所增加，違約預(yù)警能力有所增強(qiáng)。

不過，評級行業(yè)改革不可能一蹴而就，要實現(xiàn)評級行業(yè)規(guī)范健康發(fā)展，真正發(fā)揮債券市場“看門人”的作用，關(guān)鍵還是要讓評級行業(yè)回歸到以評級質(zhì)量為中心的良性競爭軌道上來，切實發(fā)揮好評級風(fēng)險揭示功能。這既需要評級機(jī)構(gòu)不斷加強(qiáng)自身建設(shè)，提升技術(shù)水平與評級質(zhì)量，也需要持續(xù)深化評級行業(yè)監(jiān)管改革，為行業(yè)發(fā)展?fàn)I造良好環(huán)境。

其中，評級行業(yè)付費模式改革一直是業(yè)內(nèi)關(guān)注的焦點。

從發(fā)揮雙評級、多評級以及不同模式評級的交叉驗證作用來看，為了從根源上切斷評級機(jī)構(gòu)與發(fā)行人的利益鏈條，較好地保障評級機(jī)構(gòu)運(yùn)作獨立性，我國于2010 年成立、定位于債券市場評級基礎(chǔ)設(shè)施的首家投資人付費模式評級機(jī)構(gòu)中債資信，在加強(qiáng)風(fēng)險揭示與相互校驗、更好推動債券市場發(fā)展方面發(fā)揮了較好效果。

盡管從成效看，投資人付費模式經(jīng)過10 多年的探索實踐，風(fēng)險揭示更為有效、市場認(rèn)可度更高，但是由于該模式存在“搭便車”等固有難題，制約了投資人付費評級公共產(chǎn)品屬性的功能發(fā)揮，相關(guān)配套的政策制度也還需要進(jìn)一步建立完善。

縱觀國際評級行業(yè)發(fā)展歷程，投資人付費評級一直面臨“搭便車”問題和困境，單純依靠市場化機(jī)制難以得到克服和解決。如何發(fā)揮好中國特色社會主義體制機(jī)制優(yōu)勢，推動“有效市場”和“有為政府”更好結(jié)合，例如，通過政府相關(guān)資源的優(yōu)化配置，從根源上解決投資者付費評級“搭便車”難題，以公共產(chǎn)品與基礎(chǔ)設(shè)施的形式向市場提供服務(wù)，使投資者付費評級探索成果惠及全市場，有效引導(dǎo)信用評級行業(yè)良性發(fā)展，持續(xù)提升債券市場風(fēng)險防控能力，也是推動評級行業(yè)深化改革的重要問題。

“十四五”規(guī)劃、《社會信用體系建設(shè)意見》均明確提出要培育具有國際競爭力的信用評級機(jī)構(gòu)，《行動方案》也指出要逐步提高本土評級機(jī)構(gòu)在國際資本市場的話語權(quán)。面對新形勢、新挑戰(zhàn)，有必要不斷強(qiáng)化我國評級基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，積極培育公信力較強(qiáng)、評級區(qū)分度較高、風(fēng)險揭示較為有效、市場認(rèn)可度較好的本土評級機(jī)構(gòu)，提升債券市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力，提高我國評級機(jī)構(gòu)國際影響力，更好維護(hù)國家金融安全。

對于我國債券市場和信用評級行業(yè)的未來，我們也應(yīng)充滿信心。一方面，債券市場和信用評級行業(yè)發(fā)展的制度環(huán)境正在改革推進(jìn)中不斷完善，效果漸顯；另一方面，中國經(jīng)濟(jì)長期向好的基本面沒有改變。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)回升向好勢頭日益明顯。這都為債券市場和信用評級行業(yè)發(fā)展提供了越來越好的環(huán)境和機(jī)遇。我們要進(jìn)一步深化對我國資本市場規(guī)律性的認(rèn)識，堅持用改革的思路探索實踐，堅持實事求是，既體現(xiàn)成熟市場一般發(fā)展規(guī)律，更要緊密結(jié)合中國國情和發(fā)展階段特征，堅持不懈地走好中國特色債券市場和信用評級的發(fā)展之路。