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    探索“專項債券項目+基礎設施REITs”擴大有效投資

    2022-12-15 06:06:32韓彬
    清華金融評論 2022年11期
    關鍵詞:投資信托債券基礎設施

    韓彬

    “專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”試點的難點在于:募集資金提前償債困難,募集資金用途有待拓展;產(chǎn)權轉讓協(xié)調(diào)情況復雜,急用先行缺乏制度保障;擴募環(huán)節(jié)償債尚未明確,部門協(xié)調(diào)機制亟待健全。建議進一步健全基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金制度;加大地方激勵支持力度,優(yōu)化部門之間協(xié)調(diào)配合;完善專項債務預算制度,嚴格募集資金使用監(jiān)管;規(guī)范專項債券提前贖回,明確項目產(chǎn)權轉讓規(guī)則。

    “專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”,是指對地方政府專項債券資金參與投資的基礎設施項目發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)。這一政策組合具有制度上的合法性:一是基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的投資收益來源主要為基礎設施項目穩(wěn)定的經(jīng)營所得,該政策組合不僅不會影響投資者的投資收益分配,還有助于降低基礎設施項目的整體負債水平。二是現(xiàn)行法規(guī)未規(guī)定專項債券項目不能作為基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的底層資產(chǎn),理論上無禁止即可為,現(xiàn)實中該政策組合也能滿足項目申報的基本要求。三是依托基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的信息披露機制,在發(fā)行上市環(huán)節(jié)和運營管理環(huán)節(jié)就政策組合情況進行充分披露,能夠切實保障投資者在項目投資決策過程中的知情權。因此,探索“專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”,有助于加快形成基礎設施投融資良性循環(huán)體系,盤活釋放萬億級規(guī)模專項債券資金,為構建現(xiàn)代化基礎設施體系提供持續(xù)穩(wěn)定的資金保障,有力支撐穩(wěn)投資、穩(wěn)增長。

    專項債券與基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金發(fā)行的主要情況

    基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金促進專項債券更好發(fā)揮穩(wěn)投資功能

    為了有力應對經(jīng)濟增速下行壓力,新增專項債券發(fā)行節(jié)奏明顯加快、用于固定資產(chǎn)投資的國家預算內(nèi)資金增速顯著上升,今年和2020年一季度表現(xiàn)尤為明顯,凸顯專項債券的穩(wěn)投資、穩(wěn)增長重要功能(見圖1)。受專項債發(fā)行使用力度加大等因素刺激,今年一季度固定資產(chǎn)投資資金來源中,國家預算內(nèi)資金同比增長34.7%,帶動固定資產(chǎn)投資完成額同比增長9.3%,規(guī)模創(chuàng)同期歷史新高。其中,專項債券資金約三分之二投向基礎設施相關領域,有效拉動今年一季度基礎設施建設投資同比增長10.5%,扭轉去年以來增速下滑趨勢。

    圖12019 年以來分季度GDP、固定資產(chǎn)投資及國家預算資金來源累計同比增速和新增專項債券累計發(fā)行額

    基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金作為高效的權益型直接融資工具,通過公開募集基金的形式,可以將投入基礎設施建設的大規(guī)模專項債券資金一次性收回,大幅縮短專項債券回收周期,提升財政資金周轉效率。公開募集基金投入新的基礎設施項目建設,能進一步帶動專項債券資金和中央預算內(nèi)投資優(yōu)先支持,持續(xù)擴大有效投資。

    基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金盤活釋放專項債券資金規(guī)??捎^

    專項債券投向領域與基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金試點項目聚焦領域高度一致,對產(chǎn)權權屬、運營管理、債券本息覆蓋倍數(shù)等相關要求能夠與基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金項目需要滿足的基本條件有效銜接,其市場化管理機制也與基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金要求相契合。根據(jù)當前基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金試點項目申報要求,2021年發(fā)行的專項債券中超過70%的資金投向符合申報行業(yè)條件,以往年度情況與此相似。進一步而言,地方政府在市政領域的投資項目通常以固定資產(chǎn)折舊率來估算其凈利潤率,而涵蓋這些市政項目在內(nèi)的基礎設施折舊率一般為5%左右。據(jù)此測算的項目收益率(凈利潤率)高于基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金對凈現(xiàn)金流分派率不低于4%的相關要求。

    截至2022年4月,全國專項債券余額18.2萬億元,根據(jù)項目一般的建設期情況,其中滿足基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金關于項目運營時間基本要求的對應專項債券資金規(guī)模保守估計約6萬億元。據(jù)此估算,若其中一半左右的項目符合基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金試點項目申報條件,且考慮到原始權益人至少持有20%份額并鎖定五年,可釋放形成存量資產(chǎn)的專項債券資金達2萬億元級別;即便滿足申報條件的項目只有20%左右,可釋放形成存量資產(chǎn)的專項債券資金也達萬億元級別。

    基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金具備良好市場基礎和發(fā)展前景

    基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金是依托于資本市場的投融資機制重大創(chuàng)新,試點以來市場發(fā)展呈現(xiàn)出先抑后揚、質(zhì)優(yōu)量少、供不應求的總體態(tài)勢,具有較高的市場認可度和發(fā)展預期,為專項債券項目發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金奠定良好基礎。自2021年6月首批基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金發(fā)行以來,目前共有12只基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金發(fā)行上市,總規(guī)模達458.12億元,底層資產(chǎn)涵蓋產(chǎn)業(yè)園區(qū)、交通設施、倉儲物流和生態(tài)環(huán)保等基礎設施領域且多處于發(fā)達地區(qū)經(jīng)濟圈,市場交易空前活躍,二級市場交易價格快速攀升。2022年5月31日,上交所發(fā)布基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金擴募業(yè)務指引,在前期試點實踐基礎上,為擴大基金產(chǎn)品規(guī)模和市場交易、推動基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金平穩(wěn)健康發(fā)展夯實制度基礎。從首批9只基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的年報數(shù)據(jù)來看,基金收入、利潤與現(xiàn)金流等主要指標均好于初始募集時預期數(shù)據(jù),息稅后利潤率普遍超過50%,且已有8只基金產(chǎn)品分紅。基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的“抗通脹”屬性和“高分紅”特征逐步成為市場共識。

    “專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”試點的重要意義

    有效盤活財政資金 降低政府債務負擔

    基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金能夠有效盤活沉淀于基礎設施存量資產(chǎn)中的財政資金,償還項目資產(chǎn)對應的地方政府專項債券債務。對于地方政府專項債券或隱性債務對應項目,通過發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金,獲得不低于市場評估值的資產(chǎn)出售收入,項目對應的未來財政資金流入在當期提前實現(xiàn),進而將回收資金用于償還存量專項債券債務,能夠有效降低地方政府債務風險,釋放地方新增專項債券限額空間?;A設施領域不動產(chǎn)投資信托基金還能拓展地方投融資平臺公司融資渠道,持續(xù)化解隱性債務風險。

    提升財政資金周轉率 縮短投資回收周期

    基礎設施項目具有前期一次性投入規(guī)模較大和項目收益逐年實現(xiàn)的特征,導致地方政府基礎設施投資回收周期較長,配套財政資金周轉率較低。對于進入運營期的基礎設施項目,通過發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金,將未來數(shù)年方可回收的財政投入一次性收回,大幅縮短投資回收周期。同時,項目回收資金若在償清基礎設施項目專項債券債務后仍有結余,又可用作新項目投資,進一步帶動新增專項債券資金投入,形成基礎設施存量資產(chǎn)與新增專項債券資金的良性循環(huán)。

    改善基礎設施運營效率 助力融資平臺轉型發(fā)展

    專項債券項目要求全面開展項目資金績效管理,而基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金則對項目經(jīng)營狀況、內(nèi)控制度提出高質(zhì)量管理要求,兩者在運營管理方面的要求銜接配合,有助于提高基礎設施運營效率。同時,發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金,可以為基礎設施運營引入社會資本,借助市場化手段強化運營監(jiān)督。此外,基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金對底層資產(chǎn)質(zhì)量要求較高,有助于倒逼地方政府投融資平臺公司由“重資產(chǎn)”轉為“重運營”,更加關注項目的市場需求、經(jīng)營管理和投資收益,提升基礎設施資產(chǎn)運營效率,推動地方政府投融資平臺公司市場化轉型。

    “專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”試點的主要難點

    募集資金提前償債困難 募集資金用途有待拓展

    現(xiàn)有涉及提前償還事項的新增專項債券多為分年還本方式?!皩m梻椖?基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”需要根據(jù)募集資金情況進行一次性提前償還本息,兩種還款模式存在匹配問題。同時,存量專項債券大多為沒有設計提前贖回條款的一次性還本債券,能否提前還款還受到債券發(fā)行條款約束,實際操作層面存在障礙。此外,發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金所募集的資金應對應專項債券項目的償債資金來源?,F(xiàn)有規(guī)定對于基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的募集資金用途尚未考慮專項債券項目償債問題。

    產(chǎn)權轉讓協(xié)調(diào)情況復雜 急用先行缺乏制度保障

    多元主體的多樣訴求導致項目產(chǎn)權轉讓過程中利益協(xié)調(diào)情況復雜。同一專項債券項目投資主體可能涉及不同層級、不同區(qū)域地方政府和國有企業(yè),其在經(jīng)濟發(fā)展、生態(tài)保護、民生需要、財政穩(wěn)健、職責使命等方面的差異增加項目產(chǎn)權轉讓協(xié)調(diào)難度。同時,目前基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金試點項目產(chǎn)權轉讓按照急用先行原則由國資管理部門特批,缺乏正式制度保障。而按照規(guī)定進場交易則會由于公開競價誘發(fā)產(chǎn)權轉讓不確定性風險,并產(chǎn)生項目資產(chǎn)定價銜接等問題。

    擴募環(huán)節(jié)償債尚未明確 部門協(xié)調(diào)機制亟待健全

    擴募用于非購入基礎設施項目的募集資金能否用于償還基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金對應的專項債券項目債務尚未明確。擴募用于新購項目若涉及專項債券債務,將對累計收益分配和原基金份額持有人權益產(chǎn)生影響。此外,當前基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的部門協(xié)調(diào)難以滿足“專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”發(fā)行審批要求。項目審批主體不夠多元,且缺乏項目相關條線部門參與的部門間常態(tài)化協(xié)調(diào)機制,難以充分利用各部門信息優(yōu)勢進行綜合研判。

    開展“專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”試點的建議

    健全基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金制度

    建議進一步修訂基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金制度體系,補充涉及專項債券項目的規(guī)則內(nèi)容。研究專項債券項目與基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金的銜接管理制度,把項目對應專項債務規(guī)模、占項目資產(chǎn)比重和本息覆蓋倍數(shù)等風險指標納入項目遴選標準,明確依托專項債券投資的基礎設施項目發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金所募集資金優(yōu)先用于償還對應專項債務,將所募集資金歸屬于政府部分統(tǒng)一納入地方政府性基金預算進行管理。

    加大地方激勵支持力度 優(yōu)化部門之間協(xié)調(diào)配合

    依據(jù)地方政府專項債券項目資金績效評價結果,在優(yōu)良項目占比較高地區(qū)率先開展“專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”試點。對試點地區(qū)在重大項目立項審批、中央投資資金安排、專項債額度分配和政策性金融扶持等方面予以傾斜支持。為試點項目申報審批搭建“綠色通道”機制,簡化申報材料、壓縮審批流程、縮短審核周期,有效提升地方參與試點意愿。

    加快建立“專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”的部門間協(xié)同決策機制。依托基礎設施建設協(xié)調(diào)機制,加強發(fā)展改革、財政、證監(jiān)、國資及項目對應的業(yè)務管理部門之間的協(xié)同配合,根據(jù)專項債券項目特點,共同研究完善當前基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金制度在項目申報審批、募集資金用途、資金使用監(jiān)管等方面對專項債券項目的兼容性、適用性要求。加強基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金試點項目庫的信息共享,建立相關部門間司局級常態(tài)化會商調(diào)度機制。

    完善專項債務預算制度 嚴格募集資金使用監(jiān)管

    修改完善專項債務預算管理制度。在《地方政府專項債務預算管理辦法》中增加“原始權益人出資及公開募集資金”來源,并參照“專項債券對應項目收入”科目,研究增補相應的政府性基金預算收入三級科目,根據(jù)基礎設施項目類別分設四級科目,為地方政府利用基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金募集資金償還專項債務掃清制度障礙。

    “專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”發(fā)行上市后,用于償還專項債務的募集資金應嚴格歸入政府性基金預算管理,地方有關部門須對資金使用情況進行持續(xù)跟蹤監(jiān)管。為確保募集資金實際用于償還對應專項債務,可將償債資金記入專賬,用于“專項債券項目+基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金”對應債務的日常還本付息,防范資金違規(guī)挪用。

    規(guī)范專項債券提前贖回 明確項目產(chǎn)權轉讓規(guī)則

    研究出臺地方政府債券提前贖回相關細則,明確債券提前贖回的辦理流程。對于沒有設置提前贖回條款的專項債券,可通過發(fā)行公告的方式確定提前贖回方式與規(guī)模,以克服持有人會議表決方式下的執(zhí)行程序煩瑣、債券拒贖風險等缺陷。此外,加快推動市場登記結算場所建立地方政府債券提前贖回的配套技術程序,及時注銷已贖回專項債券。

    修訂完善《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》和《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》,增補“經(jīng)本級人民政府批準和國資委審核通過的基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金項目無須履行產(chǎn)權市場公開交易程序”等相關內(nèi)容,并增加國有股東以非公開協(xié)議轉讓上市公司股份的對應適用情形。

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