我國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)基金代銷機(jī)構(gòu)監(jiān)管規(guī)則洞觀

傅福興

基金代銷機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)知曉，業(yè)績(jī)固然重要，但風(fēng)險(xiǎn)底線管理才是財(cái)富管理業(yè)務(wù)得以持續(xù)經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)可結(jié)合代銷機(jī)構(gòu)內(nèi)部產(chǎn)品準(zhǔn)入流程，在現(xiàn)有規(guī)則的框架內(nèi)，從管理人準(zhǔn)入、宣傳推介、合格投資者及適當(dāng)性評(píng)估三個(gè)核心環(huán)節(jié)進(jìn)一步明確合理的具體限度，對(duì)重點(diǎn)問(wèn)題傾斜監(jiān)管資源，以此構(gòu)建更清晰的監(jiān)管規(guī)則體系。

近年來(lái)，我國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)進(jìn)入高速發(fā)展階段，基金規(guī)模日趨增長(zhǎng)，影響力及討論熱度遠(yuǎn)超其他金融產(chǎn)品。雖然基金公司直銷比例超過(guò)50%，但大多數(shù)投資者仍是通過(guò)基金代銷機(jī)構(gòu)購(gòu)買基金。據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)2022年第一季度行業(yè)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，獨(dú)立基金銷售機(jī)構(gòu)非貨幣市場(chǎng)基金保有規(guī)模已不弱于銀行。央行、證監(jiān)會(huì)等部委雖對(duì)基金代銷業(yè)務(wù)制定了一系列監(jiān)管規(guī)則，但規(guī)則分散且并未形成體系。同時(shí)，代銷實(shí)踐中的狀況紛繁復(fù)雜，監(jiān)管既要給予其相當(dāng)?shù)臉I(yè)務(wù)拓展空間，又要約束其過(guò)度營(yíng)銷的行為，殊為不易。

在此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可結(jié)合代銷機(jī)構(gòu)內(nèi)部產(chǎn)品準(zhǔn)入流程，在現(xiàn)有規(guī)則的框架內(nèi)，從管理人準(zhǔn)入、宣傳推介、合格投資者及適當(dāng)性評(píng)估三個(gè)核心環(huán)節(jié)進(jìn)一步明確合理的具體限度，對(duì)重點(diǎn)問(wèn)題傾斜監(jiān)管資源，以此構(gòu)建更清晰的監(jiān)管規(guī)則體系。

管理人準(zhǔn)入

《公開(kāi)募集證券投資基金銷售機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理辦法》第27條及《證券投資基金銷售適用性指導(dǎo)意見(jiàn)》第9條規(guī)定，代銷機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)基金管理進(jìn)行審慎調(diào)查。正常監(jiān)管規(guī)則的執(zhí)法邏輯應(yīng)當(dāng)是，要求代銷機(jī)構(gòu)內(nèi)部制定管理人準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)并嚴(yán)格執(zhí)行。但在實(shí)踐中，通常是在管理人出現(xiàn)違法違規(guī)并造成投資者利益損害的結(jié)果后，監(jiān)管方才會(huì)去回溯追究代銷機(jī)構(gòu)的責(zé)任。此類“事后監(jiān)管”做法既不符合正常的行政執(zhí)法邏輯，也不利于督促代銷機(jī)構(gòu)履行其職責(zé)。因此，監(jiān)管應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注代銷機(jī)構(gòu)在對(duì)管理人盡職調(diào)查環(huán)節(jié)的留痕材料及篩選標(biāo)準(zhǔn)。具體而言，可從管理人資質(zhì)、市場(chǎng)影響力、策略投資價(jià)值三個(gè)維度構(gòu)建管理人初篩的標(biāo)準(zhǔn)（見(jiàn)表1）。

表1 基金管理人準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)

圖1 基金代銷機(jī)構(gòu)產(chǎn)品準(zhǔn)入流程

究其根本，從監(jiān)管層面而言，管理人篩選的根本標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)在合規(guī)瑕疵，而問(wèn)題在于如何界定不予準(zhǔn)入的重大合規(guī)瑕疵。以對(duì)基金管理人合規(guī)審查經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，常見(jiàn)的管理人問(wèn)題可分為行政違法違規(guī)處罰、行政監(jiān)管措施、交易所自律監(jiān)管措施、協(xié)會(huì)自律措施、基金業(yè)協(xié)會(huì)機(jī)構(gòu)提示信息、稅務(wù)違規(guī)、存續(xù)的訴訟仲裁及重大輿情八大類。

首先，行政違法違規(guī)有諸如轄區(qū)證監(jiān)局處罰、當(dāng)?shù)厝嗣胥y行反洗錢處罰等，行政監(jiān)管措施有諸如被出具警示函、高管人員被約談等，自律措施則包含警示、批評(píng)等。對(duì)于此類情況，代銷機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)詳細(xì)了解管理人的整改情況及監(jiān)管后續(xù)的反饋，并延伸關(guān)注管理人是否頻繁出現(xiàn)同類違規(guī)行為，以進(jìn)一步評(píng)估管理人合規(guī)內(nèi)控的有效性。

其次，對(duì)于基金業(yè)協(xié)會(huì)機(jī)構(gòu)提示信息的內(nèi)容目前約有16類，大部分提示信息并不會(huì)對(duì)管理人有實(shí)質(zhì)影響，但如“投資者定向披露賬戶開(kāi)立率低”則在管理人產(chǎn)品新開(kāi)股卡時(shí)會(huì)被要求整改或承諾整改。故代銷機(jī)構(gòu)仍須對(duì)此保持一定的關(guān)注度。

最后，在訴訟仲裁方面，可依照案由和金額做具體的區(qū)分，對(duì)投資經(jīng)理的勞動(dòng)糾紛或競(jìng)業(yè)限制、公司股權(quán)糾紛、基金合同糾紛做重點(diǎn)關(guān)注，被法院認(rèn)定為管理人在主營(yíng)業(yè)務(wù)開(kāi)展過(guò)程中存在嚴(yán)重違約行為、侵權(quán)過(guò)錯(cuò)行為的，應(yīng)當(dāng)禁止準(zhǔn)入。而在輿情方面，重點(diǎn)關(guān)注影響到管理人的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、嚴(yán)重?fù)p害投資者利益的負(fù)面輿情。

須注意的是，代銷機(jī)構(gòu)往往僅關(guān)注外部渠道檢索發(fā)現(xiàn)的合規(guī)問(wèn)題，而易忽視管理人自身視角下的內(nèi)部合規(guī)管理。如2021年有百億量化私募因內(nèi)部股權(quán)代持問(wèn)題產(chǎn)生了糾紛，既違反了監(jiān)管的規(guī)定，又損害了投資者的利益。因此，我們認(rèn)為，三年內(nèi)存在實(shí)際控制人或重要股東變更，或目前存在重大股權(quán)質(zhì)押，或股權(quán)結(jié)構(gòu)不清晰、公司實(shí)際控制人不明確、代持、交叉持股等情形，可以界定為股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)重大，予以慎重考慮。又如2022年5月基金業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)管理人員工的從業(yè)資格有了更嚴(yán)格的要求，以及有轄區(qū)證監(jiān)局不建議管理人與托管人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系等問(wèn)題，均應(yīng)當(dāng)納入代銷機(jī)構(gòu)對(duì)管理人的考量范疇。

宣傳推介

基金代銷機(jī)構(gòu)的主要職能在于對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行宣傳推介。就目前我國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)而言，宣傳推介可以包含宣傳和基金投顧兩部分。在證監(jiān)會(huì)發(fā)布的第一批獲得基金投顧資格機(jī)構(gòu)名單中就有盈米基金、螞蟻基金、騰安基金三家知名的基金代銷機(jī)構(gòu)。除了傳統(tǒng)意義上的宣傳推廣外，代銷機(jī)構(gòu)將偏向于開(kāi)展基金投顧業(yè)務(wù)，以期獲得先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

在宣傳方面，監(jiān)管著力于對(duì)代銷機(jī)構(gòu)宣傳材料及宣傳行為的約束，主要規(guī)則集中在業(yè)績(jī)展示和風(fēng)險(xiǎn)提示兩方面，部分內(nèi)容關(guān)聯(lián)至《廣告法》《反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法》等法規(guī)。在對(duì)宣傳材料的規(guī)范中，證監(jiān)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)及各地自律組織的規(guī)則繁多復(fù)雜，略有差異，一一列舉并無(wú)太大意義。我們認(rèn)為，宣傳材料的發(fā)放可視為代銷機(jī)構(gòu)對(duì)其所代銷產(chǎn)品進(jìn)行信息披露，因而其本質(zhì)在于履行信息披露義務(wù)應(yīng)當(dāng)符合的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)、公平五大原則，其最終在實(shí)踐中具體表現(xiàn)為“不得誤導(dǎo)投資者”。此項(xiàng)亦可參考我國(guó)證券市場(chǎng)中對(duì)虛假陳述的界定，將虛假記載、誤導(dǎo)性陳述及重大遺漏的情況認(rèn)定為違規(guī)宣傳。如既往在基金宣傳中常見(jiàn)的“預(yù)期收益率”或“目標(biāo)收益率”，如今也被監(jiān)管明令禁止，根本原因在于預(yù)期的真實(shí)性和準(zhǔn)確性無(wú)法保證，且其必然會(huì)導(dǎo)致誤導(dǎo)消費(fèi)者的情況出現(xiàn)。據(jù)此，監(jiān)管對(duì)代銷機(jī)構(gòu)宣傳材料的審查不能是機(jī)械地對(duì)照規(guī)則，而是要進(jìn)行原則性的適用，方能更全面地約束代銷機(jī)構(gòu)的行為。

目前，關(guān)于基金投顧的規(guī)范尚在不斷完善，僅有《證券基金投資咨詢業(yè)務(wù)管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》《關(guān)于做好公開(kāi)募集證券投資基金投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)試點(diǎn)工作的通知》《公開(kāi)募集證券投資基金投資顧問(wèn)服務(wù)業(yè)績(jī)及客戶資產(chǎn)展示指引（征求意見(jiàn)稿）》（以下簡(jiǎn)稱《展示指引》）以及《公開(kāi)募集證券投資基金投資顧問(wèn)服務(wù)協(xié)議內(nèi)容與格式指引（征求意見(jiàn)稿）》《公開(kāi)募集證券投資基金投資顧問(wèn)服務(wù)風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)內(nèi)容與格式指引（征求意見(jiàn)稿）》的內(nèi)容和格式指引等規(guī)則，且其中多為征求意見(jiàn)稿。涉及基金投顧的代銷業(yè)務(wù)看似缺乏監(jiān)管的明確規(guī)則，但事實(shí)上投顧并非金融創(chuàng)新，在無(wú)特殊要求的情況下，也完全可以適用基金銷售的既定規(guī)則。如在《展示指引》中雖只規(guī)定代銷機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)提供適當(dāng)性和反洗錢相關(guān)數(shù)據(jù)，但根據(jù)其他與基金相關(guān)的監(jiān)管規(guī)則，可知這并不意味著代銷機(jī)構(gòu)可以豁免履行適當(dāng)性和反洗錢的相關(guān)義務(wù)。在基金投顧組合的適當(dāng)性方面，基于審慎的原則，代銷機(jī)構(gòu)仍有義務(wù)對(duì)產(chǎn)品組合獨(dú)立進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)估，而不能直接適用投顧機(jī)構(gòu)給定的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)。再者，參考美國(guó)以“信義義務(wù)”為核心構(gòu)建的投資顧問(wèn)制度，其監(jiān)管規(guī)則具體表現(xiàn)在利益沖突和利益輸送防范，根本要求仍是各參與方如何保持獨(dú)立性的問(wèn)題。因此，即使代銷機(jī)構(gòu)未直接參與投顧組合產(chǎn)品的設(shè)計(jì)，也并不能減免其相應(yīng)的責(zé)任。

合格投資者及適當(dāng)性評(píng)估

適當(dāng)性匹配是代銷機(jī)構(gòu)行為中極為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，大致可涵蓋私募基金合規(guī)投資者認(rèn)定、投資者適當(dāng)性評(píng)級(jí)和產(chǎn)品適當(dāng)性評(píng)級(jí)三方面的內(nèi)容。

在私募基金合格投資者標(biāo)準(zhǔn)適用的問(wèn)題上，顯然《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱《管理辦法》）與《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱“資管新規(guī)”）的規(guī)定不一致。研究發(fā)現(xiàn)，“資管新規(guī)”中規(guī)定，私募投資基金適用私募投資基金專門(mén)法律、行政法規(guī)。根據(jù)《證券投資基金法》第87條規(guī)定，合格投資者的具體標(biāo)準(zhǔn)由國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定?！豆芾磙k法》為證監(jiān)會(huì)依據(jù)《證券投資基金法》等制定的部門(mén)規(guī)章，其中對(duì)合格投資者標(biāo)準(zhǔn)做出了明確規(guī)定，私募投資基金在合格投資者方面應(yīng)當(dāng)遵守《管理辦法》的相關(guān)規(guī)定。

而在私募基金產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)方面，雖監(jiān)管已制定有較為完善的評(píng)級(jí)規(guī)則，但實(shí)踐中私募管理人主觀確定產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的現(xiàn)象極為普遍，內(nèi)部既無(wú)留痕記錄，更無(wú)客觀的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。因此，對(duì)于此類私募基金產(chǎn)品，就要求代銷機(jī)構(gòu)在產(chǎn)品適當(dāng)性方面承擔(dān)更多的責(zé)任。

結(jié)語(yǔ)

隨著我國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)張，監(jiān)管將面臨更多的實(shí)踐難題，而代銷機(jī)構(gòu)同樣需要主動(dòng)合規(guī)。代銷機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)知曉，業(yè)績(jī)固然重要，但風(fēng)險(xiǎn)底線管理才是財(cái)富管理業(yè)務(wù)得以持續(xù)經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)。本文雖以代銷機(jī)構(gòu)為監(jiān)管的主視角，但實(shí)際中基金產(chǎn)品的準(zhǔn)入篩選可適用于基金中的基金（Fund of Funds，簡(jiǎn)稱FOF）產(chǎn)品，而宣傳推介及內(nèi)控管理則與對(duì)基金管理人的監(jiān)管相關(guān)。因此，代銷機(jī)構(gòu)監(jiān)管規(guī)則的適用對(duì)管理人亦有相當(dāng)?shù)膮⒖純r(jià)值。