內(nèi)幕交易應(yīng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任

A證券公司自營部門在使用其獨立套利系統(tǒng)時，因程序錯誤，以巨量資金申購180ETF成份股，導(dǎo)致大盤指數(shù)短時間內(nèi)大幅拉升。為減少損失，在向市場公開該錯誤交易之前，A證券公司通過賣空股指期貨、賣出ETF對沖風(fēng)險。證監(jiān)會認定這一行為存在內(nèi)幕信息交易，并處以沒收違法所得5倍的“頂格罰單”。此后，陸續(xù)有投資者提起訴訟，要求A證券公司承擔(dān)民事賠償責(zé)任。

一審法院支持了大部分投資者的訴求。在被告及部分原告進行上訴后，二審法院做出維持原判的判決。也有少數(shù)案件進入了再審程序，最高人民法院審查后裁定駁回再審申請。

適格投資者方面，一審法院采用“推定因果關(guān)系”來確定適格投資者范圍：在內(nèi)幕信息具有價格敏感性的情況下，在內(nèi)幕交易行為人實施內(nèi)幕交易行為的期間，如果投資者從事了與內(nèi)幕交易行為主要交易方向相反的證券交易行為，最終遭受損失，則應(yīng)認定內(nèi)幕交易與投資者損失具有因果關(guān)系。對于為何可采用“推定因果關(guān)系”，一審法院認為，內(nèi)幕交易破壞了“公平交易”原則：內(nèi)幕交易中，交易總量的大小、交易數(shù)量是否平均，對因果關(guān)系的認定并無影響，因為立法禁止從事內(nèi)幕交易行為，并未區(qū)分上述具體實施因素，而是考慮到內(nèi)幕交易破壞證券市場交易制度的公平性，影響到一般投資人對證券市場公開、公正、公平的信賴。集合競價及連續(xù)競價的交易機制下，投資者交易的股票無法與內(nèi)幕交易行為人交易的股票完全一一對應(yīng)，投資者損害主要表現(xiàn)為證券價格的變化，苛責(zé)投資者完成因果關(guān)系的舉證，不符合立法本意。

損失核算方面。一審法院認為：因不同交易品種的價格對相關(guān)信息的反應(yīng)速度不同，應(yīng)當(dāng)根據(jù)不同的交易品種確定不同的基準日。對于持有50ETF、180ETF及其成份股的投資者，酌情認定內(nèi)幕信息公開后10個交易日的平均收盤價為基準價；對于股指期貨投資者，因其專業(yè)性更強、面對的風(fēng)險更高且交易更為頻繁，酌情認定內(nèi)幕信息公開后3個交易日的平均收盤價為基準價。此外，一審法院還確定了先進先出的原則。將反向交易與同向交易沖抵。沖抵后的反向交易，按照交易價格與基準價之間的差額乘以交易的具體數(shù)量，以此作為損失額。

雖然《證券法》第五十三、五十四條對內(nèi)幕交易賠償做了原則性規(guī)定：內(nèi)幕交易行為給投資者造成損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任；利用未公開信息進行交易給投資者造成損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任。但內(nèi)幕交易民事賠償方面的法律供給仍較為缺乏，《證券法》未對內(nèi)幕交易的賠償有詳細界定，最高人民法院也尚未出臺對內(nèi)幕交易的民事賠償司法解釋。本案中，管轄法院大膽創(chuàng)新，嘗試推定因果關(guān)系，對同期反向交易、關(guān)聯(lián)品種、損失計算等均有突破性的具體實踐，為內(nèi)幕交易民事賠償案件審理提供了參考。

目前內(nèi)幕交易民事賠償案例仍然較少，需要各市場主體積極探索，積累更多案例，推動內(nèi)幕交易民事賠償司法解釋早日出臺，增加證券市場違法成本，助力建設(shè)更加規(guī)范的資本市場。