債市開放新一程

文/陳健恒 東旭 編輯/章蔓菁

2022年5月27日，人民銀行、證監(jiān)會(huì)、外匯局發(fā)布聯(lián)合公告《關(guān)于進(jìn)一步便利境外機(jī)構(gòu)投資者投資中國(guó)債券市場(chǎng)有關(guān)事宜》（下稱《公告》），統(tǒng)籌同步推進(jìn)銀行間和交易所債券市場(chǎng)對(duì)外開放，這標(biāo)志著我國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開放更進(jìn)一步。

亮點(diǎn)：便利度提升、投資范圍擴(kuò)大

境外機(jī)構(gòu)投資者入市程序進(jìn)一步簡(jiǎn)化。根據(jù)《公告》內(nèi)容，對(duì)以法人身份入市的境外機(jī)構(gòu)投資者來說，對(duì)于擬備案及已備案機(jī)構(gòu)的新增產(chǎn)品，無需再逐只產(chǎn)品備案。對(duì)于已備案產(chǎn)品，在銀行間債券市場(chǎng)既可保留現(xiàn)有債券賬戶，也可通過非交易過戶方式歸并至法人層面。已入市境外機(jī)構(gòu)可直接申請(qǐng)開立證券賬戶或通過互聯(lián)互通方式投資交易所債券市場(chǎng)，均無需另行備案或?qū)徟掷m(xù)。

投資范圍進(jìn)一步豐富?！豆妗穼⒕惩鈾C(jī)構(gòu)投資者的投資范圍拓展至交易所市場(chǎng)，并明確其可在中國(guó)債券市場(chǎng)開展債券現(xiàn)券、債券借貸、以風(fēng)險(xiǎn)管理為目的的相關(guān)衍生產(chǎn)品、開放式債券指數(shù)證券投資基金以及其他中國(guó)央行、證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的交易。

托管制度包容性更強(qiáng)?！豆妗诽岢鲢y行間債券市場(chǎng)結(jié)算代理與托管銀行模式并行，供境外機(jī)構(gòu)投資者自主選擇。結(jié)算代理模式下，境外機(jī)構(gòu)可與結(jié)算代理人自主協(xié)商約定，并至我國(guó)央行認(rèn)可的債券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)開立債券賬戶；托管銀行模式下，境外機(jī)構(gòu)可以直接或通過境外托管銀行，委托符合條件的境內(nèi)托管銀行進(jìn)行債券托管。

境外機(jī)構(gòu)內(nèi)部統(tǒng)一管理便利性提升?！豆妗诽岢鐾痪惩鈾C(jī)構(gòu)投資者可以將其在合格境外投資者（QFII和RQFII）項(xiàng)下的債券及資金和根據(jù)《公告》所投資的債券和開立的資金賬戶進(jìn)行雙向劃轉(zhuǎn)，便于境外機(jī)構(gòu)內(nèi)部的統(tǒng)一管理。

影響：“以點(diǎn)帶面”助推債市開放

《公告》體現(xiàn)了相關(guān)部門始終堅(jiān)定支持債券市場(chǎng)對(duì)外開放的理念，政策從投資范圍、投資便利性等境外機(jī)構(gòu)投資者關(guān)切等問題為切入點(diǎn)，有助于進(jìn)一步提振境外機(jī)構(gòu)投資者的信心，不斷增強(qiáng)我國(guó)債券市場(chǎng)的吸引力、市場(chǎng)參與度和影響力，助推我國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開放更進(jìn)一步。

激發(fā)交易所債券潛在增量需求

一是有望改善交易所市場(chǎng)外資持債占比。從兩個(gè)市場(chǎng)的信用債規(guī)模看，截至2022年5月末，交易所債券存量規(guī)模約15.5萬億元，其中公司債存量10.2萬億元，占比近66%；銀行間市場(chǎng)短融、中票、企業(yè)債存量規(guī)模約13.5萬億元，與交易所公司債存量規(guī)模相近。從兩個(gè)市場(chǎng)的外資持有占比看，根據(jù)2022年5月托管數(shù)據(jù)，銀行間市場(chǎng)中境外機(jī)構(gòu)持有信用債規(guī)模約1001億元，占銀行間信用債存量比例逾0.7%；交易所市場(chǎng)中境外機(jī)構(gòu)持有公司債規(guī)模約291億元，占所有交易所公司債比例近0.3%，與銀行間市場(chǎng)外資持債占比存在一定差距?！豆妗穼⒕惩鈾C(jī)構(gòu)投資者投資范圍擴(kuò)充至交易所市場(chǎng)，有利于促進(jìn)交易所債券市場(chǎng)的對(duì)外開放，或?qū)⑦M(jìn)一步提升境外機(jī)構(gòu)投資者在交易所市場(chǎng)的持債占比。

二是進(jìn)一步豐富交易所市場(chǎng)境外投資者類型。過去，境外機(jī)構(gòu)主要通過QFII和RQFII進(jìn)入交易所債券市場(chǎng)，但在銀行間債券市場(chǎng)直接投資（CIBM）和債券通模式下只能配置銀行間市場(chǎng)債券品種。從投資者類型看，QFII和RQFII渠道下的境外機(jī)構(gòu)以產(chǎn)品戶為主，CIBM和債券通則以保險(xiǎn)、銀行、央行、主權(quán)基金等法人機(jī)構(gòu)為主，投資者類型存在一定差異。鑒此，《公告》在拓寬外資進(jìn)入交易所債市渠道的同時(shí)，有助于進(jìn)一步豐富交易所債券市場(chǎng)的投資者類型。

三是有望給交易所市場(chǎng)帶來潛在增量需求。目前，交易所公司債存量接近于銀行間市場(chǎng)信用債存量，隨著入市渠道的拓寬，更多的新增境外投資者進(jìn)入交易所市場(chǎng)，有望推動(dòng)境外機(jī)構(gòu)增配交易所公司債。從產(chǎn)品供給情況看，交易所債券市場(chǎng)具有如下特色：部分交易所公司債發(fā)行人為優(yōu)質(zhì)上市公司，能夠滿足境外機(jī)構(gòu)對(duì)于高等級(jí)優(yōu)質(zhì)發(fā)行人所發(fā)債券的配置需求；交易所債券市場(chǎng)品種較為豐富，有綠色債券、資產(chǎn)支持證券、可轉(zhuǎn)債、地方債和國(guó)債等債券品種，其中除公司債以外，又以資產(chǎn)支持證券、可轉(zhuǎn)債規(guī)模較大，分別超過2萬億元和7200億元，綠色債券存續(xù)規(guī)模也達(dá)數(shù)千億元，這些均有利于激發(fā)外資機(jī)構(gòu)的增量需求。

增強(qiáng)中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)存量境外機(jī)構(gòu)吸引力

從管理便利性看，對(duì)于同時(shí)擁有CIBM、債券通、QFII和RQFII的境外機(jī)構(gòu)而言，在多個(gè)渠道下管理不同賬戶的品種較為分散，增加了其管理難度。而《公告》在交易規(guī)則方面給予了非交易過戶的便利性，使得資管類境外機(jī)構(gòu)可以整合不同賬戶中存量現(xiàn)券的分布，避免不同進(jìn)入方式造成管理上的分割。同時(shí)，《公告》允許銀行間債券市場(chǎng)境外機(jī)構(gòu)投資者在結(jié)算代理與托管銀行模式中自主選擇，進(jìn)一步提升其投資管理的自主性與便利性。隨著境外機(jī)構(gòu)投資管理便利性的不斷提升，我國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)于境外機(jī)構(gòu)的吸引力也將進(jìn)一步增強(qiáng)。

吸引增量機(jī)構(gòu)入市投資交易

《公告》將指數(shù)型債基納入境外機(jī)構(gòu)可投資范圍內(nèi)，一定程度上可以進(jìn)一步豐富境外機(jī)構(gòu)配置交易工具箱，同時(shí)也能為一些對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)感興趣、但尚未設(shè)立專門的中國(guó)債市交易團(tuán)隊(duì)的境外機(jī)構(gòu)提供參與便利，有利于拓寬中國(guó)債市的境外投資者范圍，吸引增量外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)債市并進(jìn)行投資交易，從而進(jìn)一步增強(qiáng)中國(guó)債券市場(chǎng)的參與度與影響力。

展望：短期波動(dòng)不改長(zhǎng)期吸引力

2022年3月以來，受海外貨幣政策錯(cuò)位收緊和美債利率大幅抬升、美元指數(shù)明顯走強(qiáng)影響，全球債券市場(chǎng)表現(xiàn)承壓，包括歐美本身及新興市場(chǎng)均在不同程度上面臨資金從債券市場(chǎng)撤離的壓力，在這樣的大環(huán)境下，我國(guó)債券市場(chǎng)跨境資金流動(dòng)也出現(xiàn)一定波動(dòng)。但隨著中國(guó)債券市場(chǎng)開放的持續(xù)推進(jìn)，外資投資中國(guó)債券市場(chǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)或?qū)⒀永m(xù)。

短期來看，境外投資者持債規(guī)模的邊際增速或有所放緩。對(duì)境外資金而言，在短暫的流動(dòng)性及贖回壓力過去后，交易主線還是會(huì)回歸中國(guó)自身的政策和基本面表現(xiàn)，而在央行貨幣政策仍有可能進(jìn)一步放松的背景下，中國(guó)債券收益率仍有下行空間，中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)境外資金的吸引力仍在，境外投資者持債規(guī)?？赡芑謴?fù)增長(zhǎng)。盡管受利差、匯率、基數(shù)效應(yīng)等多方面因素影響，境外機(jī)構(gòu)持有中國(guó)債券規(guī)模的邊際增速相較于2018—2021年的平均增幅可能有所放緩，所面臨的海外市場(chǎng)波動(dòng)會(huì)愈發(fā)頻繁，但這些擾動(dòng)更多是脈沖式的短期波動(dòng)，或較難改變境外資金中長(zhǎng)期對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的青睞和偏好。

中長(zhǎng)期來看，外資持續(xù)流入中國(guó)債市的趨勢(shì)或?qū)⒀永m(xù)。其一，隨著人民幣國(guó)際化進(jìn)程不斷推進(jìn)，人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的地位持續(xù)提升，將有助于增加境外資金對(duì)包括人民幣債券在內(nèi)的人民幣資產(chǎn)的配置。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織（IMF）統(tǒng)計(jì)，截至2021年四季度，人民幣在全球外匯儲(chǔ)備中的比重為2.79%，較2016年末提升1.71個(gè)百分點(diǎn)。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)體量進(jìn)一步上升，出于分散外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)配置風(fēng)險(xiǎn)等因素的考慮，后續(xù)人民幣在全球外匯儲(chǔ)備中的比重仍有進(jìn)一步的提升空間，并將帶動(dòng)境外資金更多配置包括債券在內(nèi)的人民幣資產(chǎn)。其二，近年來，我國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開放進(jìn)程不斷加快，境外機(jī)構(gòu)參與境內(nèi)債券市場(chǎng)的渠道已經(jīng)較為便利，并且2025年年底之前境外機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)債券仍能夠享受稅收優(yōu)惠政策，這也有助于加強(qiáng)境內(nèi)債券市場(chǎng)的吸引力。其三，隨著債券市場(chǎng)的進(jìn)一步對(duì)外開放，開放式指數(shù)債基可以進(jìn)一步挖掘境外機(jī)構(gòu)潛在的需求增長(zhǎng)，信用債市場(chǎng)也有望受益于投資渠道便利性的提升而吸引更加多元化的境外投資者和增量需求。此外，境外機(jī)構(gòu)的投資范圍也有望得到進(jìn)一步豐富，在債券衍生品、回購(gòu)等交易上獲得更多靈活性，從而提升境外機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)債券市場(chǎng)的參與度。