總需求有望快速回升

楊業(yè)偉

1月中下旬開始的新冠病毒疫情快速蔓延全國，對經(jīng)濟和全國人民生活造成很大沖擊。由于疫情勢頭猛、發(fā)展快，截至2月13日，新冠病毒確診病例累計達到59885萬人，單日新增確診量峰值一度達到15156人。湖北以外的每日確診和死亡新增人數(shù)較前一階段減少，因而，采取強力防控措施來控制疫情蔓延是非常必要，也是非常正確的。未來，經(jīng)濟工作的重要性有會上升，筆者預(yù)計，隨著湖北以外的復(fù)工快速開始，加上中央采取強有力的寬松政策，中國經(jīng)濟的總需求將會快速反彈。

非湖北地區(qū)將進入快速復(fù)產(chǎn)期

從結(jié)果來看，正是由于前期防控措施足夠強力，才能夠有效地控制住全國疫情的發(fā)展。但是，強力防控會對經(jīng)濟產(chǎn)生明顯的沖擊。特別是春節(jié)之后延遲復(fù)工的政策，導(dǎo)致春節(jié)之后企業(yè)生產(chǎn)活動恢復(fù)顯著低于往年同期。從高頻數(shù)據(jù)看，目前，六大發(fā)電集團耗煤量只有2019年春節(jié)后同期的一半左右，30個大中城市商品房銷售面積接近零水平，客運量只有2019年春節(jié)后同期的兩成不到。在兇猛的疫情面前，犧牲短期經(jīng)濟增長來控制疫情發(fā)展是非常必要的，只有控制住疫情，才能夠保障全國人民的生命安全，也才能夠避免疫情失控在長期帶來更大的經(jīng)濟損失。

隨著強力防控政策逐步見效，疫情態(tài)勢逐步發(fā)生變化，就需要重新審視疫情防控與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系。特別是針對部分地區(qū)過激的管控措施。2月12日召開的政治局會議和2月11日召開的國務(wù)院常務(wù)會議對當(dāng)前狀況下疫情防控和經(jīng)濟增長之間的權(quán)衡關(guān)系重新做了調(diào)整。政治局會議表示經(jīng)過艱苦努力，疫情形勢出現(xiàn)積極變化，防控工作取得積極成效。要統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟社會秩序恢復(fù)。而國務(wù)院常務(wù)會議明確表示在切實做好各項防控工作同時，有序推進企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。因而隨著政策調(diào)整，未來一兩周將進入企業(yè)集中復(fù)工期。

非湖北地區(qū)將進入快速復(fù)產(chǎn)期，而湖北依然以疫情防控為主。政治局會議要求以縣域為單元，確定不同縣域風(fēng)險等級，分區(qū)分級制定差異化防控策略。而國常會的表述更為明確：“湖北省當(dāng)前的首要任務(wù)是全力抓好疫情防控……其他省份要根據(jù)實情分類精準防控，感染人數(shù)較少的大多數(shù)地市要有序推動復(fù)工復(fù)產(chǎn)?！眹敲鞔_要求制定方案有序組織務(wù)工人員返崗，糾正對外來車輛和人員“一刀切”勸返等做法。從目前疫情情況來看，湖北依然需要以疫情防控為主。而非湖北地區(qū)絕大部分疫情都在明顯改善，非湖北地區(qū)新增確診連續(xù)七日趨勢性下降，2月11日新增確診僅為377人。絕大多數(shù)非湖北地區(qū)屬于感染人數(shù)較少的地市，未來政策主要任務(wù)將以復(fù)產(chǎn)為主。而返程人員也將逐步增加，來保障全國經(jīng)濟生活逐步恢復(fù)正常。復(fù)產(chǎn)一方面能夠保障本地經(jīng)濟社會正常運轉(zhuǎn)，另一方面，也能夠為湖北防控疫情提供足夠的物資支撐。

穩(wěn)增長政策將明顯發(fā)力

隨著疫情防控和經(jīng)濟增長之間平衡有所調(diào)整，政策重提經(jīng)濟目標，未來穩(wěn)增長政策將明顯發(fā)力。政治局會議要求各級黨委和政府要努力把新冠疫情影響降到最低，保持經(jīng)濟平穩(wěn)運行和社會和諧穩(wěn)定，努力實現(xiàn)黨中央確定的各項目標任務(wù)。而國務(wù)院會議也要求要統(tǒng)籌推進經(jīng)濟社會發(fā)展各項任務(wù)，做好“六穩(wěn)”工作。2020年是全面建設(shè)小康社會和“十三五”規(guī)劃收官之年，其中核心目標之一就是實現(xiàn)經(jīng)濟總量較2010年翻一番。按四經(jīng)普調(diào)整之后數(shù)據(jù)計算，2020年經(jīng)濟增長需要達到5.6%以上才能夠完成此目標。而按筆者此前估算，如果2月的第三周全國逐步實現(xiàn)復(fù)產(chǎn)，那么一季度經(jīng)濟增速可能下降至4.5%左右。這需要2020年后三個季度平均增速在6.0%以上，才能夠?qū)崿F(xiàn)全年小康社會目標。這顯然需要政策大幅度的發(fā)力，才能實現(xiàn)上述全年經(jīng)濟增長目標。

2月12日召開的政治局會議再次提出要積極擴大內(nèi)需、穩(wěn)定外需。這是自2016年7月政治局會議定調(diào)適度擴大總需求之后，政治局會議表述中首次提出擴大內(nèi)需、穩(wěn)定外需。而積極擴大內(nèi)需的表述更是近幾年政治局會議中所未見。這意味著未來政策將明顯的以穩(wěn)增長為主，相應(yīng)政策將有明顯發(fā)力。

面對疫情沖擊，穩(wěn)增長的政策可以大致分為兩位，一類以減少損失為主，一類以促進增長為主。減少損失政策更多以定向政策為主，重點在于增加對受疫情沖擊較大的地區(qū)和行業(yè)的補貼以及降低成本，減少相關(guān)經(jīng)濟主體的損失。例如政治局會議明確繼續(xù)研究出臺階段性、有針對性的減稅降費措施，緩解企業(yè)經(jīng)營困難，對防疫物資生產(chǎn)企業(yè)加大優(yōu)惠利率信貸支持力度，對受疫情影響較大的地區(qū)、行業(yè)和企業(yè)完善差異化優(yōu)惠金融服務(wù)。此前，央行已經(jīng)安排3000億元專項再貸款，支持金融機構(gòu)向疫情防控重點企業(yè)提供優(yōu)惠利率貸款。而多家金融機構(gòu)也已經(jīng)發(fā)行了疫情專項債，增加對疫情防控的支持。

另一類政策是促增長政策，目標在于推動經(jīng)濟增速回升，穩(wěn)定就業(yè)，完成全年經(jīng)濟增長目標。在出臺政策減少疫情沖擊較大主體損失的同時，政策也在加碼推動經(jīng)濟增速回升，以穩(wěn)定就業(yè)和完成全年經(jīng)濟增長目標。政治局會議表示要優(yōu)化地方政府專項債券投向，用好中央預(yù)算內(nèi)投資，調(diào)動民間投資積極性，加快推動建設(shè)一批重大項目。國常會要求推動重大項目盡早開工和建設(shè)。各地要加快項目前期工作，做好用工、土地、資金、用能等保障。政策加大投資推動經(jīng)濟回升的意愿非常明顯。而作為主要的終端投資需求，基建和地產(chǎn)可能是決定穩(wěn)增長政策效果的主要變量。

終端需求是促進經(jīng)濟增長主力，基建將是重要發(fā)力點。從目前來看，基建將是穩(wěn)增長政策主要發(fā)力點。而從資金來源來看，地方政府專項債是主要資金來源之一?？紤]到2019年下半年陸續(xù)出臺政策降低了基建項目資本金比例以及允許地方債資金做資本金，地方債對基建投資的撬動作用將會提升。筆者預(yù)計2020年地方政府新增專項債可能增加3.5萬億元左右，推升整體基建增速約8個百分點左右。同時，資管新規(guī)過渡期存在延長1年時間左右的可能，2020年非標壓力也將減輕，這同樣將改善基建投資資金來源。因而，基建投資增速將有明顯回升。

筆者預(yù)計2020年基建投資將有明顯回升，存在回升至15%左右的可能，而地產(chǎn)投資也將保持高位增長。

資金面改善環(huán)境下地產(chǎn)同樣將受益。雖然政策不一定直接自上而下的放松地產(chǎn)管控。但一方面，實體經(jīng)濟資金面改善，利率持續(xù)下行，特別是非標等融資管控可能有所放松;另一方面，部分地區(qū)在經(jīng)濟下行壓力之下，可能自下而上的出現(xiàn)政策放松過程。因而受益于資金面的改善以及政策的調(diào)整，房地產(chǎn)需求可能在未來一段時期出現(xiàn)回升，進而帶動房地產(chǎn)投資等指標改善，發(fā)揮穩(wěn)增長的作用。

股票優(yōu)于債券

因而，總體來看，隨著疫情的改善，目前政策在逐步由防控疫情為主向兼顧復(fù)工以及推動復(fù)工轉(zhuǎn)變，特別是湖北之外地區(qū)，這意味著非湖北地區(qū)經(jīng)濟生活可能較快地恢復(fù)正常。而同時，在保障就業(yè)和完成全年經(jīng)濟增長目標訴求之下，穩(wěn)增長政策將明顯發(fā)力，一方面減少受疫情沖擊較大經(jīng)濟主體的損失，另一方面促進經(jīng)濟增長。其中地方政府專項債以及對實體經(jīng)濟信用投放是關(guān)鍵。而基建和房地產(chǎn)則是決定穩(wěn)增長效果如何的關(guān)鍵。筆者預(yù)計2020年基建投資將有明顯回升，存在回升至15%左右的可能，而地產(chǎn)投資也將保持高位增長。

在此情況下，相應(yīng)的權(quán)益板塊將受益，而債市可能進入調(diào)整期。受穩(wěn)增長政策推動，相應(yīng)的權(quán)益板塊將受益，行業(yè)板塊可關(guān)注基建、地產(chǎn)和上游周期行業(yè)。而債市可能進入調(diào)整期，一方面，隨著疫情的逐步改善，預(yù)期逐步好轉(zhuǎn)，對債市形成抑制;另一方面，即使政策穩(wěn)定經(jīng)濟增長，也主要通過定向擴大實體信用的方式，而非主要依賴傳統(tǒng)的通過壓低銀行間利率推動實體信用擴張的方式，從結(jié)果上看，也不會支持利率下行。春節(jié)后首個交易日的避險情緒過于透支了債券市場行情，后邊將面臨持續(xù)調(diào)整壓力。