我國(guó)推進(jìn)資本項(xiàng)目開(kāi)放的戰(zhàn)略性管理研究
——基于中美內(nèi)部失衡共振的兩國(guó)浮動(dòng)匯率經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型

常軍

（中國(guó)人民銀行天津分行 天津市 300040）

近年來(lái)，我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放度在本外幣可自由兌換及本幣的自由交易兩個(gè)方面都有了較大提高。資本項(xiàng)目雙向開(kāi)放可以為進(jìn)一步完善人民幣回流機(jī)制，進(jìn)而促進(jìn)我國(guó)形成國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)新發(fā)展格局提供重要保證和推動(dòng)力。但開(kāi)放必然伴隨風(fēng)險(xiǎn)，特別是2008 年全球金融危機(jī)以來(lái)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，以及2020 年以來(lái)全球新冠肺炎疫情沖擊引致全球主要發(fā)達(dá)國(guó)家，特別是美國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡對(duì)我國(guó)的溢出風(fēng)險(xiǎn)，都為資本項(xiàng)目開(kāi)放增加了不確定性。因此，深入探究歷史風(fēng)險(xiǎn)事件的內(nèi)因，重新審視資本項(xiàng)目開(kāi)放的原則條件，科學(xué)評(píng)估市場(chǎng)化調(diào)控工具的效果，對(duì)于指導(dǎo)下一階段我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放管理策略的選擇具有重要意義。

一、研究進(jìn)展

近20 年內(nèi)國(guó)外學(xué)者的觀點(diǎn)分歧集中在資本項(xiàng)目開(kāi)放會(huì)對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生怎樣的影響（Edwards，2001；Agenor，2003；Bekaert 等，2005；Moore，2014；MacDonald，2015）。Borensztein 等（1998）與Bekaert 等（2004）、Bekaert 等（2005）分別從開(kāi)放外國(guó)直接投資和股票市場(chǎng)兩個(gè)角度將研究具體到影響路徑的探討上。而國(guó)內(nèi)學(xué)者有兩個(gè)研究方向：一是資本項(xiàng)目開(kāi)放與其他改革或自由化的先后次序，如張禮卿（1999）、郭威（2007）、施建淮（2007）、熊芳和黃憲（2008）、胡援成等（2009）、王元龍（2013）、胡小文和章上峰（2015）、黃志剛和郭桂霞（2016）、陳中飛等（2017）、楊小海等（2017）；二是開(kāi)放模式、路徑或速度，如余永定（2014）、胡逸聞和戴淑庚（2015）、王曦等（2015）、陳文科（2020）。近年來(lái)，基于實(shí)證數(shù)據(jù)的政策模擬方法被應(yīng)用于資本項(xiàng)目開(kāi)放路徑或影響的研究（孫俊和于津平，2014；馬亞明和胡春陽(yáng)，2020），為理論分析提供了很好補(bǔ)充，但還未廣泛使用在相關(guān)外匯管理策略的效果評(píng)估上。

二、資本項(xiàng)目開(kāi)放的外匯管理現(xiàn)狀

（一）我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放進(jìn)程中的特征

從風(fēng)險(xiǎn)管理和本幣國(guó)際化兩個(gè)方面歸納我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放實(shí)施過(guò)程中的特征。一是在面對(duì)以1997、2008 年金融危機(jī)和2015年匯改為代表的重大歷史事件時(shí)，外匯管理措施往往在國(guó)際收支和資本流動(dòng)形勢(shì)已發(fā)生明顯變化后才出臺(tái)，且多以應(yīng)急或?qū)_風(fēng)險(xiǎn)型措施為主，在風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)前運(yùn)用前瞻性、長(zhǎng)效性管理工具的深度不足。二是資本項(xiàng)目開(kāi)放政策或是在國(guó)際收支形勢(shì)平穩(wěn)、向好時(shí)推出，或是在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)期以逆周期調(diào)節(jié)工具的形式推出，部分政策供給與市場(chǎng)需求錯(cuò)峰，開(kāi)放效果不盡預(yù)期，能熨平短期擾動(dòng)進(jìn)而在長(zhǎng)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)獨(dú)立有序開(kāi)放的市場(chǎng)化調(diào)控手段仍需豐富。三是在人民幣國(guó)際化早于資本項(xiàng)目完全開(kāi)放和利率匯率市場(chǎng)化的背景下，諸多資本項(xiàng)目開(kāi)放決策均由人民幣國(guó)際化引發(fā)，但資本項(xiàng)目不完全可兌換（包括本外幣政策的不對(duì)稱性）對(duì)部分跨境交易渠道的限制卻制約著人民幣回流機(jī)制的完善，境外資金繞開(kāi)監(jiān)管變相回流的問(wèn)題反而增加了資本項(xiàng)目開(kāi)放的管理難度。

（二）2008 年后世界對(duì)資本項(xiàng)目開(kāi)放態(tài)度的轉(zhuǎn)變

1.IMF 態(tài)度轉(zhuǎn)變。鑒于2008 年全球金融危機(jī)顯現(xiàn)出短期國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生影響進(jìn)而引起經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的放大效應(yīng)，IMF 由主張積極推動(dòng)資本項(xiàng)目開(kāi)放和以資本全球自由流動(dòng)發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)分散化功效，轉(zhuǎn)變?yōu)橹鲝垵u進(jìn)的資本項(xiàng)目開(kāi)放策略和強(qiáng)調(diào)資本管制的金融風(fēng)險(xiǎn)防范功能，認(rèn)為需重新評(píng)估資本流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用，對(duì)其施加必要的臨時(shí)性管制是合理的（Ostry 等，2010）。

2.發(fā)達(dá)國(guó)家資本項(xiàng)目限制。在采取寬松政策對(duì)市場(chǎng)注入流動(dòng)性并走出危機(jī)影響后，發(fā)達(dá)國(guó)家又開(kāi)始收緊政策來(lái)緩解通脹壓力。大量資本流出入反而增加發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)的可能。美國(guó)在2017 年實(shí)施的稅改和加息政策也是配合著部分資本項(xiàng)目管制來(lái)維持自身金融穩(wěn)定的。其他發(fā)達(dá)國(guó)家的資本項(xiàng)目開(kāi)放也存在著管制和約束（見(jiàn)表1）。

表1 2008 年后主要發(fā)達(dá)國(guó)家資本項(xiàng)目限制情況

3.新興市場(chǎng)國(guó)家的重新管制。由于較嚴(yán)重的國(guó)際收支失衡問(wèn)題，部分新興市場(chǎng)國(guó)家放慢了資本項(xiàng)目開(kāi)放步伐（如俄羅斯、印尼等），甚至重新引入管制措施。新興市場(chǎng)國(guó)家主要關(guān)注開(kāi)放后短期跨境資本大量流動(dòng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格、匯率和儲(chǔ)備等產(chǎn)生的沖擊，以及相關(guān)的金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和金融穩(wěn)定方面的壓力。

（三）經(jīng)驗(yàn)與啟示

一是資本項(xiàng)目開(kāi)放不存在恒久準(zhǔn)則，針對(duì)不同發(fā)展階段及外部環(huán)境，采用相應(yīng)策略是明智的，在面對(duì)跨境資本異常流動(dòng)壓力時(shí)，有必要適時(shí)加強(qiáng)資本項(xiàng)目管制。二是我國(guó)巨大的經(jīng)濟(jì)體量和有待加深的金融自由化程度，兼具發(fā)達(dá)與新興市場(chǎng)國(guó)家特征，有其獨(dú)特性，他國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放經(jīng)驗(yàn)的參考意義有限。三是我國(guó)在加入WTO 后實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)加速發(fā)展與匯改后市場(chǎng)干預(yù)措施穩(wěn)定預(yù)期的良好效果并未被當(dāng)期主流模型預(yù)測(cè)到，意味著主流標(biāo)準(zhǔn)分析缺少對(duì)開(kāi)放問(wèn)題的預(yù)見(jiàn)性，主流模型缺乏解釋力（Stiglitz，2011；Stiglitz，2016）。因此，有必要重新構(gòu)建理論模型，對(duì)我國(guó)進(jìn)入彈性匯率時(shí)代的資本項(xiàng)目開(kāi)放原則和市場(chǎng)化調(diào)控措施的效果進(jìn)行評(píng)估。

三、理論模型構(gòu)建與數(shù)值模擬

（一）重要?dú)v史事件回顧

本文選取2008年全球金融危機(jī)與2020年新冠肺炎疫情兩類典型全球系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件，分別代表經(jīng)濟(jì)金融體系內(nèi)部沖擊和外生沖擊，由此解析中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡與持續(xù)共振的事實(shí)，為構(gòu)建資本項(xiàng)目開(kāi)放的理論模型提供更符合現(xiàn)實(shí)的假設(shè)條件和經(jīng)濟(jì)體特征。

1.2008年金融危機(jī)時(shí)期的中美經(jīng)濟(jì)失衡與共振。中美兩大國(guó)內(nèi)部失衡的互聯(lián)與共振是比放松金融監(jiān)管和過(guò)度金融創(chuàng)新更前置的誘因。一方面，美國(guó)在二戰(zhàn)后資本-產(chǎn)出比的兩次趨勢(shì)性攀升和工資收入比的趨勢(shì)性下降反映出內(nèi)需不足問(wèn)題，使其逐漸偏離穩(wěn)態(tài)發(fā)展路徑，呈現(xiàn)出明顯的“內(nèi)部失衡”趨勢(shì)，導(dǎo)致美國(guó)債務(wù)不斷累積，最終讓總債務(wù)與GDP 比率的增長(zhǎng)一直延續(xù)到危機(jī)后。

另一方面，中國(guó)勞動(dòng)收入占總國(guó)民收入比例長(zhǎng)期下降，使勞動(dòng)收入加總后難以在貨幣價(jià)值上買下全部產(chǎn)出。在“居民收入增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基本同步” 成為制度性安排，以及國(guó)民收入分配真正實(shí)現(xiàn)向居民收入、工資性收入傾斜實(shí)現(xiàn)前，工資收入增長(zhǎng)難以穩(wěn)健地追上經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，由此引發(fā)的內(nèi)需不足問(wèn)題也是長(zhǎng)期的。

中國(guó)加入WTO 讓中美經(jīng)濟(jì)聯(lián)通，中國(guó)獲得大量外國(guó)投資，加速了農(nóng)業(yè)人口工業(yè)化、城市化，縮短與發(fā)達(dá)國(guó)家技術(shù)差距等，這些目標(biāo)至少在當(dāng)期與經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)同等重要，一定程度淡化了工資收入占比下降的問(wèn)題；同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)在“9·11”事件后采取了寬松貨幣政策，但美國(guó)去工業(yè)化和發(fā)展金融業(yè)也導(dǎo)致收入分配差距擴(kuò)大，導(dǎo)致債務(wù)呈指數(shù)增長(zhǎng)，惡化了內(nèi)部失衡問(wèn)題。正如經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗里德里?！す怂枋龅?，過(guò)度負(fù)債推動(dòng)過(guò)度投資不斷循環(huán)，為危機(jī)積累泡沫?？梢?jiàn)，兩個(gè)經(jīng)濟(jì)聯(lián)通系統(tǒng)的“共振”效應(yīng)是使內(nèi)部失衡不斷積累，進(jìn)而由次貸危機(jī)觸發(fā)全球金融危機(jī)的重要誘因之一。

2.2020年疫情大流行時(shí)期的中美經(jīng)濟(jì)失衡與共振。美國(guó)方面，2020年企業(yè)固定投資和出口保持疲弱，居民支出增長(zhǎng)較為溫和，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹率持續(xù)低于2%的目標(biāo)感到不安。疫情爆發(fā)后，美國(guó)貨幣與財(cái)政政策向市場(chǎng)釋放巨量流動(dòng)性以刺激經(jīng)濟(jì)，但對(duì)疫情的治理卻消極且混亂，勞動(dòng)市場(chǎng)的疲弱未能有效改善，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)恢復(fù)的內(nèi)生動(dòng)力嚴(yán)重不足，疊加全球能源短缺、芯片短缺和國(guó)際港口運(yùn)輸功能停滯等疫情并發(fā)癥及地緣政治沖擊，通脹水平持續(xù)增至新高度，供求矛盾加劇。

中國(guó)方面，疫情前居民可支配收入增速放緩并開(kāi)始低于GDP增速，居民消費(fèi)性支出增長(zhǎng)因收入分配差距擴(kuò)大而與收入增長(zhǎng)背離；新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)化仍未結(jié)束，難以支撐投資收益率增長(zhǎng)；宏觀調(diào)控下地方政府基建投資和房地產(chǎn)投資難以長(zhǎng)期支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；外部需求隨全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率預(yù)期下降持續(xù)回落。疫情沖擊后，我國(guó)高效的抗疫防疫行動(dòng)實(shí)現(xiàn)了率先復(fù)工復(fù)產(chǎn)，緩解了社會(huì)總供求矛盾；央行“以我為主”的穩(wěn)健政策引導(dǎo)流動(dòng)性回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但失業(yè)率仍高于歐美主要國(guó)家，且2021年宏觀經(jīng)濟(jì)政策常態(tài)化后，財(cái)政支出和信貸增量明顯回落，疊加極端天氣、疫情多點(diǎn)散發(fā)、房地產(chǎn)調(diào)控等多重影響，市場(chǎng)消費(fèi)信心不足，內(nèi)需放緩；受大宗商品價(jià)格持續(xù)上揚(yáng)、煤電體制問(wèn)題下“拉閘限電”“芯片荒”和下游需求不足等因素的共同影響，工業(yè)、制造業(yè)利潤(rùn)被擠壓；在貿(mào)易條件未改善的背景下，企業(yè)開(kāi)工意愿下降，勞動(dòng)市場(chǎng)均衡受影響，加劇供求雙疲弱局面。

在疫情沖擊下，中美兩國(guó)內(nèi)部失衡問(wèn)題以不同機(jī)理均被擴(kuò)大，經(jīng)濟(jì)的互補(bǔ)和共振更加明顯。一方面，美國(guó)無(wú)限量貨幣寬松政策和供應(yīng)鏈問(wèn)題使市場(chǎng)需求過(guò)剩，而中國(guó)產(chǎn)出滿足了海外需求，暫時(shí)緩解了內(nèi)需疲弱問(wèn)題，但自主研發(fā)關(guān)鍵上游產(chǎn)品能力仍不足，也難以再依賴直接投資打破技術(shù)壁壘，且國(guó)際運(yùn)輸成本高企，難以根本緩解全球供應(yīng)鏈問(wèn)題，世界范圍的供求失衡或?qū)⒊掷m(xù)存在。另一方面，疫情初期，大量避險(xiǎn)資金經(jīng)資本項(xiàng)目渠道流入境內(nèi)，但美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策對(duì)預(yù)期引導(dǎo)的失敗助長(zhǎng)了通脹高企，被迫啟動(dòng)縮債程序的決定加速了美元回流和匯率波動(dòng)，可能發(fā)生的超預(yù)期變化將對(duì)中國(guó)部分貿(mào)易伙伴國(guó)和貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)國(guó)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)帶來(lái)明顯沖擊，進(jìn)而為中國(guó)對(duì)外貿(mào)易和直接投資帶來(lái)不利影響，有礙經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健復(fù)蘇。

（二）浮動(dòng)匯率制下的兩國(guó)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)模型

由上述分析可引申：一是隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)體量崛起、中美經(jīng)貿(mào)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)和美國(guó)將重要戰(zhàn)略對(duì)峙目標(biāo)轉(zhuǎn)向中國(guó)，中美經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡與共振將成為影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期發(fā)展的主要因素；二是資本-產(chǎn)出比和工資收入占比等要素市場(chǎng)指標(biāo)對(duì)于內(nèi)部均衡的評(píng)估具重要意義；三是鑒于目前發(fā)達(dá)國(guó)家愿意轉(zhuǎn)移的先進(jìn)技術(shù)已經(jīng)基本轉(zhuǎn)移完畢，而中國(guó)未掌握技術(shù)又為發(fā)達(dá)國(guó)家不愿或不能轉(zhuǎn)移項(xiàng)目，基于名義量的建模和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)分析是有效的。基于該思路，本文擬構(gòu)建基于兩個(gè)大國(guó)相互交易的動(dòng)態(tài)經(jīng)濟(jì)模型，且僅分析浮動(dòng)匯率條件下的情況。

式（1）和（2）的量綱分別為C 國(guó)和A 國(guó)貨幣。

2.總儲(chǔ)蓄與資本存量。兩國(guó)總資產(chǎn)均衡條件為：

家庭部門除投資企業(yè)外，也可投資人力資本，但不考慮跨國(guó)投資人力資本的情況，則兩國(guó)總?cè)肆Y本H 滿足：

其中，ρ、ρ為兩國(guó)名義GDP 投資人力資本的比率，設(shè)其為常數(shù)。定義兩國(guó)人力資本支出E和純消費(fèi)E構(gòu)成各自總消費(fèi)：

3.總工資與總利潤(rùn)。兩國(guó)總收入由總工資與總利潤(rùn)組成，設(shè)總工資中歸屬人力資本的勞動(dòng)收入為W，歸屬純勞動(dòng)的為W，則兩國(guó)總回報(bào)率R 滿足：

由無(wú)套利原則，可得：

4.對(duì)外貿(mào)易和跨國(guó)投資。兩國(guó)經(jīng)常、資本項(xiàng)目之和保持平衡：

其中，θ、η分別為C 國(guó)、A 國(guó)消費(fèi)中用于進(jìn)口彼此商品的比率，由偏好、生產(chǎn)技術(shù)所決定，受一般均衡影響，隨時(shí)間隨機(jī)變化。

5.決定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的差分方程系統(tǒng)。引入約定條件：

利用上述約定條件，可得C 國(guó)經(jīng)濟(jì)差分方程組：

A 國(guó)方程組同理。

證明如下：

由方程（15）可得：

定義C 國(guó)儲(chǔ)蓄率s：

結(jié)合方程（17）、（18）可得：

C 國(guó)經(jīng)濟(jì)的差分方程組變?yōu)椋?6）、（19）-（24）、（27）、（28）。

穩(wěn)態(tài)時(shí)，C 國(guó)各內(nèi)生變量值為：

A 國(guó)同理。

推論：若兩國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目賬戶保持平衡，長(zhǎng)期將達(dá)到平衡增長(zhǎng)，貿(mào)易部門對(duì)長(zhǎng)期均衡沒(méi)有影響。根據(jù)方程（15），兩國(guó)達(dá)到平衡增長(zhǎng)路徑后，匯率e受一般均衡決定因素（具時(shí)變性的偏好、技術(shù)）確定。在長(zhǎng)期，偏好、技術(shù)的時(shí)變性無(wú)法預(yù)測(cè)，因此匯率服從隨機(jī)游走過(guò)程。

7.資本項(xiàng)目開(kāi)放與經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)態(tài)增長(zhǎng)的聯(lián)系?，F(xiàn)實(shí)中，我國(guó)單純依靠直接投資引進(jìn)和提升技術(shù)的紅利逐漸消失，宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健良性發(fā)展的目標(biāo)變得更加重要；新冠肺炎疫情恰恰爆發(fā)在我國(guó)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換關(guān)鍵期，需要進(jìn)一步放開(kāi)資本管制，讓資金更便利地跨境流動(dòng)，以更充足流動(dòng)性支撐技術(shù)更新迭代，改善內(nèi)部供求失衡局面，促進(jìn)經(jīng)常賬戶平衡，這對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)態(tài)發(fā)展是有益的。此外，“8·11”匯改后，更具市場(chǎng)化的有管理的浮動(dòng)匯率機(jī)制已日趨成熟，與自由不干預(yù)市場(chǎng)假設(shè)更貼近，資本項(xiàng)目與經(jīng)常項(xiàng)目平衡間的糾纏關(guān)系更加穩(wěn)固。若不考慮資本流動(dòng)成本，兩國(guó)資本收益率差異及匯率變化會(huì)作用于資本跨境流動(dòng)及資本賬戶平衡，影響經(jīng)常項(xiàng)目平衡及經(jīng)濟(jì)穩(wěn)態(tài)。因此，按上述推論看，我國(guó)推進(jìn)資本項(xiàng)目進(jìn)一步開(kāi)放的條件已滿足，原則是以經(jīng)常項(xiàng)目平衡為中間目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)態(tài)增長(zhǎng)為最終目標(biāo)。

（三）模擬計(jì)算和實(shí)證估計(jì)

市場(chǎng)化匯率干預(yù)措施對(duì)于對(duì)沖我國(guó)資本跨境流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)非常必要，但需對(duì)干預(yù)時(shí)機(jī)、干預(yù)策略進(jìn)行模擬分析，以提高其事前預(yù)警水平。

1.模擬模型。設(shè)人民幣匯率收益率滿足：

設(shè)干預(yù)措施允許的目標(biāo)匯率浮動(dòng)區(qū)間上、下限分別為：

其它參數(shù)選擇如下：

圖1 的概率密度分布函數(shù)與累計(jì)分布函數(shù)的模擬估計(jì)

表2 “隨機(jī)干預(yù)”策略模擬計(jì)算結(jié)果

表2 和表3 的模擬結(jié)果顯示：與“底線干預(yù)”策略相比，后兩種策略可在更少外匯儲(chǔ)備量下完成市場(chǎng)干預(yù)；相較“隨機(jī)干預(yù)”策略，“混合”策略干預(yù)次數(shù)隨閾值提升而出現(xiàn)較大增加，意味著以小概率在匯率波動(dòng)距離無(wú)最優(yōu)原則目標(biāo)邊界較遠(yuǎn)時(shí)就開(kāi)始實(shí)施干預(yù)措施，較匯率波動(dòng)到目標(biāo)邊界附近時(shí)才使用大概率進(jìn)行干預(yù)的策略更合理。綜合看，“隨機(jī)干預(yù)” 策略所需外匯儲(chǔ)備量及干預(yù)頻率相對(duì)較少，具有比較優(yōu)勢(shì)。

表3 “混合”策略模擬計(jì)算結(jié)果

四、相關(guān)結(jié)論與政策建議

（一）資本項(xiàng)目開(kāi)放的原則條件

改革開(kāi)放后，尤其是20世紀(jì)90年代后，我國(guó)科技水平與發(fā)達(dá)國(guó)家的差距巨大，且具備世界最大規(guī)模受初步良好教育的健康人口和初步完善的基礎(chǔ)設(shè)施，大量外資帶來(lái)的技術(shù)才能被迅速消化、吸收、擴(kuò)散，并將大量人口工業(yè)化，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)因內(nèi)部失衡都難以獲得長(zhǎng)期穩(wěn)態(tài)增長(zhǎng)時(shí)，2008年的金融危機(jī)以及2020年新冠肺炎疫情沖擊后的經(jīng)濟(jì)失衡具有一定必然性（我國(guó)在2001后發(fā)生的巨幅變化和跳躍式增長(zhǎng)，正是利用了這種不平衡），且外匯管理，儲(chǔ)備規(guī)模也無(wú)最優(yōu)數(shù)量，因此，我國(guó)曾采取相機(jī)抉擇策略是合理的。當(dāng)我國(guó)至少滿足“1.中國(guó)與處于技術(shù)前沿的主要發(fā)達(dá)國(guó)家間的科技水平近似相等；2.發(fā)達(dá)國(guó)家仍然在科技領(lǐng)域保持優(yōu)勢(shì)，并設(shè)置技術(shù)轉(zhuǎn)移障礙，以致這些領(lǐng)域已不存在通過(guò)直接投資等方式進(jìn)行技術(shù)轉(zhuǎn)移的可能”中任一條，則需進(jìn)一步實(shí)施資本項(xiàng)目開(kāi)放措施，以更豐富的資金流動(dòng)渠道支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)經(jīng)常項(xiàng)目平衡及經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)態(tài)發(fā)展。

（二）我國(guó)已滿足資本項(xiàng)目開(kāi)放原則條件

要判斷我國(guó)是否滿足資本項(xiàng)目進(jìn)一步開(kāi)放的原則條件，僅看短期內(nèi)市場(chǎng)波動(dòng)，并大幅調(diào)整變化是不可取的，需確立長(zhǎng)期原則，才能把握更穩(wěn)健的趨勢(shì)，使經(jīng)濟(jì)在長(zhǎng)期實(shí)現(xiàn)穩(wěn)態(tài)發(fā)展。從與發(fā)達(dá)國(guó)家的科技水平差距看，當(dāng)前或較短時(shí)期后我國(guó)已經(jīng)基本滿足前述原則條件1。證據(jù)之一源于近年來(lái)我國(guó)一流論文發(fā)表數(shù)量、一流專利數(shù)量等指標(biāo)已處于僅次于美國(guó)，但大大超過(guò)所有其它國(guó)家的狀態(tài)。同時(shí)，我國(guó)繼續(xù)引進(jìn)發(fā)達(dá)國(guó)家尚未向中國(guó)轉(zhuǎn)移的技術(shù)已面臨顯著障礙，且新冠肺炎疫情又進(jìn)一步助長(zhǎng)技術(shù)壁壘，原則條件2 也已基本滿足。因此，進(jìn)一步推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換，降低管制成本，給經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行帶來(lái)的收益將逐步增加。黨的十九大報(bào)告提出，我國(guó)在2035 年左右建設(shè)成社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家；2049 年左右建成社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)。這意味著在人均的意義上，我國(guó)將在2035 年左右趕上二流的發(fā)達(dá)國(guó)家水平，而在2049 年左右達(dá)到世界前列。考慮到科技發(fā)展超前于社會(huì)經(jīng)濟(jì)水平，我國(guó)科技水平趕超的時(shí)間表會(huì)更加超前。這一變化對(duì)我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放的時(shí)間表也提出了要求。

（三）政策建議

1.現(xiàn)實(shí)中，科技的發(fā)展往往領(lǐng)先于現(xiàn)價(jià)美元表示的人均收入水平。因此，我國(guó)科技水平將在以現(xiàn)價(jià)美元表示的人均收入低于主要發(fā)達(dá)國(guó)家的時(shí)期就提前趕超發(fā)達(dá)國(guó)家。資本項(xiàng)目全面開(kāi)放，人民幣實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)匯率的目標(biāo)不應(yīng)晚于2035 年。

2.在資本項(xiàng)目開(kāi)放過(guò)程中，我國(guó)應(yīng)加快完善金融體系運(yùn)行機(jī)制，提高金融市場(chǎng)運(yùn)行質(zhì)量。前文理論模型分析表明，在兩個(gè)技術(shù)水平相近大國(guó)構(gòu)成的貿(mào)易系統(tǒng)中，即使在穩(wěn)定增長(zhǎng)路徑上，匯率仍然服從隨機(jī)游走，因此必要的干預(yù)是合理的，完善金融體系運(yùn)行機(jī)制并提高運(yùn)行質(zhì)量是必要的。

3.中美經(jīng)濟(jì)共振現(xiàn)象表明，隨資本項(xiàng)目開(kāi)放程度加深，國(guó)家內(nèi)部失衡和宏觀政策變化對(duì)跨境資本流動(dòng)的溢出效應(yīng)越明顯，因此我國(guó)應(yīng)把資本項(xiàng)目開(kāi)放納入到宏觀審慎框架。在資本項(xiàng)目開(kāi)放過(guò)程中要密切關(guān)注自身及重要經(jīng)濟(jì)體總債務(wù)與總資產(chǎn)的比例、工資收入占比、結(jié)構(gòu)性失業(yè)引發(fā)的供求失衡等變量，在采取必要干預(yù)措施前檢測(cè)匯率動(dòng)態(tài)變化、外匯儲(chǔ)備數(shù)量的變化，重點(diǎn)做好危機(jī)預(yù)警。

4.未來(lái)我國(guó)資本項(xiàng)目的開(kāi)放應(yīng)該考慮到技術(shù)創(chuàng)新、技術(shù)領(lǐng)先在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要性，重視完善直接投資負(fù)面清單的動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，鼓勵(lì)高端技術(shù)的引入，同時(shí)防止我國(guó)關(guān)鍵技術(shù)泄露。對(duì)于與提升我國(guó)技術(shù)水平關(guān)系不大，同時(shí)引起消費(fèi)波動(dòng)的不動(dòng)產(chǎn)投資領(lǐng)域，應(yīng)該在跨境資金流動(dòng)上施加嚴(yán)格限制措施。