瑞康醫(yī)藥利潤(rùn)質(zhì)量分析

□文/王江燕

（西安石油大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 陜西·西安）

［提要］ 隨著近幾年上市公司會(huì)計(jì)造假事件不斷發(fā)生，外界從關(guān)注利潤(rùn)數(shù)量轉(zhuǎn)而關(guān)注利潤(rùn)的質(zhì)量。利潤(rùn)質(zhì)量分析為行業(yè)和企業(yè)研究提供新思路。它打破原來(lái)只對(duì)企業(yè)盈利分析的限制，是一種對(duì)企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行綜合分析的方法。本文以醫(yī)藥業(yè)上市公司瑞康醫(yī)藥為例，從利潤(rùn)質(zhì)量的可靠性、持續(xù)性和穩(wěn)健性三個(gè)角度分析其利潤(rùn)質(zhì)量存在的問(wèn)題，并提出相應(yīng)的改進(jìn)建議，旨在為投資者提供科學(xué)的投資決策，改善企業(yè)的利潤(rùn)質(zhì)量。

一、公司簡(jiǎn)介

瑞康醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司是一家向全國(guó)醫(yī)療機(jī)構(gòu)直銷藥品、醫(yī)療器械、醫(yī)用耗材，同時(shí)具有藥械流通、學(xué)術(shù)服務(wù)、醫(yī)學(xué)診斷、金融科技、中醫(yī)藥、數(shù)字化醫(yī)療、專業(yè)物流、綜合器械等八大板塊業(yè)務(wù)的綜合醫(yī)療服務(wù)商。公司于2011 年6 月在深圳A股上市，股票代碼002589，銷售網(wǎng)絡(luò)遍及全國(guó)31 個(gè)省市，直接服務(wù)近60，000 家醫(yī)療機(jī)構(gòu)，業(yè)務(wù)幾乎覆蓋所有規(guī)模以上國(guó)內(nèi)外生產(chǎn)廠商的藥械流通領(lǐng)軍企業(yè)。已與國(guó)內(nèi)外近30，000 家藥械生產(chǎn)企業(yè)建立了業(yè)務(wù)往來(lái)關(guān)系。并圍繞聚焦轉(zhuǎn)型、管理賦能、業(yè)務(wù)協(xié)同等關(guān)鍵舉措，在原有藥械配送業(yè)務(wù)方面保持穩(wěn)步發(fā)展，逐步實(shí)現(xiàn)從配送型向服務(wù)型轉(zhuǎn)型，建設(shè)服務(wù)型智慧供應(yīng)鏈，打造高效、精益、安全、智能的分銷服務(wù)體系。同時(shí)，圍繞產(chǎn)業(yè)鏈客戶“痛點(diǎn)”，提供“藥+醫(yī)”綜合服務(wù)解決方案，布局醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)，打造數(shù)字化醫(yī)療平臺(tái)，營(yíng)造產(chǎn)業(yè)“+互聯(lián)網(wǎng)”生態(tài)體系。

二、瑞康醫(yī)藥利潤(rùn)質(zhì)量分析

（一）利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)過(guò)程分析

1、2020 年利潤(rùn)狀況。2020 年實(shí)現(xiàn)總收入 272.04 億元，較上年同期減少22.84%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)95，447.47 萬(wàn)元，較上年同期增長(zhǎng)635.78%；利潤(rùn)總額91，547.86 萬(wàn)元，較上年同期增長(zhǎng)794.23%；凈利潤(rùn)62，455.18 萬(wàn)元，較上年同期增長(zhǎng)243.58%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)26，130.27 萬(wàn)元，較上年同期增長(zhǎng)128.16%，資產(chǎn)負(fù)債率66.51%，較上期降低1.91%。

2、產(chǎn)品收入比重。瑞康醫(yī)藥的收入來(lái)源按行業(yè)可劃分為藥品器械和移動(dòng)醫(yī)療兩大板塊，2020 年藥品器械收入271.3 億元，移動(dòng)醫(yī)療收入7，523 萬(wàn)元。按產(chǎn)品又可劃分為藥品、器械、移動(dòng)醫(yī)療和其他四個(gè)板塊。瑞康醫(yī)藥收入的主要來(lái)源是藥品器械和移動(dòng)醫(yī)療，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比一直保持在99%左右，受新冠肺炎疫情及宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，2020 年藥品板塊總收入163.63億元，同比下降23.70%。醫(yī)療器械板塊配送業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入106.96 億元，同比下降21.72%。

3、三項(xiàng)期間費(fèi)用變化趨勢(shì)。瑞康醫(yī)藥三項(xiàng)期間費(fèi)用從2016～2019 年大幅增長(zhǎng)，尤其是2018 年增長(zhǎng)明顯，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長(zhǎng)高達(dá)201.7%，主要系外部融資增加、融資成本增加所致。銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)43.80%，主要系新增人員工資、市場(chǎng)推廣力度加大及倉(cāng)庫(kù)折舊費(fèi)用等因素影響，管理費(fèi)用同比增長(zhǎng)61.97%，主要系新增管理人員相關(guān)費(fèi)用、無(wú)形資產(chǎn)攤銷（SAP 軟件、土地使用權(quán)）等。2020 年三項(xiàng)期間費(fèi)用呈下降趨勢(shì)，管理費(fèi)用和銷售費(fèi)用下降主要受新冠肺炎疫情、剝離公司及公司加大費(fèi)用管控的因素影響，費(fèi)用也同比降低；財(cái)務(wù)費(fèi)用下降主要原因是本期融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化、融資成本降低所致。

（二）利潤(rùn)質(zhì)量分析

1、可靠性分析

（1）營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占利潤(rùn)總額比。一般營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的指標(biāo)數(shù)值越高，說(shuō)明公司主營(yíng)業(yè)務(wù)越突出，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況也相對(duì)比較穩(wěn)定；反之，則可能存在隱患。從表1 中可以看出，與國(guó)藥股份和九州通相比，瑞康醫(yī)藥2017～2018 年?duì)I業(yè)利潤(rùn)占利潤(rùn)總額比相對(duì)比較穩(wěn)定，基本維持在1 左右，2018 年后先大幅增加后又回降到2020 年的1.04。說(shuō)明瑞康醫(yī)藥2018 年之后利潤(rùn)質(zhì)量的可靠性還不穩(wěn)定，還存在一定的改善空間。（表1）

表1 2016～2020 年?duì)I業(yè)利潤(rùn)占利潤(rùn)總額比同行對(duì)比表

（2）利潤(rùn)現(xiàn)金保障倍數(shù)。利潤(rùn)現(xiàn)金保障倍數(shù)反映了現(xiàn)金利潤(rùn)在公司利潤(rùn)中的占比情況，可用于測(cè)量公司獲得的利潤(rùn)中有多少是由現(xiàn)金流量來(lái)保障的，同時(shí)該指標(biāo)剔除了非現(xiàn)金利潤(rùn)的影響，更加真實(shí)地反映出公司的利潤(rùn)質(zhì)量。從該指標(biāo)來(lái)看，與同行業(yè)的國(guó)藥股份和九州通相比，瑞康醫(yī)藥的變動(dòng)比較劇烈，且2016～2019 年一直為負(fù)值，2019 年甚至直接降到了-4.82，而同年的國(guó)藥股份和九州通卻在大幅增長(zhǎng)，2019 年之后瑞康醫(yī)藥的利潤(rùn)現(xiàn)金保障倍數(shù)雖又大幅回升到正值，但是整體都一直低于國(guó)藥股份和九州通，這是因?yàn)槠渫ㄟ^(guò)花費(fèi)大量資金來(lái)并購(gòu)數(shù)量很多的小公司，這些公司不僅沒(méi)有帶來(lái)營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)，反而因?yàn)槠湫纬傻纳套u(yù)，增加了成本，減少了大量利潤(rùn)，并且沒(méi)有實(shí)現(xiàn)資源的有效整合。（表2）

表2 2016～2020 年利潤(rùn)現(xiàn)金保障倍數(shù)同行對(duì)比表

2、持續(xù)性分析。凈資產(chǎn)收益率。從表3 中可以看出，與國(guó)藥股份和九州通相比，瑞康醫(yī)藥2016～2020 年的凈資產(chǎn)收益率呈大幅度波動(dòng)趨勢(shì)，從2018 年的9.21%直降到2019 年的-12.91%，5 年內(nèi)首次出現(xiàn)負(fù)值，雖然2020 年又快速回升到正值，但是仍然低于同行業(yè)的國(guó)藥股份和九州通，只有九州通的1/5。一方面是受政策影響，公司創(chuàng)造利潤(rùn)的平均水平下降，運(yùn)用自有資本的效率下降，股東收益水平也隨之下降；另一方面是由于三項(xiàng)期間費(fèi)用的增加，導(dǎo)致了凈資產(chǎn)收益率的持續(xù)下降。（表 3）

3、穩(wěn)健性分析

（1）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。如表4 所示，與國(guó)藥股份相比，瑞康醫(yī)藥的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率雖上下波動(dòng)，但相對(duì)來(lái)說(shuō)比較穩(wěn)定，然而與九州通相比，其指標(biāo)波動(dòng)卻比較大，尤其是2018 年以后變化較明顯，從2018 年的45.61%下降到2020 年的-22.84%，這是受新冠肺炎疫情影響導(dǎo)致了公司的業(yè)績(jī)下降，同時(shí)3 項(xiàng)期間費(fèi)用卻沒(méi)有得到改善，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率下降，不利于公司形成良好的利潤(rùn)。醫(yī)藥流通行業(yè)屬于資金密集型的行業(yè)，企業(yè)發(fā)展主要靠資金提供，所以在2019 年以后，在缺少大量資金以后就開(kāi)始下滑，因此連續(xù)并購(gòu)那么多的公司并未使得公司的營(yíng)運(yùn)能力增加，也沒(méi)有增加公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。（表4）

（2）毛利率走勢(shì)。瑞康醫(yī)藥2016～2020 年的毛利率分別是15.67%、18.44%、19.15%、19.34%、18.29%，整體呈上升趨勢(shì)，從2016 年的15.69%增加到2019 年的19.34%，2020 年雖稍有下降，但仍然保持在18%以上，甚至其毛利率一直是國(guó)藥股份和九州通的兩倍左右，尤其是在國(guó)家利好政策相繼出臺(tái)以后，毛利率激增，瑞康醫(yī)藥抓緊這次機(jī)會(huì)，并實(shí)施大躍進(jìn)擴(kuò)張，連續(xù)并購(gòu)不少上下游公司致使毛利率激增，在此之后，又開(kāi)拓了毛利率比較高的藥品器械市場(chǎng)，增加了器械的銷售規(guī)模。隨著器械規(guī)模比重的逐漸增加，毛利率也逐漸上升。但相對(duì)于2018 年，瑞康醫(yī)藥2019 年藥品器械整體毛利率又有所降低，其原因是其銷售成本增加導(dǎo)致的。

（3）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率。瑞康醫(yī)藥2016～2020 年的營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)率分別是60.19%、49.14%、45.61%、3.95%、-22.84%；凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率分別是177.78%、102.67%、-7.38%、-134.33%、243.68%。2016～2017 年總營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)保持“雙雙增長(zhǎng)”的平穩(wěn)狀態(tài)，2018 年第一次出現(xiàn)了“增收不增利”的現(xiàn)象，且2019 年凈利潤(rùn)同比下降了134.44%，這是因?yàn)楣驹?017～2019 年間通過(guò)并購(gòu)迅速擴(kuò)大規(guī)模的政策，有更多的利潤(rùn)是來(lái)源于非全資控股子公司，說(shuō)明對(duì)并購(gòu)公司的依賴逐漸增加，被并購(gòu)成員企業(yè)對(duì)上市公司貢獻(xiàn)的利潤(rùn)所占比重越來(lái)越高，同時(shí)對(duì)上市公司未來(lái)盈利所造成的影響也越來(lái)越大，導(dǎo)致了扣除期間費(fèi)用后毛利率的持續(xù)下降，進(jìn)而導(dǎo)致凈利潤(rùn)的同比下降。并且并購(gòu)的大多數(shù)是輕資產(chǎn)公司，不能夠帶來(lái)預(yù)期的收益，形成了大量商譽(yù)，造成了成本的增加，隨著收入的減少，成本的增加，使得利潤(rùn)一路下滑。

綜上所述，隨著2017 年“兩票制”在全國(guó)的推行，整個(gè)醫(yī)藥流通行業(yè)的增速都出現(xiàn)了明顯波動(dòng)。在此背景下，瑞康醫(yī)藥雖然通過(guò)增加器械的銷售規(guī)模以及采取“并購(gòu)+合伙人”模式打造了全國(guó)銷售模式，給公司的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)帶來(lái)了快速增長(zhǎng)，但同時(shí)也大大增加了三項(xiàng)期間費(fèi)用。特別是2018 年后，由于并購(gòu)之后資源沒(méi)有得到有效整合，導(dǎo)致了商譽(yù)暴增、營(yíng)業(yè)收入直線下降、凈利潤(rùn)首次為負(fù)等不良后果，給企業(yè)帶來(lái)了極大的損失。

三、改善建議

（一）建設(shè)市場(chǎng)快速反應(yīng)機(jī)制。國(guó)家政策的出臺(tái)不僅會(huì)影響行業(yè)的發(fā)展，同時(shí)也影響著企業(yè)的利潤(rùn)質(zhì)量。隨著“兩票制”政策的實(shí)施，瑞康醫(yī)藥營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率開(kāi)始持續(xù)下降，而且還出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)的現(xiàn)象，進(jìn)而導(dǎo)致了毛利率的下降。種種跡象表明，瑞康醫(yī)藥抵御政策變動(dòng)的能力還存在一定的不足。因此瑞康醫(yī)藥應(yīng)提高市場(chǎng)快速反應(yīng)機(jī)制，盡量降低市場(chǎng)政策變化所可能帶來(lái)的不利影響，提高企業(yè)利潤(rùn)質(zhì)量，使企業(yè)能夠持續(xù)地發(fā)展下去。因此，瑞康醫(yī)藥應(yīng)主動(dòng)學(xué)習(xí)并積極解讀當(dāng)前國(guó)家政策及相關(guān)指導(dǎo)性文件，充分了解政策含義和要求，把握行業(yè)未來(lái)發(fā)展動(dòng)向，為企業(yè)抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)指明方向。加強(qiáng)政策反應(yīng)及預(yù)測(cè)能力，優(yōu)化資源組合，做好隨時(shí)應(yīng)對(duì)可能的政策變動(dòng)的準(zhǔn)備。根據(jù)政策方向及時(shí)調(diào)整企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，增長(zhǎng)企業(yè)抵御政策風(fēng)險(xiǎn)的能力。

（二）擴(kuò)大主營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模，提高毛利率。應(yīng)制定合理的銷售政策，優(yōu)化內(nèi)部經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。首先，應(yīng)強(qiáng)化主營(yíng)業(yè)務(wù)。主營(yíng)業(yè)務(wù)作為企業(yè)的重要組成部分，對(duì)企業(yè)利潤(rùn)持續(xù)性具有很重要的影響。因此，公司應(yīng)秉承合規(guī)經(jīng)營(yíng)理念，深耕細(xì)作主營(yíng)業(yè)務(wù)，對(duì)于低毛利產(chǎn)品，或適當(dāng)降低銷售規(guī)模，或根據(jù)成本增長(zhǎng)提高銷售價(jià)格，進(jìn)行提價(jià)策略。對(duì)于高毛利產(chǎn)品，要充分發(fā)揮產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大銷售規(guī)模，不僅要保持原有細(xì)分行業(yè)的市場(chǎng)占有率，還要對(duì)新興領(lǐng)域也有所涉及，通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以提升企業(yè)整體市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，將銷售的重心放在能產(chǎn)生持續(xù)利潤(rùn)來(lái)源的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)上，擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模，提高資產(chǎn)質(zhì)量。對(duì)于瑞康醫(yī)藥來(lái)說(shuō)，其主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品是醫(yī)療器械，且醫(yī)療器械的銷售能給公司帶來(lái)較高的毛利率，因此公司應(yīng)繼續(xù)提高醫(yī)療器械的銷售額，同時(shí)也要不斷研發(fā)新產(chǎn)品，不斷提高主營(yíng)產(chǎn)品的服務(wù)質(zhì)量和水平，增強(qiáng)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

（三）制訂合理的并購(gòu)方案。醫(yī)藥企業(yè)的研發(fā)工作具備較高風(fēng)險(xiǎn)，因此有不少藥企合理地通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張以推進(jìn)新藥研發(fā)。但是，如果公司擴(kuò)張節(jié)奏過(guò)快，過(guò)于依賴高估值收購(gòu)，這一過(guò)程中將會(huì)積累不少資產(chǎn)泡沫，最終不利于公司長(zhǎng)期健康穩(wěn)定地發(fā)展。瑞康醫(yī)藥就是因?yàn)橥瑫r(shí)并購(gòu)了大量公司，且涉及多個(gè)行業(yè)，并購(gòu)進(jìn)程過(guò)快，且對(duì)并購(gòu)公司不了解導(dǎo)致資產(chǎn)估值過(guò)高，產(chǎn)生了大量商譽(yù)，增加了公司的成本，大大降低了公司的凈利潤(rùn)。因此，公司在并購(gòu)時(shí)，應(yīng)合理評(píng)估資產(chǎn)與商譽(yù)價(jià)值，定期對(duì)商譽(yù)計(jì)提減值準(zhǔn)備，并且結(jié)合并購(gòu)企業(yè)所處行業(yè)特點(diǎn)，選擇合理的評(píng)估和并購(gòu)方法，降低并購(gòu)可能給企業(yè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)利潤(rùn)帶來(lái)的不良影響。另外，對(duì)于瑞康醫(yī)藥等醫(yī)藥公司來(lái)說(shuō)，重資本的盈利模式無(wú)法維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。面對(duì)壓力和風(fēng)險(xiǎn)，一方面公司需要主動(dòng)調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，適當(dāng)放緩發(fā)展速度，以提升營(yíng)運(yùn)資金效率；另一方面公司亟須在五年內(nèi)加快戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型步伐，實(shí)現(xiàn)數(shù)字化、生態(tài)化運(yùn)營(yíng)。此外，瑞康醫(yī)藥作為一個(gè)投資業(yè)務(wù)和并購(gòu)業(yè)務(wù)很多的企業(yè)，在投資、并購(gòu)之前，應(yīng)該慎重考慮企業(yè)目前資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的實(shí)際情況，避免因過(guò)度投資影響公司的正常營(yíng)運(yùn)。

（四）提高期間費(fèi)用管控水平。從瑞康醫(yī)藥三項(xiàng)期間費(fèi)用的變化趨勢(shì)中不難發(fā)現(xiàn)，其期間費(fèi)用自2016 年以來(lái)都是呈大幅遞增趨勢(shì)的。因此，加大三項(xiàng)期間費(fèi)用的管控水平就顯得尤為重要。首先其銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的增加很大程度上是因?yàn)槠髽I(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模導(dǎo)致的，進(jìn)而增加了新增人員的工資以及倉(cāng)庫(kù)折舊費(fèi)用和無(wú)形資產(chǎn)的攤銷。財(cái)務(wù)費(fèi)用的增加主要系并購(gòu)帶來(lái)的融資成本的增加。因此，瑞康醫(yī)藥不僅要引入競(jìng)聘制、任期制、崗薪制、末位淘汰制等干部管理方式或經(jīng)驗(yàn)，打造富有活力和創(chuàng)新力的管理隊(duì)伍，優(yōu)化人力資源結(jié)構(gòu)，降低運(yùn)營(yíng)成本，而且還要不斷優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，降低融資成本，從而提高財(cái)務(wù)費(fèi)用的管理水平。

（五）加大創(chuàng)新藥研發(fā)。和國(guó)藥股份相比，瑞康醫(yī)藥營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率持續(xù)降低具有較大的不穩(wěn)定性，因此加大新藥研發(fā)是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力。在科技日新月異的時(shí)代里，創(chuàng)新是企業(yè)得以差異化發(fā)展的基礎(chǔ)，瑞康醫(yī)藥要繼續(xù)發(fā)揮創(chuàng)新精神，為企業(yè)發(fā)展成長(zhǎng)提供條件。高附加值的仿制藥一直是我國(guó)大多數(shù)醫(yī)藥制造企業(yè)獲得利潤(rùn)的主要途徑，如果企業(yè)想要占領(lǐng)市場(chǎng)，單單依靠仿制藥是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。因此，瑞康醫(yī)藥應(yīng)轉(zhuǎn)向自主研發(fā)創(chuàng)新藥，不斷研發(fā)新產(chǎn)品，提高企業(yè)研發(fā)能力和水平。同時(shí)，要根據(jù)政策變化對(duì)新產(chǎn)品立項(xiàng)工作做好風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。整合當(dāng)前研發(fā)資源，建設(shè)專業(yè)化、高素質(zhì)的研發(fā)隊(duì)伍，同時(shí)積極與國(guó)內(nèi)外相關(guān)知名研究機(jī)構(gòu)建立合作機(jī)制，爭(zhēng)取走在行業(yè)前沿，搶占時(shí)間先機(jī)，形成創(chuàng)新藥和仿制藥齊頭并進(jìn)的局面。