董事高管責任保險、產(chǎn)權性質(zhì)與會計信息質(zhì)量
——基于滬深A 股上市公司的數(shù)據(jù)

張瑞綱 霍漢文

（廣西大學經(jīng)濟學院，廣西 南寧 530004）

一、引言

會計信息質(zhì)量反映一個企業(yè)在一段時間內(nèi)經(jīng)營信息披露的可靠程度與透明程度，在信息不對稱的情況下，會計信息質(zhì)量越高對投資者越有利。然而我國資本市場起步較晚，對上市企業(yè)的監(jiān)管較為寬松，對財務舞弊行為的處罰力度不夠，使得上市公司會計信息質(zhì)量參差不齊，財務造假事件頻發(fā)。2019年，中國A股共有22 家上市公司由于涉嫌財務造假受到證監(jiān)會處罰，造假事件越來越頻繁，造假手段也越來越復雜。公司管理者為了謀取私利或者穩(wěn)定股價，不惜偽造財務數(shù)據(jù)欺騙投資者，這使公司股東蒙受巨大的財富損失，嚴重打擊了投資者信心。因此，研究會計信息質(zhì)量的影響因素，探討防范打擊財務行為的有效路徑具有深刻的現(xiàn)實意義。

董事高管責任保險（Directors'and Officers'Liability Insurance，以下簡稱D&O 保險）是指當董事、監(jiān)事或高管在公司日常經(jīng)營過程中由于疏忽或者不正當行為造成損失而面臨訴訟或賠償時，由保險人負責賠償?shù)囊活愗熑伪ｋU。D&O 保險作為一種新興的外部監(jiān)督機制，受到許多國內(nèi)外學者的關注，但目前對于D&O 保險的經(jīng)濟后果尚未形成統(tǒng)一結論。第一種觀點認為購買D&O 保險能夠提高會計信息質(zhì)量。一方面，購買D&O 保險引入了保險公司這個外部監(jiān)管角色，發(fā)揮了監(jiān)督治理功能（O'Sullivan，1997），從而降低公司代理成本（鄭志剛等，2011；許榮和王杰，2012；凌士顯和于岳梅，2018），提高內(nèi)控水平（劉啟亮等，2013）。另一方面，D&O 保險發(fā)揮內(nèi)部激勵作用，規(guī)避高管因工作疏忽產(chǎn)生的賠償責任，因此，能吸引并留住優(yōu)秀高管，激勵管理者更加勤勉工作（Lin 等，2021），減少高管的短視行為（張十根和王信平，2021），從而提升會計信息質(zhì)量（Fung 和Yeh，2018；Chang 等，2018）。第二種觀點認為，D&O 保險使公司高管免于承擔賠償責任，降低了公司高管的不正當行為所帶來的成本，從而引發(fā)道德風險和逆向選擇，催生高管的機會主義行為。D&O 保險為董事及高管提供了安全傘，使股東免于訴訟引起的經(jīng)濟賠償責任（Griffith 和Baker，2019），從而導致管理者的機會主義行為，加深了公司的委托代理水平（Zou等，2008），降低了公司效率以及治理水平（Gillan 和Panasian，2015），加劇了公司的盈余管理行為（胡國柳和趙陽，2017），降低了公司的會計穩(wěn)健性（Chung 等，2015），從而降低了會計信息質(zhì)量。

可以看出，學術界對于D&O 保險對會計信息質(zhì)量的影響尚未得出一個明確的結論。另外，由于國有企業(yè)與非國有企業(yè)在委托代理問題、管理層特征及公司背景方面存在差異，D&O 保險的作用效果可能不同。因此，探究D&O 保險在不同產(chǎn)權性質(zhì)下的作用效果具有現(xiàn)實意義。本文以2004—2018年所有滬深A股上市公司為研究樣本，分別采用修正Jones 模型和深圳證券交易所（以下簡稱深交所）的信息披露評級衡量公司會計信息的可靠程度和透明程度，證明了公司購買D&O 保險會提高會計信息質(zhì)量，而且這種正向效果在國有企業(yè)中更加顯著。本文可能從以下幾個方面對D&O 保險研究作出貢獻：其一，本文更加全面地度量會計信息質(zhì)量，為D&O 保險對會計信息質(zhì)量的作用效果提供了進一步的經(jīng)驗證據(jù)，豐富了會計信息質(zhì)量影響因素的相關文獻；其二，本文考慮了當前我國的制度背景，將產(chǎn)權性質(zhì)這一重要因素納入D&O 保險與會計信息質(zhì)量的研究框架中，填補了該領域的研究空白。

二、理論分析與假設提出

（一）D&O保險與會計信息質(zhì)量

本文認為D&O 保險將從以下角度對會計信息質(zhì)量產(chǎn)生影響：

第一，由于D&O 保險引入了保險公司這個外部監(jiān)督者的角色，對投保公司進行事前審查和事后監(jiān)督，從而有效降低代理成本，緩解代理沖突。一方面，保險公司扮演最后賠款人的角色，在承接D&O保險合約前會對投保公司的高管背景、公司財務狀況以及過往訴訟經(jīng)歷等進行詳盡調(diào)查，按照投保公司的風險水平確定合理保費。根據(jù)信號傳遞理論，投保公司的會計信息質(zhì)量可以通過保險公司承保費率水平傳遞給投資者，因此，D&O 保險能降低公司代理成本。另一方面，保險公司對投保公司進行評估后，保險公司可能會為了規(guī)避巨額賠償從而提高對被保險人的審計要求，促使投保公司選擇更加專業(yè)的會計師事務所，從而提升投保公司的會計信息透明度（凌士顯，2020）。保險公司敲定合約后會對投保公司進行持續(xù)的監(jiān)督，如果投保公司經(jīng)營情況發(fā)生重大變化或者公司財務報表未能通過審計，保險公司作為理性人會及時做出反饋，例如提高保費或者協(xié)商附加條款，從而有效防范投保公司的機會主義行為，提高投保公司的機會成本。

第二，D&O 保險承擔了高管疏忽帶來的損失，將發(fā)揮激勵作用，使公司管理者更加大膽地進行決策，從而能夠留住內(nèi)部高管并吸引外部優(yōu)秀高管的加入，進而能夠減少高管的短視行為。一方面，由于D&O 保險規(guī)避了公司高管因工作疏忽引起的訴訟風險，鼓勵公司內(nèi)部高管留任，使得高管確立長期目標，減少短期行為。根據(jù)任期階段性理論（Hambrick和Fukutomi，1991），高管任職之初有強烈動機進行盈余管理以快速展現(xiàn)他們的個人能力，但隨著任職期的增加，高管對于企業(yè)的了解逐步增加， 同時也在所處行業(yè)累積了一定的經(jīng)驗，有能力對于企業(yè)作出正確有利的判斷，高管建立和維護聲譽的動機可能會減少。因此，D&O 保險有利于延長內(nèi)部高管任期，而公司盈余管理程度會隨著高管任期的增加而減少（岑維和童娜瓊，2015）。另一方面，D&O保險給公司管理者提供了相對安全的工作環(huán)境，從而吸引外部優(yōu)秀經(jīng)理人和獨立董事的加入，加大職位競爭激烈程度，因此，公司高管為了保住職位會更加勤勉地工作（Lin等，2021）。基于上述分析，提出本文假設1。

H1：購買D&O保險會顯著提高企業(yè)會計信息質(zhì)量。

（二）D&O保險、產(chǎn)權性質(zhì)與會計信息質(zhì)量

在我國特有的經(jīng)濟環(huán)境下，國有企業(yè)與非國有企業(yè)在公司實際控制人、經(jīng)營方式、治理方式以及管理模式等方面存在差別。對于國有企業(yè)而言，一方面，由于公司所有者缺位，公司更多面臨的是股東與管理層之間的委托代理問題，國有企業(yè)管理層由于薪酬機制的限制，可能為了個人利益而做出損害股東利益的行為。另一方面，國有企業(yè)管理層通常會體現(xiàn)出管理防御，為保護職位更加追求管理績效，從而進行盈余管理以平滑會計利潤。因此，具有更嚴重委托代理問題的國有企業(yè)可能會擁有較低的會計信息質(zhì)量。相比之下，非國有企業(yè)股權較為分散，大股東通常兼任公司的管理層，因此，非國有企業(yè)主要面臨大小股東之間的委托代理問題。但是非國有企業(yè)的公司治理市場化程度優(yōu)于國有企業(yè)（凌士顯，2019），而且通常會因為信用等級問題受到銀行和債權人的嚴格監(jiān)管和關注，因此，非國有企業(yè)的會計信息質(zhì)量在這種強監(jiān)管下會更高。綜上，相比具有更高會計信息質(zhì)量的非國有企業(yè)，D&O 保險對國有企業(yè)的會計信息質(zhì)量提升效果更顯著?；谏鲜龇治?，提出本文假設2。

H2：國有企業(yè)購買D&O 保險對會計信息質(zhì)量的正向效果更加顯著。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取了2004—2018年滬深A股上市公司年度數(shù)據(jù)作為研究樣本，對其進行了如下處理：（1）剔除金融保險類公司，因為金融保險類公司既是D&O 保險的供給方又是需求方，該類型公司對D&O 保險的需求原因較為復雜；（2）剔除ST、PT 類上市公司；（3）剔除缺失相關財務數(shù)據(jù)的公司樣本；（4）由于計算可操縱性應計利潤需要分行業(yè)分年度回歸，因此，剔除同行業(yè)樣本數(shù)不足60個的上市公司； （4）為消除極端值對結果產(chǎn)生的影響，本文對所有連續(xù)變量進行雙側1%縮尾處理。經(jīng)過上述處理，最終得到24926個年度觀測值。D&O 保險數(shù)據(jù)依據(jù)公司年度報告、中國上市公司資訊網(wǎng)以及巨潮資訊網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)進行手工整理，其余數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）模型設計

為驗證D&O 保險對會計信息質(zhì)量的作用效應，本文借鑒徐業(yè)坤和梁亮（2021）的做法，構建了如下計量模型。

（三）變量定義

1.被解釋變量。被解釋變量為會計信息質(zhì)量（AIQ）。本文借鑒楊海燕等（2012）、徐業(yè)坤和梁亮（2021）的做法，采取可操縱性應計利潤絕對值（DA）和深交所上市公司會計信息披露評級（Pingji）綜合反映會計信息質(zhì)量。

由于所據(jù)版本不同，《全宋詩》所收與我們上列有不少異文，見隨文注釋。除《海棠》一首、《楊柳》最后一首兩處異文以《全宋詩》所取較勝外，余皆應以我們這里的文字為是。

其中，TA是公司的總應計利潤； A是公司第t-1 期總資產(chǎn)；ΔREV是公司第t年與t-1年的主營業(yè)務收入之差； PPE是公司第t年固定資產(chǎn)凈額；NDA是公司第t年的不可操縱性應計利潤。

第二，使用深交所企業(yè)會計信息評級衡量企業(yè)會計信息的透明程度。曾穎和陸正飛（2006）認為，深交所上市公司信息披露評級能夠反映信息披露的總體質(zhì)量。深交所企業(yè)會計信息評級分為四檔，分別為“優(yōu)秀”“良好”“及格”和“不及格”，本文將其依次賦值為1、2、3、4，分數(shù)越高代表會計信息質(zhì)量越低。使用深交所上市公司信息質(zhì)量評級作為被解釋變量時，使用有序logit模型進行回歸估計。

2.解釋變量。借鑒胡國柳和趙陽（2017）、賴黎等（2019）、張瑞綱和張浩（2019）的做法，本文采用虛擬變量表示公司購買D&O 保險的情況，若公司購買了D&O 保險，則賦值為1，否則賦值為0。產(chǎn)權性質(zhì)數(shù)據(jù)通過查找國泰安數(shù)據(jù)庫得到，如果公司的實際控制人為國有法人，則賦值為1，否則賦值為0。

3.控制變量。根據(jù)已有研究（Gillan 和Panasian，2015；Lin等，2021；胡國柳和趙陽，2017；凌士顯，2019），本文選取了以下控制變量：企業(yè)規(guī)模（Size）、總資產(chǎn)收益率（Roa）、財務杠桿（Lev）、賬面市值比（Bm）、資本性支出（Ppe）、前十大股東持股比例（Inshare10）、獨立董事比例（Ddbl）、審計意見（Opin）、上市年齡（Age）及兩職合一（Dual）。此外，本文還控制了年度和行業(yè)虛擬變量，各變量的具體定義如表1所示。

表1：主要變量名稱及定義

四、研究結果

（一）描述性統(tǒng)計

通過表2可以發(fā)現(xiàn)，全樣本中僅有6%的企業(yè)購買了D&O 保險，購買比例處于較低水平，說明D&O保險并沒有得到企業(yè)的充分關注?？刹倏v性應計利潤的均值和中位數(shù)分別為0.07 和0.05，標準差為0.08，可操縱性應計利潤在個體間差異較大；企業(yè)會計信息披露評級的均值和標準差分別為1.97 和0.62，也反映了研究樣本間的會計信息質(zhì)量存在較大差異。分組描述性統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，購買D&O 保險的公司比未購買D&O保險的公司評級更高，表明企業(yè)引入D&O 保險能夠提高會計信息質(zhì)量。其他變量方面，購買D&O 保險和未夠買D&O 保險的公司在公司規(guī)模、產(chǎn)權性質(zhì)、杠桿率、上市年齡以及兩職合一等方面均存在較大差異，因此，本文在回歸中對其進行控制，減少其對會計信息質(zhì)量的影響。

（二）相關性分析

表3 為主要變量相關系數(shù)分析。通過表3 可以發(fā)現(xiàn)D&O 保險同時與可操縱性應計利潤和公司會計信息披露評級負相關，說明引入D&O 保險后能顯著提高企業(yè)會計信息質(zhì)量，初步證實了假設1。此外，產(chǎn)權性質(zhì)也同時與可操縱性應計利潤和公司會計信息披露評級負相關，說明產(chǎn)權性質(zhì)的差異對會計信息質(zhì)量產(chǎn)生影響。其余變量相關系數(shù)絕對值均小于0.35，說明不存在多重共線性問題。

（三）回歸分析

表4 為D&O 保險對會計信息質(zhì)量影響的實證結果。表4 列（1）、列（2）報告了加入控制變量后的回歸結果，結果顯示D&O 保險與可操縱性應計利潤和會計信息披露評級均在1%的顯著性水平下負相關，即上市公司引入D&O 保險將顯著提高企業(yè)會計信息質(zhì)量，驗證了假設1。上述結果表明，企業(yè)在購買D&O 保險之后，一方面，保險公司基于理性人角色對投保公司進行事前檢查和事后監(jiān)督，降低了代理成本，從而提升了企業(yè)會計信息質(zhì)量；另一方面，投保D&O 保險激勵公司高管更加勤勉地工作，降低公司高管的短視主義，從而提高會計信息質(zhì)量。

表2：描述性統(tǒng)計分析

表3：相關系數(shù)分析

表4：回歸結果

（四）穩(wěn)健性檢驗

1.自變量滯后一期或二期?？紤]到當期自變量與當期因變量之間可能存在反向因果關系，即購買D&O 保險后會提升會計信息質(zhì)量，而擁有較好會計信息質(zhì)量的公司也可能更有意愿購買D&O 保險，因此，分別將自變量滯后一期和滯后二期進行回歸，回歸結果如表5所示。自變量滯后一期之后，D&O保險與可操縱性應計利潤在1%顯著性水平下負相關，分組回歸結果表明國有企業(yè)引入D&O 保險對會計信息質(zhì)量的提升效果更顯著。滯后二期回歸結果與滯后一期基本一致，表明主要結論依然成立。

2.Heckman 兩步法。一方面，D&O 保險作為一種外部治理機制，當公司治理較好時，公司會注重D&O 保險的引入，進一步完善公司的內(nèi)部控制；另一方面，當公司治理較差時，為規(guī)避高管的履職風險，企業(yè)可能選擇購買D&O 保險，因此，研究樣本可能存在樣本自選擇問題。為了降低樣本自選擇問題對研究結論的影響，本文采用Heckman（1979）兩階段法進行檢驗。借鑒凌士顯（2019）及袁蓉麗等（2018）的做法，在第一階段分別使用行業(yè)購買D&O 保險的均值（Doi_mean）和上市公司所在省保險深度（Indev）作為工具變量，因為上市公司所在行業(yè)的D&O 保險購買均值越高，上市公司越可能選擇購買D&O 保險，而D&O 保險購買均值與會計信息質(zhì)量無關。同理，保險深度越高的省份保險市場越發(fā)達，保險公司提供的服務越好，公司購買D&O 保險可能性越高，而這一變量與會計信息質(zhì)量無關?；貧w檢驗結果如表6 所示，結果顯示逆米爾斯比率（imr）的回歸系數(shù)顯著均為正，說明存在樣本自選擇問題；在第二階段，將imr 代入主回歸方程（1），進一步驗證了假設1與假設2。

表5：自變量一期和二期的滯后回歸結果

表6：Heckman兩步法回歸

3.工具變量法。本文采取行業(yè)購買D&O 保險均值作為工具變量，對假設1 和假設2 采取兩階段最小二乘法（2SLS）進行回歸，回歸結果如表7所示。第一階段顯示，行業(yè)購買D&O 保險均值（Doi_mean）顯著影響公司是否購買D&O 保險。第二階段結果進一步驗證了假設1與假設2。

（五）進一步分析

1.董事會規(guī)模。已有文獻表明，董事會規(guī)模能夠影響公司會計信息質(zhì)量，董事會規(guī)模越大越有利于發(fā)揮其監(jiān)督作用。一方面，董事會規(guī)模越大越會導致集體決策困境，此時需要平衡更多方的利益，從而使得董事會更傾向于做出保守的決策，同時提高了監(jiān)督效率，因此，董事會規(guī)模較大的公司不容易發(fā)生財務舞弊行為。另一方面，規(guī)模較大的董事會會產(chǎn)生協(xié)同效應，具有多元化背景的董事形成知識互補，促使公司管理層做出更加客觀和全面的決策。那么在不同董事會規(guī)模的情況下D&O 保險對會計信息質(zhì)量的作用效果有什么差異呢？為分析這一問題，本文將研究樣本按照董事會規(guī)模中位數(shù)分為規(guī)模較大和規(guī)模較小兩組，分別進行回歸，結果如表8 所示。從表8 的列（1）和列（2）可以看到，D&O 保險在董事會規(guī)模較大的情況下與可操縱性應計利潤顯著負相關；而在董事會規(guī)模較小的情況下，D&O 保險與可操縱性應計利潤的關系不顯著。檢驗結果表明，董事會規(guī)模越大的公司引入D&O 保險對會計信息質(zhì)量的提升效果越顯著。

2.企業(yè)盈利能力的影響。公司業(yè)績是影響企業(yè)會計信息質(zhì)量的重要因素，當業(yè)績較好的時候管理層面臨較小的業(yè)績壓力，會減少盈余管理的動機；而當業(yè)績較差時，公司高管可能迫于業(yè)績壓力而通過盈余管理虛增當期利潤，進而降低了會計信息質(zhì)量。因此，企業(yè)的業(yè)績差異可能會影響D&O 保險與會計信息質(zhì)量的關系。本文參考徐業(yè)坤和梁亮（2021）的做法，按照總資產(chǎn)收益率（Roa）年度中位數(shù)將樣本分為業(yè)績較好和業(yè)績較差的兩組，分別進行回歸，回歸結果如表8 的列（3）、列（4）所示?；貧w結果顯示，當企業(yè)業(yè)績較好時，D&O 保險與可操縱性應計利潤在1%的顯著性水平下負相關；而公司業(yè)績較差時，D&O 保險與可操縱性應計利潤負相關但回歸系數(shù)并不顯著?；貧w結果表明，對于業(yè)績較好的公司，購買D&O保險抑制了公司的盈余管理行為。

表7：工具變量法回歸結果

表8：調(diào)節(jié)效應回歸結果

表9：中介效應回歸結果

3.代理成本。委托代理問題是公司經(jīng)營中普遍存在的問題，其中經(jīng)理層與股東之間的代理問題對企業(yè)會計信息質(zhì)量存在影響，代理成本越高，企業(yè)的會計信息質(zhì)量可能越差。因此，本文研究了代理成本在D&O 保險與會計信息質(zhì)量之間的調(diào)節(jié)效果。本文使用管理費用率作為代理成本的代理變量，按照其年度中位數(shù)將樣本分為兩組并進行回歸，回歸結果如表8的列（5）和列（6）所示。結果表明，在代理成本較高的樣本中，D&O 保險對會計信息質(zhì)量的正向效果更強，說明D&O 保險發(fā)揮了治理機制，從而提升了企業(yè)的會計信息質(zhì)量。

4.作用路徑分析。根據(jù)凌士顯（2019）的研究，公司購買D&O 保險后，保險公司為防止投保公司的機會主義行為，可能要求投保公司選擇更好的會計師事務所，從而導致審計支出增加。而優(yōu)秀的事務所會提供更好的服務，對公司會計信息的審計更加嚴謹，從而減少公司的機會主義行為，進而提高公司會計信息質(zhì)量。那么，公司購買D&O 保險是否真的能通過提高審計費用進而提高會計信息質(zhì)量呢？本文借鑒Shaver（2005）的研究，采用2SLS 法檢驗審計費用的中介效應。本文使用公司業(yè)務復雜度（Cplx），即子公司數(shù)量的對數(shù)作為工具變量，子公司數(shù)量越多，上市公司的會計賬務越復雜，會計師事務所要求的報酬即審計費用越高，但是公司業(yè)務復雜度與會計信息質(zhì)量不存在較大的聯(lián)系。第一階段使用工具變量和控制變量求出中介變量審計費用（AudiFee）的估計值然后代入至第二階段，回歸結果如表9 所示。列（1）顯示公司業(yè)務復雜度與審計費用在1%的顯著性水平下正相關，即公司業(yè)務復雜程度越高審計費用越高。在列（2）中，審計費用與會計信息質(zhì)量有顯著的正向關系，中介效應成立?；貧w結果說明，D&O保險可以通過提高公司審計費用從而提升會計信息質(zhì)量。

五、研究結論與政策建議

本文選取2004—2018年滬深A 股上市公司為樣本，實證分析了D&O 保險對會計信息質(zhì)量的影響，隨后檢驗了產(chǎn)權性質(zhì)對于二者之間關系的調(diào)節(jié)作用。研究結果顯示，上市公司引入D&O 保險能夠顯著提高企業(yè)會計信息質(zhì)量；相比非國有企業(yè)，國有企業(yè)引入D&O 保險對會計信息質(zhì)量的提升效果更為顯著，以上結論在消除內(nèi)生性問題后依然成立。進一步研究發(fā)現(xiàn)，較大的董事會規(guī)模、較強的盈利能力和較高的代理成本會強化D&O 保險與會計信息質(zhì)量的正相關關系。此外，本文還對D&O 保險的作用途徑進行實證檢驗，結果表明D&O 保險通過提高公司審計費用，進而提升公司會計信息質(zhì)量。

基于本文結論以及我國D&O 保險現(xiàn)狀，本文提出如下政策建議：一方面，由于引入D&O 保險能夠有效提高公司會計信息質(zhì)量，緩解委托代理問題，因此，建議鼓勵我國上市公司積極購買D&O 保險，從而加強內(nèi)部治理和外部監(jiān)督，完善公司治理體系。另一方面，為防止購買D&O 保險的公司發(fā)生機會主義行為，保險公司應努力當好外部監(jiān)督者，對投保公司進行適當監(jiān)督，保護相關方的利益。