銀行TLAC債券蓄勢待發(fā)

楊千

在國際監(jiān)管框架下，中國TLAC監(jiān)管體系建設(shè)扎實推進。TLAC是全球系統(tǒng)性重要銀行（下稱“G-SIBs”）進入處置程序時，能夠通過減計或轉(zhuǎn)股的方式吸收銀行損失的各類資本性和債務(wù)性工具的總和。2021年10月，中國《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》發(fā)布，與國際標準趨同，并進行了一些“本土化”調(diào)整。根據(jù)要求，2025年、2028年起，四大行TLAC風險加權(quán)比率需達到16%和18%，TLAC杠桿率則要達到6%和6.75%。

2022年4月，《關(guān)于全球系統(tǒng)性重要銀行發(fā)行總損失吸收能力非資本債券有關(guān)事項的通知》發(fā)布，明確了總損失吸收能力非資本債券（下稱“TLAC債券”）的核心要素及發(fā)行要求等，TLAC債券發(fā)行提上日程。

回顧銀行資本監(jiān)管的歷史，從《巴塞爾協(xié)議》走向TLAC監(jiān)管框架是大勢所趨。從《巴塞爾協(xié)議》更迭歷程來看，在經(jīng)濟、金融危機背景下，《巴塞爾協(xié)議》三次更迭，奠定了全球銀行資本監(jiān)管的基礎(chǔ)。

《巴塞爾協(xié)議I》：20世紀70年代，西方經(jīng)濟體爆發(fā)經(jīng)濟危機，1974年，德國赫斯德特銀行等三大銀行相繼倒閉，在此背景下，“10國集團” 在巴塞爾成立銀行監(jiān)管委員會，對國際銀行進行監(jiān)管，并于1988年出臺《關(guān)于統(tǒng)一國際銀行資本衡量和資本標準的協(xié)議》，即《巴塞爾協(xié)議I》。

《巴塞爾協(xié)議II》：1997年亞洲金融危機爆發(fā)，疊加《巴塞爾協(xié)議I》存在風險敏感性不足的缺陷，1999年起草《巴塞爾協(xié)議II》，更新了信用風險加權(quán)資產(chǎn)計量方法、增加操作風險計量并確定了監(jiān)管三大支柱，于2006年正式實施。

《巴塞爾協(xié)議III》：2008年爆發(fā)全球金融危機后，針對金融機構(gòu)資本金匱乏且吸收能力不足，以及流動性風險暴露的問題，2010年，巴塞爾委員會頒布《巴塞爾協(xié)議III》，首次提出全球系統(tǒng)性重要銀行（下稱“G-SIBs”）的概念;2017年發(fā)布《巴塞爾協(xié)議III（最終版）》，致力于規(guī)范風險加權(quán)資產(chǎn)（下稱“RWA”）計量方法，提升資本充足率的可比性。

TLAC監(jiān)管框架核心目的在于確保G-SIBs在陷入危機時，能夠通過“內(nèi)部紓困”而非“外部救援”，維持關(guān)鍵業(yè)務(wù)和服務(wù)的連續(xù)性。2008年金融危機中，大型機構(gòu)“大而不倒”的問題暴露出來，巴塞爾協(xié)議框架內(nèi)的資本工具對損失的覆蓋和吸收有限，導致歐美政府對大型銀行的“外部救援”花費大量公共成本。

為了提升大型金融機構(gòu)的“自救能力”，2011年，金融穩(wěn)定委員會（下稱“FSB”）與巴塞爾委員會（下稱“BCBS”）首次共同確定了G-SIBs名單;2015年，F(xiàn)SB發(fā)布《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力原則與條款》（下稱“TLAC準則”），對G-SIBs提出了更高的監(jiān)管要求，TLAC是G-SIBs進入處置程序時，能夠通過減計或轉(zhuǎn)股的方式吸收銀行損失的各類資本性和債務(wù)性工具的總和。

TLAC主要包括兩大核心指標要求：第一，總損失吸收能力風險加權(quán)比率（下稱“TLAC風險加權(quán)比率”），即TLAC規(guī)模占RWA的比重;第二，總損失吸收能力杠桿率（下稱“TLAC杠桿率”），即TLAC規(guī)模占調(diào)整后的銀行表內(nèi)外資產(chǎn)余額的比重。

上述兩大指標又劃分為“兩階段”和“雙支柱”。一方面，兩大指標分兩階段達成，且發(fā)達國家、發(fā)展中國家實施差異化管理，發(fā)達國家G-SIBs自2019年起（發(fā)展中國家2025年起）TLAC風險加權(quán)比率應(yīng)達到16%，TLAC杠桿率應(yīng)達到6%;2022年起（發(fā)展中國家2028年起）TLAC風險加權(quán)比率應(yīng)達到18%，TLAC杠桿率應(yīng)達到6.75%。另一方面，F(xiàn)SB制定的標準為第一支柱，各國監(jiān)管當局根據(jù)國情制定的指標要求為第二支柱，且不得低于第一支柱標準。

此外，F(xiàn)SB還提出合格TLAC債務(wù)工具占TLAC比重不低于33%的監(jiān)管期望，即合格TLAC工具第一階段占比RWA不低于5.28%，第二階段不低于5.94%。

在國際TLAC監(jiān)管框架下，中國TLAC監(jiān)管體系建設(shè)扎實推進。截至目前，工行、農(nóng)行、中行、建行四大行被認定為G-SIBs。2021年10月，《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》（下稱“《辦法》”）發(fā)布，針對國內(nèi)G-SIBs構(gòu)建了明確的TLAC監(jiān)管框架，即中國TLAC第二支柱。2022年4月，《關(guān)于全球系統(tǒng)性重要銀行發(fā)行總損失吸收能力非資本債券有關(guān)事項的通知》（下稱“《通知》”）發(fā)布，明確了總損失吸收能力非資本債券（下稱“TLAC債券”）的核心要素及發(fā)行要求等。預計2022年內(nèi)有望發(fā)行，2023-2024年或是發(fā)行高峰期。

從兩大監(jiān)管指標看，與FSB制定的針對發(fā)展中國家的標準相同，同時進行了一些“本土化”調(diào)整：

一是TLAC構(gòu)成：一方面，符合銀保監(jiān)會資本監(jiān)管規(guī)定的監(jiān)管資本，剩余期限1年以上（或無到期日）的，扣除緩沖資本后，全額計入TLAC;另一方面，滿足標準的TLAC債券可全額計入，主要限制條件包括剩余期限在1年以上、無擔保、必須含有減計或轉(zhuǎn)股等條款。

TLAC債券具有次級和“夾層”屬性。根據(jù)《通知》的要求，TLAC債券應(yīng)當含有減計或轉(zhuǎn)股條款;TLAC債券的受償順序劣后于《辦法》規(guī)定的除外負債（包括但不限于無法減計或轉(zhuǎn)股的普通金融債），但優(yōu)先于各級別合格資本工具;損失吸收順序上正相反。

二是G-SIBs應(yīng)同時滿足TLAC監(jiān)管要求和《巴塞爾協(xié)議III》框架下的緩沖資本監(jiān)管要求，為滿足緩沖資本要求計提的核心一級資本工具不計入外部總損失吸收能力。為滿足緩沖資本要求計提的核心一級資本工具包括儲備、逆周期和系統(tǒng)性重要銀行附加資本。

根據(jù)G-SIB相關(guān)監(jiān)管規(guī)定，目前，工行、建行和中行緩沖資本要求為4%（占比RWA，下同），農(nóng)行為3.5%，這也就意味著2025年1月1日起工行、建行和中行TLAC與緩沖資本合計規(guī)模占RWA的比重至少需達到20%，農(nóng)行為19.5%，2028年1月1日起，工行、建行和中行需達到22%，農(nóng)行為21.5%。

三是運用豁免規(guī)則，存款保險基金可在有限范圍內(nèi)計入G-SIBs外部總損失吸收能力。當TLAC風險加權(quán)比率最低要求為16%時，可計入上限為銀行RWA的2.5%;當最低要求為18%時，可計入上限為銀行RWA的3.5%。

四是資本扣減規(guī)則設(shè)置過渡期。類似資本管理辦法，《辦法》也提出了TLAC扣除項。其中可計入TLAC的資本工具扣除規(guī)則適用于銀保監(jiān)會資本監(jiān)管的扣除規(guī)定;針對G-SIBs 投資TLAC債券，提出三種情形下的不同扣減要求，但整體看，TLAC債券投資如需扣除，應(yīng)從投資人二級資本中對應(yīng)扣除，缺口部分從更高一級資本扣除。

五是未納入合格TLAC債務(wù)工具占比TLAC33%的監(jiān)管期望要求。民生證券預計主要是由于目前四大行負債結(jié)構(gòu)以存款為主，可納入TLAC合格債務(wù)工具（以債務(wù)形式存續(xù)的一、二級資本補充工具以及其他合格TLAC非資本工具）占RWA比重較低。截至2021年年底，四大行次級債占各自RWA比重在2.1%-3.5%（尚未有TLAC債券發(fā)行），距離5.28%的第一階段監(jiān)管要求仍有較大差距。但從逐漸與國際資本監(jiān)管接軌的發(fā)展進程看，四大行合格TLAC債務(wù)工具增量供給“勢在必行”。

民生證券對四大行TLAC杠桿率和風險加權(quán)比率進行測算，由于國內(nèi)尚無TLAC非資本工具發(fā)行落地，因此兩指標分子端約等同于：資本凈額-緩沖資本+存款保險基金。據(jù)此計算的結(jié)果顯示，四大行TLAC杠桿率持續(xù)高于6%，暫無額外補充需求。我們測算了四大行2019-2021年TLAC杠桿率（此處未將存款保險基金計入），整體呈上升趨勢，且截至2021年年末，高出第一階段監(jiān)管要求1.2-2.15個百分點，較第二階段監(jiān)管底線要求亦有0.45-1.4個百分點。因此，只要2022-2024年間該比率保持相對平穩(wěn)，就無需進行額外補充。

當前，四大行TLAC風險加權(quán)比率距離監(jiān)管要求仍有差距，缺口在2-3.5個百分點。截至2021年年末，四大行扣除緩沖資本后的資本充足率為12.53%-14.02%，相比16%的監(jiān)管要求仍有明顯提升空間（此處未計入存款保險基金）。

基于TLAC風險加權(quán)比率較監(jiān)管要求仍有差距，民生證券測算了四大行2022-2024年的 TLAC動態(tài)缺口，從分子端來看，關(guān)鍵假設(shè)因素如下：

1.歸母凈利潤：綜合考慮2019-2021年各銀行歸母凈利潤復合增速，以及2022年以來大行持續(xù)發(fā)揮信貸“頭雁”作用，預測2022-2024年復合增速分別在6%-7.5%。2.股利支付率：預測2022-2024年股利支付率保持在30%，從核心一級資本扣除。3.資本工具付息：預測2022-2024年永續(xù)債、優(yōu)先股利息支付與2021年持平，從核心一級資本扣除。4.存款保險基金：根據(jù)非特殊年份的歷史年度增量，預測2022-2024年每年新增約350億元。5.其他：假設(shè)2022-2024年每年資本工具融資凈額為0，即外部融資對分子端無影響，其他影響因素暫不考慮。

從分母端來看，綜合考慮2019-2021年各行RWA復合增速以及資管新規(guī)過渡期結(jié)束后回表等需求明顯減弱，預測2022-2024年RWA復合增速分別在7%-9%。

基于以上假設(shè)，根據(jù)民生證券的測算，到2024年年底，四大行TLAC總?cè)笨诩s為2.2 萬億元，2022-2024年平均每年需補充0.73萬億元。

根據(jù)國際清算銀行（下稱“BIS”）披露的2020年G-SIBs樣本銀行（含未正式選入銀行）系統(tǒng)重要性得分，交行、中信、招行以及興業(yè)銀行均已超100分，其中交行已達125分，距離130分的G-SIBs入選標準僅“一步之遙”，這也意味著TLAC缺口或進一步增加。

資料來源：Wind，民生證券研究院

從海外銀行TLAC達標經(jīng)驗來看，TLAC債券是重要抓手。目前海外G-SIBs均已順利完成監(jiān)管指標。2019年1月，24家G-SIBs（均為海外G-SIBs，下同）均已滿足第一階段監(jiān)管要求;2021年6月，26家G-SIBs均已達到第二階段監(jiān)管指標。且從2019年1月數(shù)據(jù)看，約一半的G-SIBs的TLAC構(gòu)成中非資本債務(wù)工具占比超1/3。

TLAC監(jiān)管框架提出之后，海外G-SIBs發(fā)行了大量合格TLAC工具。根據(jù)FSB相關(guān)報告，2016-2018年，G-SIBs的TLAC工具發(fā)行量圍繞4000億美元波動。從結(jié)構(gòu)看，TLAC非資本債務(wù)工具是主要構(gòu)成，包括高級非擔保債券及高級非優(yōu)先債券，以2018 年為例，G-SIBs高級非資本債務(wù)工具發(fā)行量占合格TLAC工具超83%。

民生證券選取美國摩根大通和日本三菱日聯(lián)銀行作為典型G-SIBs，梳理其監(jiān)管達標策略。

作為美國資產(chǎn)規(guī)模最大的銀行，截至2021年年末，摩根大通TLAC風險加權(quán)比率為28.4%，TLAC杠桿率為10.2%。摩根大通采用“分子策略“和“分母策略”的組合策略來提升資本充足率。

在分子端，摩根大通主要通過發(fā)行長期債務(wù)工具（下稱“LTD”）提升TLAC比率，這也是順應(yīng)了美國TLAC第二支柱提出的LTD占比RWA不得低于6%的要求。摩根大通發(fā)行的LTD以高級無擔保債券為主，對次級債發(fā)行的“擠出”較為明顯，2016年發(fā)行量有所提升，而后回落并趨于平穩(wěn)，并在第二階段達標前兩年增長顯著。

摩根大通發(fā)行的LCD中，可變利率債券占比較高。以2016年12月發(fā)行的一只LCD為例，核心要素包括：1.期限為10年;2.票面利率上，初始四個季度固定付息率為年化4.4%，此后每個季度采用可變利率，可變利率掛鉤30年期美元掉期利率（下稱“USD CMS30Y”）和2年期美元掉期利率（下稱 “USD CMS2Y”），具體付息率為Max[0%，Min （7%，5*USD CMS30Y- USD CMS2Y）];3.設(shè)置有條件贖回權(quán)，發(fā)行1年后可行使贖回權(quán)。

在分母端，摩根大通主要是減緩RWA增速。一方面，增加內(nèi)部評級法使用，有效降低信用風險加權(quán)資產(chǎn)和市場風險加權(quán)資產(chǎn);另一方面，壓降高資本消耗資產(chǎn)的占比。結(jié)果就是2015-2018年間，摩根大通總資產(chǎn)復合增速為3.7%，但RWA卻累計下降4.3%。

三菱日聯(lián)是日本規(guī)模最大的商業(yè)銀行，截至2022年3月末，其TLAC風險加權(quán)比率為 18.23%，TLAC杠桿率為9.23%。從達標策略上看，與摩根大通較為相似，即在分子、分母兩端共同發(fā)力。但是在TLAC工具發(fā)行結(jié)構(gòu)上有所不同，TLAC非資本工具（主要是高等級債券）雖有較多發(fā)行，但對永續(xù)債等資本工具發(fā)行的擠出有限。2016-2018財年，三菱日聯(lián)累計發(fā)行永續(xù)債約103億美元、合格TLAC非資本債務(wù)工具212億美元。

總體來看，展望國內(nèi)銀行TLAC達標情況，內(nèi)源補充預計較為有限，TLAC達標更多需要外源補充。2016-2021年，四大行各自歸母凈利潤復合增速在4.6%-5.6%之間，但RWA復合增速則在7.7%-8.8%之間，增速缺口在3個百分點左右?？紤]到2021年年底以來的多次 LPR下調(diào)，以及大行在服務(wù)實體中的重要角色，預計增速缺口的快速填補難度較大，因此 TLAC達標更依賴于外源補充。

資料來源：Wind，民生證券研究院

在外源補充上，根據(jù)《辦法》和《通知》，主要包括資本工具和TLAC債券。在資本工具方面，2016-2019年以來，四大行平均每年二級資本債、永續(xù)債合計發(fā)行金額達5300億元，凈融資額約4000億元，距離前述我們測算的2022-2024年年均約7300億元的TLAC缺口仍有明顯距離。

參考海外G-SIBs達標經(jīng)驗，并綜合考慮四大行資本充足率均已達標、資本工具融資成本相對較高以及市場承載能力，我們預計四大行資本工具每年凈融資額或穩(wěn)中有降，TLAC缺口的彌補依賴于TLAC債券的發(fā)行。

基于TLAC債券的角色定位，并參考海外已發(fā)行TLAC債券的特點，預計國內(nèi)TLAC債券有以下三方面的核心特征：

第一，期限以5-10年為主，但也可能有2-3年短期限品種。從《辦法》來看，對TLAC債券的期限要求僅為1年以上，因此期限設(shè)計靈活度較高。從海外發(fā)行經(jīng)驗看，根據(jù) FSB統(tǒng)計，2016年10年期品種發(fā)行更為活躍，2017、2018年則是5年期品種發(fā)行更為活躍。我們選取三菱日聯(lián)、桑坦德銀行作為樣本，兩家G-SIBs2020年以來發(fā)行的高級無擔保債券中，5（含）-10（含）年期品種數(shù)量占主導，但2年期、3年期品種合計占比亦達17%。

發(fā)行利率在普通金融債和二級資本債之間，或更貼近于二級資本債。從定價上來看，基于TLAC債券的次級和“夾層”屬性，以及損失吸收和破產(chǎn)清算受償順序，預計發(fā)行利率在銀行普通金融債和二級資本債之間。從海外市場看，以美國銀行（BOA）為例，我們梳理其2021年后發(fā)行的4只債券（2只次級債、2只TLAC債券）的主要要素，從利差情況看，與我們的判斷方向較為一致。

假定國內(nèi)TLAC債券按照“基準利率+利差”的方式進行定價，結(jié)合2020年以來銀行普通金融債、二級資本債與同期限國開債利差中位數(shù)，可以得到3年期品種利差在20-55BP之間，5年期品種在28-75BP之間，10年期品種利差在40-80BP 之間。進一步來看，根據(jù)《通知》，TLAC債券信用風險權(quán)重與二級資本債相同，當前均為100%，而商業(yè)銀行普通金融債為25%，因此，TLAC債券定價或更貼近于二級資本債。

在投資者結(jié)構(gòu)上，預計短期內(nèi)仍以銀行參與為主，后續(xù)或逐漸向廣義基金傾斜。從海外市場看，根據(jù)FSB相關(guān)報告，資產(chǎn)管理公司、養(yǎng)老金以及保險公司是TLAC債券主要持有者，個別G-SIBs發(fā)行的TLAC債券，60%的持有者為資產(chǎn)管理公司，其余主要是險資、對沖基金、養(yǎng)老金等。整體來看，銀行自營資金參與度不高，主要是因為2016年BCBS發(fā)布《TLAC持有規(guī)則》，提出G-SIBs之間互持TLAC 債券，比照資本監(jiān)管的相關(guān)要求扣除自身二級資本。

資料來源：BIS，民生證券研究院

民生證券認為，國內(nèi)或有較為明顯的不同，短期內(nèi)銀行自營資金仍有望充當重要投資者。主要原因如下：

首先，《辦法》明確提出TLAC債券資本扣減規(guī)則于2030年起實施（針對非自持或協(xié)議互持），過渡期較長，在此之前，僅需計入RWA，因此，包括四大行在內(nèi)的銀行自營資金仍有望在發(fā)行初期（至少在2025年之前）有較高參與度。

其次，TLAC債券與二級資本債有較多相似之處，包括次級屬性、風險權(quán)重等，定價上差別也可能不大，因此持有者結(jié)構(gòu)上也有望較為相似。截至2021年2月，二級資本債持有者結(jié)構(gòu)中，銀行自營資金占比接近1/3，銀行理財超1/4。

隨著過渡期結(jié)束的臨近，國內(nèi)G-SIBs自營資金參與度或一定程度下降，進而可能導致銀行整體自營資金持有比重的回落，而包括銀行理財、公募基金等在內(nèi)的 廣義基金占比有望抬升，與海外市場趨于一致。在此趨勢下，TLAC債券定價水平或進一步向二級資本債靠攏。

值得關(guān)注的是，隨著國內(nèi)TLAC債券發(fā)行后，或?qū)︺y行資本工具產(chǎn)生一定的沖擊，但影響主要偏向供給端，且短期影響相對較大，長期看趨于平穩(wěn)。從海外經(jīng)驗看，在第一階段達標前，G-SIBs的TLAC債券發(fā)行的確在一定程度上“擠出”了資本工具發(fā)行量，但是自 2019年起（發(fā)達國家第一階段達標時間），資本工具發(fā)行量明顯企穩(wěn)回升。國內(nèi)的發(fā)展軌跡或較為類似：

當前四大行資本充足率安全墊較厚，短期內(nèi)減少資本工具發(fā)行仍能達標。截至2021年年底，四大行資本充足率較監(jiān)管要求高出4.5-6個百分點。極端假設(shè)下，四大行2022-2024年僅靠內(nèi)源資本補充，即永續(xù)債、二級資本債到期（“5+5”二級資本債全部行使贖回權(quán)）后不續(xù)發(fā)，其他假設(shè)條件與上文缺口測算保持一致，則2024年底四大行資本充足率降至15.3%-16.8%，安全墊為3.3-4.8個百分點。由此來看，四大行的確有能力在短期內(nèi)降低資本工具發(fā)行量。

資本工具供給縮量可能在兩階段達標前相對明顯，而后趨于平穩(wěn)。綜合考慮市場容量、發(fā)行成本等因素，四大行或在兩階段達標前更多發(fā)行TLAC債券。但是TLAC債券本身無法替代資本工具補充銀行資本，因此隨著資本充足率的消耗， 四大行次級債發(fā)行仍有剛性需求，特別是2025年迎次級債到期高峰。在兩階段目標達成后，考慮到兩者發(fā)行成本差距可能不大以及功能的不同，發(fā)行結(jié)構(gòu)或趨于均衡。

從投資者行為的角度看，對于銀行自營資金而言，2030年之前，無論是對于G-SIBs還是非G-SIBs而言，投資TLAC債券都不存在資本扣減的問題，因此無需通過出售存量資本工具騰挪額度，對于資本工具新增供給，可能會出于資本節(jié)約的考慮，偏好有所減弱，但供給縮量或緩沖其影響，對需求端的影響或較為有限。

對于廣義基金而言，無需考慮資本占用問題，核心還是在于定價?？紤]到四大行本身信用風險極低，TLAC債券和資本工具之間在損失吸收、受償順序上的差別或影響較小，只要資本工具的回報率高于TLAC債券，TLAC資金“分流”影響或較為有限。

TLAC監(jiān)管體系對于入選G-SIBs的四大行提出了更高的監(jiān)管要求。根據(jù)測算，到2024年年底，四大行TLAC缺口共計約2.2萬億元，參考海外經(jīng)驗，TLAC非資本債務(wù)工具是填補缺口的重要抓手。國內(nèi)TLAC債券相關(guān)政策已出臺，年內(nèi)或發(fā)行落地，定價或在銀行普通金融債和二級資本債之間，銀行自營資金短期內(nèi)仍有望是重要參與者。在TLAC監(jiān)管體系下，大型銀行損失吸收能力有望進一步提升，對于穩(wěn)定金融市場秩序有積極意義。