“雙循環(huán)”背景下人民幣國際化影響因素研究

陳陽

天津財經(jīng)大學(xué)，天津 300222

一、引言

2009年7月，中國人民銀行與相關(guān)部委聯(lián)合發(fā)布《跨境貿(mào)易人民幣試點(diǎn)管理辦法》，標(biāo)志著人民幣國際化的開啟。截至2014年，人民幣已成為全球第二大貿(mào)易融資貨幣。隨著人民幣在國際貨幣中的地位提升，人民幣的支付貨幣功能不斷增強(qiáng)，儲備貨幣的功能也已經(jīng)出現(xiàn)。但隨著美國的單邊主義和中美貿(mào)易摩擦的升級，全球經(jīng)濟(jì)不確定性風(fēng)險加劇，再加上2020年新冠疫情暴發(fā)，擾亂了原有的國際經(jīng)濟(jì)體系，人民幣國際化的發(fā)展受到了阻礙。2020年5月23日，習(xí)近平總書記在看望參加全國政協(xié)十三屆三次會議的經(jīng)濟(jì)界委員時強(qiáng)調(diào)，要逐步形成以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展新格局，同時提出要進(jìn)一步培育新形勢下我國參與國際合作和競爭新優(yōu)勢。一個國家在國際領(lǐng)域獲得重要地位的表現(xiàn)形式之一就是貨幣國際化的水平。雙循環(huán)格局的提出正是基于對疫情造成的沖擊和影響，應(yīng)對國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢的變化，同時也為人民幣國際化的進(jìn)程起到了有效的推動作用。所以對人民幣國際化的研究，是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的主要課題，對影響因素進(jìn)行量化分析可以較為準(zhǔn)確地評估各變量之間的權(quán)重，對人民幣國際化程度有一個全方位的測度。

二、文獻(xiàn)綜述

國內(nèi)關(guān)于人民幣國際化的研究較為豐富，切入點(diǎn)也不盡相同。彭紅楓、譚小玉（2017）通過主成分分析法量化人民幣國際化程度，認(rèn)為現(xiàn)階段推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程的關(guān)鍵在于完善制度體系和建立完備的金融市場結(jié)構(gòu)。余道先、王云（2015）通過建立實證分析模型，認(rèn)為促進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程需要進(jìn)一步調(diào)整我國國際收支順差結(jié)構(gòu)。李建軍、甄峰和崔西強(qiáng)（2013）從跨境貿(mào)易結(jié)算、金融市場交易和儲備貨幣三個維度評估了人民幣國際化程度，通過比較各國的貨幣在三個維度所占的比例，認(rèn)為目前人民幣國際化程度相比較其他大國仍然處于較低的水平。沙文兵、劉紅忠（2014）認(rèn)為人民幣國際化程度提升會引起人民幣升值并形成人民幣升值預(yù)期，人民幣升值預(yù)期對人民幣國際化又存在反作用。沈悅、戴士偉等（2019）利用主成分分析法測算了人民幣國際化指數(shù)，并建立回歸分析了影響人民幣國際化的因素，得出人民幣國際化總指數(shù)較好但相對指數(shù)不太理想的結(jié)論，認(rèn)為人民幣匯率波動不能顯著影響人民幣國際化進(jìn)程。

關(guān)于人民幣國際化的影響因素，林樂芬，王少楠通過GMM模型分析“一帶一路”發(fā)展對人民幣國際化的影響，并發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)規(guī)模、對外直接投資、貿(mào)易規(guī)模等因素對人民幣國際化有著顯著的影響。程貴，張小霞（2020）認(rèn)為“一帶一路”在金融市場的對外開放渠道上對人民幣國際化的影響不夠顯著。徐偉呈等（2019）通過貨幣錨模型和熵權(quán)法探究人民幣國際化影響因素。張國建等（2017）利用GARCH模型測度了實際有效匯率對人民幣國際化進(jìn)程的影響，并發(fā)現(xiàn)實際有效匯率的波動對人民幣國際化存在抑制作用。何金旗等（2016）分析了人民幣國際化與匯率波動、利率改革的關(guān)系，研究了匯率與利率之間的聯(lián)動機(jī)制。

人民幣國際化的發(fā)展道路同時存在著機(jī)遇和挑戰(zhàn)，在中美貿(mào)易摩擦中，美國不斷在國際金融領(lǐng)域開展“去中國化”，對中國加征關(guān)稅，限制核心技術(shù)的出口，對中國人民幣國際化道路的進(jìn)展產(chǎn)生了極為不利的影響。雖然中國的人民幣國際化水平還不夠高，但在國際金融領(lǐng)域，人民幣的地位不斷提升，跨境結(jié)算規(guī)模逐步提高，國際儲備功能也在不斷增強(qiáng)。同時債券市場的開放程度也在不斷增強(qiáng)，對人民幣國際化起到了良好的推動作用。通過對文獻(xiàn)的梳理，發(fā)現(xiàn)以往的文獻(xiàn)對于人民幣國際化的研究是以定性研究為主，定量研究較少，且研究方向主要針對的是國際循環(huán)視角，本文將基于“雙循環(huán)”的研究視角，對人民幣國際化的影響因素進(jìn)行再一次評估，分析不同指標(biāo)的影響程度。

三、實證分析

（一）變量的選取和來源

關(guān)于人民幣國際化程度的計算方法，本文選取渣打銀行編制的人民幣環(huán)球指數(shù)（RGI），將其余變量劃分為代表國內(nèi)大循環(huán)的GDP和居民消費(fèi)價格漲幅，代表國際大循環(huán)的人民幣實際有效匯率和外匯儲備，變量如表1所示。選取2012年1月至2020年9月的月度數(shù)據(jù)，由于GDP公布的是季度數(shù)據(jù)，用eviews 10的頻率轉(zhuǎn)換法將GDP的季度數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換為月度數(shù)據(jù)。實證用到的所有數(shù)據(jù)序列均為月度數(shù)據(jù)，月度數(shù)據(jù)可以較為準(zhǔn)確地描述變量之間的動態(tài)關(guān)系，同時基于數(shù)據(jù)的可獲得性，本文的樣本時間為2012年1月至2020年9月。實證分析由eviews10完成，所使用數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行官網(wǎng)、國泰安數(shù)據(jù)庫、WIND數(shù)據(jù)庫。

表1 變量說明

（二）變量的處理與檢驗

1.單位根檢驗

用ADF單位根檢驗對變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗，結(jié)果表2所示。由表2可知，RGI、REER、LNGDP、FER在5%的顯著性水平下不能拒絕原假設(shè)，也就是這幾個時間序列存在單位根。RCPI和經(jīng)過一階差分之后的RGI、REER、LNGDP、FER在 5% 的顯著性水平下拒絕存在單位根的原假設(shè)，是平穩(wěn)的序列。

表2 單位根檢驗結(jié)果

2.最優(yōu)滯后階數(shù)的確定

為保證VAR模型的自由度，本文選取的最大滯后階數(shù)為5，eviews的分析結(jié)果如表3，通過FPE、AIC和SC的認(rèn)定法則，故本文選取最優(yōu)滯后階數(shù)為4。

表3 VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)

3.Johansen協(xié)整檢驗

表4的協(xié)整檢驗結(jié)果表明，在5%的顯著水平下，原假設(shè)“最多有四個”的P值為0.0172，拒絕原假設(shè)，說明各個變量之間存在著長期的協(xié)整關(guān)系。

表4 Johansen協(xié)整檢驗結(jié)果

4.格蘭杰因果關(guān)系檢驗

格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果如表5所示，在5%的顯著水平下，國內(nèi)生產(chǎn)總值、實際有效匯率和外匯儲備均是引起人民幣環(huán)球指數(shù)變化的格蘭杰原因，在10%的顯著水平下，居民消費(fèi)價格漲幅也拒絕原假設(shè)，因此也可認(rèn)為是引起人民幣環(huán)球指數(shù)變化的格蘭杰原因。同時在10%的顯著水平下，人民幣環(huán)球指數(shù)也是國內(nèi)生產(chǎn)總值和外匯儲備的格蘭杰原因，存在著雙向因果關(guān)系。

表5 格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果

5.穩(wěn)定性檢驗

圖1為VAR模型的AR根檢驗結(jié)果，每個變量的特征根均落在了單位圓內(nèi)部，所以VAR模型系統(tǒng)穩(wěn)定，分析結(jié)果是可靠的，可以進(jìn)行脈沖響應(yīng)函數(shù)分析和方差分解。

圖1 VAR模型的系統(tǒng)穩(wěn)定性檢驗結(jié)果

6.脈沖響應(yīng)函數(shù)分析

對變量REER、LNGDP、FER、RCPI給予一個單位的正向沖擊，橫軸表示20個月的滯后期間數(shù)，縱軸表示RGI對這四個解釋變量的響應(yīng)大小。由圖2可知，受到REER的正向沖擊后，人民幣國際化程度在第2期出現(xiàn)最大正效應(yīng)4.822101，隨后第3期出現(xiàn)最大負(fù)效應(yīng)為-6.264046，之后逐步收斂，這表明匯率的波動在短期會加快人民幣國際化的進(jìn)程，在長期來看這種影響會逐漸減弱。受到LNGDP正向的沖擊后，人民幣國際化程度在第二期表現(xiàn)出最大負(fù)效應(yīng)為-8.719956，隨后轉(zhuǎn)為正效應(yīng)，在第三期出現(xiàn)最大正效應(yīng)為9.283935，且正效應(yīng)持續(xù)時間較長，這表明國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增速初期出現(xiàn)了阻礙人民幣國際化發(fā)展的情況，但長期是有利于人民幣國際化進(jìn)程的。受到FER正向沖擊后，人民幣國際化程度在第4期出現(xiàn)最大正效應(yīng)20.91544，隨后逐步趨于收斂，這表明外匯儲備的增加有利于人民幣國際化的推進(jìn)，特別是在前幾期的影響最強(qiáng)烈。受到RCPI正向沖擊后，人民幣國際化程度在第2期出現(xiàn)最大負(fù)效應(yīng)-6.895230，隨后轉(zhuǎn)為正效應(yīng)，在第7期出現(xiàn)正效應(yīng)最大值5.259997，這表明CPI的波動短期內(nèi)對人民幣國際化產(chǎn)生了負(fù)向作用，但長期來看影響是正向的，而且作用影響周期較長。

圖2 脈沖響應(yīng)沖擊結(jié)果

7.方差分解

方差分解描述了內(nèi)生變量的沖擊對人民幣國際化程度的影響，結(jié)果如表6所示，人民幣國際化程度第1期只受自身的影響，從第2期開始各變量的貢獻(xiàn)逐步增加。10期之后趨于穩(wěn)定，人民幣國際化程度除了受自身的主要影響，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和外匯儲備也對人民幣國際化的影響起到了主要作用，同時實際有效匯率和居民價格漲幅也起到了一定的影響。

表6 方差分解表

四、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

本文對人民幣國際化的影響因素進(jìn)行了分類，通過選取代表國內(nèi)大循環(huán)和國際大循環(huán)的有效指標(biāo)來建立VAR模型，通過實證分析可得出結(jié)論：脈沖響應(yīng)函數(shù)結(jié)果表明短時期內(nèi)過快的經(jīng)濟(jì)增速和居民消費(fèi)價格漲幅會減緩人民幣國際化的進(jìn)程，也就是國內(nèi)大循環(huán)發(fā)展的短期提速會對人民幣國際化有反向作用，而有效匯率的波動和外匯儲備的增加則會加快人民幣國際化進(jìn)程。從長期來看，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、有效匯率的波動、外匯儲備和穩(wěn)定的居民消費(fèi)價格指數(shù)都會對人民幣國際化起到促進(jìn)作用，因為國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的好壞也就決定了其國際地位的高低。進(jìn)入新常態(tài)以來，中國的經(jīng)濟(jì)增速放緩，穩(wěn)中求進(jìn)是中國經(jīng)濟(jì)一直以來所遵循的發(fā)展理念，這也是適應(yīng)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展新格局的正確調(diào)整。匯率的穩(wěn)定是伴隨著外匯市場不斷發(fā)展而形成的，可通過減少對人民幣在外匯市場的干預(yù)來增加人民幣匯率的彈性，進(jìn)而穩(wěn)定人民幣匯率體系。而當(dāng)前人民幣國際化發(fā)展處于初級階段的情況就決定了人民幣的外匯儲備需要以更多樣化的形式存在，為人民幣的國際間流動提供更多的保障，并建立合理的儲備機(jī)制，將外匯儲備控制在合理的范圍之內(nèi)。而居民消費(fèi)價格指數(shù)過高則會引發(fā)通貨膨脹，造成國民經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定，進(jìn)而影響人民幣國際化，穩(wěn)定的居民消費(fèi)價格指數(shù)有利于市場的經(jīng)濟(jì)活動，對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大循環(huán)的暢通起著重要的作用。方差分解結(jié)果表明代表國內(nèi)大循環(huán)的經(jīng)濟(jì)增速和代表國際大循環(huán)的實際有效匯率是影響人民幣國際化的主要因素，居民消費(fèi)價格漲幅和外匯儲備也起到了一定的影響作用。

（二）建議

1.落實內(nèi)需拉動

中國以往的經(jīng)濟(jì)發(fā)展在一定程度上依賴于外需拉動，貿(mào)易順差也在不斷加大。但面對新冠疫情的沖擊，各個國家的進(jìn)出口大大受限，再加上中國人口基數(shù)之大，黨中央提出的暢通國內(nèi)大循環(huán)的根本之意就是要落實內(nèi)需拉動型經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，中國擁有龐大的內(nèi)需市場，但這個體系還不夠完善，要打通國內(nèi)生產(chǎn)、分配、流通、消費(fèi)各個環(huán)節(jié)，確保國內(nèi)大循環(huán)的暢通，打破要素區(qū)域流通的壁壘，將國內(nèi)的生產(chǎn)要素合理配置，實現(xiàn)要素的升級和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程并不是一味發(fā)展外需拉動型經(jīng)濟(jì)，在暢通國內(nèi)大循環(huán)的基礎(chǔ)上建立穩(wěn)定的內(nèi)需體系，進(jìn)而發(fā)揮人民幣在國際領(lǐng)域的作用，在完善內(nèi)需體系的前提下發(fā)展人民幣國際化才是正確的道路。

2.發(fā)揮“一帶一路”的有利條件

中國的發(fā)展進(jìn)入了新常態(tài)階段，“一帶一路”正是推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型開放型戰(zhàn)略。資源要素在國際間流動，化解國內(nèi)過剩的產(chǎn)能，同時形成了資本的國際流動。中國已經(jīng)是世界上第一大貿(mào)易出口國，在與“一帶一路”沿線國家的貿(mào)易往來中實現(xiàn)真正的互利互惠，對“一帶一路”沿線國家比較薄弱的基礎(chǔ)項目加大投資規(guī)模，進(jìn)一步擴(kuò)大對外投資的規(guī)模，提高人民幣在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)過程中的地位，實現(xiàn)國際社會產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級。在與“一帶一路”沿線各國的貿(mào)易中鼓勵使用人民幣進(jìn)行跨境結(jié)算，同時提供更多的金融渠道作為保障，降低人民幣國際流動的風(fēng)險，增強(qiáng)人民幣跨境流動的活躍程度，提高其他國家對于人民幣的認(rèn)可程度。同時也要不斷增強(qiáng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)實力，為對外投資提供良好的基礎(chǔ)保障，內(nèi)外共同發(fā)展，形成人民幣流動的良性循環(huán)，進(jìn)而擴(kuò)大人民幣的國際影響力。

3.探索人民幣國際化新途徑

我國當(dāng)前的綜合國力和對外貿(mào)易實力決定了人民幣國際化的程度，面對復(fù)雜的國際形勢，推進(jìn)人民幣國際化需繼續(xù)開辟新路徑，完善人民幣離岸體系。當(dāng)前的離岸市場缺乏流動性，交易的地區(qū)很多但實際交易量不足，大規(guī)模的交易主要集中在幾個臨近的國家和地區(qū)，需要進(jìn)一步開拓交易市場，增強(qiáng)人民幣在國際領(lǐng)域的流動性。我國正在努力建立數(shù)字貨幣的國際結(jié)算體系，數(shù)字貨幣可以打破固有的國際貨幣使用格局，減弱其使用的慣性。當(dāng)前的跨境支付主要依賴于SWIFT系統(tǒng)，中間環(huán)節(jié)眾多，交易效率較低，數(shù)字貨幣利用點(diǎn)對點(diǎn)的交易可以避免很多中間環(huán)節(jié)，利用互聯(lián)網(wǎng)作為交易的保障可進(jìn)一步提升交易的安全系數(shù)。在金融領(lǐng)域推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的同時加快數(shù)字金融改革，建設(shè)更加完備的人民幣離岸市場，穩(wěn)定人民幣匯率，推動人民幣國際化的進(jìn)程。