路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)融資模式創(chuàng)新

文 甘肅新發(fā)展投資集團(tuán)有限公司（甘肅路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)研究院）李文杰 石芬娟

為助推交通運(yùn)輸轉(zhuǎn)型發(fā)展，進(jìn)一步發(fā)揮高速公路對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)、帶動(dòng)和輻射作用，近年來，全國路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目遍地開花，建設(shè)如火如荼，以銀行貸款為主的融資模式逐漸不能滿足項(xiàng)目建設(shè)的資金需求，資產(chǎn)證券化將是未來拓展融資渠道的一個(gè)新方向，也是一個(gè)新的突破。

路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)即依托公路交通主業(yè)吸引關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)，形成產(chǎn)業(yè)集群，發(fā)展路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)是為了更好地實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)之間的合作價(jià)值。2019年5月，甘肅省率先提出了“路衍經(jīng)濟(jì)”的構(gòu)想，近年來全國路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目遍地開花，建設(shè)如火如荼。

作為產(chǎn)業(yè)集群，路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目具有投資金額大、回收期限長的特點(diǎn)，路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營現(xiàn)有的融資方式主要為銀行貸款，貸款品種有臨時(shí)流動(dòng)資金貸款、短期流動(dòng)資金貸款、中期流動(dòng)資金貸款、中長期項(xiàng)目貸款等。

對(duì)比其他的融資方式，銀行貸款具有融資成本低、流程簡單、靈活性強(qiáng)的優(yōu)點(diǎn)，但由于銀行貸款方式存在授信門檻高、資金用途限制嚴(yán)格等缺點(diǎn)，導(dǎo)致路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營資金缺口依然較大。

融資工具應(yīng)用創(chuàng)新

隨著市場化的發(fā)展，資產(chǎn)證券化將是未來融資渠道拓展的新方向，也是一個(gè)新的突破，在滿足企業(yè)基本融資需求的基礎(chǔ)上，也為市場投資者提供了新的投資方式。為滿足路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)中長期項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營的資金需求，可選擇發(fā)行企業(yè)債券。為償還銀行貸款、補(bǔ)充營運(yùn)資金、實(shí)現(xiàn)短期項(xiàng)目投資等，可選擇短期融資券、中期票據(jù)、超級(jí)短期融資券等債務(wù)融資工具。

企業(yè)債券

企業(yè)債是指境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)，依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券。企業(yè)債一般是由中央政府部門所屬機(jī)構(gòu)、國有獨(dú)資企業(yè)或國有控股企業(yè)發(fā)行，最終由國家發(fā)改委核準(zhǔn)。企業(yè)債的發(fā)行費(fèi)用主要有承銷傭金、中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用（審計(jì)、評(píng)級(jí)）、信息披露費(fèi)、登記托管和兌付費(fèi)用，企業(yè)債的融資成本主要構(gòu)成為Cc=A*Rc*Y+Cm+Ci+Cr。

A為籌資金額，Rc為債券票面利率，Y為發(fā)行年限。Cm為承銷費(fèi)，以包銷方式計(jì)算，一般為一次性收取Cm=A*Rm（Rm為承銷費(fèi)率）。Ci為中介機(jī)構(gòu)費(fèi)，一般是一次性收取，預(yù)計(jì)為40萬元（可忽略不計(jì)）。Cr為登記托管和兌付費(fèi)，一般為A*0.011%。

整理后得Cc=A*Rc*Y+A*Rm+A*0.011%

銀行貸款的融資成本Cb=A*Rb*Y

兩種融資成本差異E=A*Rc*Y+A*Rm+A*0.011%-A*Rb*Y

整理后得E=A*（Rc-Rb）*Y+A*（Rm+0.011%）

在不考慮其他影響因素的條件下，Rb按5年期以上人民幣貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）4.60%計(jì)算，Rm按企業(yè)債券承銷費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)取較低值計(jì)算。當(dāng)E為0，即銀行貸款與發(fā)行企業(yè)債融資成本相同時(shí)，則不同金額不同期限的企業(yè)債票面利率如表1所示。

表1 不同金額不同期限的企業(yè)債票面利率

表1 不同金額不同期限的企業(yè)債票面利率

通過計(jì)算分析，當(dāng)企業(yè)融資金額為1億元以上5億元以下時(shí)，發(fā)行5年期企業(yè)債票面利率小于4.36%、7年期小于4.43%、10年期小于4.48%時(shí)，發(fā)行企業(yè)債的融資成本低于銀行貸款。融資金額為5億元以上10億元以下時(shí)，發(fā)行5年期企業(yè)債票面利率小于4.44%、7年期小于4.49%、10年期小于4.52%時(shí)，發(fā)行企業(yè)債的融資成本低于銀行貸款。

非金融企業(yè)債務(wù)融資工具

2005年以來，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具陸續(xù)推出，是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券，其中比較常見的有短期融資券（CP）、中期票據(jù)（MTN）、超級(jí)短期融資券（SCP）。發(fā)行債務(wù)融資工具需要對(duì)發(fā)行企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)審計(jì)和信用評(píng)級(jí)，而后根據(jù)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、評(píng)級(jí)水平、融資工具的特點(diǎn)、銀行間市場資金面等綜合情況進(jìn)行市場化定價(jià)發(fā)行。

以AAA級(jí)企業(yè)一次性發(fā)行債務(wù)融資工具為例，融資成本Cd=A*Rd*Y+Cm+Cr+Cl。其中，Rd為票面利率，定價(jià)估值如表2所示；Cm為承銷費(fèi)用Cm=A*0.3%；Cr為評(píng)級(jí)費(fèi)，一般為25萬元；Cl為律師費(fèi)，一般為15萬元。

表2 非金融企業(yè)債務(wù)融資工具定價(jià)估值(2021年7月14日當(dāng)日）

表2 非金融企業(yè)債務(wù)融資工具定價(jià)估值(2021年7月14日當(dāng)日）

數(shù)據(jù)來源：中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)

銀行貸款的融資成本Cb=A*Rb*Y，Rb按5年期以下人民幣貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）3.70%計(jì)算。發(fā)行債務(wù)融資工具與短期銀行貸款之間的融資成本差額E=A*Rd*Y+Cm+Cr+Cl-A*Rb*Y，帶入相應(yīng)的數(shù)值整理后，E=A*Rd*Y+A*0.3%+40-A*Rb*Y（萬元），按照不同的發(fā)行金額和期限，債務(wù)融資與銀行貸款的融資成本差額計(jì)算結(jié)果如表3所示。

表3 債務(wù)融資與銀行貸款的融資成本差（萬元）

表3 債務(wù)融資與銀行貸款的融資成本差（萬元）

路衍產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有優(yōu)化存量資源、帶動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長、提升公路運(yùn)輸服務(wù)能力等功能，對(duì)促進(jìn)公路交通行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展有重要意義。

通過計(jì)算分析，資金需求期限為0.5年時(shí)，融資額5億元以下采用銀行貸款方式成本更低，5億元以上采用債務(wù)融資方式可節(jié)約一定成本；資金需求期限為1年、融資額超過2億元時(shí)，采用債務(wù)融資節(jié)約的成本較多；資金需求期限為3年、融資額超過1億元時(shí)，融資金額越高，采用債務(wù)融資方式可節(jié)約更多的融資成本。

實(shí)體資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券（ABS）的過程。路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目都有較為客觀的未來現(xiàn)金流，可以增強(qiáng)公路交通的盈利能力，按照甘肅省提出的路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，可將路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)分為八類。資產(chǎn)證券化融資即路衍企業(yè)將資產(chǎn)抵押給受托機(jī)構(gòu)（SPV），企業(yè)從受托機(jī)構(gòu)獲得低成本的融資，受托機(jī)構(gòu)將路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行組合，并在信用評(píng)級(jí)或增級(jí)的基礎(chǔ)上進(jìn)行改良、組合、調(diào)整，形成風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)不同的證券，吸引投資者進(jìn)行投資。

實(shí)體資產(chǎn)證券化流程圖

實(shí)體資產(chǎn)證券化是企業(yè)獲得低成本融資的渠道之一，也能為市場上的投資者提供更多的投資選擇，但因其發(fā)行需要一定經(jīng)濟(jì)規(guī)模，且交易機(jī)構(gòu)比較復(fù)雜，在目前的金融市場上并不常見。隨著金融市場的不斷發(fā)展和交易機(jī)構(gòu)的不斷完善，作為新型低成本融資工具的實(shí)體資產(chǎn)證券化將成為企業(yè)融資的不錯(cuò)選擇。

融資策略創(chuàng)新

項(xiàng)目組合融資

路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)涉及的行業(yè)有旅游、物流、綜合商業(yè)、新能源材料等，建設(shè)運(yùn)營的項(xiàng)目盈利能力也不盡相同，有些項(xiàng)目投資少、見效快，有些項(xiàng)目投資回收期較長，收益率相對(duì)較低。由于單一的項(xiàng)目融資比較困難，資金成本也高，因此，將收益率低的項(xiàng)目與高收益項(xiàng)目捆綁，彌補(bǔ)其收益不足的缺口，如將鄉(xiāng)村振興項(xiàng)目建設(shè)與特色服務(wù)區(qū)的改擴(kuò)建捆綁到一起，采用項(xiàng)目組合的方式進(jìn)行融資，勢必會(huì)降低融資難度，節(jié)約資金成本。目前，路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目組合融資并不常見，在旅游、物流、能源材料與裝備制造等項(xiàng)目組合融資方面仍存在探索空間。

成立內(nèi)部財(cái)務(wù)公司

路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)作為一個(gè)新興產(chǎn)業(yè)，隨著發(fā)展規(guī)模的擴(kuò)大，產(chǎn)業(yè)管理將趨于集團(tuán)化管控模式，為更好地為集團(tuán)內(nèi)部各企業(yè)提供金融服務(wù)，在符合企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司管理辦法相關(guān)規(guī)定的條件下，可成立內(nèi)部財(cái)務(wù)公司集中開展投融資及資金管理工作。從融資角度看，作為集團(tuán)化企業(yè)，內(nèi)部財(cái)務(wù)公司比單一企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)，在申請(qǐng)金融機(jī)構(gòu)貸款、發(fā)行債券及使用其他債務(wù)融資工具時(shí)，更容易獲得授信、通過發(fā)行審批。從資金管理角度看，內(nèi)部財(cái)務(wù)公司主要功能是進(jìn)行資金的集中調(diào)配管理，有自己的結(jié)算和風(fēng)控管理體系，能更好地提升資金使用效率，防范資金風(fēng)險(xiǎn)。

引入戰(zhàn)略投資者

路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)布局和發(fā)展方向是多元化的，依托金融機(jī)構(gòu)開展的融資主要是以現(xiàn)金的方式為企業(yè)發(fā)展提供資金支持，引入戰(zhàn)略投資者則能給企業(yè)帶來更多的支持元素。從資金角度看，戰(zhàn)略投資者通過對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值研判，確定投入的現(xiàn)金金額及相應(yīng)持有的股權(quán)比例，通過現(xiàn)金投資，企業(yè)以股本增加的方式獲得了融資。相對(duì)于債務(wù)性融資，股權(quán)資本不必在企業(yè)正常運(yùn)營期內(nèi)償還，也無需負(fù)擔(dān)固定的利息費(fèi)用，保障了企業(yè)對(duì)于資本的最低需求，能夠促進(jìn)長期持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)角度看，戰(zhàn)略投資者可以用非貨幣資產(chǎn)進(jìn)行投資，從而獲得一定比例的股權(quán)，比較常見的有企業(yè)發(fā)展急需的技術(shù)、管理、市場、人才等，這些非貨幣資產(chǎn)投資，能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。

路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有優(yōu)化存量資源、帶動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長、提升公路運(yùn)輸服務(wù)能力等功能，對(duì)促進(jìn)公路交通行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展有重要意義?！笆奈濉逼陂g乃至未來更長的時(shí)間內(nèi)，仍有大量的路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目等待建設(shè)，融資需求將穩(wěn)步提升，現(xiàn)有的融資模式逐漸不能適應(yīng)路衍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展的要求，積極探索新的融資方式，把市場作為金融資源配置的基礎(chǔ)，提升企業(yè)直接融資能力，才能切實(shí)解決資金的瓶頸問題。