美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)格局和宏觀政策困境研究
——宏觀政策“三策合一”的視角

一、引 言

美國(guó)是全世界最大的經(jīng)濟(jì)體，美元?jiǎng)t是國(guó)際貨幣體系中占據(jù)主導(dǎo)地位的世界貨幣，由此使得美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行及其政策操作會(huì)對(duì)全世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響。2008年全球范圍內(nèi)金融危機(jī)的爆發(fā)已經(jīng)充分證實(shí)了這一點(diǎn)。

這場(chǎng)危機(jī)起源于2007年美國(guó)的次貸危機(jī)，但是由于美國(guó)住房貸款資產(chǎn)被金融體系衍生為各類金融產(chǎn)品并轉(zhuǎn)賣給全球范圍內(nèi)的投資者，導(dǎo)致次貸危機(jī)迅速傳導(dǎo)到各國(guó)金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成了罕見(jiàn)的巨大沖擊。全球平均經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?004—2007年的4.3%驟降至2009年的-1.7%，這也是1960—2009年這半個(gè)世紀(jì)中全球平均經(jīng)濟(jì)增速唯一一次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。次貸危機(jī)爆發(fā)之后，美國(guó)采取的一系列寬松貨幣政策再次對(duì)全球經(jīng)濟(jì)尤其是新興經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生了重要溢出效應(yīng)，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)(下文簡(jiǎn)稱“美聯(lián)儲(chǔ)”)釋放的流動(dòng)性當(dāng)中有很大一部分流入了新興經(jīng)濟(jì)體，推高了股價(jià)等資產(chǎn)價(jià)格，引發(fā)了資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)

。2021年以來(lái)世界范圍內(nèi)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)是否要加息的持續(xù)關(guān)注再次表明，美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行及其政策操作的確非常重要。

對(duì)中國(guó)而言，同樣需要密切關(guān)注美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行及其政策操作。首先，美國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況會(huì)影響中國(guó)的出口貿(mào)易，進(jìn)而影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。其次，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策操作會(huì)對(duì)中國(guó)的股市、債市、房地產(chǎn)等市場(chǎng)等產(chǎn)生影響，進(jìn)而對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生溢出效應(yīng)

。再次，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備是防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)的“壓艙石”，其投資組合中的美國(guó)國(guó)債占比偏高，美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)狀況及其政策操作會(huì)對(duì)國(guó)債收益率產(chǎn)生顯著影響，進(jìn)而影響中國(guó)的外匯儲(chǔ)備。最后，美國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和政策操作還會(huì)通過(guò)影響其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體的政策操作，進(jìn)而影響中國(guó)，這一點(diǎn)在貨幣政策操作方面體現(xiàn)得尤為明顯。正因如此，中國(guó)各界向來(lái)高度關(guān)注美國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和宏觀政策操作。

本文將在“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)+通貨膨脹+債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”的三維新框架下，分析當(dāng)前及未來(lái)五年美國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)格局，在此基礎(chǔ)上研判美國(guó)宏觀政策操作的合理性。之所以使用三維新框架，而非傳統(tǒng)的總需求和總供給框架，主要基于兩點(diǎn)考慮：一是新框架較好地涵蓋了宏觀政策所追求的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定“雙穩(wěn)定”目標(biāo)，突破了總需求和總供給框架偏重經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定而對(duì)金融穩(wěn)定分析不足的缺陷。二是新框架有助于我們更好地分析和判斷美國(guó)究竟是否會(huì)陷入“滯脹性債務(wù)危機(jī)”這一重要問(wèn)題。有“末日博士”之稱的美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯比尼

認(rèn)為，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨20世紀(jì)70年代的“滯脹”與后金融危機(jī)時(shí)代高債務(wù)這兩種不利因素的疊加影響，可能發(fā)生“滯脹性債務(wù)危機(jī)”，這一觀點(diǎn)引發(fā)了國(guó)內(nèi)外學(xué)者的關(guān)注和擔(dān)憂?！皽浶詡鶆?wù)危機(jī)”包含經(jīng)濟(jì)停滯、通貨膨脹和債務(wù)危機(jī)三個(gè)方面，本文所構(gòu)建的新框架較好地涵蓋了這三個(gè)方面，從而能夠明確回答美國(guó)究竟是否會(huì)陷入“滯脹性債務(wù)危機(jī)”這一重要問(wèn)題。

二、美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走勢(shì)分析與研判

本文參照國(guó)內(nèi)外研究的主流做法，基于增長(zhǎng)核算框架對(duì)美國(guó)的潛在增速和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走勢(shì)進(jìn)行分析。Solow

提出的增長(zhǎng)核算方法以生產(chǎn)函數(shù)為核心，是分析經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走勢(shì)的有力工具。該方法將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力分為勞動(dòng)投入、資本積累和全要素生產(chǎn)率(TFP)提升等方面，據(jù)此測(cè)算潛在增速并對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)進(jìn)行評(píng)估。增長(zhǎng)核算方法在實(shí)踐中得到了廣泛應(yīng)用，而且大量研究者對(duì)Solow的方法做了改進(jìn)，使增長(zhǎng)核算方法日臻完善。舊金山聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行對(duì)美國(guó)的潛在增速進(jìn)行定期測(cè)算和更新，

舊金山聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行基于Fernald構(gòu)建模型，并將計(jì)算結(jié)果在其官方網(wǎng)站上定期更新。

本文整理了相關(guān)測(cè)算結(jié)果，如表1所示，并據(jù)此對(duì)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走勢(shì)進(jìn)行分析。需要說(shuō)明的是，表1在對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)區(qū)分了三種不同情形，考慮到基準(zhǔn)情形是最有可能發(fā)生的情形，因而本文重點(diǎn)分析基準(zhǔn)情形下的潛在增速變化與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

(一)勞動(dòng)投入

勞動(dòng)投入是決定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素，具體包括勞動(dòng)數(shù)量投入和勞動(dòng)質(zhì)量投入兩個(gè)方面。勞動(dòng)數(shù)量投入與人口年齡結(jié)構(gòu)密切相關(guān)，而勞動(dòng)質(zhì)量投入則取決于人口受教育程度等因素。危機(jī)后的2007—2019年，美國(guó)的勞動(dòng)投入年均增速為0.9%。其中，勞動(dòng)數(shù)量投入的年均增速為0.5%，而且人口老齡化的加速深化導(dǎo)致勞動(dòng)數(shù)量增速與危機(jī)前的1987—2006年“大緩和”時(shí)期相比顯著下滑。此外，美國(guó)勞動(dòng)力素質(zhì)和受教育程度的提升也進(jìn)入了瓶頸期，2007—2019年勞動(dòng)質(zhì)量投入的年均增速為0.4%，而且2013年以來(lái)勞動(dòng)質(zhì)量增速均未超過(guò)0.4%，這同樣顯著低于1987—2006年的增速。

展望未來(lái)，美國(guó)的勞動(dòng)供給情況受以下三個(gè)方面因素的影響：勞動(dòng)數(shù)量方面，未來(lái)中長(zhǎng)期內(nèi)美國(guó)仍將繼續(xù)邁向深度老齡化社會(huì)，雖然移民會(huì)帶來(lái)新的勞動(dòng)力，但是經(jīng)驗(yàn)研究表明，移民對(duì)緩解美國(guó)人口老齡化的作用效果很小

，難以扭轉(zhuǎn)老齡化所帶來(lái)的勞動(dòng)數(shù)量減少問(wèn)題。勞動(dòng)質(zhì)量方面，目前美國(guó)的勞動(dòng)力素質(zhì)和受教育程度的進(jìn)步已經(jīng)進(jìn)入了瓶頸期，未來(lái)能否突破瓶頸也不容樂(lè)觀。雖然拜登政府正在力推“美國(guó)家庭計(jì)劃”(American Families Plan)，試圖增加教育、育兒等諸多領(lǐng)域的政府投入，但是該法案在推進(jìn)過(guò)程中障礙重重，既面臨共和黨的反對(duì)，也面臨民主黨溫和派的反對(duì)。勞動(dòng)結(jié)構(gòu)方面，新冠肺炎疫情(下文簡(jiǎn)稱“疫情”)所帶來(lái)的外出勞動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和失業(yè)保障政策變化降低了居民尋找工作的激勵(lì)，此外，疫情沖擊的長(zhǎng)期化導(dǎo)致美國(guó)多個(gè)行業(yè)的職位空缺率升至21世紀(jì)以來(lái)的歷史峰值，服務(wù)業(yè)整體供不應(yīng)求。綜合來(lái)看，基準(zhǔn)情形下美國(guó)2021—2026年的勞動(dòng)投入年均增速將處于0.7%—1%的區(qū)間，與2007—2019年的勞動(dòng)投入年均增速(0.9%)基本持平。

(二)資本積累

資本積累具有總需求和總供給的雙重屬性，既可以拉動(dòng)對(duì)固定資產(chǎn)的需求，也可以增加經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)能力，是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿υ慈?。?數(shù)據(jù)顯示，危機(jī)前的1987—2006年“大緩和”時(shí)期，美國(guó)的資本積累保持了年均3.9%的高速增長(zhǎng)。伴隨著次貸危機(jī)的發(fā)生，2007—2019年美國(guó)資本積累的年均增速下滑至2.5%，反映了后危機(jī)時(shí)代美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)和投資增長(zhǎng)點(diǎn)的缺乏。

將勞動(dòng)投入、資本積累、TFP增速的變化狀況納入生產(chǎn)函數(shù)，即可得到美國(guó)潛在增速的走勢(shì)。表1的測(cè)算結(jié)果顯示，2021—2026年美國(guó)潛在增速較大概率處于1.6%—2.4%的基準(zhǔn)區(qū)間，也有可能因?yàn)橐咔榧觿〉炔焕麤_擊而跌入1.1%—1.6%的悲觀區(qū)間，或者因?yàn)橐咔槌A(yù)期得到控制而躍入2.7%—3.5%的樂(lè)觀區(qū)間。即便在樂(lè)觀情形下，2021—2026年美國(guó)潛在增速也將低于1987—2006年“大緩和”時(shí)期的增速(3.6%)。而在悲觀情形下，2021—2026年美國(guó)潛在增速則低于危機(jī)之后2007—2019年間的增速(1.9%)?？傮w而言，未來(lái)一段時(shí)期，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將大概率處于低迷增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，這源于疫情沖擊下勞動(dòng)和資本投入不確定性加劇、老齡化對(duì)勞動(dòng)投入的掣肘、勞動(dòng)力素質(zhì)提升陷入瓶頸期、上一輪科技革命紅利逐漸消退而新一輪科技革命尚未到來(lái)等多重因素的影響。

(三)TFP增速

TFP增速較為全面地反映了技術(shù)進(jìn)步和資本配置效率改進(jìn)所帶來(lái)的生產(chǎn)率的提升，這也是長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的根本動(dòng)力源泉。危機(jī)之前的1987—2006年“大緩和”時(shí)期，美國(guó)出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)效率提升的黃金時(shí)期，期間TFP年均增速達(dá)到了1.1%。不過(guò)，次貸危機(jī)的爆發(fā)顯著沖擊了美國(guó)的生產(chǎn)率，2007—2019年間美國(guó)TFP年均增速僅為0.4%。究其原因在于，此前數(shù)輪科技革命的紅利已逐漸消退，而新的科技革命尚未形成，在危機(jī)沖擊之下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)缺乏新技術(shù)和新動(dòng)力的推動(dòng)。

以三年級(jí)（3）班的管理方法為例，通過(guò)制定獎(jiǎng)票制度來(lái)管理課堂紀(jì)律、作業(yè)情況、舉止行為這些，這一制度也被各科任老師所運(yùn)用。以早自習(xí)情況為例，在8：00之前到班級(jí)的獎(jiǎng)勵(lì)1張獎(jiǎng)票，遲到的扣1張獎(jiǎng)票，早自習(xí)認(rèn)真朗讀的同學(xué)獎(jiǎng)勵(lì)1張獎(jiǎng)票，相應(yīng)的早自習(xí)無(wú)所事事同學(xué)就扣1張獎(jiǎng)票。4張小將票兌換1張大獎(jiǎng)票，10張大獎(jiǎng)票兌換1張笑臉，在每周五的時(shí)候獎(jiǎng)票數(shù)量位于前面10名的也有相應(yīng)的獎(jiǎng)勵(lì)，當(dāng)然后5名也有相應(yīng)的懲罰（比如扣除一張獎(jiǎng)票或者做一件對(duì)班級(jí)有意義的事），這對(duì)孩子們來(lái)說(shuō)，非常具有成就感。這些獎(jiǎng)票都是由紙片做成，循環(huán)使用，既環(huán)保又培養(yǎng)了學(xué)生相應(yīng)的管理能力。

(四)潛在增速

在拜登政府基建法案的推動(dòng)之下，未來(lái)一段時(shí)期美國(guó)的投資增速預(yù)計(jì)將有所提升，但是提升幅度有限。主要原因在于：一是盡管拜登政府力推基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以激發(fā)經(jīng)濟(jì)中的投資活力，但是基建投資在美國(guó)經(jīng)濟(jì)中的占比偏低。根據(jù)EU KLEMS數(shù)據(jù)庫(kù)的相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算可知，1970—2015年美國(guó)基建投資占GDP的比重平均為3.1%，很難通過(guò)基建投資顯著提升美國(guó)投資活力。二是疫情的反復(fù)和常態(tài)化風(fēng)險(xiǎn)將導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)回歸正常的過(guò)程顯著延長(zhǎng)，并且引發(fā)微觀主體預(yù)期的不穩(wěn)定性，最終導(dǎo)致投資意愿減弱。三是當(dāng)前美國(guó)政府沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)迫使其考慮推進(jìn)加稅計(jì)劃。如果加稅計(jì)劃成功落地，拜登政府試圖通過(guò)刺激基建投資來(lái)激發(fā)投資活力的計(jì)劃將大打折扣?；谏鲜龇治?，基準(zhǔn)情形下美國(guó)2021—2026年的資本積累平均增速預(yù)計(jì)將比2007—2019年稍有提高，位于2.3%—3%的區(qū)間，但是仍然明顯低于1987—2006年的平均增速(3.9%)。

不僅如此，危機(jī)之后美國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期存在負(fù)的潛在增速缺口，從而進(jìn)一步佐證了美國(guó)近年來(lái)的低迷增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。陳彥斌和陳偉澤

指出，潛在增速的趨勢(shì)應(yīng)該由經(jīng)濟(jì)體相對(duì)穩(wěn)定的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)因素所決定，并且當(dāng)這些經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)處于最優(yōu)狀態(tài)時(shí)，潛在增速處于合理水平。如果潛在增速在一定時(shí)期內(nèi)出現(xiàn)了大幅度波動(dòng)，則意味著“潛在增速的實(shí)際增速”較大程度上偏離了“潛在增速的合理增速”，即出現(xiàn)“潛在增速缺口”。根據(jù)陳彥斌和陳偉澤

的測(cè)算，美國(guó)的潛在增速缺口在危機(jī)爆發(fā)之前十年間(1997—2006年)的平均值為0.1%，而危機(jī)爆發(fā)之后十年間(2007—2016年)的平均值為-0.1%，可見(jiàn)危機(jī)之后美國(guó)潛在增速的實(shí)際增速明顯偏離了其合理增速，這也意味著當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)處于低迷狀態(tài)，并且未來(lái)一段時(shí)期在疫情等不利因素沖擊下將繼續(xù)處于低迷增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

三、美國(guó)通貨膨脹走勢(shì)分析與研判

雖然2021年以來(lái)美國(guó)的通貨膨脹壓力有所上升，但是這主要來(lái)自疫情得到控制之后的基數(shù)效應(yīng)、生產(chǎn)供應(yīng)恢復(fù)滯后等暫時(shí)性因素的影響。要想更準(zhǔn)確地把握通貨膨脹的中長(zhǎng)期走勢(shì)，需要從總需求、總供給和貨幣政策等角度加以深入分析。

(一)總需求因素對(duì)通貨膨脹的影響

綜合前文三個(gè)部分的研究結(jié)論，筆者認(rèn)為，魯比尼的論述指明了美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的一些重要風(fēng)險(xiǎn)因素，但過(guò)于悲觀和激進(jìn)，未來(lái)美國(guó)發(fā)生“滯脹性債務(wù)危機(jī)”的可能性不大，更有可能出現(xiàn)的是“經(jīng)濟(jì)低迷增長(zhǎng)+溫和通貨膨脹+債務(wù)緩升”的亞健康格局。主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

第一，當(dāng)前美國(guó)居民收入增長(zhǎng)主要由臨時(shí)性的政府補(bǔ)貼而非勞動(dòng)報(bào)酬增加所驅(qū)動(dòng)，可持續(xù)性較弱。美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)個(gè)人平均收入同比增速在2020年第二季度大幅飆升至10%以上，2021年第一季度再次飆升至15%以上，但是從剔除財(cái)政補(bǔ)貼后的亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)薪資增長(zhǎng)指數(shù)來(lái)看，目前美國(guó)居民工資收入增速約為3%，低于疫情暴發(fā)前的水平。根據(jù)永久收入假說(shuō)，居民消費(fèi)主要受永久收入的影響，與暫時(shí)性收入的關(guān)系不大，因而更應(yīng)關(guān)注長(zhǎng)期收入對(duì)居民消費(fèi)的影響?？紤]到當(dāng)前美國(guó)居民永久收入增長(zhǎng)乏力，居民消費(fèi)難以出現(xiàn)持續(xù)向好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

研究發(fā)現(xiàn)，快代謝組的氯吡格雷使用率顯著高于替格瑞洛。雖然快代謝型患者可常規(guī)服用氯吡格雷，但仍有2例患者改用了替格瑞洛。經(jīng)隨訪了解到，這些患者在醫(yī)生處知曉了氯吡格雷與替格瑞洛的療效對(duì)比后，在經(jīng)濟(jì)允許的情況下，主動(dòng)改用替格瑞洛。而慢代謝組則顯著低于替格瑞洛，中代謝組與替格瑞洛使用率相當(dāng)。

第二，新冠病毒變異趨于常態(tài)化并且有與人類長(zhǎng)期共存的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致美國(guó)居民和企業(yè)的消費(fèi)和投資決策相對(duì)保守。新冠病毒德?tīng)査兎N在全球迅速蔓延，美國(guó)疫情持續(xù)反復(fù)，這直接導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)回歸正常化的過(guò)程顯著延長(zhǎng)，并引發(fā)微觀主體預(yù)期的不穩(wěn)定性。一是在疫情多次反復(fù)之下，居民預(yù)防性儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)增強(qiáng)，消費(fèi)需求很難回歸疫情前的增速水平，而且可能陷入長(zhǎng)期低迷的狀態(tài)。二是疫情對(duì)中低收入群體的打擊更大，并且疫情恢復(fù)期的K型復(fù)蘇

態(tài)勢(shì)明顯，低薪崗位和非裔等弱勢(shì)群體的就業(yè)形勢(shì)較為嚴(yán)峻，不利于全社會(huì)消費(fèi)增長(zhǎng)。三是諸多重要行業(yè)尤其是服務(wù)業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)經(jīng)常受到疫情反復(fù)的干擾甚至被迫中斷，使得企業(yè)難以作出長(zhǎng)期性投資決策，從而對(duì)全社會(huì)投資造成拖累。

腦缺血炎癥反應(yīng)在缺血性腦損傷病理過(guò)程中起重要作用。在急性期，腦組織缺血缺氧促使炎癥細(xì)胞激活及小分子炎癥介質(zhì)如炎癥細(xì)胞因子和半胱氨酰白三烯（cysteinyl leukotrienes，CysLT）上調(diào)，導(dǎo)致急性神經(jīng)炎癥和神經(jīng)元損傷；在亞急性和慢性期，腦缺血炎癥導(dǎo)致腦組織膠質(zhì)細(xì)胞增生、神經(jīng)元凋亡和腦組織萎縮等。這些過(guò)程均伴有神經(jīng)功能的損傷。

在地震剖面上，因工區(qū)緊鄰物源，扇三角洲平原亞相主要沉積塊狀為礫巖，巖性變化弱，呈均質(zhì)化，因此，地震阻抗差異弱并以弱反射為特征。而前緣亞相在湖退體系域中以S型前積以及斜交型前積為特征，在湖侵體系域中呈現(xiàn)為連續(xù)的強(qiáng)振幅反射。

平煤一礦三水平下延戊一上山采區(qū)回風(fēng)上山是確保北山風(fēng)井與三水平貫通的1條重要回風(fēng)巷道，強(qiáng)力錨注支護(hù)試驗(yàn)段位置如圖1所示，巷道埋深超過(guò)1 000 m，最大水平主應(yīng)力達(dá)到36 MPa以上，戊組煤位于巷道底板位置，距巷道底板最近處為20.33 m。圍巖強(qiáng)度低，以灰色、灰綠色砂質(zhì)泥巖為主，其次為灰白色，灰色及灰綠色細(xì)粒砂巖，鈣質(zhì)膠結(jié)，中、厚層狀，具斜層理及交錯(cuò)層理。巷道所處層位無(wú)大型地質(zhì)構(gòu)造，只存在個(gè)別小型節(jié)理，巷道附近40 m范圍內(nèi)無(wú)跨巷情況，即無(wú)采動(dòng)影響。

第三，拜登新政對(duì)美國(guó)總需求的提振作用較為有限。盡管拜登政府致力于構(gòu)建大政府，但美國(guó)仍然是以私人消費(fèi)為主的經(jīng)濟(jì)體。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)私人消費(fèi)占GDP的比重高達(dá)70%左右，私人投資(非住宅)與政府支出占GDP比重分別約為13%和17%。國(guó)會(huì)兩黨最容易達(dá)成共識(shí)的傳統(tǒng)基建投資占GDP的比重更低(僅為3%左右)，因此，拜登新政難以成為拉動(dòng)美國(guó)總需求的主導(dǎo)力量。

雙主動(dòng)脈弓畸形是最常見(jiàn)的血管環(huán)形式，主動(dòng)脈弓在氣管處分為左右兩支主動(dòng)脈弓，對(duì)食管及氣管形成包繞，從而對(duì)食管及氣管造成壓迫，導(dǎo)致吞咽困難、呼吸困難等，影響胎兒的正常發(fā)育[1-2]。超聲檢查是進(jìn)行產(chǎn)前排畸的重要手段，隨著超聲技術(shù)的發(fā)展，超聲血流顯像技術(shù)在胎兒雙主動(dòng)脈弓畸形產(chǎn)前診斷中具有較高的應(yīng)用價(jià)值[3]。超聲高清血流顯像是較新型的血流顯像技術(shù)[4]，為探討其在雙主動(dòng)脈弓畸形中的診斷價(jià)值，本研究在成都市婦女兒童中心醫(yī)院進(jìn)行產(chǎn)前排畸檢查的孕婦中應(yīng)用超聲高清血流顯像檢查，并以常規(guī)彩色多普勒血流顯像檢查結(jié)果為對(duì)照，分析超聲高清血流量顯像在胎兒雙主動(dòng)脈弓畸形中的診斷價(jià)值?，F(xiàn)將研究結(jié)果報(bào)道如下。

(二)總供給因素對(duì)通貨膨脹的影響

總供給方面，通常需要重點(diǎn)分析勞動(dòng)力等生產(chǎn)成本以及技術(shù)進(jìn)步等因素對(duì)供給能力的影響，進(jìn)而探析總供給因素對(duì)通貨膨脹的影響。2022—2026年美國(guó)的勞動(dòng)力等生產(chǎn)成本不會(huì)出現(xiàn)大幅上漲、技術(shù)進(jìn)步還將進(jìn)一步提升生產(chǎn)能力，因此，總供給因素不易引發(fā)顯著的通貨膨脹壓力。主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

第一，人口老齡化帶來(lái)的美國(guó)勞動(dòng)力成本上升已經(jīng)處于峰值階段，未來(lái)難以出現(xiàn)超預(yù)期的勞動(dòng)力成本上漲壓力。經(jīng)驗(yàn)研究顯示，人口老齡化會(huì)減少?gòu)氖律a(chǎn)活動(dòng)的人口、提高勞動(dòng)力成本，進(jìn)而帶來(lái)通貨膨脹壓力。美國(guó)的人口老齡化在2010—2020年處于最快速演進(jìn)階段，未來(lái)老齡化的速度并不會(huì)明顯加快。根據(jù)《聯(lián)合國(guó)世界人口展望2019》的數(shù)據(jù)可以計(jì)算得到，2006—2010年、2011—2015年、2016—2020年美國(guó)老齡化率的五年漲幅分別為0.7個(gè)、1.7個(gè)和2.0個(gè)百分點(diǎn)，漲幅快速擴(kuò)大。2021—2025年，預(yù)計(jì)美國(guó)老齡化率漲幅將繼續(xù)處于2.0個(gè)百分點(diǎn)的高位，隨后漲幅快速回落，在2026—2030年、2031—2035年、2036—2040年和2041—2045年的漲幅將分別降至1.6個(gè)、0.9個(gè)、0.4個(gè)和0.3個(gè)百分點(diǎn)。由此可見(jiàn)，人口老齡化帶來(lái)的美國(guó)勞動(dòng)力成本上升已經(jīng)處于峰值階段，未來(lái)不會(huì)出現(xiàn)勞動(dòng)力成本快速上漲的局面。

第二，去全球化可能重構(gòu)全球供應(yīng)鏈，但不一定會(huì)對(duì)美國(guó)供應(yīng)鏈帶來(lái)顯著壓力，由此帶來(lái)的生產(chǎn)成本漲幅也將是有限的。未來(lái)中美博弈背景下，以提高效率、降低成本為核心的經(jīng)濟(jì)邏輯可能讓位于大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)的政治邏輯，但是對(duì)供應(yīng)鏈的成本沖擊可能不大。主要原因在于：一是通貨膨脹問(wèn)題本身也是政治問(wèn)題，去全球化一旦給美國(guó)帶來(lái)顯著的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)將轉(zhuǎn)化博弈形式。近期美國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)耶倫已經(jīng)表達(dá)了中美貿(mào)易協(xié)議會(huì)傷害美國(guó)消費(fèi)者的擔(dān)憂。二是全球供應(yīng)鏈重構(gòu)的本質(zhì)在于國(guó)際經(jīng)貿(mào)合作的轉(zhuǎn)移而非減少，中美合作的減少可能會(huì)由其他國(guó)家彌補(bǔ)，不一定意味著美國(guó)生產(chǎn)成本的抬升。例如，泰國(guó)、越南等東南亞國(guó)家都可能在一定程度上承接中國(guó)以往的角色。

與其他星座一樣，人馬座這片黑暗天區(qū)中同樣散布著點(diǎn)點(diǎn)繁星，只是它們普遍沒(méi)有那么亮，顯得灰蒙蒙的。在那里，一顆名為S2（有時(shí)也稱S-02）的小恒星正在永恒的邊緣巡航。每16年，S2就會(huì)穿越一個(gè)神秘黑暗天體的勢(shì)力范圍，后者大概有400萬(wàn)個(gè)太陽(yáng)那么重，正正好好占據(jù)著銀河系的中心位置。

第三，人工智能等新技術(shù)孕育著勞動(dòng)生產(chǎn)率進(jìn)一步提升的可能，這會(huì)提高美國(guó)的生產(chǎn)和供給能力，并在一定程度上弱化成本上升帶來(lái)的通貨膨脹壓力。雖然新的科技革命尚未形成，TFP增速短時(shí)期內(nèi)無(wú)法達(dá)到“大緩和”時(shí)期的較高水平，但是以大數(shù)據(jù)和人工智能為代表的新科技已經(jīng)初現(xiàn)端倪，對(duì)于供給端的改善大有裨益。一方面，人工智能等新技術(shù)的發(fā)展將會(huì)提高美國(guó)的生產(chǎn)能力；另一方面，人工智能等新技術(shù)的發(fā)展亦將會(huì)提高生產(chǎn)的自動(dòng)化程度，降低經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)勞動(dòng)力的需求，從而減輕老齡化所帶來(lái)的勞動(dòng)力成本上漲壓力。

(三)貨幣政策對(duì)通貨膨脹的影響

美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的重要目標(biāo)之一就是控制通貨膨脹，因此，準(zhǔn)確了解貨幣政策調(diào)控框架對(duì)通貨膨脹的治理態(tài)度對(duì)于把握美國(guó)通貨膨脹走勢(shì)至關(guān)重要。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策框架在2020年8月進(jìn)行了一次重大改變：引入平均通貨膨脹目標(biāo)制，并且更加重視保持充分就業(yè)的重要性。部分研究者認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)擱置了過(guò)去三十多年通過(guò)提前加息來(lái)抵御通貨膨脹走高的“先發(fā)制人”做法，對(duì)通貨膨脹的容忍度顯著提升，因而未來(lái)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)趨于升高。但是筆者認(rèn)為，從美聯(lián)儲(chǔ)百年歷史來(lái)看，本次貨幣政策框架調(diào)整的目標(biāo)主要是有針對(duì)性地解決實(shí)際通貨膨脹水平長(zhǎng)期低于目標(biāo)值的問(wèn)題，而并非實(shí)質(zhì)性地提升對(duì)通貨膨脹的容忍度。主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

第一，20世紀(jì)70—80年代的“大通脹”已經(jīng)讓美國(guó)的政策界和學(xué)術(shù)界深刻體會(huì)到治理高通貨膨脹的巨大代價(jià)和穩(wěn)定物價(jià)的重要意義，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)再次犯類似錯(cuò)誤的概率較小。事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)在2021年6月提高了利率走廊(雖不是傳統(tǒng)意義上的加息，但確實(shí)提高了實(shí)際聯(lián)邦基金利率水平)，這說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)并沒(méi)有忽視潛在的流動(dòng)性過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)。

第二，美聯(lián)儲(chǔ)改變貨幣政策框架是因?yàn)槊绹?guó)的實(shí)際通貨膨脹率長(zhǎng)期低于目標(biāo)值，此舉只是為了對(duì)過(guò)去糾偏，而并不意味著矯枉過(guò)正。2012年1月美聯(lián)儲(chǔ)正式將通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定為2%，然而2012—2020年間只有14個(gè)月實(shí)際通貨膨脹率超過(guò)2%，絕大部分時(shí)期美國(guó)的通貨膨脹率都顯著低于2%。在此情形下，市場(chǎng)開(kāi)始懷疑美聯(lián)儲(chǔ)缺乏將通貨膨脹穩(wěn)定至目標(biāo)值的能力。美聯(lián)儲(chǔ)此次改變貨幣政策框架的重要目的就是重新恢復(fù)控制通貨膨脹方面的信譽(yù)。但是，美聯(lián)儲(chǔ)的新貨幣政策框架明確指出，在通貨膨脹持續(xù)一段時(shí)間低于2%之后，貨幣政策的目標(biāo)將可能是在下一段時(shí)期內(nèi)使通貨膨脹率適度高于2%。可見(jiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)僅允許通貨膨脹率在一段特定時(shí)期內(nèi)小幅高于2%，中長(zhǎng)期內(nèi)仍然要將通貨膨脹平均值控制在2%的目標(biāo)值附近。

(四)美國(guó)的整體通貨膨脹壓力不大，但是面臨持續(xù)的資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)

上述三方面的定性分析結(jié)果表明，當(dāng)前及2022—2026年美國(guó)不會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重的通貨膨脹壓力。為了更好地把握美國(guó)的通貨膨脹走勢(shì)，本文借鑒陳彥斌等

的做法，使用預(yù)測(cè)能力較好的長(zhǎng)短期記憶神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)(Long Short Term Memory，LSTM)模型

對(duì)美國(guó)的通貨膨脹率進(jìn)行了預(yù)測(cè)。

預(yù)測(cè)結(jié)果表明，未來(lái)五年(2022—2026年)美國(guó)CPI與核心CPI的均值為2.1%左右，與2009—2014年的均值以及2015—2020年的均值相比高出了0.5個(gè)百分點(diǎn)左右。這與上述定性分析的結(jié)論較為一致，筆者據(jù)此認(rèn)為，未來(lái)美國(guó)很難出現(xiàn)高通貨膨脹局面，大概率將出現(xiàn)溫和通貨膨脹壓力。

雖然通貨膨脹壓力不大，但是美國(guó)正在面臨持續(xù)的資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)。次貸危機(jī)之前，美國(guó)的房?jī)r(jià)曾經(jīng)歷過(guò)大幅上漲，房?jī)r(jià)指數(shù)從2000年1月的100.6升高到2006年底的184.1，并呈現(xiàn)出明顯的泡沫化特征。次貸危機(jī)的爆發(fā)擠出了房地產(chǎn)市場(chǎng)的部分泡沫，導(dǎo)致美國(guó)房?jī)r(jià)大幅下跌，截至2012年2月，美國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)下降到136.5的相對(duì)低位。但是，此后美國(guó)的房?jī)r(jià)指數(shù)再次步入上升通道，截至2021年8月，美國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)已經(jīng)升至267.1，比危機(jī)之前的峰值高出了近一半。類似地，美國(guó)的股價(jià)同樣呈現(xiàn)出泡沫化風(fēng)險(xiǎn)，在危機(jī)期間經(jīng)過(guò)短暫下滑調(diào)整之后便步入了持續(xù)上升通道，截至2021年8月，美國(guó)標(biāo)普500股價(jià)指數(shù)已經(jīng)突破4 500點(diǎn)，而危機(jī)之前的峰值僅略高于1 500點(diǎn)，當(dāng)前股價(jià)指數(shù)已經(jīng)相當(dāng)于危機(jī)之前峰值的3倍之多。盡管資產(chǎn)價(jià)格的大幅上漲在一定程度上來(lái)源于低利率與企業(yè)盈利改善等基本面的支撐，但其中蘊(yùn)含的資產(chǎn)泡沫部分是不容忽視的。需要特別強(qiáng)調(diào)的是，危機(jī)之前的2000—2006年美國(guó)平均經(jīng)濟(jì)增速為2.8%，但是危機(jī)之后的2007—2020年美國(guó)平均經(jīng)濟(jì)增速僅為1.3%，在經(jīng)濟(jì)增速明顯放緩的情形下，股價(jià)和房?jī)r(jià)卻逆勢(shì)而上，催生了衰退式資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)

。

（2）重當(dāng)前輕發(fā)展。產(chǎn)品質(zhì)量大數(shù)據(jù)需要對(duì)產(chǎn)品全生命周期各離散環(huán)節(jié)的信息進(jìn)行全面采集。我國(guó)對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量信息的采集主要集中于產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和生產(chǎn)過(guò)程，特別是成品的標(biāo)準(zhǔn)符合性信息。近年來(lái)，售后服務(wù)信息也成為企業(yè)信息采集的重點(diǎn)，但物料采購(gòu)環(huán)節(jié)和進(jìn)貨環(huán)節(jié)的信息仍較為匱乏。同時(shí)，各地、各部門(mén)、各行業(yè)都在采集信息、發(fā)布信息，而這些數(shù)據(jù)都是從某一主體自身當(dāng)前需要出發(fā)進(jìn)行采集、發(fā)布的，缺乏系統(tǒng)化、前瞻性設(shè)計(jì)，相對(duì)于企業(yè)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要的整體數(shù)據(jù)而言，往往呈現(xiàn)碎片化特征。企業(yè)、特別是大多數(shù)中小微企業(yè)，其不熟悉產(chǎn)品質(zhì)量大數(shù)據(jù)的應(yīng)用場(chǎng)景，質(zhì)量基礎(chǔ)設(shè)施和信息化建設(shè)薄弱，故數(shù)據(jù)的碎片化特征更為明顯。

四、美國(guó)各部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析與研判

本文將分析美國(guó)非金融部門(mén)(包括政府部門(mén)、非金融企業(yè)部門(mén)、居民部門(mén))和金融部門(mén)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而全面把握美國(guó)各部門(mén)當(dāng)前債務(wù)狀況以及未來(lái)走勢(shì)，并且嘗試找到主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

(一)非金融部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

政府部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析。在次貸危機(jī)之前，美國(guó)政府部門(mén)的債務(wù)水平和債務(wù)率相對(duì)而言并不高。由國(guó)際清算銀行(BIS)測(cè)算的美國(guó)各部門(mén)債務(wù)率可知，截至2006年末，美國(guó)政府部門(mén)債務(wù)率為59.0%，這不僅顯著低于1947年末94.6%的相對(duì)高位(BIS數(shù)據(jù)最早可追溯到1947年)，而且低于1991—1998年的平均水平(65.7%)。次貸危機(jī)之后，為了幫助經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美國(guó)出臺(tái)了多輪財(cái)政刺激計(jì)劃，導(dǎo)致政府部門(mén)債務(wù)率明顯攀升，2008年突破70%，2009年突破80%，2010年突破90%，2012—2013年更是突破了100%，此后的2013—2019年，美國(guó)政府部門(mén)債務(wù)率穩(wěn)定在100%左右。但是，2020年疫情暴發(fā)之后，美國(guó)政府部門(mén)債務(wù)率快速飆升，到2020年末已經(jīng)達(dá)到132%的歷史最高位，這是1947年BIS有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來(lái)七十多年間的最高水平。短短一年時(shí)間，美國(guó)政府部門(mén)債務(wù)率提高了多達(dá)29.1個(gè)百分點(diǎn)，這根源于美國(guó)政府為應(yīng)對(duì)疫情而推出的大規(guī)模刺激計(jì)劃。

非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析。美國(guó)非金融企業(yè)債務(wù)率呈現(xiàn)出持續(xù)上升的態(tài)勢(shì)，只是在個(gè)別時(shí)間段曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)下降趨勢(shì)。次貸危機(jī)之前，美國(guó)非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)率曾出現(xiàn)明顯上漲，從2005年初的61.8%升高到了2006年底的64.9%和2007年底的69.9%。次貸危機(jī)之后，長(zhǎng)期寬松的貨幣政策所產(chǎn)生的良好貨幣金融條件為企業(yè)舉債提供了適宜環(huán)境，尤其是低資質(zhì)企業(yè)可以大規(guī)模舉債。2012年之后，美國(guó)的非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)率邁入新一輪持續(xù)上漲周期。2012年第一季度美國(guó)非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)率為65.8%，到2019年末已經(jīng)升至75.8%，漲幅達(dá)到10個(gè)百分點(diǎn)。疫情沖擊之下，美國(guó)的非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)率進(jìn)一步攀升，到2020年末已經(jīng)達(dá)到84.6%的歷史峰值，一年之內(nèi)漲幅達(dá)到8.8個(gè)百分點(diǎn)。值得注意的是，2020年美國(guó)垃圾債發(fā)行量達(dá)到4 320億美元，較往年高點(diǎn)多出近1 000億美元。2021年第一季度美國(guó)垃圾債發(fā)行量達(dá)1 396億美元，超過(guò)了2020年第二季度所創(chuàng)的1 390億美元的紀(jì)錄高點(diǎn)。由此可見(jiàn)，低資質(zhì)企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)日趨嚴(yán)峻，已經(jīng)成為美國(guó)經(jīng)濟(jì)新的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

當(dāng)前，拜登政府的《無(wú)盡前沿法案》和“美國(guó)家庭計(jì)劃”雖然致力于強(qiáng)化美國(guó)在技術(shù)進(jìn)步方面的國(guó)際優(yōu)勢(shì)，但目前尚停留在立法和計(jì)劃階段，實(shí)際效果仍需觀察。美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家戈登

在其權(quán)威著作《美國(guó)增長(zhǎng)的起落》中預(yù)測(cè)，未來(lái)25年美國(guó)TFP將保持類似于2004—2015年的緩慢增速，而不是1994—2004年的較快增速，更是要顯著慢于1920—1970年的增速?；谏鲜龇治?，基準(zhǔn)情形下美國(guó)2021—2026年的TFP年均增速預(yù)計(jì)將處于0.3%—0.6%的區(qū)間，與危機(jī)之后2007—2019年的水平較為接近。

居民部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析。次貸危機(jī)之前是美國(guó)居民部門(mén)債務(wù)水平增長(zhǎng)最快、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最高的時(shí)期。2000年初，美國(guó)居民部門(mén)債務(wù)率尚且處于69%左右，但是三年之后的2003年則已經(jīng)達(dá)到84.7%。次貸危機(jī)爆發(fā)期間則達(dá)到了98%以上的歷史高位。次貸危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)居民部門(mén)進(jìn)入了快速去杠桿時(shí)期。到2019年末已經(jīng)下降到74.5%左右，并且在2019年第一季度至2020年第一季度一直維持在74.4%—74.6%的低位，這相當(dāng)于恢復(fù)到了2001年底至2002年初的水平。2020年以來(lái)疫情的暴發(fā)使得居民部門(mén)債務(wù)率再次提升，但是到2020年第四季度末美國(guó)居民部門(mén)債務(wù)率也只是提升到了79.5%，低于2003年之前的水平。而且相比疫情之前的2019年末，美國(guó)居民部門(mén)債務(wù)率漲幅只有4.9個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)低于政府部門(mén)債務(wù)率和非金融企業(yè)部門(mén)的漲幅(分別為29.1個(gè)和8.8個(gè)百分點(diǎn))。

第二，就通貨膨脹而言，美國(guó)更有可能發(fā)生的是溫和通貨膨脹而非高通貨膨脹或惡性通貨膨脹。美國(guó)的消費(fèi)和投資需求并不強(qiáng)勁、勞動(dòng)力等生產(chǎn)成本不會(huì)出現(xiàn)大幅上漲，再加上貨幣政策治理通貨膨脹的框架并沒(méi)有發(fā)生實(shí)質(zhì)性變動(dòng)，因而美國(guó)不會(huì)出現(xiàn)顯著的通貨膨脹壓力。根據(jù)筆者的測(cè)算，2022—2026年美國(guó)的通貨膨脹率將略高于2%，大概率將處于溫和通貨膨脹狀態(tài)。需要說(shuō)明的是，雖然整體通貨膨脹壓力不大，但是美國(guó)的股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)近年來(lái)所呈現(xiàn)出的新一輪資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注和警惕。

(二)金融部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

2008年國(guó)際金融危機(jī)留給我們的最重要啟示之一，就是當(dāng)金融體系存在嚴(yán)重的高杠桿和期限錯(cuò)配時(shí)，局部危機(jī)就可能以超預(yù)期的方式引發(fā)金融體系的系統(tǒng)性崩潰。這是因?yàn)?，在金融機(jī)構(gòu)債務(wù)率較高并且對(duì)短期批發(fā)性融資高度依賴的環(huán)境下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)或金融部門(mén)的局部風(fēng)險(xiǎn)很容易演變成金融市場(chǎng)短期融資被凍結(jié)的局面，大量金融機(jī)構(gòu)將遭遇流動(dòng)性危機(jī)，進(jìn)而引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

不過(guò)，當(dāng)前美國(guó)金融部門(mén)處于相對(duì)安全的狀態(tài)。美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前美國(guó)銀行體系的資本充足率(Common Equity Tier 1 Ratio)基本維持在10%—12%的水平，遠(yuǎn)高于次貸危機(jī)時(shí)期4%—8%的水平，非金融部門(mén)(如經(jīng)紀(jì)—交易商)的債務(wù)率也遠(yuǎn)比金融危機(jī)時(shí)期要低，并且金融機(jī)構(gòu)對(duì)于短期批發(fā)性融資的依賴度明顯更低。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)有更充足的工具和經(jīng)驗(yàn)應(yīng)對(duì)危機(jī)，這使得美國(guó)金融部門(mén)的穩(wěn)健性高于非金融部門(mén)。在經(jīng)歷了次貸危機(jī)和2020年疫情沖擊后，美聯(lián)儲(chǔ)的角色已經(jīng)超出了傳統(tǒng)意義上為銀行提供流動(dòng)性的最后貸款人角色，并擴(kuò)展到了維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定的最后做市商角色。美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)積累了在特殊時(shí)期支持企業(yè)信用的豐富經(jīng)驗(yàn)，防范債務(wù)危機(jī)的能力明顯提高。即使實(shí)體經(jīng)濟(jì)的某個(gè)領(lǐng)域出現(xiàn)債務(wù)違約，金融部門(mén)也不會(huì)像次貸危機(jī)時(shí)期一樣扮演將風(fēng)險(xiǎn)迅速傳染和放大的角色，而是能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)限定在有效的范圍內(nèi)并減緩風(fēng)險(xiǎn)傳染的速度。

五、美國(guó)不會(huì)陷入“滯脹性債務(wù)危機(jī)”而是將處于“經(jīng)濟(jì)低迷增長(zhǎng)+溫和通貨膨脹+債務(wù)緩升”的亞健康格局

具體地，如技術(shù)資料類中，新增探明儲(chǔ)量規(guī)范的資料包括6圖10表1報(bào)告。其中6圖是指含油氣面積圖、有效厚度等值線圖、油藏剖面圖、地震剖面圖、五年規(guī)劃方案圖、測(cè)井曲線數(shù)圖；10表包括分析化驗(yàn)數(shù)據(jù)表、取心資料統(tǒng)計(jì)表、儲(chǔ)層物性數(shù)據(jù)表、試油成果表、試采表、井斜數(shù)據(jù)表、儲(chǔ)層測(cè)井解釋及有效厚度成果表、新增探明儲(chǔ)量計(jì)算表、五年規(guī)劃方案指標(biāo)表、投產(chǎn)井的開(kāi)發(fā)數(shù)據(jù)表；1報(bào)告是指正式儲(chǔ)量報(bào)告。

關(guān)于魯比尼所提出的“滯脹性債務(wù)危機(jī)”觀點(diǎn)，其核心邏輯是：寬松的經(jīng)濟(jì)政策加上不利的供給沖擊將導(dǎo)致通貨膨脹高企、經(jīng)濟(jì)停滯和高債務(wù)率(包括公共部門(mén)和私人部門(mén))共存的局面；美聯(lián)儲(chǔ)將被迫收緊貨幣政策，進(jìn)而觸發(fā)資產(chǎn)價(jià)格下跌(金融資產(chǎn)泡沫破裂)、經(jīng)濟(jì)主體債務(wù)付息成本上升和經(jīng)濟(jì)衰退；來(lái)自資產(chǎn)端、負(fù)債端和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面的多重?cái)D壓導(dǎo)致“滯脹性債務(wù)危機(jī)”。在核心邏輯之外，魯比尼完整的分析框架還包括高債務(wù)對(duì)信用利差的影響、高通貨膨脹對(duì)債券市場(chǎng)期限溢價(jià)的影響等，其核心邏輯框架如圖1所示。全面分析了美國(guó)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面的走勢(shì)之后，本文接下來(lái)就可以回答美國(guó)究竟是否會(huì)陷入“滯脹性債務(wù)危機(jī)”這一重要問(wèn)題。

總需求方面，通常需要重點(diǎn)關(guān)注消費(fèi)、投資和凈出口三大需求對(duì)通貨膨脹的影響。對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，需要關(guān)注的核心因素是消費(fèi)需求和投資需求。當(dāng)前以及未來(lái)五年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)總需求并不強(qiáng)勁，難以帶來(lái)顯著的通貨膨脹壓力。主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

第一，就經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而言，美國(guó)更有可能出現(xiàn)的是經(jīng)濟(jì)低迷而非長(zhǎng)期停滯。在疫情沖擊、老齡化加劇、新一輪科技革命尚未到來(lái)等因素的影響下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將處于低迷增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。2022—2026年美國(guó)潛在增速大概率將處于1.6%—2.4%的區(qū)間，即便因?yàn)橐咔榧觿〉炔焕麤_擊而跌入1.1%—1.6%的悲觀區(qū)間，也很難出現(xiàn)長(zhǎng)期停滯的局面。

綜合上述分析，筆者認(rèn)為，在美國(guó)非金融部門(mén)內(nèi)部，家庭部門(mén)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，政府部門(mén)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有所升高但是仍然可控，企業(yè)部門(mén)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。就家庭部門(mén)債務(wù)而言，當(dāng)前美國(guó)家庭部門(mén)債務(wù)率顯著低于次貸危機(jī)時(shí)期的歷史高位，而且沒(méi)有出現(xiàn)低信用資質(zhì)家庭部門(mén)大舉借貸的情況，因而家庭部門(mén)不易成為危機(jī)爆發(fā)的主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。就政府部門(mén)債務(wù)而言，當(dāng)前美國(guó)政府部門(mén)債務(wù)率持續(xù)攀升，已達(dá)歷史最高位，政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得警惕，尤其需要關(guān)注投資者信心的變化和國(guó)會(huì)兩黨角力的進(jìn)一步發(fā)展。不過(guò)，美國(guó)政府債務(wù)的上限仍然可以提高，再加上美國(guó)的國(guó)際地位和美元的國(guó)際地位，美國(guó)政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)整體可控。就非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)而言，美國(guó)非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在較明顯的薄弱點(diǎn)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。低資質(zhì)企業(yè)尤其是小企業(yè)利用寬松貨幣金融環(huán)境的機(jī)會(huì)窗口大規(guī)模舉債，垃圾債發(fā)行量大幅攀升。由于美聯(lián)儲(chǔ)等金融主管部門(mén)主要監(jiān)測(cè)的是大企業(yè)的數(shù)據(jù)，并不充分掌握大量小企業(yè)的情況，存在監(jiān)管盲區(qū)，而盲區(qū)往往可能蘊(yùn)藏著更嚴(yán)峻的風(fēng)險(xiǎn)。因此，美國(guó)非金融企業(yè)部門(mén)的債務(wù)穩(wěn)健性不高，尤其需要關(guān)注低資質(zhì)小企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

第三，就債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而言，美國(guó)更有可能發(fā)生債務(wù)緩慢增長(zhǎng)而非債務(wù)危機(jī)。次貸危機(jī)之后的十余年間，美國(guó)家庭部門(mén)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)明顯緩解，不過(guò)政府部門(mén)和企業(yè)部門(mén)債務(wù)仍在不斷攀升，從而使得美國(guó)的整體債務(wù)率處于緩慢上升的態(tài)勢(shì)。不過(guò)，在政府債務(wù)上限的約束之下，政府部門(mén)債務(wù)不會(huì)無(wú)限制膨脹，再加上次貸危機(jī)的余波仍未完全散去，居民部門(mén)債務(wù)短時(shí)間內(nèi)也不會(huì)大幅升高，這些因素決定了美國(guó)出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)的可能性較小。

六、傳統(tǒng)宏觀調(diào)控思路難以幫助美國(guó)經(jīng)濟(jì)擺脫亞健康局面

要想促進(jìn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)運(yùn)行，需要宏觀政策予以積極應(yīng)對(duì)。目前西方主流的宏觀調(diào)控框架是新凱恩斯主義短期調(diào)控框架，該框架注重使用貨幣政策和財(cái)政政策兩類短期穩(wěn)定政策平抑產(chǎn)出缺口和通貨膨脹缺口，從而消除短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，實(shí)現(xiàn)短期經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定目標(biāo)。此外，宏觀政策還要追求金融穩(wěn)定目標(biāo)，而且金融穩(wěn)定目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)在很大程度上依賴于宏觀審慎政策

。不過(guò)，筆者認(rèn)為，僅靠貨幣政策、財(cái)政政策和宏觀審慎政策等穩(wěn)定政策難以幫助美國(guó)擺脫“經(jīng)濟(jì)低迷增長(zhǎng)+溫和通貨膨脹+債務(wù)緩升”的亞健康格局。主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

(一)貨幣政策受到資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)的掣肘而難以發(fā)力促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

如前文所述，次貸危機(jī)之后，美國(guó)陷入經(jīng)濟(jì)增速放緩但是資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲的衰退式泡沫之中。這一特征在2020年體現(xiàn)得尤為明顯，疫情沖擊導(dǎo)致2020年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速跌至-3.4%，這一跌幅甚至超過(guò)了次貸危機(jī)期間最嚴(yán)重的2009年(-2.6%)。但是在此過(guò)程中，美國(guó)的股價(jià)和房?jī)r(jià)并沒(méi)有下跌，相反逆勢(shì)而上、雙雙走高，進(jìn)入2021年之后股價(jià)和房?jī)r(jià)的上漲態(tài)勢(shì)進(jìn)一步加劇。在此情形下，貨幣政策陷入兩難困境：如果貨幣政策發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)，那么將會(huì)進(jìn)一步加劇股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫化風(fēng)險(xiǎn)；如果貨幣政策收緊以防范資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)，那么將會(huì)進(jìn)一步加劇經(jīng)濟(jì)下行壓力。也正因如此，雖然2021年美國(guó)通貨膨脹率連續(xù)多個(gè)月份超過(guò)4%，但是貨幣政策仍然不敢貿(mào)然收緊，直到2021年11月3日美聯(lián)儲(chǔ)才決定減少每月的債券購(gòu)買量，但是仍然將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間維持在0%—0.25%不變，由此也進(jìn)一步體現(xiàn)出貨幣政策所面臨的困境。

(二)“貨幣政策+宏觀審慎政策”的雙支柱調(diào)控框架難以實(shí)現(xiàn)“雙穩(wěn)定”目標(biāo)

雖然近年來(lái)全球主要經(jīng)濟(jì)體普遍倡導(dǎo)構(gòu)建雙支柱調(diào)控框架，通過(guò)協(xié)調(diào)搭配貨幣政策與宏觀審慎政策來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與金融穩(wěn)定的“雙穩(wěn)定”目標(biāo)

，但是從美國(guó)的政策實(shí)踐來(lái)看，效果并不理想。宏觀審慎政策的不斷完善并沒(méi)有很好地防范資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)，在經(jīng)濟(jì)增速放緩的過(guò)程中，股價(jià)和房?jī)r(jià)表現(xiàn)出令人擔(dān)憂的上漲態(tài)勢(shì)，泡沫化風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越嚴(yán)峻。究其根源，美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，實(shí)體投資的回報(bào)率相對(duì)偏低，大量資金持續(xù)進(jìn)入虛擬經(jīng)濟(jì)以謀取高額回報(bào)。如果不改變實(shí)體經(jīng)濟(jì)低迷的局面，縱然宏觀審慎政策不斷加碼，也很難抑制投資性和投機(jī)性資金流向虛擬經(jīng)濟(jì)的動(dòng)機(jī)。在此情形下，貨幣政策不僅不敢貿(mào)然發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)，而且還要適度收緊以協(xié)助宏觀審慎政策防范資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)。由此，“貨幣政策+宏觀審慎政策”的雙支柱調(diào)控框架將難以實(shí)現(xiàn)“雙穩(wěn)定”目標(biāo)。

(三)財(cái)政政策面臨高債務(wù)負(fù)擔(dān)和體制機(jī)制性障礙，難以持續(xù)寬松以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

為了應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)以及2020年疫情的沖擊，近年來(lái)美國(guó)政府采取了多輪財(cái)政刺激政策，導(dǎo)致政府部門(mén)債務(wù)率不斷攀升，當(dāng)前已經(jīng)達(dá)到歷史新高。而且，美國(guó)政府已經(jīng)再次面臨債務(wù)上限的約束。在2021年9月27日，美國(guó)國(guó)會(huì)參議院就債務(wù)上限法案進(jìn)行投票，這項(xiàng)法案旨在暫停聯(lián)邦政府債務(wù)上限生效直至2022年12月，但是由于共和黨的反對(duì)，該法案未獲通過(guò)，這使得美國(guó)聯(lián)邦政府面臨債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。雖然從歷史來(lái)看，美國(guó)已經(jīng)數(shù)十次提高債務(wù)上限，預(yù)計(jì)未來(lái)仍然可能提高債務(wù)上限，但是最近十余年政府債務(wù)率持續(xù)大幅攀升所帶來(lái)的償債壓力將會(huì)導(dǎo)致美國(guó)政府部門(mén)擴(kuò)大財(cái)政政策規(guī)模的難度越來(lái)越大。事實(shí)上，當(dāng)前美國(guó)政府沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)已經(jīng)使其開(kāi)始考慮加稅計(jì)劃，如果加稅計(jì)劃成功落地，將會(huì)在一定程度上抵消財(cái)政支出擴(kuò)張對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激作用?？梢?jiàn)，美國(guó)財(cái)政政策已經(jīng)在很大程度上陷入了化解債務(wù)負(fù)擔(dān)與促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的艱難權(quán)衡取舍。

玉米品種合飼4號(hào)的選育及其不同密度下生物產(chǎn)量與光合特性研究………………………………………………………………… 張坤明，逯曉萍，薛春雷，董 婧，李俊偉，韓平安，張瑞霞，李美娜（1）

不僅如此，拜登政府的執(zhí)政能力有所不足，可能導(dǎo)致各項(xiàng)財(cái)政支出計(jì)劃的落地效果大打折扣。盡管拜登政府致力于提高政府在經(jīng)濟(jì)中的地位，擴(kuò)大政府支出、改善弱勢(shì)群體生活條件和完善社會(huì)福利，但其政治影響力與羅斯福、肯尼迪和約翰遜時(shí)代不可同日而語(yǔ)，其政策的落地情況尚存在很大疑問(wèn)。從拜登政府在推進(jìn)各項(xiàng)法案時(shí)的艱難就可見(jiàn)一斑，例如，2021年8月10日美國(guó)參議會(huì)通過(guò)的基建法案規(guī)模僅為5 500億美元，比《美國(guó)就業(yè)計(jì)劃》最初規(guī)劃的9 820億美元減少了多達(dá)44%。再如，2021年10月，由于拜登政府無(wú)法解決民主黨內(nèi)部的溫和派和激進(jìn)派就政府支出法案規(guī)模的分歧，導(dǎo)致拜登一攬子支出法案未能順利進(jìn)展，眾議院也推遲了基建法案投票，拜登政府的兩大核心法案均陷入僵局。

(四)要想破解美國(guó)經(jīng)濟(jì)所面臨的困境，需要采取宏觀政策“三策合一”的新調(diào)控思路

之所以僅依靠貨幣政策和財(cái)政政策等穩(wěn)定政策難以幫助美國(guó)經(jīng)濟(jì)擺脫“經(jīng)濟(jì)低迷增長(zhǎng)+溫和通貨膨脹+債務(wù)緩升”格局，是因?yàn)檫@一格局背后不止是短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)問(wèn)題，還包括實(shí)體經(jīng)濟(jì)空心化與過(guò)度金融化等結(jié)構(gòu)失衡問(wèn)題及其導(dǎo)致的實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力不足問(wèn)題。穩(wěn)定政策只能對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行短期逆周期調(diào)節(jié)，對(duì)于長(zhǎng)期增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)方面的問(wèn)題則難以奏效。

SVM類型選用c-svm，核函數(shù)采用徑向基函數(shù)（BRF），核函數(shù)中g(shù)ama參數(shù)-g設(shè)置為0.5；此時(shí)模型的性能主要取決于懲罰因子c。采用Gridsearch方法尋找最優(yōu)參數(shù)c。通過(guò)設(shè)置不同的懲罰因子進(jìn)行模型訓(xùn)練，然后用所得的模型對(duì)訓(xùn)練集和測(cè)試集進(jìn)行預(yù)測(cè)并計(jì)算其準(zhǔn)確率。結(jié)果如圖5所示，當(dāng)懲罰因子c=0.000 01e+6時(shí)，訓(xùn)練集的預(yù)測(cè)精度為99.25%，測(cè)試集預(yù)測(cè)精度為98.75%。

要想幫助美國(guó)擺脫“經(jīng)濟(jì)低迷增長(zhǎng)+溫和通貨膨脹+債務(wù)緩升”局面，不僅需要依靠貨幣政策和財(cái)政政策等穩(wěn)定政策應(yīng)對(duì)短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的沖擊，還需要增長(zhǎng)政策和結(jié)構(gòu)政策的協(xié)調(diào)配合。陳彥斌

提出的宏觀政策“三策合一”新理論框架為美國(guó)經(jīng)濟(jì)擺脫當(dāng)前的不利格局提供了新思路。一方面，通過(guò)增長(zhǎng)政策為實(shí)體經(jīng)濟(jì)注入增長(zhǎng)動(dòng)力，并且通過(guò)結(jié)構(gòu)政策扭轉(zhuǎn)虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的失衡局面，才能顯著提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)的吸引力，從根本上削弱資金流向股市和房地產(chǎn)的動(dòng)機(jī)，從而削弱資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險(xiǎn)對(duì)貨幣政策的掣肘，讓貨幣政策放心發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)?！柏泿耪?宏觀審慎政策”的雙支柱調(diào)控框架也就能夠更好地實(shí)現(xiàn)“雙穩(wěn)定”目標(biāo)。另一方面，通過(guò)結(jié)構(gòu)政策(尤其是結(jié)構(gòu)改革)打通宏觀政策實(shí)施過(guò)程中所面臨的體制性和制度性障礙，有助于美國(guó)宏觀政策及時(shí)迅速落地，從而提高政策傳導(dǎo)效率，進(jìn)一步加強(qiáng)宏觀政策對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)的支持力度。一旦經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)明顯改善，反過(guò)來(lái)也將有助于稀釋政府債務(wù)。綜上可知，采取穩(wěn)定政策、增長(zhǎng)政策和結(jié)構(gòu)政策“三策合一”的新調(diào)控思路有助于美國(guó)擺脫“經(jīng)濟(jì)低迷增長(zhǎng)+溫和通貨膨脹+債務(wù)緩升”的不利格局。

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