當(dāng)下房地產(chǎn)的破局點(diǎn)在哪里？

許小樂(lè)

當(dāng)下房地產(chǎn)陷入一個(gè)僵局——由于房企經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，有意愿的消費(fèi)者不敢買房；消費(fèi)者不買房，房企的資金條件以及手里的存貨價(jià)值得不到改善，銀行體系就不敢為房企提供信貸支持，房企償債也越來(lái)越難。盡管目前出事的房企主要是民企，但信用坍塌的影響是全行業(yè)的，市場(chǎng)起不來(lái)，國(guó)央企也難以獨(dú)善其身。如此下去，今年房地產(chǎn)投資很難保證正增長(zhǎng)，地方政府的財(cái)政收入會(huì)進(jìn)一步收縮。去年四季度房地產(chǎn)下行已經(jīng)對(duì)GDP增速下拉約0.5個(gè)百分點(diǎn)。

“推繩子”效應(yīng)

按照過(guò)去歷史周期經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)金融環(huán)境變得寬松時(shí)，市場(chǎng)就會(huì)有房?jī)r(jià)上漲預(yù)期，帶動(dòng)需求入市。從去年四季度開(kāi)始，銀行加大了對(duì)房貸的投放力度，市場(chǎng)端房貸利率和放款周期明顯下降。

但市場(chǎng)對(duì)政策的反饋平平。二手房市場(chǎng)對(duì)政策的敏感度高于新房，一季度二手房成交量有所修復(fù)但力度較弱，成交水平較去年四季度略有增長(zhǎng)，但同比降逾4成，絕對(duì)量也在近五年低位，僅高于2020年疫情期間水平。除了長(zhǎng)三角地區(qū)部分城市之外，大部分城市交易量仍然低迷，尤其是作為全國(guó)市場(chǎng)風(fēng)向標(biāo)的大灣區(qū)，深圳、東莞等城市二手房交易量不足2018-2019年正常時(shí)期的30%。鄭州政策出臺(tái)后，二手房市場(chǎng)成交量有一定恢復(fù)，但從店?yáng)|和門店經(jīng)紀(jì)人的感受看，明顯后勁不足。

沒(méi)有需求的支撐，二手房?jī)r(jià)格尚未完全走穩(wěn)，3月，50個(gè)大中城中超五成城市價(jià)格仍環(huán)比下跌，市場(chǎng)預(yù)期仍較弱，業(yè)主仍然以降價(jià)為主，客戶看房意愿不強(qiáng)。

相對(duì)于二手房，新房市場(chǎng)和土地市場(chǎng)的情況更弱。一季度全國(guó)重點(diǎn)62城商品住宅簽約面積同比下降41%，目前客戶仍主要擔(dān)心買新房交不了房。今年第一次土地集中出讓表現(xiàn)不佳，一季度全國(guó)招拍掛成交住宅用地同比下降約58%。其中一、二線城市分別下降79%和68%，福州、青島土拍低溫延續(xù)，成交的地塊中三分之二以上底價(jià)成交，福州有三分之一的地塊遭遇撤牌或流拍。

因此，當(dāng)下出現(xiàn)了一種局面，盡管市場(chǎng)上的信貸資金充裕，但消費(fèi)者不愿意舉債購(gòu)房。這是一種典型的“推繩子”的效應(yīng)。

相互鉗制的僵局

在這種形勢(shì)下，政策應(yīng)當(dāng)“讓子彈再飛一會(huì)兒”，還是有必要進(jìn)一步加碼？

我認(rèn)為，疫情的影響不應(yīng)當(dāng)視作外生變量，除了短期影響線下交易外，疫情對(duì)預(yù)期收入的影響不容小覷。在市場(chǎng)總體需求不振，引發(fā)房?jī)r(jià)、地價(jià)、預(yù)期不穩(wěn)的大環(huán)境下，一些風(fēng)險(xiǎn)苗頭漸漸顯露出來(lái)，如居民斷供、投資客拋售。

據(jù)我們調(diào)研，當(dāng)前部分城市業(yè)主急售房產(chǎn)的苗頭在提升。自2021年下半年以來(lái)，貴陽(yáng)、呼和浩特、銀川、中山及太原等城市新增掛牌房源中不滿兩年的房源占比呈現(xiàn)提升趨勢(shì)。一些北方二線城市新增掛牌房源中毛坯房占比也呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，如廊坊、銀川、沈陽(yáng)、鄭州及呼和浩特等；惠州、中山及南昌毛坯房占比均在25%以上。不滿兩年的房源交易稅費(fèi)成本比較高，比例上升意味著業(yè)主著急售出。在房?jī)r(jià)下跌的情況下，部分使用高杠桿的投資者著急出售房產(chǎn)，會(huì)對(duì)房?jī)r(jià)形成進(jìn)一步下行壓力。

房?jī)r(jià)下跌會(huì)引發(fā)居民斷供。2019年以來(lái)，燕郊地區(qū)就出現(xiàn)了一些斷供的情況。根據(jù)調(diào)研，斷供的人主要是有多套房的環(huán)京投資者，手里有多套房，月供較高，出租回報(bào)率低，還貸壓力很大。部分群體月供達(dá)2-3萬(wàn)，而房子月租金只有1800。一名被訪者表示，2017年房子總價(jià)153萬(wàn)，當(dāng)時(shí)貸款約100萬(wàn)，月供5300，去年房子貶值到80萬(wàn)左右；業(yè)主和銀行溝通，暫停半年的月供；半年過(guò)去后還是還不起月供，銀行答應(yīng)每月還3000。

多數(shù)北方二線城市房?jī)r(jià)下跌，容易步燕郊后塵。與2019年初相比，已經(jīng)有一定比例的小區(qū)房?jī)r(jià)出現(xiàn)兩成的虧損。如廊坊已經(jīng)有超60%的小區(qū)當(dāng)前房?jī)r(jià)較三年前下跌兩成，天津有24%的小區(qū)房?jī)r(jià)較3年前虧了兩成，太原、哈爾濱分別有22%、11%的小區(qū)虧了兩成。這些北方城市房地產(chǎn)發(fā)展基本面弱，市場(chǎng)預(yù)期持續(xù)走弱。

在市場(chǎng)起不來(lái)的情況下，房企的信用起不來(lái)，房企的收購(gòu)兼并不可能出現(xiàn)。盡管金融部門提出，收并購(gòu)貸款不計(jì)入三道紅線，但過(guò)去三個(gè)多月并沒(méi)有多少收并購(gòu)發(fā)生。從并購(gòu)方角度看，在當(dāng)前行情下，問(wèn)題房企的項(xiàng)目在減值，在公開(kāi)市場(chǎng)通過(guò)招拍掛拿地以及與城投公司進(jìn)行股權(quán)合作都是優(yōu)于收并購(gòu)的投資策略。并購(gòu)問(wèn)題企業(yè)不僅不能為其帶來(lái)多少現(xiàn)金流，甚至可能導(dǎo)致其在標(biāo)的項(xiàng)目上資不抵債。

在信用起不來(lái)的情況下，房企償債只能更為艱難。2022年1-2月房企境內(nèi)外發(fā)債856億元，同比下降59%，借新還舊的通道被堵塞。未來(lái)一兩年房企的償債壓力都比較大，3-4月房企到期債務(wù)均超千億，加上美元加息，房企償債愈發(fā)困難。

在市場(chǎng)好不起來(lái)的情況下，地方政府對(duì)房企債務(wù)違約的擔(dān)心沒(méi)有減少。據(jù)房企反映，房企預(yù)售資金監(jiān)管過(guò)緊的情況沒(méi)有明顯的改善。金融機(jī)構(gòu)對(duì)大部分民企的償付能力依舊感到擔(dān)憂，自然也不敢放出開(kāi)發(fā)貸。

市場(chǎng)陷入了相互鉗制的僵局，消費(fèi)者、金融機(jī)構(gòu)、地方政府在房企風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)下尋求自保，只能讓房企雪上加霜，這一結(jié)果注定是多輸?shù)?。如果政策不采取措施，市?chǎng)僵局不可能自己打開(kāi)。

把錯(cuò)綜復(fù)雜的局勢(shì)捋一遍會(huì)發(fā)現(xiàn)，根源在于市場(chǎng)的流通性受到阻滯。房地產(chǎn)的所有的信用都建立在房?jī)r(jià)上漲的基礎(chǔ)上，一旦市場(chǎng)停滯、房?jī)r(jià)下跌（哪怕不漲），都會(huì)讓原來(lái)那套模式終止。但在去年年中收縮信貸的強(qiáng)力干預(yù)下，市場(chǎng)流動(dòng)性戛然受阻，市場(chǎng)信用從收縮到突然坍塌。

讓需求流動(dòng)起來(lái)

解鈴還須系鈴人。要讓房企信用復(fù)蘇，靠加強(qiáng)監(jiān)管、靠收并購(gòu)只能是南轅北轍。

破局點(diǎn)在于，讓需求流動(dòng)起來(lái)，讓房企手里的存貨流動(dòng)起來(lái)，讓信貸資源能夠進(jìn)入市場(chǎng)。

政策擔(dān)心的點(diǎn)在于，如果實(shí)行強(qiáng)刺激，整體市場(chǎng)未必能起來(lái)，但大城市的房?jī)r(jià)大概率會(huì)重新起來(lái)。這就產(chǎn)生兩個(gè)問(wèn)題：1、要不要對(duì)大城市房?jī)r(jià)上漲更為包容？2、除了金融刺激之外，還有沒(méi)有其他方式可以讓需求入市？

對(duì)于第一個(gè)問(wèn)題，我們要回歸到調(diào)控的本質(zhì)，調(diào)控的根本目的是為了防風(fēng)險(xiǎn)，房?jī)r(jià)上漲和金融風(fēng)險(xiǎn)并不一致。如北京這樣的城市，購(gòu)房者交易杠桿極低，房?jī)r(jià)上漲主要是供給不足，房?jī)r(jià)上漲并不會(huì)導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)。在當(dāng)下，我們需要在少數(shù)城市房?jī)r(jià)上漲與整體市場(chǎng)低迷之間做出選擇。更何況，今天的市場(chǎng)需求的形勢(shì)，無(wú)論是購(gòu)房者數(shù)量、還是收入增長(zhǎng)預(yù)期，都與2009年、2015年截然不同，只要控制住杠桿水平，房?jī)r(jià)未必能夠真的大漲起來(lái)。

第二個(gè)問(wèn)題，我認(rèn)為要首先利用放松管制的好處。在房?jī)r(jià)上漲階段，我們實(shí)施了很多行政管制政策，如限購(gòu)、限價(jià)、限貸、限售，將很多需要購(gòu)房的群體阻擋在市場(chǎng)之外。這些政策是為了應(yīng)對(duì)房?jī)r(jià)快速上漲而采取的臨時(shí)政策，在市場(chǎng)陷入低迷之時(shí)就應(yīng)當(dāng)果斷退出。

當(dāng)前市場(chǎng)的增量需求進(jìn)不來(lái)，改善型換房鏈條也難以啟動(dòng)。因此，要讓被攔在門外的需求進(jìn)來(lái)，降低改善換房的成本。

第一，放松限購(gòu)政策，讓被攔在門外的人進(jìn)來(lái)。除了少數(shù)供需矛盾強(qiáng)烈的城市之外，其他城市取消購(gòu)房資格限制，但嚴(yán)格執(zhí)行信貸政策，對(duì)資金來(lái)源進(jìn)行穿透式審查。通過(guò)稅收工具對(duì)購(gòu)買多套住房進(jìn)行適度調(diào)節(jié)，多購(gòu)房多納稅，同時(shí)對(duì)多孩、老年父母與成年子女就近居住的家庭進(jìn)行稅收優(yōu)惠和信貸優(yōu)惠。

第二，降低首次購(gòu)房和改善型換房的成本，讓換房更容易。取消“認(rèn)房又認(rèn)貸”政策，對(duì)于已結(jié)清相應(yīng)貸款的家庭，為改善居住條件再次申請(qǐng)貸款購(gòu)買住房，應(yīng)認(rèn)定為首套房。對(duì)賣一買一的換房行為應(yīng)認(rèn)定為首套房。稅務(wù)部門對(duì)改善購(gòu)房者賣出自有唯一住房時(shí)，均按“滿2年”免征個(gè)人所得稅和增值稅，抓住支持改善住房契機(jī)上調(diào)普宅標(biāo)準(zhǔn)，減輕換房群體交易稅負(fù)。

第三，取消限售政策，讓更多好產(chǎn)品激發(fā)換房需求。新房限售導(dǎo)致市場(chǎng)缺乏次新房供應(yīng)，房齡出現(xiàn)斷層，不利于市場(chǎng)流通穩(wěn)定，建議全面取消限售，讓較新的產(chǎn)品入市，吸引老舊房屋業(yè)主改善換房。

第四，改革地價(jià)房?jī)r(jià)傳導(dǎo)機(jī)制。在供給端要對(duì)土地價(jià)格進(jìn)行管控，限制地方政府在土地底價(jià)定價(jià)上的空間。在需求端，要取消統(tǒng)一的房?jī)r(jià)漲幅考核標(biāo)準(zhǔn)，允許各地因地因時(shí)上調(diào)或取消房?jī)r(jià)漲幅標(biāo)準(zhǔn)，讓房企得到足夠的利潤(rùn)空間，形成高質(zhì)量產(chǎn)品促進(jìn)換房需求釋放。優(yōu)化二手房?jī)r(jià)格展示機(jī)制，恢復(fù)市場(chǎng)價(jià)格的公開(kāi)透明，優(yōu)化二手房指導(dǎo)價(jià)的調(diào)整機(jī)制，促進(jìn)二手房市場(chǎng)有序流通。

第五，增加商辦類公募REITs。商辦類持有型物業(yè)盤活能夠讓房企快速增加流動(dòng)資金，降低破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，降低金融機(jī)構(gòu)不良率。境外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)表明，房企出險(xiǎn)、房?jī)r(jià)下行時(shí)期是推出商辦類REITs的絕佳時(shí)機(jī)，讓資產(chǎn)以相對(duì)較低的價(jià)格放入公募REITs，公眾和投資機(jī)構(gòu)能夠分享潛在收益，緩解住宅投資需求，有助于降低房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)。從中長(zhǎng)期看，REITs擴(kuò)容至商辦類資產(chǎn)，是房地產(chǎn)新發(fā)展模式的必備配套安排。