后集采時(shí)代術(shù)式升級(jí)成為板塊看點(diǎn)　眼科器械兼具醫(yī)療消費(fèi)屬性“揚(yáng)升”

萬純

經(jīng)歷過2020年的高光時(shí)刻，醫(yī)藥板塊去年下半年逐步跌入谷底，疫情高基數(shù)、集采干擾引發(fā)的市場(chǎng)回調(diào)讓不少投資者聞“藥”色變。2022年迄今，經(jīng)歷過“疫情”、“集采”的雙重洗禮，醫(yī)療器械板塊出現(xiàn)了哪些變化？后疫情時(shí)代，醫(yī)療器械的機(jī)會(huì)在哪里？

自2019年改革方案發(fā)布以來，醫(yī)療器械高值耗材開啟一輪持續(xù)性集采降價(jià)浪潮。截至2022年5月，國(guó)內(nèi)高值耗材已經(jīng)歷經(jīng)62輪集采，采購(gòu)產(chǎn)品包括骨科植入、血管介入、眼科、神經(jīng)外科等大約17類耗材，推動(dòng)高值耗材集采常態(tài)化、制度化，并提速擴(kuò)面。

以冠脈支架為例，目前國(guó)產(chǎn)品牌市場(chǎng)份額占比已超70%。2020年下半年開展了冠脈支架國(guó)家集采，中標(biāo)價(jià)格之低超出市場(chǎng)預(yù)期，其中國(guó)產(chǎn)企業(yè)中標(biāo)量占比約80%，中標(biāo)金額占比77%。帶量采購(gòu)模式下，直接導(dǎo)致標(biāo)外市場(chǎng)所剩無幾，行業(yè)天花板從百億規(guī)模降到十億，市場(chǎng)份額進(jìn)一步向頭部玩家集中，中小廠家面臨出清風(fēng)險(xiǎn)。

過去1年多時(shí)間，冠脈藥球、起搏器、骨科關(guān)節(jié)、彈簧圈等品種也紛紛進(jìn)入集采范圍。集采的本質(zhì)是通過擠壓流通環(huán)節(jié)、中間渠道的利潤(rùn)，實(shí)現(xiàn)醫(yī)保控費(fèi)訴求，集采合理價(jià)格是需要保障廠家成本加成模式下的合理利潤(rùn)。所以后續(xù)的集采品種降價(jià)幅度逐漸緩和，除骨科關(guān)節(jié)80%左右的降幅外，大部分品種降幅在40%～60%之間，不再傷及出廠價(jià)。特別是對(duì)于外資品牌占比高、國(guó)產(chǎn)替代率低、存在較高技術(shù)門檻的品種，集采議價(jià)能力會(huì)更優(yōu)，符合行業(yè)發(fā)展規(guī)律。

二級(jí)市場(chǎng)上，伴隨著高值耗材集采常態(tài)化推進(jìn)和全面擴(kuò)容，市場(chǎng)出現(xiàn)“萬物皆可集采”的擔(dān)心，資本市場(chǎng)一度對(duì)此草木皆兵，該板塊開啟殺估值模式。自2021年7月初高點(diǎn)至今，該板塊中最大的行業(yè)ETF——醫(yī)療器械ETF標(biāo)的指數(shù)調(diào)整幅度近40%，已經(jīng)達(dá)到了歷史級(jí)別，板塊估值水平快速回落。

截至6月15日，標(biāo)的指數(shù)最新PETTM估值不到20倍，處于歷史底部區(qū)域。另一方面，自2021年4月底上市以來，醫(yī)療器械ETF份額由2.51億份增至12.63億份，一定程度上反映了投資者對(duì)這一板塊的關(guān)注度在持續(xù)提升。但短期悲觀不改長(zhǎng)期向上，術(shù)式升級(jí)、創(chuàng)新出海、消費(fèi)醫(yī)療等多重因素驅(qū)動(dòng)下，醫(yī)療器械仍然是值得長(zhǎng)期關(guān)注的優(yōu)質(zhì)賽道。

醫(yī)療器械的發(fā)展主要由技術(shù)創(chuàng)新推動(dòng)產(chǎn)品迭代升級(jí)，在醫(yī)工結(jié)合能力不斷提升的基礎(chǔ)上，新的診療技術(shù)能夠不斷應(yīng)用到大量未被滿足的醫(yī)療需求中，打開企業(yè)市場(chǎng)空間。不同于創(chuàng)新藥的高度不確定性，醫(yī)療器械的創(chuàng)新發(fā)展具備積累效應(yīng)，過往可為現(xiàn)在賦能，技術(shù)演進(jìn)有連續(xù)性，領(lǐng)先者壁壘森嚴(yán)，強(qiáng)者恒強(qiáng)，行業(yè)格局更優(yōu)。

心血管領(lǐng)域細(xì)分行業(yè)眾多，對(duì)標(biāo)美國(guó)市場(chǎng)，這是一個(gè)能夠容納大市值公司的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)賽道。這一領(lǐng)域的國(guó)產(chǎn)替代正在進(jìn)行中。例如冠脈介入領(lǐng)域，尤其是冠脈支架經(jīng)過近二十年發(fā)展，行業(yè)已進(jìn)入成熟期。起搏器、電生理市場(chǎng)潛在需求旺盛，國(guó)產(chǎn)替代空間大。瓣膜、主動(dòng)脈介入、外周血管介入行業(yè)仍處于發(fā)展早期，伴隨著國(guó)內(nèi)介入治療市場(chǎng)發(fā)展，有望打開成長(zhǎng)空間。

例如公司A作為國(guó)產(chǎn)主動(dòng)脈介入龍頭，2021年國(guó)內(nèi)市占率已達(dá)28%，是公司當(dāng)前收入主要來源。隨著適應(yīng)癥拓展與檢出率提升，國(guó)內(nèi)主動(dòng)脈支架的市場(chǎng)規(guī)模將持續(xù)增長(zhǎng)，公司該板塊收入有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來3年收入CAGR26%。為進(jìn)一步打開成長(zhǎng)天花板，公司積極拓展產(chǎn)品線至外周介入領(lǐng)域，其涉及眾多動(dòng)靜脈血管，相關(guān)產(chǎn)品多、國(guó)內(nèi)廠家少、市場(chǎng)空間大。

而公司B作為手術(shù)機(jī)器人龍頭公司，也是國(guó)內(nèi)惟一擁有覆蓋五大主要和快速增長(zhǎng)的手術(shù)?？疲辞荤R、骨科、泛血管、經(jīng)自然腔道及經(jīng)皮穿刺手術(shù)）產(chǎn)品組合的公司，3款旗艦產(chǎn)品圖邁腔鏡手術(shù)機(jī)器人、蜻蜓眼三維電子腹腔內(nèi)窺鏡和鴻鵠骨科手術(shù)機(jī)器人均已獲批上市，接下來需要驗(yàn)證的是商業(yè)化能力。手術(shù)機(jī)器人單價(jià)高、費(fèi)用高，入院和應(yīng)用推廣仍處于早期階段，未來隨著扶持創(chuàng)新等政策推出和商業(yè)化推廣陸續(xù)展開，滲透率有望逐漸提升。

疫情期間，國(guó)際市場(chǎng)對(duì)中國(guó)醫(yī)療器械產(chǎn)品需求增加。剔除防疫品種影響，去年前10個(gè)月的非新冠類產(chǎn)品出口額增速達(dá)到16.7%。國(guó)際化加速的背后，體現(xiàn)的是國(guó)內(nèi)一批器械企業(yè)的產(chǎn)品研發(fā)能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力獲得海外認(rèn)可。

公司C是國(guó)內(nèi)內(nèi)鏡診療耗材龍頭，主要產(chǎn)品包括配合內(nèi)鏡使用的檢查及微創(chuàng)手術(shù)器械、微波消融設(shè)備和耗材。公司依托內(nèi)鏡耗材為突破口積極開啟國(guó)際化進(jìn)程，海外收入占比接近40%。今年進(jìn)一步擴(kuò)充美國(guó)產(chǎn)品線，一次性膽道鏡、支氣管鏡、腦部灌洗系統(tǒng)等可視化產(chǎn)品有望取得注冊(cè)證，繼續(xù)加快ESD和ERCP注冊(cè)。雖然股價(jià)短期承壓，但作為國(guó)產(chǎn)器械出海突圍的典范，未來仍然能夠保持一定增速。

需要強(qiáng)調(diào)的是，該子行業(yè)的細(xì)分賽道中，眼科器械是兼具醫(yī)療和消費(fèi)屬性的優(yōu)質(zhì)賽道。例如眼科公司D今年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.31億元，同比增長(zhǎng)55%;扣非后歸母凈利潤(rùn)超5000萬元，同比增長(zhǎng)65%，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)均保持高速增長(zhǎng)。雖然受國(guó)內(nèi)新冠疫情多點(diǎn)爆發(fā)影響，白內(nèi)障和視光患者就診量下滑，一定程度影響了業(yè)務(wù)增速。

但公司產(chǎn)品覆蓋眼科手術(shù)和眼視光兩大領(lǐng)域，依托每年15%左右的研發(fā)投入占比，形成豐富的產(chǎn)品梯度——人工晶狀體、OK鏡、離焦鏡、彩瞳、ICL，逐步成為國(guó)內(nèi)眼科醫(yī)療領(lǐng)域創(chuàng)新型眼科平臺(tái)企業(yè)。中端人工晶體仍為當(dāng)下的主要收入來源，2019年上市的OK鏡實(shí)現(xiàn)快速放量，兩者撐起了當(dāng)下的高增長(zhǎng);疏水性非球面人工晶狀體、可折疊人工晶狀體、多功能硬性接觸鏡護(hù)理液獲批上市，多焦人工晶狀體進(jìn)入產(chǎn)品注冊(cè)階段，ICL、眼用透明質(zhì)酸鈉凝膠等產(chǎn)品正在穩(wěn)步推進(jìn)臨床試驗(yàn)等，未來可持續(xù)接力推動(dòng)成長(zhǎng)。

（作者系永贏基金指數(shù)部負(fù)責(zé)人。本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）