新時(shí)代中國(guó)股市的特點(diǎn)及其發(fā)展方向

陳興松　李雯晶　翟穎瑩

摘要：中國(guó)股市起步晚、發(fā)展快。由于歷史原因，目前的中國(guó)股市仍然存在不少問(wèn)題。文章從中國(guó)股市的發(fā)展歷程開(kāi)始講述，通過(guò)分析中國(guó)股市的新時(shí)代特征，以及研究對(duì)比美國(guó)成熟股市的做法，為中國(guó)股市的未來(lái)發(fā)展方向提出建議。

關(guān)鍵詞：中國(guó)股市;新時(shí)代特征發(fā)展方向;思路

一、引言

從1991年上海交易所成立開(kāi)始計(jì)算，中國(guó)股市已經(jīng)走過(guò)了三十多年的時(shí)光。中國(guó)股市起步晚、發(fā)展快，雖歷經(jīng)坎坷但穩(wěn)步向好，如今已經(jīng)成為全球股市的重要組成部分。但是由于歷史等某些因素，中國(guó)股市仍然存在較多的問(wèn)題。這些問(wèn)題將阻礙中國(guó)股市的全球化、法制化、規(guī)范化進(jìn)程，不利于中國(guó)股市的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此本文有必要研究中國(guó)股市的歷史過(guò)程，通過(guò)分析其現(xiàn)階段存在的特征與不足，最終為中國(guó)股市指出一條具有中國(guó)特色和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的道路。

二、中國(guó)股市發(fā)展歷程簡(jiǎn)述

中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展歷程主要可以分為四個(gè)階段： 1980～1992年的萌芽興起階段，1993～1998年的曲折發(fā)展階段，1999～2007年的市場(chǎng)改革與創(chuàng)新階段以及2008年至今的打造開(kāi)放的多層次資本市場(chǎng)的階段。

（一）萌芽興起階段

20世紀(jì)80年代，在政府的支持與推動(dòng)下，部分小型國(guó)有企業(yè)和集體企業(yè)積極推進(jìn)改制和初步試行股份制，國(guó)內(nèi)的柜臺(tái)交易逐步興盛并穩(wěn)步發(fā)展，與此同時(shí)，上海和深圳也積極響應(yīng)證券市場(chǎng)建立的號(hào)召，先后設(shè)立了滬深兩大交易所，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)迎來(lái)了一個(gè)新時(shí)期。

（二）曲折發(fā)展階段

1992年后，隨著我國(guó)建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制這一改革目標(biāo)的確立，民眾對(duì)于股票市場(chǎng)投資的熱情愈加高漲，股票供不應(yīng)求，資本市場(chǎng)一片蓬勃發(fā)展的景象。然而，股市內(nèi)部實(shí)際上也潛藏著有如內(nèi)部私自交易等擾亂市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序，違背公平、公正、公開(kāi)市場(chǎng)準(zhǔn)則的行為，隨后在深圳發(fā)生的“8·10”事件即是實(shí)例。問(wèn)題的暴露也引起了相關(guān)部門(mén)的重視，為整治資本市場(chǎng)亂象，國(guó)務(wù)院隨即宣布建立國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)以及中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)，從中央政府層面加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管規(guī)范。此后，一系列涉及資本市場(chǎng)的法律法規(guī)也被漸次提出，在系統(tǒng)化體制的規(guī)范下，各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)也逐步涌現(xiàn)，證券公司與基金公司遍地開(kāi)花。中國(guó)股市在曲折中也實(shí)現(xiàn)了頗具建設(shè)性意義的發(fā)展。

（三）市場(chǎng)改革與創(chuàng)新階段

在這一階段，中國(guó)股市實(shí)現(xiàn)了飛躍發(fā)展?！吨腥A人民共和國(guó)證券法》經(jīng)過(guò)幾年不斷調(diào)整，正式出臺(tái)，并于1999年7月開(kāi)始正式實(shí)施，此舉將證券市場(chǎng)的法制化推上了新高度。中國(guó)資本市場(chǎng)也迎來(lái)了一系列的制度創(chuàng)新與改革發(fā)展，邁入了一個(gè)新階段。

（四）打造開(kāi)放的多層次資本市場(chǎng)的階段

2008年國(guó)際金融危機(jī)的爆發(fā)對(duì)我國(guó)的資本市場(chǎng)造成了不可小覷的沖擊，但憑借一系列扎實(shí)穩(wěn)妥的恢復(fù)保障措施，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在2009年逐步開(kāi)始好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)投資信心也不斷增強(qiáng)。政府在探索資本市場(chǎng)深化改革、擴(kuò)大金融開(kāi)放等方面，積極推出各項(xiàng)政策舉措，中國(guó)股市日益朝著開(kāi)放、透明、規(guī)范、充滿(mǎn)活力和韌性的多層次方向發(fā)展。

（五）總述

綜觀我國(guó)股市的發(fā)展歷程，我國(guó)股市仍屬于新興市場(chǎng)，對(duì)比其他的新興市場(chǎng)，我國(guó)股票較晚才被納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)中，且外資持有的股票市值占A股總市值的比重，長(zhǎng)期以來(lái)還停留在個(gè)位數(shù)，相比之下，印度、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣等其他新興市場(chǎng)的外資占比，均超20%。在過(guò)去乃至當(dāng)前的股票市場(chǎng)，受制于過(guò)于嚴(yán)苛的政策管控、推行審批制與核準(zhǔn)制的制度背景、較高的股票發(fā)行門(mén)檻以及較低的開(kāi)放度，A股市場(chǎng)總體而言供給不足，與歐美成熟市場(chǎng)和其他新興市場(chǎng)相比，整體估值水平較高，顯現(xiàn)出種種弊病。

三、中國(guó)股市的新時(shí)代特征

我國(guó)股市仍屬于新興市場(chǎng)，目前主要有以下幾點(diǎn)特征。

（一）股市功能長(zhǎng)期定位于為融資者服務(wù)

中國(guó)股市設(shè)計(jì)的初衷是為推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革，通過(guò)股份制改革推動(dòng)企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制、明確產(chǎn)權(quán)關(guān)系、完善企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)，并借助資本市場(chǎng)進(jìn)行直接融資，解決轉(zhuǎn)型過(guò)程中的資金問(wèn)題。從這一定位可以看出，中國(guó)股市更多傾向于服務(wù)融資者，其優(yōu)點(diǎn)是使融資企業(yè)得利，實(shí)現(xiàn)其壯大發(fā)展，吸引上市資源留在A股。在股票市場(chǎng)發(fā)展初期，通過(guò)這一機(jī)制，股市可以利用大量交易者的不明就里或者投機(jī)者天生的逐利性實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定運(yùn)行，但隨著市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)張，各種弊病日漸浮現(xiàn)，證券市場(chǎng)的吸引力也逐漸降低，難以長(zhǎng)久發(fā)展。總體而言，這一缺乏資源配置功能與投資功能的制度設(shè)計(jì)往往使得當(dāng)前的投資者處于不利地位，影響股市的良性發(fā)展。

（二）民間儲(chǔ)蓄意愿高于投資意愿

據(jù)中國(guó)人民銀行發(fā)布的2020年第四季度城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶(hù)問(wèn)卷調(diào)查報(bào)告 ，居民在投資方面表現(xiàn)得更加謹(jǐn)慎。具體而言，在消費(fèi)、儲(chǔ)蓄、投資三個(gè)選項(xiàng)中，選擇“更多儲(chǔ)蓄”的居民占51.4%，較上季度上升1%，而選擇“更多投資”的居民占25.3%，較上季度下降0.8%。居民傾向的投資方式分別為：銀行、證券、保險(xiǎn)公司理財(cái)產(chǎn)品，基金和股票，占比分別為47.3%、24.9%和17.3%?？梢?jiàn)，出于傳統(tǒng)的儲(chǔ)蓄偏好以及新冠疫情帶來(lái)的沖擊，居民對(duì)股票投資仍持較為保守的態(tài)度。

（三）資本市場(chǎng)投資者投資理念不成熟

我國(guó)資本市場(chǎng)投資者的結(jié)構(gòu)特征主要表現(xiàn)為以下三點(diǎn)：一是中小散戶(hù)居多，機(jī)構(gòu)投資者較少。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2020年6月月底，A股個(gè)人賬戶(hù)數(shù)占比達(dá)到99%，持股市值僅占約28%。二是交易量大，長(zhǎng)期投資少。證券市場(chǎng)約86%的交易量是由中小投資者貢獻(xiàn)，平均持股周期達(dá)到半年的中小投資者則不足15%。三是直接投資多，專(zhuān)業(yè)投資少。個(gè)人投資者資產(chǎn)直接投資于股票的比例占到30%以上，投資基金和理財(cái)產(chǎn)品的比例不足30%。

資本市場(chǎng)投資者以散戶(hù)為主，傾向于短期直接投資，主觀上具有一定的追漲殺跌和從眾的心理，投資理念較不成熟。加之，當(dāng)前股票市場(chǎng)注冊(cè)門(mén)檻較低，投資者水平參差不齊，股票市場(chǎng)較易受到散戶(hù)從眾行為的影響，引發(fā)一系列波動(dòng)。

（四）中國(guó)股市制度尚不健全

中國(guó)股票市場(chǎng)仍存在較多不成熟的制度設(shè)計(jì)，例如：審批制下股票市場(chǎng)的供給不足易使得劣質(zhì)股借助并購(gòu)重組等事件實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng);缺乏嚴(yán)格的退市制度也使得中國(guó)股市內(nèi)良莠不齊，造成市場(chǎng)股價(jià)與企業(yè)業(yè)績(jī)不匹配，總體拉高了A股市場(chǎng)的估值。

（五）外資占中國(guó)A股市場(chǎng)比重較小

截至2021年3月31日，外資在中國(guó)股市持股比重為5%。自2013年來(lái)外資持股市值和市值占比雖穩(wěn)步提升，但增長(zhǎng)速度有待提升，外資流入A股仍有較大的增長(zhǎng)空間。需要注意的是，A股市場(chǎng)引入外資的意義，不在于推動(dòng)股市行情的大幅上漲，而在于借助外資的理性投資推動(dòng)中國(guó)股市逐步地走向成熟，行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

四、美國(guó)成熟股市做法

世界上最早的股票市場(chǎng)誕生于17世紀(jì)的歐洲北美地區(qū)。經(jīng)過(guò)四百多年的發(fā)展和改進(jìn)，如今的歐美股票市場(chǎng)已經(jīng)變得相當(dāng)成熟，美國(guó)是其中的佼佼者。通過(guò)分析歐美成熟股市的做法，能夠?yàn)橹袊?guó)股市的發(fā)展走向帶來(lái)啟發(fā)。美國(guó)成熟股市主要有以下四種優(yōu)勢(shì)。

（一）制定規(guī)范的股市制度

股市的法制化、規(guī)范化是成熟股市的顯著特點(diǎn)。美國(guó)股市法律體系規(guī)范而健全，從證券發(fā)行交易，到交易所行為規(guī)范，每一環(huán)節(jié)都有對(duì)應(yīng)的法律制度。如1993年《證券法》，用以規(guī)范新證券的發(fā)行;1940年《投資公司法》，用以規(guī)范共同基金。另外，美國(guó)為了順應(yīng)時(shí)代發(fā)展的需要，多次進(jìn)行了原證券法的修訂或新訂證券法制定。如2010年用以改革證券法的《多德-弗蘭克法案》，2012年用以降低企業(yè)上市成本的《新創(chuàng)企業(yè)啟動(dòng)法案》等。美國(guó)股市制度與時(shí)俱進(jìn)，一次次把先進(jìn)的市場(chǎng)理念轉(zhuǎn)化成規(guī)范的股市制度。規(guī)范的股市制度為美國(guó)股市的順利高效運(yùn)行提供了堅(jiān)實(shí)的保障。

（二）實(shí)施嚴(yán)格的監(jiān)管治理

美國(guó)對(duì)股市監(jiān)管?chē)?yán)格，不僅建立了高效的監(jiān)管體制，而且制定了嚴(yán)密的監(jiān)管規(guī)則。監(jiān)管體制由上而下形成金字塔式的管控，頂部是美國(guó)國(guó)會(huì)和美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC），下面是各種自律組織。監(jiān)管部門(mén)具有高度的獨(dú)立性，且其行為嚴(yán)格而規(guī)范，不會(huì)直接參與和干預(yù)正常市場(chǎng)行為。美國(guó)股市實(shí)施分業(yè)經(jīng)營(yíng)制度，并嚴(yán)厲打擊證券欺詐行為，同時(shí)加強(qiáng)了中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任與義務(wù)。嚴(yán)格地監(jiān)管治理有利于美國(guó)股市的長(zhǎng)遠(yuǎn)向好發(fā)展。

（三）全球開(kāi)放、上市寬松

美國(guó)股市對(duì)非美公司赴美上市具有很大的開(kāi)放性。據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2017年12月5日收盤(pán)，共有727家非美企業(yè)在美國(guó)三大股市掛牌上市，其占全部上市公司的10%以上。同時(shí)，美國(guó)股市對(duì)優(yōu)質(zhì)的非美公司上市體現(xiàn)了很大的包容性，比如允許不足0.5億美元的小企業(yè)上市，允許“虧損上市”的企業(yè)上市等。開(kāi)放包容的態(tài)度、寬松的上市環(huán)境吸引著全球優(yōu)質(zhì)企業(yè)赴美上市，美股也成為全球規(guī)模最大的股市。

（四）回報(bào)豐厚、吸引力強(qiáng)

2009年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇至今，美國(guó)股市至少走過(guò)了十年長(zhǎng)牛。以美國(guó)股市三大指數(shù)為例，在2010～2020年內(nèi)，道瓊斯工業(yè)指數(shù)的年均上漲幅度為17.96%，納斯達(dá)克指數(shù)的年均上漲幅度為46.17%，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的年均上漲幅度為23.64%。美股三大指數(shù)表現(xiàn)優(yōu)異，其上漲幅度在全球主要股指中名列前茅。美國(guó)股市為投資者帶來(lái)了長(zhǎng)期而豐厚的收益。而投資美股回報(bào)豐厚的事實(shí)，又進(jìn)一步吸引了全球投資者的大力投資。

五、中國(guó)股市的發(fā)展方向

中國(guó)股市不成熟的服務(wù)定位、不健全的法律制度、偏保守謹(jǐn)慎的開(kāi)放程度，以及投資者不成熟的投資理念、民間資本不愿意投資股市等，這些問(wèn)題都妨礙了中國(guó)股市的進(jìn)一步向好發(fā)展。結(jié)合美國(guó)成熟股市的做法，新時(shí)代中國(guó)股市的發(fā)展方向有以下五點(diǎn)。

（一）重新定位服務(wù)對(duì)象

現(xiàn)在的中國(guó)股市重視融資方而輕視投資方。據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，1990～2011年， A股市場(chǎng)累計(jì)融資4.3萬(wàn)億元，但是同期累計(jì)現(xiàn)金分紅約為1.8萬(wàn)億元。分紅意愿不足、分紅數(shù)額少，表明了公司缺乏對(duì)投資者回報(bào)的足夠重視。

普通投資者投資股市回報(bào)少，長(zhǎng)期下來(lái)勢(shì)必會(huì)降低中國(guó)股市對(duì)資本的吸引力。因此，中國(guó)股市應(yīng)該拋棄“融資市場(chǎng)”的設(shè)立初衷，重視和提高投資者的地位，把“為融資者服務(wù)”的股市轉(zhuǎn)為“為融資者和投資者一起服務(wù)”的股市。新股發(fā)行不僅要考慮上市公司需要，更要顧及市場(chǎng)資金的承受能力。同時(shí)加大股市對(duì)投資者的保護(hù)和回報(bào)。例如，擴(kuò)大投資者的建議渠道和投訴方式，及時(shí)有效地處理投資者的每一個(gè)發(fā)聲;健全對(duì)應(yīng)的賠償機(jī)制，對(duì)于上市公司的財(cái)務(wù)造假、內(nèi)幕交易等違法違紀(jì)行為，不僅要罰款整治，更要對(duì)投資者的損失進(jìn)行應(yīng)有的賠償。

中國(guó)股市需要重新定位股市的服務(wù)對(duì)象，重視投資者在市場(chǎng)發(fā)揮的作用。凡是不利于投資者、損害投資者合法權(quán)益的行為，最終都會(huì)危害到整個(gè)股市，因此必須極力制止、堅(jiān)決打擊。

（二）激發(fā)民間資本投資

目前國(guó)內(nèi)的居民投資意愿普遍不高，民間資金仍然傾向于保本的銀行存款。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2019年中國(guó)總儲(chǔ)蓄為6.26萬(wàn)億美元，總儲(chǔ)蓄率達(dá)到44.2%。總儲(chǔ)蓄率雖然較之往年有所降低，但是仍然屬于世界最高水平。

高儲(chǔ)蓄率意味著中國(guó)民間資本投資潛力巨大。要實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步激發(fā)民間資本投資熱情，至少要做到三方面的要求。首先，需要股市具有足夠大的賺錢(qián)吸引效應(yīng)。股市要讓投資者有錢(qián)賺，投資者的儲(chǔ)蓄才愿意投進(jìn)股市。其次，有關(guān)部門(mén)應(yīng)該出臺(tái)相應(yīng)的鼓勵(lì)優(yōu)惠政策，并切實(shí)保障投資者的合法權(quán)益。最后，培養(yǎng)投資者的投資意識(shí)。摒棄老一輩只會(huì)存款吃利息的思想，適應(yīng)新時(shí)代的理財(cái)模式。

實(shí)現(xiàn)將民間儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)投資的完美過(guò)渡，將是中國(guó)股市發(fā)展過(guò)程中的巨大進(jìn)步。

（三）引導(dǎo)正確投資理念

國(guó)內(nèi)投資者的投資水平和投資理念普遍不成熟。追漲殺跌、跟風(fēng)炒作、急功近利等非理性思維大量存在。成熟的股市，要有理性的投資者及其理性的投資理念。因此，有關(guān)部門(mén)必須引導(dǎo)投資者正確的投資理念。對(duì)待個(gè)人投資者，要鼓勵(lì)其學(xué)習(xí)基本常見(jiàn)的金融理財(cái)知識(shí)，讓個(gè)人投資者正確地認(rèn)識(shí)到投資的本質(zhì)和意義。對(duì)待機(jī)構(gòu)投資者，更要加強(qiáng)其規(guī)定的必要培訓(xùn)，進(jìn)一步提高和規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者意識(shí)和行為。

鑒于互聯(lián)網(wǎng)自媒體的強(qiáng)勢(shì)興起，普通投資者容易受到網(wǎng)絡(luò)上所謂“理財(cái)大咖”“投資大師”建議的影響。因此，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)需要培育正確良好的投資氛圍，必須加強(qiáng)審核驗(yàn)證網(wǎng)上“理財(cái)大咖”“投資大師”的相關(guān)資質(zhì)，并嚴(yán)厲打擊內(nèi)幕交易、無(wú)資質(zhì)薦股等違法違規(guī)的行為。

（四）加大對(duì)外開(kāi)放程度

中國(guó)股市對(duì)外資的進(jìn)入持嚴(yán)格管控狀態(tài)。截至2020年11月月末，外資持有A股流通市值近3萬(wàn)億元，外資占比約為4.63%。對(duì)比歐美成熟的股市，中國(guó)股市的外資市值占比仍然屬于較低水平。只有加大對(duì)外開(kāi)放，才能吸引更多的全球資本流入本國(guó)股市。因此，中國(guó)股市需要擁有對(duì)待外資更包容的態(tài)度，需要進(jìn)一步加快對(duì)外開(kāi)放步伐和加大對(duì)外開(kāi)放程度的措施。

推動(dòng)中國(guó)股市國(guó)際化、全球化的進(jìn)程，不僅有利于擴(kuò)展本國(guó)股市資金的來(lái)源途徑，還能夠間接促進(jìn)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)發(fā)展，更有助于提升中國(guó)股市的國(guó)際金融地位。

（五）完善制度、加強(qiáng)監(jiān)管

現(xiàn)行的股市制度具有較大的滯后性和不健全性。股市制度的改進(jìn)和完善，趕不上股市的運(yùn)行發(fā)展。而制度的滯后性、監(jiān)管層次的模糊等各方面原因，又導(dǎo)致了目前的股市監(jiān)管行為是比較簡(jiǎn)單混亂的，市場(chǎng)缺乏科學(xué)高效的監(jiān)管。

良好的股市環(huán)境，離不開(kāi)完善的制度和嚴(yán)密的監(jiān)管。因此，中國(guó)股市設(shè)置統(tǒng)一的股市規(guī)范和行為標(biāo)準(zhǔn)。由于國(guó)情因素，中國(guó)股市不可生搬硬套歐美股市的制度模式，而是需要緊跟時(shí)代的需求，結(jié)合基本的國(guó)情民情，探索開(kāi)創(chuàng)具有中國(guó)特色的股市制度。在積極推動(dòng)股市法制化、規(guī)范化的同時(shí)，中國(guó)股市應(yīng)該建立高效的監(jiān)管體制、獨(dú)立的監(jiān)管機(jī)構(gòu)、嚴(yán)密的監(jiān)管規(guī)則，嚴(yán)厲打擊股市違法違紀(jì)行為，保護(hù)投資者合法權(quán)益。

六、結(jié)語(yǔ)

隨著中國(guó)國(guó)力的崛起，中國(guó)股市將在全球股市扮演越來(lái)越重要的角色。中國(guó)股市現(xiàn)階段遇到的問(wèn)題，是發(fā)展過(guò)程中的必然結(jié)果。中國(guó)股市的不足，必將會(huì)被中國(guó)人民的智慧解決。具有中國(guó)特色的中國(guó)股市，亦會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)發(fā)揮積極而強(qiáng)大的作用。

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（作者單位：廣東技術(shù)師范大學(xué)）