從大資管視角看如何提升持有項(xiàng)目資產(chǎn)回報(bào)

摘要：隨著智能化在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的普及應(yīng)用，商業(yè)項(xiàng)目在開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)等方面得到全方位提升，一些企業(yè)基于高品質(zhì)導(dǎo)向、專(zhuān)業(yè)化的運(yùn)營(yíng)管理，大幅提升了項(xiàng)目管理效率、探索了資產(chǎn)管理能力，推動(dòng)了持有資產(chǎn)價(jià)值提升。如何真正從資管視角進(jìn)行貫穿項(xiàng)目全周期的資產(chǎn)管理尤為關(guān)鍵，本文重點(diǎn)圍繞持有項(xiàng)目的資產(chǎn)回報(bào)管理展開(kāi)。

關(guān)鍵詞：商業(yè)地產(chǎn);大資管;項(xiàng)目全周期

中圖分類(lèi)號(hào)：F293 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B

文章編號(hào)：1001-9138-（2022）01-0061-05 收稿日期：2022-05-28

作者簡(jiǎn)介：何希程，賽普地產(chǎn)研究院。

隨著智能化在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的普及應(yīng)用，商業(yè)項(xiàng)目在開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)等方面得到全方位提升，一些企業(yè)基于高品質(zhì)導(dǎo)向、專(zhuān)業(yè)化的運(yùn)營(yíng)管理，大幅提升了項(xiàng)目管理效率、探索了資產(chǎn)管理能力，推動(dòng)了持有資產(chǎn)價(jià)值提升。但智能化不能掩蓋部分企業(yè)在資產(chǎn)管理運(yùn)營(yíng)方面的缺陷和不足，尤其在商業(yè)供給過(guò)剩和同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)加劇的今天，如何真正從資管視角進(jìn)行貫穿項(xiàng)目全周期的資產(chǎn)管理尤為關(guān)鍵，本文重點(diǎn)圍繞持有項(xiàng)目的資產(chǎn)回報(bào)管理展開(kāi)。

1 資產(chǎn)回報(bào)三大關(guān)鍵指標(biāo)

行業(yè)針對(duì)資產(chǎn)回報(bào)管理有三大重點(diǎn)指標(biāo)，即NOI、NPI和EBITDA，每個(gè)指標(biāo)的側(cè)重點(diǎn)都有差異，但均可作為資產(chǎn)回報(bào)管理的重要依據(jù)（資產(chǎn)回報(bào)率的分子），見(jiàn)圖1，具體如下：

NOI（營(yíng)運(yùn)凈收入）：側(cè)重項(xiàng)目營(yíng)運(yùn)視角，指項(xiàng)目從各類(lèi)營(yíng)業(yè)活動(dòng)中獲得的凈收入，剔除項(xiàng)目營(yíng)運(yùn)無(wú)關(guān)的全部收入與費(fèi)用。

NPI（物業(yè)凈收入）：側(cè)重業(yè)主股東視角，指在項(xiàng)目的各類(lèi)營(yíng)業(yè)收入后，剔除項(xiàng)目營(yíng)運(yùn)的第三方平臺(tái)費(fèi)（若有）及其他折舊攤銷(xiāo)后的凈收入。

EBITDA（息稅折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)）：側(cè)重項(xiàng)目整個(gè)經(jīng)營(yíng)視角，項(xiàng)目在主營(yíng)業(yè)務(wù)和非主營(yíng)業(yè)外所有的收入上，剔除對(duì)應(yīng)的成本費(fèi)用支出后的利潤(rùn)。

從計(jì)算上，EBITDA有會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的明確定義，對(duì)于NOI和NPI各家計(jì)算方式會(huì)有微小差異，可忽略不計(jì)。從應(yīng)用上，NOI是營(yíng)運(yùn)能力的最真實(shí)體現(xiàn)，除去內(nèi)部考核外，也常應(yīng)用于資產(chǎn)退出估值，NOI yield與IRR可以結(jié)合分別從安全性和盈利性角度作為項(xiàng)目研判標(biāo)準(zhǔn)。NPI則含了平臺(tái)費(fèi)用，尤其對(duì)于內(nèi)部商管板塊相對(duì)獨(dú)立的地產(chǎn)企業(yè)總部而言，具有內(nèi)部考核的必要性。

在明確關(guān)鍵指標(biāo)后，結(jié)合回報(bào)率計(jì)算公式（見(jiàn)圖2），拆解影響回報(bào)的關(guān)鍵因素，推導(dǎo)資管在項(xiàng)目全周期管理上需要介入哪些環(huán)節(jié)。

從公式可以看出，在不考慮第三方平臺(tái)費(fèi)或第三方平臺(tái)費(fèi)相對(duì)穩(wěn)定的情況下，回報(bào)管理的核心是“做大分子，做小分母”，即增加總收入，減少成本費(fèi)用和改造支出，降低開(kāi)發(fā)總成本。

進(jìn)一步梳理哪些因素會(huì)影響總收入、成本費(fèi)用、改造支出和開(kāi)發(fā)總成本（由于土地市場(chǎng)環(huán)境多變，假設(shè)“土地成本”為固定值），然后落位到資產(chǎn)管理職能上去對(duì)應(yīng)需要關(guān)注哪些內(nèi)容。

2 開(kāi)發(fā)階段：資管前置介入重點(diǎn)

筆者先從“開(kāi)發(fā)階段”來(lái)分析，哪些是資產(chǎn)管理需前置介入的事項(xiàng)。

從回報(bào)公式中可以看出，開(kāi)發(fā)階段核心需要關(guān)注“開(kāi)發(fā)總成本”，但部分“經(jīng)營(yíng)階段”的回報(bào)影響因素，如可租面積總量等，往往會(huì)受限于開(kāi)發(fā)階段的前置規(guī)劃。因此，開(kāi)發(fā)階段需控好可能影響經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵因素。

從收入提高上，具體包括提高可租面積、適當(dāng)提高多種經(jīng)營(yíng)收入，以及增加流量規(guī)劃;從成本費(fèi)用降低上，注意降低能耗和降低非必要改造維修，見(jiàn)圖3、4。

增加流量規(guī)劃即在投資階段需要重點(diǎn)關(guān)注項(xiàng)目周邊人口及消費(fèi)人群數(shù)據(jù)，減少項(xiàng)目定位偏差，同時(shí)與政府溝通市政配套資源等;在設(shè)計(jì)階段需要重點(diǎn)做好交通道路、停車(chē)場(chǎng)動(dòng)線、商場(chǎng)動(dòng)線等流量規(guī)劃設(shè)計(jì)。

提高可租面積即在設(shè)計(jì)階段需要重點(diǎn)關(guān)注可租面積底線要求限制，提高商業(yè)面積使用率（控制地庫(kù)面積），提高小鋪率，提高消防辦證面積，最大化創(chuàng)收空間規(guī)劃（停車(chē)場(chǎng)、多種經(jīng)營(yíng)空間等），優(yōu)化車(chē)位配比及動(dòng)線，控制進(jìn)深比等。

提高多種經(jīng)營(yíng)收入即在設(shè)計(jì)階段需要重點(diǎn)關(guān)注推廣場(chǎng)地、廣告位點(diǎn)位設(shè)置等，拉通前端設(shè)計(jì)與后期經(jīng)營(yíng)，將經(jīng)營(yíng)需求前置反映到設(shè)計(jì)中。

降低能耗即在設(shè)計(jì)及定樣階段需要重點(diǎn)關(guān)注全周期能耗最優(yōu)選型。

降低非必改造維修即在設(shè)計(jì)階段重點(diǎn)關(guān)注和加強(qiáng)商業(yè)團(tuán)隊(duì)在物業(yè)及招商提資上的準(zhǔn)確性和及時(shí)性，同時(shí)確保與開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)的意見(jiàn)交圈;

在項(xiàng)目移交階段重點(diǎn)關(guān)注前置承驗(yàn)查驗(yàn)要求，明確《移交清單》確保交付品質(zhì)（安全、質(zhì)量），避免開(kāi)業(yè)后整改，針對(duì)特殊情況明確《遺留問(wèn)題解決清單》的責(zé)任人和關(guān)閉時(shí)間。

回到開(kāi)發(fā)階段本身，應(yīng)減少開(kāi)發(fā)總成本，可以從減少財(cái)務(wù)成本（融資端）、適配設(shè)計(jì)成本（產(chǎn)品線適配）、降低成本偏差、控制無(wú)效成本、提升資產(chǎn)資本效率、提高開(kāi)發(fā)效率（減少資本化利息）、做好成本分?jǐn)偟纫蛩厣峡紤]。

基于以上拆解，資產(chǎn)管理在開(kāi)發(fā)階段的介入，主要在于融資配合、設(shè)計(jì)與成本適配、總控計(jì)劃管理三大方面。

第一，融資配合。即憑借對(duì)外資本市場(chǎng)投資人關(guān)系的熟悉，配合財(cái)務(wù)融資團(tuán)隊(duì)，提供更多融資資源和獲取最優(yōu)質(zhì)的融資條件，同時(shí)結(jié)合對(duì)資本市場(chǎng)的了解提供對(duì)應(yīng)融資方案建議。

第二，設(shè)計(jì)與成本適配。持有項(xiàng)目與住宅業(yè)務(wù)不同，不能“唯成本論”，即使總目標(biāo)成本超支，如果能帶來(lái)整體回報(bào)的大幅提升，也是可行的。這就要求資管團(tuán)隊(duì)堅(jiān)持產(chǎn)品設(shè)計(jì)及定位與成本的適配，結(jié)合項(xiàng)目租金收益的測(cè)算來(lái)做管理平衡，參與前端設(shè)計(jì)方案評(píng)審，進(jìn)行設(shè)計(jì)和成本限額的協(xié)調(diào)，并且針對(duì)后續(xù)重大設(shè)計(jì)變更進(jìn)行審核把控。

第三，總控計(jì)劃管理。持有項(xiàng)目的建設(shè)施工復(fù)雜程度往往高于住宅業(yè)務(wù)，施工過(guò)程中遇到的各類(lèi)工期不穩(wěn)定性更強(qiáng)，特別是大體量購(gòu)物中心，前期資金沉淀金額較大，若不能確保正常開(kāi)業(yè)，一方面面臨租金收益滯后的損失，另一方面也會(huì)造成財(cái)務(wù)資本化利息支出增加。

那么，資產(chǎn)管理團(tuán)隊(duì)需要配合運(yùn)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)一同去梳理持有項(xiàng)目的總控計(jì)劃標(biāo)準(zhǔn)和各類(lèi)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，并針對(duì)不同產(chǎn)品線和計(jì)劃周期形成差異化標(biāo)準(zhǔn)。一方面便于提升計(jì)劃管理的精細(xì)度，另一方面有利于提高資管在前端投資測(cè)算時(shí)對(duì)各類(lèi)財(cái)務(wù)成本進(jìn)行核算的準(zhǔn)確度。

此外，對(duì)于部分企業(yè)而言，還要注意商業(yè)與開(kāi)發(fā)的協(xié)同。開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)更側(cè)重計(jì)劃達(dá)成和成本控制，而商管團(tuán)隊(duì)會(huì)側(cè)重經(jīng)營(yíng)品質(zhì)、營(yíng)運(yùn)需求、商戶(hù)和顧客感受等，一定存在分歧和博弈。好的資管團(tuán)隊(duì)可積極進(jìn)行溝通協(xié)調(diào)，避免增加無(wú)效成本，減少無(wú)效變更改造。對(duì)于有商管團(tuán)隊(duì)外包的情況，盡可能基于合作協(xié)議界定資產(chǎn)方、開(kāi)發(fā)方、商管方職責(zé)邊界，一方面要求商管團(tuán)隊(duì)從后續(xù)經(jīng)營(yíng)視角出發(fā)進(jìn)行提資，另一方面推動(dòng)內(nèi)部開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)與商管團(tuán)隊(duì)之間的配合。

3 經(jīng)營(yíng)階段：資管回報(bào)管理聚焦重點(diǎn)

經(jīng)營(yíng)階段同樣基于指標(biāo)的拆解，從經(jīng)營(yíng)期的總收入、成本費(fèi)用和改造支出三個(gè)方面來(lái)分析其影響資產(chǎn)回報(bào)的因素見(jiàn)圖，見(jiàn)圖5。

第一，提高總收入?？梢詮奶岣呔C合可租面積、確保出租率、提高租金單價(jià)、適當(dāng)提高多經(jīng)收入、增加客流、科學(xué)規(guī)劃收入結(jié)構(gòu)等因素上考慮。

第二，降低成本費(fèi)用。可以從提高人效、降低能耗、提高費(fèi)效（會(huì)員/推廣）、降低非必維修、稅務(wù)及政策籌劃等因素上考慮。

第三，降低改造支出?？梢詮奶岣吒脑煨省⑦m配設(shè)計(jì)成本、降低成本偏差、避免改造需求、開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)規(guī)劃前置、控制無(wú)效成本等因素上考慮。

由此可見(jiàn)，經(jīng)營(yíng)階段資管的回報(bào)管理，主要聚焦在招商管理、財(cái)務(wù)預(yù)算、營(yíng)運(yùn)管理、品質(zhì)安全、工程改造五方面的職能上，由此明確大資管在經(jīng)營(yíng)期的管理邊界。

從這五方面出發(fā)，圍繞經(jīng)營(yíng)回報(bào)進(jìn)一步細(xì)化明確資產(chǎn)管理團(tuán)隊(duì)需要介入或關(guān)注的具體業(yè)務(wù)事項(xiàng)和管理指標(biāo)，見(jiàn)圖6。

需要注意的是，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理環(huán)節(jié)的深度會(huì)由于管控方式不一樣而有差異，若是商管外包的項(xiàng)目，資管可通過(guò)協(xié)議內(nèi)容來(lái)明確管轄的范圍和介入的深度;若是由公司內(nèi)部商管團(tuán)隊(duì)管理，也應(yīng)切分清楚并結(jié)合資管的實(shí)際職能大小，來(lái)匹配對(duì)應(yīng)權(quán)責(zé)和管理權(quán)限。

除了開(kāi)發(fā)和經(jīng)營(yíng)的有效介入，為了能充分發(fā)揮“大資管”的職能定位，還需要做到以下幾點(diǎn)：如頂層上明確資產(chǎn)管理的戰(zhàn)略方向，組織上搭建適配的組織權(quán)責(zé)體系，應(yīng)用上匹配應(yīng)用資產(chǎn)數(shù)據(jù)監(jiān)控系統(tǒng)，等等，從而確保資管的回報(bào)管理最終有效落地。