晶盛機電：“大躍進式”定增再現(xiàn)

吳新竹

2020年以來，半導體投資火熱，晶盛機電（300316.SZ）作為設備生產(chǎn)商贏得了業(yè)績增長，但其歷史非公開發(fā)行的募投項目卻乏善可陳，近期又推出57億元的定增計劃。

截至目前，晶盛機電沒有展示出其順利量產(chǎn)碳化硅襯底的實力，對12英寸大硅片技術(shù)的關(guān)注晚于下游擴產(chǎn)周期，而定增一旦實施，上市公司每股收益將被攤薄，數(shù)年內(nèi)難以修復。

藍寶石募投項目收效甚微

2016年11月，晶盛機電通過非公開發(fā)行募集資金凈額12.97億元，其中3.46億元擬用于年產(chǎn)2500萬mm藍寶石晶棒生產(chǎn)項目，4.01億元擬用于該項目的擴產(chǎn)項目，1.30億元擬用于年產(chǎn)1200萬片藍寶石切磨拋項目，2.50億元擬用于年產(chǎn)30臺高效晶硅電池裝備項目，1.69億元補充流動資金。2016年三季度末，公司的凈資產(chǎn)只有20.84億元。

晶盛機電對藍寶石募投項目做了前期準備，2013年和中環(huán)股份共同出資設立內(nèi)蒙古晶環(huán)電子材料有限公司作為2500萬mm晶棒項目的實施主體，截至2016年年底，晶盛機電和中環(huán)股份對晶環(huán)電子的投資額分別為4億元和9953萬元。2014年，晶盛機電與Satech Inc.（下稱“賽特科”）共同出資設立了浙江晶瑞電子材料有限公司，持股比例分別為80%和20%，并引進了賽特科的核心團隊人員，利用其對切磨拋大直徑藍寶石的多年經(jīng)驗建設年產(chǎn)1200萬片項目。2015年，公司使用IPO募集資金以及自有資金共1.38億元收購了LED設備制造商杭州中為光電技術(shù)股份有限公司（下稱“中為光電”）51%的股份，產(chǎn)生商譽9440萬元，擬利用中為光電的市場渠道切入LED相關(guān)設備行業(yè)。

三個藍寶石項目建設期在2-3年，達產(chǎn)后預計每年新增營業(yè)收入共為20.69億元。然而，現(xiàn)實數(shù)據(jù)卻是冷冰冰的，中為光電業(yè)績屢屢不達預期，商譽全部遭遇減值;2019年、2020年和2021年上半年，晶盛機電藍寶石材料業(yè)務的毛利率分別為18.26%、12.76%和20.86%，收入分別為6589萬元、1.94億元和1.64億元，雖有增加，卻與原計劃相差甚遠。2019年年末，年產(chǎn)2500萬mm藍寶石晶棒生產(chǎn)項目的工程進度為85%，一年半之后，2021年上半年進度為98%，仍未完全轉(zhuǎn)固;年產(chǎn)1200萬片藍寶石切磨拋項目更是堪比“龜速”，工程進度由2019年年末的55%增加為2021年上半年末的60%。

2019年，中國藍寶石材料市場規(guī)模達54億美元，LED襯底材料是藍寶石最大的下游應用領域，占比約為80%，除此之外，藍寶石材料還應用于光學晶片、手表鏡面、攝像頭蓋板等領域。由于2018年全行業(yè)對藍寶石襯底材料的產(chǎn)能擴張約50%，供給遠大于需求，疊加2019年LED市場庫存高企，價格惡性競爭，導致藍寶石價格一路下探。在此過程中部分企業(yè)出現(xiàn)價格與成本倒掛，頭部企業(yè)的營收規(guī)模和毛利率得以凸顯。

2021年上半年，三安光電藍寶石業(yè)務全資子公司福建晶安光電有限公司的營業(yè)收入達4.26億元，天通股份藍寶石產(chǎn)業(yè)的毛利率為29.20%;此外，LED廠商的自產(chǎn)藍寶石襯底業(yè)務亦熬過了這一輪產(chǎn)能過剩。相比之下，晶盛機電的地位尷尬，規(guī)模、毛利率優(yōu)勢無從體現(xiàn)，具有LED經(jīng)驗的中為光電早早敗陣。2020年9月，公司再次“傍上”產(chǎn)業(yè)鏈“明星”，與藍思科技合資成立寧夏鑫晶盛電子材料有限公司，注冊資本為5億元，雙方分別持股51%和49%，擬深入挖掘藍寶石材料的市場需求，而耗資巨大的藍寶石募投項目何時能達產(chǎn)仍是一個未知數(shù)。

57億元定增“再畫餅”？

一波未平一波又起。2021年10月，晶盛機電發(fā)出定增預案，擬募集資金總額不超過57億元，其中31.34億元用于碳化硅襯底晶片生產(chǎn)基地項目，5.64億元用于12英寸集成電路大硅片設備測試實驗線項目，4.32億元用于年產(chǎn)80臺套半導體材料拋光及減薄設備生產(chǎn)制造項目，15.70億元補充流動資金。公司目前的凈資產(chǎn)為64.82億元，意味著這筆定增會對每股收益產(chǎn)生巨大沖擊。

2020年，用于氮化鎵外延的半絕緣型碳化硅襯底的全球市場規(guī)模為1.82億美元，CREE INC.（下稱“科銳公司”）及II-VI INC.（下稱“貳陸公司”）的市場份額分別為42%和27%;導電型碳化硅襯底的全球市場規(guī)模為2.76億美元，科銳公司、貳陸公司和日本羅姆旗下的SiCrystal市場份額合計高達90%。2021年，中國單晶片市場規(guī)模為18.93萬片，而晶盛機電此次碳化硅襯底晶片項目的設計產(chǎn)能號稱40萬片，包括導電型和半絕緣型碳化硅襯底晶片，達產(chǎn)后每年可新增銷售收入為23.55億元，再次向行業(yè)“頂流”發(fā)起猛攻。

然而，公司對此次募投項目的前期準備似乎更不充分。2020年，公司成功生長出6英寸碳化硅晶體，碳化硅外延設備已通過客戶驗證，第三代半導體材料碳化硅的研發(fā)取得關(guān)鍵進展，但這與量產(chǎn)尚有不小的距離。從同行的發(fā)展軌跡來看，實驗室研發(fā)成功到成果轉(zhuǎn)化需要2-3年。早在2015年年初，中國科學院物理研究所便已與產(chǎn)業(yè)界合作研制出了6英寸碳化硅單晶襯底;2018年年初，在中國科學院微電子研究所的協(xié)助下，國內(nèi)首條6英寸碳化硅芯片生產(chǎn)線順利完成技術(shù)調(diào)試。

天岳先進的4英寸半絕緣4H-SiC單晶襯底制備技術(shù)于2015年通過科技成果鑒定，2017年實現(xiàn)了該技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化，同年6英寸半絕緣和導電型碳化硅單晶襯底制備技術(shù)通過科技成果鑒定，2019年方才實現(xiàn)量產(chǎn)。晶盛機的電碳化硅襯底晶片生產(chǎn)基地項目建設期預計為5年，建成后何時達產(chǎn)恐怕存在較大的不確定性，產(chǎn)品的缺陷問題、質(zhì)量參數(shù)等指標關(guān)系到市場認可度，公司尚未公布其產(chǎn)品細節(jié)和參數(shù)。2021年上半年，天岳先進的晶棒良率為49.90%，襯底良率為75.47%，如果晶盛機電的晶片良率低于競爭對手，那么其達產(chǎn)時間可能還會面臨延遲。

晶盛機電的12英寸集成電路大硅片設備測試實驗線項目建設期為3年，以提升研發(fā)及測試能力、增強核心競爭力為目的，不進行單獨的效益評價，而年產(chǎn)80臺半導體材料拋光及減薄設備生產(chǎn)制造項目建設期為2年，即最早于2023年底建設完成，從下游晶圓廠的擴產(chǎn)周期判斷，該項目恐怕會錯過設備需求高峰期。2021年，全球晶圓廠罕見地出現(xiàn)大規(guī)模密集擴產(chǎn)，臺積電、三星、英特爾等頭部廠商擴產(chǎn)的投資規(guī)模達千億美元。

中芯國際已在北京、上海、深圳三地規(guī)劃每月24萬片的12英寸產(chǎn)能，其中深圳新項目預計2022年開始生產(chǎn)。2021年上半年，廈門士蘭集科公司微電子有限公司已著手實施新增年產(chǎn)24萬片12英寸高壓集成電路和功率器件芯片技術(shù)提升及擴產(chǎn)項目，力爭2022年四季度形成月產(chǎn)6萬片12英寸圓片的產(chǎn)能。華潤微在重慶的月產(chǎn)3萬片12英寸功率半導體晶圓生產(chǎn)線項目將于2022年下半年釋放產(chǎn)能。有業(yè)內(nèi)人士觀點認為，2022年下半年或2023年的某個時間可能會發(fā)生晶圓產(chǎn)能過剩，具體取決于不同產(chǎn)品。

值得一提的是，晶盛機電上次募投項目中的“年產(chǎn)30臺高效晶硅電池裝備”已于2021年8月變更為高端裝備精密零部件智造項目，此次設備類擴產(chǎn)項目是否會同樣遭遇同樣下場呢？

大客戶效應

2018-2020年，晶盛機電向第一大客戶的銷售額占當期銷售總額的26.23%-55.83%，對第一大客戶的應收賬款占應收賬款期末余額的48%左右;向前五大客戶的銷售額占銷售總額的68.55%-85.38%。

公司的主要客戶包括中環(huán)股份、有研新材、合晶科技、上海新昇、晶科能源、上機數(shù)控、晶澳科技、通威股份、高景太陽能以及雙良節(jié)能等，2020年以來，光伏平價上網(wǎng)與“雙碳”政策使光伏產(chǎn)業(yè)強勢復蘇，產(chǎn)能擴張的需求帶動設備投資，晶盛機電的業(yè)績因此實現(xiàn)高增長，2021年前三季度營業(yè)收入較上年同期增長60.61%，歸母凈利潤同比增長111.97%。

一個不容忽視的現(xiàn)象是，三季度末，晶盛機電的應收款項融資高達21.68億元，而營業(yè)收入為39.91億元，公司的應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為101.52天，相比之下北方華創(chuàng)只有80.94天，其當期的營業(yè)收入為61.73億元，而應收款項融資僅有1208萬元，北方華創(chuàng)對前五大客戶的銷售占比在30.70%-43.66%，客戶集中度較低。

理論上來講，晶盛機電產(chǎn)品的應用范圍亦受限于客戶自身對相關(guān)設備的研發(fā)成果，例如隆基股份有單晶爐相關(guān)專利62個，便不是晶盛機電的主要客戶?？紤]到設備的使用壽命較長，晶盛機電若要保持高增長，必須不斷豐富產(chǎn)品的種類，除了依附于產(chǎn)業(yè)鏈明星公司，從零開始自主研發(fā)等途徑的時間成本有待考量。

截至發(fā)稿，晶盛機電未就本文所提疑問作出回應。