隆基綠能：成長褪色

吳新竹

2021年，隆基綠能（601012.SH）實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入809.32億元，較上年增長48.27%，受硅料價(jià)格暴漲、硅片價(jià)格戰(zhàn)以及組件產(chǎn)能利用率低下等因素影響，公司實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤88.26億元，較上年增長8.39%。2022年一季度，如果排除投資收益的影響，公司甚至增收不增利。

從毛利額來看，隆基硅片及硅棒貢獻(xiàn)的毛利占比在2019年達(dá)到峰值，而210大尺寸硅片的異軍突起使公司的硅片逐漸喪失了主導(dǎo)地位，2021年該業(yè)務(wù)的增速不及行業(yè)水平，2022年4月，公司在云南生產(chǎn)基地的優(yōu)惠電價(jià)被取消，成本優(yōu)勢(shì)將掣肘。

太陽能組件業(yè)務(wù)的毛利占比自2019年起觸底反彈，成為隆基的盈利重陣，但公司的電池與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)能差距正在拉大，P型電池競(jìng)爭(zhēng)激烈，N型電池競(jìng)賽勝負(fù)難料，電站業(yè)務(wù)利潤滑坡。綜合來看，公司的一體化優(yōu)勢(shì)正在全方位面臨考驗(yàn)。

盈利受擠壓

2021年，隆基綠能太陽能組件的收入為584.54億元，同比增長61.30%，毛利率為17.06%，下降3.47個(gè)百分點(diǎn);硅片及硅棒的收入為170.28億元，同比增長9.77%，毛利率為27.55%，下降2.81個(gè)百分點(diǎn)。隆基綠能在硅片和電池環(huán)節(jié)的降本進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，據(jù)測(cè)算，公司電池平均銀耗量由2020年10月的每瓦13.5毫克下降至2021年年底的9毫克;外售M10硅片的厚度從2021年年初的175微米降至年末的165微米。即便如此，硅料的大幅漲價(jià)仍然對(duì)公司的成本端產(chǎn)生沖擊，2021年下半年，硅料價(jià)格急劇上升，以421工業(yè)硅昆明現(xiàn)貨價(jià)格為例，安泰科數(shù)據(jù)顯示，其每噸單價(jià)從7月初的1.50萬元暴漲至10月中旬的6.58萬元，爾后高位振蕩至11月中旬，12月起回落，年末單價(jià)回歸至2.28萬元。

原材料成本高企導(dǎo)致盈利空間受到擠壓，2021年第三季度和第四季度，隆基綠能的綜合毛利率跌破20%，第四季度毛利率低至17.67%。另一方面，公司的預(yù)付款大增，2021年年底及2022年一季度末預(yù)付款項(xiàng)分別高達(dá)48.67億元和73.23億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的8.26%和9.78%，這是歷史上從未有過的。預(yù)付款主要系材料采購預(yù)付款未到交貨期。具體到子公司層面，主營硅棒、硅片制造的華坪隆基、楚雄隆基以及主營光伏電站開發(fā)運(yùn)營的西安隆基清潔能源有限公司2021年的業(yè)績(jī)均未披露，這些子公司在2020年曾合計(jì)創(chuàng)造了近20億元的凈利潤，2021年卻變得默默無聞。

2021年，全國組件產(chǎn)量達(dá)到182GW，同比增長46.1%，隆基、天合、晶澳、晶科和阿特斯的市場(chǎng)占有率分別約為20%、13%、13%、12%和7%。2021年，隆基綠能實(shí)現(xiàn)單晶組件出貨量38.52GW，同比增長57.03%。

受多晶硅料等原材料階段性供應(yīng)緊張和價(jià)格大幅上漲影響，公司單晶硅棒、硅片和組件的產(chǎn)能利用率均呈現(xiàn)不同程度下降，其中組件的產(chǎn)能利用率只有68.48%。

從2022年市場(chǎng)情況來看，一季度全國光伏裝機(jī)量超預(yù)期發(fā)展，太陽能發(fā)電裝機(jī)容量約3.2億千瓦，同比增長22.9%;光伏新增裝機(jī)容量1321萬千瓦，同比增長148%。而隆基綠能一季度的表現(xiàn)并不樂觀，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入185.95億元，較上年同期增長17.29%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤26.64億元，較上年同期增加1.62億元，增長率為6.46%，然而公司當(dāng)期投資凈收益高達(dá)7.39億元，較上年同期增加6.24億元，也就是說如果沒有投資收益的加持，公司將增收不增利。

硅片市場(chǎng)地位不保

市場(chǎng)上硅片尺寸包括156.75mm、157mm、158.75mm、166mm、182mm、210mm等，其中158.75mm和166mm尺寸占比合計(jì)達(dá)到50%，166mm是現(xiàn)有電池產(chǎn)線可升級(jí)的最大尺寸方案，將是近兩年的過渡尺寸;2021年182mm和210mm尺寸合計(jì)占比由2020年的4.5%迅速增長至45%，未來其占比仍將快速擴(kuò)大。隨著39家企業(yè)共同組建“600W+光伏開放創(chuàng)新生態(tài)聯(lián)盟”，210硅片迅速得到產(chǎn)業(yè)鏈上下游的認(rèn)可，市場(chǎng)份額劇增，隆基綠則堅(jiān)守“M10聯(lián)盟”，并在《182組件產(chǎn)品白皮書》中強(qiáng)調(diào)，182組件保障了運(yùn)輸、人工搬運(yùn)和安裝過程中的平穩(wěn)性和可靠性，不僅在系統(tǒng)端實(shí)現(xiàn)了182系統(tǒng)度電成本的降低，而且具備優(yōu)異的可靠性，在不提升效率的情況下，靠繼續(xù)增大組件尺寸來實(shí)現(xiàn)更高功率，對(duì)系統(tǒng)成本下降已經(jīng)沒有幫助，同時(shí)會(huì)帶來可靠性風(fēng)險(xiǎn)的顯著增加，因而這種做法已經(jīng)失去了價(jià)值。然而在市場(chǎng)的驗(yàn)證之下，這一觀點(diǎn)的說服力變得越來越弱。

2021年，在硅料價(jià)格不斷攀升的背景下，隆基綠能的硅片價(jià)格漲幅不及硅料的漲幅，甚至在年底宣布降價(jià)。2021年1月下旬，單晶硅片P型M10、M6和P型158.75/223mm為3.90元、3.25元和3.15元，10月中旬單價(jià)見頂分別達(dá)到6.87元、5.73元和5.53元，11月底開始降價(jià)，12月底再次降至5.85元、5.03元和4.83元。這一系列調(diào)整被市場(chǎng)視為打價(jià)格戰(zhàn)，中環(huán)股份則在12月2日公布了硅片價(jià)格，較8月初價(jià)格有所提升，而12月30日，中環(huán)股份全面下調(diào)硅片價(jià)格，以厚度160微米硅片為例，M10、G12和分別報(bào)價(jià)5.70元和7.70元，降幅分別為6.40%和7.78%。

2021年，隆基綠能的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為71.20天，顯然12月份硅料和硅片的降價(jià)能夠?qū)Υ尕泝r(jià)值產(chǎn)生影響，公司存貨的賬面余額為142.27億元，僅計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備1.29億元。中環(huán)股份和晶澳科技的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例分別高于8%和2%，相比之下，隆基綠能的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提是否充分呢？

事實(shí)上，隆基綠能2021年的硅片市場(chǎng)份額已經(jīng)收縮，其單晶硅片出貨量70.01GW，同比增長20.40%，其中對(duì)外銷售33.92GW，自用36.09GW。據(jù)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)，2021年，全國硅片產(chǎn)量約為227GW，同比增長40.6%，增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過隆基綠能。據(jù)預(yù)測(cè)，2022年全國硅片產(chǎn)量將超過293GW，而排名前五企業(yè)產(chǎn)量占國內(nèi)硅片總產(chǎn)量的84%，在豐厚的市場(chǎng)潛力和增勢(shì)迅猛的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手面前，隆基綠能的硅片市場(chǎng)份額是否會(huì)被繼續(xù)蠶食呢？

2022年4月，隆基綠能在云南省享有的優(yōu)惠電價(jià)政策和措施被取消，自2021年9月1日起，公司全部用電價(jià)格通過電力市場(chǎng)化交易方式形成，電價(jià)鎖定需要直接與電網(wǎng)企業(yè)結(jié)算。歷史上，能源動(dòng)力成本占公司主營業(yè)務(wù)成本的3.65%-5.64%，而云南是公司生產(chǎn)單晶硅棒和硅片的重要基地，電價(jià)的變化對(duì)成本端的沖擊有待觀察。

電池片迭代優(yōu)勢(shì)幾何

2021年，全國電池片產(chǎn)量約為198GW，同比增長46.9%，其中排名前五企業(yè)產(chǎn)量占國內(nèi)電池片總產(chǎn)量的53.9%，預(yù)計(jì)2022年全國電池片產(chǎn)量將超過261GW。2019年起，PERC電池產(chǎn)能開始迅速崛起，從2016年市場(chǎng)滲透率不足10%，到2019年超過50%，成為目前市場(chǎng)主流的電池技術(shù)路線，規(guī)?；a(chǎn)的P型單晶電池均采用PERC技術(shù)，平均轉(zhuǎn)換效率達(dá)到23.1%，較2020年提高0.3個(gè)百分點(diǎn)，而24%便是P型電池的轉(zhuǎn)換效率瓶頸，各廠商之間無明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，隆基的PERC電池產(chǎn)能為38GW，僅次于通威的40GW，高于天合光能的35GW，而2022年，通威和天合光能的產(chǎn)能將分別增加15GW和5GW，將隆基甩在身后。

2021年，P型電池市場(chǎng)占比由2020年的86.9%增長到90.4%，N型電池市場(chǎng)占比約4.1%。未來，N型下一代光伏電池被寄予了突破效率瓶頸的厚望，其市場(chǎng)份額將持續(xù)提升。為抓住電池升級(jí)機(jī)遇，隆基綠能擬全面導(dǎo)入自主研發(fā)的下一代N型高效單晶電池，2021年年底，公司發(fā)起70億元規(guī)模的可轉(zhuǎn)債，其中47.70億元擬投入年產(chǎn)15GW高效單晶電池項(xiàng)目，10.80億元擬投入年產(chǎn)3GW單晶電池制造項(xiàng)目，其余補(bǔ)充流動(dòng)資金。兩個(gè)項(xiàng)目的設(shè)備投資預(yù)算分別為46.64億元和10.15億元，對(duì)應(yīng)每兆瓦的設(shè)備成本在30萬元以上，高于行業(yè)水平;2021年，對(duì)于N型TOPCon電池線設(shè)備的投資成本每兆瓦在22萬元。

就TOPCon電池而言，同行的擴(kuò)產(chǎn)毫不示弱。2022年，隆基的相關(guān)產(chǎn)能預(yù)計(jì)為11GW，晶科預(yù)計(jì)為16GW，晶澳預(yù)計(jì)為10GW，通威預(yù)計(jì)為9GW，新賽道上，隆基目前沒有展現(xiàn)出獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的一面，龍頭企業(yè)或依舊維持勢(shì)均力敵。

產(chǎn)品不斷迭代升級(jí)給隆基綠能帶來財(cái)務(wù)壓力。2021年，公司計(jì)提固定資產(chǎn)減值損失8.73億元，計(jì)提無形資產(chǎn)減值損失1.33億元，減值金額創(chuàng)公司歷史新高。公司還將10.39億元在建工程轉(zhuǎn)入光伏電站類固定資產(chǎn)，當(dāng)期電站收入較上年略有增長，凈利潤為2.71億元，而上年光伏電站的凈利潤在6億元以上。公司約半數(shù)硅片自產(chǎn)自用，組件也有一小部分自用，光伏電站的凈利潤驟降給向來具有一體化優(yōu)勢(shì)的隆基釋放出消極信號(hào)。

截至發(fā)稿，隆基綠能未對(duì)本文所提疑問作出解答。