投資視野下戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的實(shí)證研究

賈娟娟，李 健

（北京理工大學(xué) 管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)院，北京 100081）

面對(duì)企業(yè)相關(guān)利益者們?cè)絹?lái)越高的期望或需求帶來(lái)的“壓力”，企業(yè)開(kāi)始為社會(huì)責(zé)任貢獻(xiàn)更多的資源。然而，管理者們擔(dān)心這樣的額外成本會(huì)引起股東的不滿，所以消極地對(duì)待企業(yè)社會(huì)責(zé)任，或者做出不明智的策略來(lái)應(yīng)對(duì)這種需求“壓力”，導(dǎo)致一邊履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任（如捐贈(zèng)），一邊引發(fā)社會(huì)問(wèn)題（如破壞環(huán)境）的現(xiàn)象[1-2]。學(xué)界認(rèn)為主要原因在于企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系仍不明確，管理者無(wú)法完全確定企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以促進(jìn)財(cái)務(wù)績(jī)效。雖然大量關(guān)于兩者關(guān)系的研究結(jié)果都呈現(xiàn)了積極的相關(guān)性，只有少部分研究結(jié)果為負(fù)相關(guān)或不相關(guān)[3-4]，但兩者關(guān)系的分歧，以及分歧所產(chǎn)生的問(wèn)題一直存在。學(xué)者們認(rèn)為解決沖突的方法是：改變以往對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的純利他主義傾向，在企業(yè)社會(huì)責(zé)任的概念框架中加入對(duì)經(jīng)濟(jì)價(jià)值的思考[5]，使企業(yè)社會(huì)績(jī)效具有明確的商務(wù)目的[6]。

為此，Porter和Kramer[7]提出企業(yè)社會(huì)責(zé)任應(yīng)該在市場(chǎng)戰(zhàn)略上加以應(yīng)用，已獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，使企業(yè)社會(huì)責(zé)任活動(dòng)成為商業(yè)模式的一部分，形成戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任。Baumgartner[8]在Porter的理論基礎(chǔ)上，結(jié)合共享價(jià)值理論，總結(jié)了戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任（Strategic Corporate Social Responsibility，SCSR）并搭建了新的概念框架，認(rèn)為戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任是一種通過(guò)滿足社會(huì)需求來(lái)促進(jìn)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的績(jī)效模式。學(xué)者們相信戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以在產(chǎn)生良好社會(huì)印象時(shí)，正面促進(jìn)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效[9-10]。

越來(lái)越多的研究者開(kāi)始思考戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任的績(jī)效模式。Mcwilliam和Siegel[11]結(jié)合資源基礎(chǔ)理論（Resource-Based Theory，RBT）框架與經(jīng)濟(jì)學(xué)概念（供給需求），認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以作為一種投資，產(chǎn)生不同的企業(yè)社會(huì)責(zé)任（Corporate Social Responsibility，CSR）屬性；論證了戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任是一種差異化戰(zhàn)略，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生正向影響。Russo和Fouts[12]驗(yàn)證了企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以成為企業(yè)的一種具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的資源，并發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境績(jī)效（Corporate Social Performance，CSP）越高，財(cái)務(wù)績(jī)效越高。Husted和 Allen[13]通過(guò)對(duì)西班牙上市公司的測(cè)試，發(fā)現(xiàn)戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任的創(chuàng)新管理有助于提高企業(yè)盈利能力，且可以協(xié)助大公司的價(jià)值創(chuàng)造。目前的文獻(xiàn)大多為理論研究文獻(xiàn)，而實(shí)證分析方面的結(jié)果非常稀少[14]，形成了研究縫隙。

鑒于此，本研究試圖填補(bǔ)這一縫隙，采用2009—2019年A股上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、2016—2019年企業(yè)精準(zhǔn)扶貧數(shù)據(jù)中產(chǎn)業(yè)扶貧項(xiàng)目支出數(shù)據(jù)，以投資視野看待戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任，分別檢驗(yàn)持續(xù)性戰(zhàn)略（連續(xù)3～5年慈善捐贈(zèng)支出數(shù)據(jù)）和差異性戰(zhàn)略（產(chǎn)業(yè)扶貧支出數(shù)據(jù)）兩種投資戰(zhàn)略與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，并觀察企業(yè)所有權(quán)屬性是否會(huì)造成兩者關(guān)系的差異性，以期為戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效模型研究提供實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，同時(shí)也為企業(yè)戰(zhàn)略性運(yùn)營(yíng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的方式方法提供參考。

本文的主要貢獻(xiàn)為：在理論上，為概念性戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效模式提供實(shí)證分析資料，嘗試從將企業(yè)社會(huì)責(zé)任作為一種具有商業(yè)目的社會(huì)投資的角度來(lái)思考研究。在研究方法上，采用隨機(jī)效應(yīng)模型、最小方差二次無(wú)偏（Swamy & Arora，SA）型估計(jì)量。SA型估計(jì)量可以克服隨機(jī)效應(yīng)模型估計(jì)量的有偏性和非平衡面板數(shù)據(jù)帶來(lái)的誤差等問(wèn)題[15]，得到最優(yōu)估計(jì)量。在樣本選擇方面，對(duì)精準(zhǔn)扶貧的研究從戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資的維度開(kāi)始，它的戰(zhàn)略投資更精準(zhǔn)有效，本身含有慈善捐贈(zèng)的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，還具有一定的市場(chǎng)性和差異性。

一、理論假設(shè)：兩種戰(zhàn)略對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響

基于共享價(jià)值（Creating Share Value，CSV）理論①共享價(jià)值理論：企業(yè)根據(jù)未滿足的社會(huì)需求來(lái)提供產(chǎn)品或服務(wù)，以此獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)促進(jìn)社會(huì)價(jià)值（Social Value）和經(jīng)濟(jì)績(jī)效（Economic Value）。，Baumgartner[8]169提出戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任是在傳統(tǒng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的概念上結(jié)合戰(zhàn)略管理方法形成的一種績(jī)效模式：企業(yè)通過(guò)解決社會(huì)需求，同時(shí)促進(jìn)其社會(huì)價(jià)值（Social Value）和經(jīng)濟(jì)價(jià)值（Economic Value）的績(jī)效模式。戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任更關(guān)注企業(yè)與社會(huì)需求的關(guān)系，企業(yè)為了滿足社會(huì)需求而提供產(chǎn)品和服務(wù)，會(huì)增加社會(huì)福利和社會(huì)價(jià)值。社會(huì)價(jià)值的測(cè)量很難量化，但經(jīng)濟(jì)價(jià)值的測(cè)量可以體現(xiàn)在企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效中（Corporate Financial Performance，CFP）[8]170，學(xué)者們認(rèn)為如果企業(yè)參與社會(huì)責(zé)任活動(dòng)的戰(zhàn)略是明確的，那么其對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響也將是積極的[16]。

基于戰(zhàn)略管理理論，假設(shè)企業(yè)追求利益最大化，將企業(yè)社會(huì)責(zé)任作為一種投資，即戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資，則可以在意圖解決社會(huì)和環(huán)境問(wèn)題的同時(shí)，計(jì)劃獲得財(cái)務(wù)回報(bào)[17]。在具體策略表現(xiàn)上，全球可持續(xù)投資聯(lián)盟（GSIA）認(rèn)為首先是投資與可持續(xù)性發(fā)展相關(guān)，其次與通過(guò)滿足社會(huì)需求而產(chǎn)生社會(huì)影響力相關(guān)。于此，學(xué)界提出兩種戰(zhàn)略形式：持續(xù)性戰(zhàn)略和差異性戰(zhàn)略[1]119[18]。

（一）戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的持續(xù)性戰(zhàn)略

2010年，歐洲社會(huì)責(zé)任投資研究機(jī)構(gòu)EuroSIF將社會(huì)責(zé)任投資改為可持續(xù)性投資，被認(rèn)為是戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的新發(fā)展方向，主要體現(xiàn)在長(zhǎng)期持續(xù)性上。當(dāng)企業(yè)對(duì)某個(gè)社會(huì)責(zé)任項(xiàng)目進(jìn)行持續(xù)性投資時(shí)，會(huì)在某一段時(shí)間內(nèi)擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)或資源。首先，它會(huì)向消費(fèi)者傳達(dá)一種積極的信號(hào)，即公司長(zhǎng)期關(guān)注某些社會(huì)問(wèn)題，使消費(fèi)者相信可以通過(guò)購(gòu)買此類產(chǎn)品間接支持了某項(xiàng)公益事業(yè)，這是增加市場(chǎng)份額的好機(jī)會(huì)[19]。其次，相比那些采用戰(zhàn)術(shù)性或一次性投資公益活動(dòng)的企業(yè)，持續(xù)性投資社會(huì)責(zé)任項(xiàng)目的企業(yè)會(huì)更容易形成可信可靠的聲譽(yù)屬性，因?yàn)橄M(fèi)者相信能夠在一個(gè)項(xiàng)目上持續(xù)投資的企業(yè)相對(duì)更無(wú)私，運(yùn)營(yíng)能力更強(qiáng)，更有能力保持高質(zhì)量的產(chǎn)品，能夠提高企業(yè)未來(lái)獲利水平[20]。

在特定情況下如果出現(xiàn)社會(huì)投資的爆炸性增長(zhǎng)[21]，在此領(lǐng)域內(nèi)已經(jīng)常駐的企業(yè)容易形成壁壘，使競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不太可能以同等成本獲得，從而形成了低成本戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)[22]。針對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的年度投資水平，長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃的戰(zhàn)略性社會(huì)責(zé)任投資更能吸引道德投資者的關(guān)注，更容易獲得貸款和融資[23]。美國(guó)西格爾國(guó)際投資集團(tuán)（Siegel）給出的企業(yè)信用報(bào)告：潛在投資者會(huì)從機(jī)構(gòu)評(píng)估公司對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任活動(dòng)的評(píng)級(jí)（如道·瓊斯可持續(xù)全球指數(shù)）中搜尋投資價(jià)值的公司，力圖使其股票投資組合只包含社會(huì)責(zé)任正向效應(yīng)的公司。

根據(jù)上述理論，提出如下研究假設(shè)：

H1.戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任（持續(xù)性戰(zhàn)略投資）正向影響企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效，且持續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效影響越好。

（二）戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的差異化戰(zhàn)略

社會(huì)需求①在學(xué)界提出了社會(huì)需求概念的同時(shí)，也對(duì)社會(huì)需求做出了類型和影響的認(rèn)知，如社會(huì)公益（如教育資助、扶貧基金）或減少公共社會(huì)問(wèn)題（如污染、碳足跡）。隨著經(jīng)濟(jì)、人口等社會(huì)因素的變化逐漸多樣化，如隨著職業(yè)婦女的增加，會(huì)產(chǎn)生公司母嬰室、代理日托等社會(huì)需求；貧困人口增加，會(huì)產(chǎn)生對(duì)貧困人口扶植的社會(huì)責(zé)任訴求。越來(lái)越多的企業(yè)將社會(huì)責(zé)任納入其營(yíng)銷策略，試圖發(fā)現(xiàn)主要或潛在目標(biāo)市場(chǎng)對(duì)社會(huì)責(zé)任的需求[1]124，通過(guò)滿足這些社會(huì)需求從而獲得更多的市場(chǎng)份額。

Mcwilliams和Siegel[1]119認(rèn)為戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任是一種差異化戰(zhàn)略，是企業(yè)通過(guò)滿足不同的社會(huì)需求，使其產(chǎn)品獲得不同的社會(huì)責(zé)任屬性，形成產(chǎn)品屬性的差異化。產(chǎn)品（服務(wù)）差異化可以用來(lái)創(chuàng)造新的需求或?yàn)楝F(xiàn)有的產(chǎn)品（服務(wù)）要求更高的價(jià)格。不同的企業(yè)社會(huì)責(zé)任項(xiàng)目可以提供不同的社會(huì)責(zé)任屬性，如對(duì)研發(fā)（R&D）的投資，可能產(chǎn)生創(chuàng)新的屬性，企業(yè)投資環(huán)保原料或含有環(huán)保理念的生產(chǎn)程序，形成如“有機(jī)”“水培”等環(huán)保屬性。這些新生成的屬性對(duì)企業(yè)來(lái)講是獨(dú)一無(wú)二的，而對(duì)此屬性概念意識(shí)較強(qiáng)的消費(fèi)者不但會(huì)接受該產(chǎn)品的溢價(jià)，還會(huì)加大重復(fù)購(gòu)買的力度。

隨著資本開(kāi)始在較貧窮的社區(qū)發(fā)揮作用，經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)進(jìn)步的新機(jī)會(huì)成本增加[24]，當(dāng)企業(yè)將參與投資的公益項(xiàng)目（如生態(tài)、扶貧標(biāo)簽）與自身的產(chǎn)品或服務(wù)聯(lián)系起來(lái)時(shí)，戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的產(chǎn)異化戰(zhàn)略投資和運(yùn)營(yíng)就產(chǎn)生了[25]。企業(yè)根據(jù)自身特點(diǎn)，參與不同的產(chǎn)業(yè)扶貧項(xiàng)目，如農(nóng)林產(chǎn)業(yè)扶貧、旅游扶貧等，會(huì)產(chǎn)生不同的公益責(zé)任屬性。如大湖股份作為大型水產(chǎn)養(yǎng)殖公司，針對(duì)農(nóng)林產(chǎn)業(yè)扶貧項(xiàng)目進(jìn)行投資，開(kāi)展生態(tài)保護(hù)與建設(shè)項(xiàng)目，同時(shí)產(chǎn)生精準(zhǔn)扶貧和綠色環(huán)保兩種屬性，成為全國(guó)“萬(wàn)企幫萬(wàn)村”的先進(jìn)企業(yè)，大湖有機(jī)魚(yú)的銷量也有所上升[26]。

因此，戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的差異化戰(zhàn)略投資通過(guò)滿足不同的社會(huì)需求，使企業(yè)產(chǎn)品獲得不同的社會(huì)責(zé)任屬性，會(huì)形成資源的稀缺性，并且競(jìng)爭(zhēng)者很難通過(guò)模仿來(lái)復(fù)制這些屬性?；谑袌?chǎng)營(yíng)銷理論，通過(guò)滿足社會(huì)需求而獲得特殊社會(huì)責(zé)任屬性的企業(yè)，更容易獲得消費(fèi)者的信任[27]，培養(yǎng)消費(fèi)者的品牌忠誠(chéng)度，最終提高了企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效[28]。

基于此，提出如下假設(shè)：

H2.戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任（差異性戰(zhàn)略投資）正向影響企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效。

（三）企業(yè)所有權(quán)屬性對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響

不同所有權(quán)屬性的企業(yè)為了在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境獲取有力的資源，以不同的方式應(yīng)對(duì)政府政策的影響，并采取戰(zhàn)略行為[29]。企業(yè)與政府建立聯(lián)系的現(xiàn)象在很多國(guó)家都普遍存在，尤其在處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的國(guó)家[30]。中國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期中，目前，政府對(duì)市場(chǎng)環(huán)境仍處在資源主導(dǎo)的地位。企業(yè)會(huì)通過(guò)慈善捐贈(zèng)與政府建立聯(lián)系，獲得資源優(yōu)勢(shì)[31]。關(guān)于不同的所有權(quán)屬性是否會(huì)影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任的戰(zhàn)略投資程度，及對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生不同影響，目前沒(méi)有統(tǒng)一的結(jié)論。

在以往的研究中，按照股權(quán)控制屬性，將企業(yè)大致分為兩種：國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)。國(guó)有企業(yè)是以國(guó)家為主要股權(quán)控制的企業(yè)，具有天然的政策與資源的優(yōu)勢(shì)，履行社會(huì)責(zé)任具有完成政治任務(wù)、滿足國(guó)家政策的需求的性質(zhì)[32]，有完成政策性目標(biāo)的動(dòng)機(jī)，大多是追求非經(jīng)濟(jì)性，如順應(yīng)國(guó)家社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略、改變經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的狀況等[33]?；诼男猩鐣?huì)責(zé)任是完成政治任務(wù)的動(dòng)機(jī)，所以國(guó)有企業(yè)會(huì)領(lǐng)頭履行社會(huì)責(zé)任，引領(lǐng)政策的導(dǎo)向，且投資量大，尤其在突發(fā)事件發(fā)生時(shí)，短期效應(yīng)尤其明顯[34]。所以，單一從企業(yè)社會(huì)責(zé)任的投資程度上，有研究結(jié)果表明國(guó)有企業(yè)的企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資程度大于民營(yíng)企業(yè)，對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響也大于民營(yíng)企業(yè)。

制度理論的研究者提出：組織對(duì)壓力來(lái)源的依賴程度越高，就越傾向于響應(yīng)來(lái)源的需求。民營(yíng)企業(yè)對(duì)政府資源有很強(qiáng)的依賴性，更希望通過(guò)履行社會(huì)責(zé)任來(lái)滿足政府對(duì)解決社會(huì)問(wèn)題的需求，從而與政府建立良好的關(guān)系，來(lái)獲得政府資源或政策優(yōu)惠[35]。所以更多的研究表明，相對(duì)于國(guó)有企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)更傾向于履行社會(huì)責(zé)任。企業(yè)在履行社會(huì)責(zé)任方面表得越好，越容易和政府建立關(guān)系，也就越容易獲得國(guó)家貸款[36]和更多的稅收優(yōu)惠[37]。

基于此，提出如下假設(shè)：

H3.企業(yè)所有權(quán)屬性對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系產(chǎn)生差異性影響。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選擇

所有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均通過(guò)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)上市公司財(cái)務(wù)年報(bào)數(shù)據(jù)庫(kù)搜集整理，針對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的持續(xù)性和差異化投資，分別選取2009—2019年中國(guó)滬深兩市全部A股上市公司年報(bào)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為持續(xù)性投資數(shù)據(jù)，2016—2019年中國(guó)企業(yè)參與精準(zhǔn)扶貧的總支出中產(chǎn)業(yè)扶貧支出項(xiàng)目作為差異化戰(zhàn)略投資數(shù)據(jù)。

慈善捐贈(zèng)數(shù)據(jù)根據(jù)年度財(cái)務(wù)報(bào)告中“營(yíng)業(yè)外支出”一項(xiàng)中，含有對(duì)外捐贈(zèng)、對(duì)外捐贈(zèng)支出、捐贈(zèng)支出、公益性捐贈(zèng)支出等項(xiàng)目，進(jìn)行手工搜集、整理獲得。其中非公益性捐贈(zèng)，物質(zhì)捐贈(zèng)不在收集范圍內(nèi)。另外，若備注此項(xiàng)捐贈(zèng)支出為精準(zhǔn)扶貧項(xiàng)目，則不記在慈善捐贈(zèng)的支出中，避免出現(xiàn)多重共線性。精準(zhǔn)扶貧數(shù)據(jù)時(shí)間窗口從國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)第一次發(fā)布開(kāi)始（2016—2019年）提取符合本研究要求的產(chǎn)業(yè)扶貧項(xiàng)目支出作為差異性戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任支出，不含其他項(xiàng)目的支出。最后，以企業(yè)年度報(bào)告和社會(huì)責(zé)任報(bào)告中的披露為依據(jù)進(jìn)行檢查，避免慈善數(shù)據(jù)中含有產(chǎn)業(yè)扶貧的項(xiàng)目投資數(shù)據(jù)。

依據(jù)研究慣例，對(duì)初始樣本做如下選擇：（1）剔除ST、PT類上市公司；（2）剔除金融行業(yè)上市公司；（3）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中慈善數(shù)據(jù)解釋不清、分類不明的數(shù)據(jù)；（4）剔除關(guān)鍵變量數(shù)據(jù)嚴(yán)重缺失以及數(shù)據(jù)異常的上市公司，如總資產(chǎn)為負(fù)；（5）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)明顯錯(cuò)誤、有財(cái)務(wù)造假現(xiàn)象的上市公司。為避免異常值的影響，對(duì)有效樣本中的關(guān)鍵連續(xù)變量在1%和99%水平上進(jìn)行Winsorize調(diào)整?？傮w樣本為非平衡面板數(shù)據(jù)。

（二）變量的選擇

1.因變量

企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效，研究基于企業(yè)資源對(duì)CSR戰(zhàn)略基礎(chǔ)配置對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，管理者在制定戰(zhàn)略方案時(shí)會(huì)主要關(guān)注對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響[38]。因此，會(huì)計(jì)類指標(biāo)更能直接反映財(cái)務(wù)績(jī)效，根據(jù)以往學(xué)者的研究采用凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為財(cái)務(wù)績(jī)效的度量指標(biāo)[39]。為確保研究結(jié)果的穩(wěn)健性，將采用總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)[40]。

2.自變量

選擇慈善捐贈(zèng)為自變量的原因是：首先，在企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資研究中，慈善捐贈(zèng)作為單一變量經(jīng)常被學(xué)者們采用[41-42]。其次，慈善捐贈(zèng)更能體現(xiàn)本次研究對(duì)數(shù)據(jù)的要求，具有戰(zhàn)略性且不具有強(qiáng)制性，在法律之外，這樣可以更好地觀察戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的市場(chǎng)表現(xiàn)。在Carroll[43]的企業(yè)社會(huì)責(zé)任金字塔模型中，慈善責(zé)任處于頂端，不具備如環(huán)保責(zé)任的法律強(qiáng)制性特點(diǎn)，更多地體現(xiàn)了企業(yè)社會(huì)責(zé)任的自愿性，企業(yè)可以選擇對(duì)慈善項(xiàng)目的投資程度，具有一定的彈性，與企業(yè)的實(shí)際目標(biāo)緊密相關(guān)。

針對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資的持續(xù)性研究，采用對(duì)總體數(shù)據(jù)按要求逐步追蹤篩選的方式，將慈善捐贈(zèng)投資變量分為三類：（1）總體慈善捐贈(zèng)數(shù)據(jù)為企業(yè)慈善捐贈(zèng)傳統(tǒng)投資（Phi）；（2）將原始數(shù)據(jù)中連續(xù)三年及以上投資慈善捐贈(zèng)的企業(yè)作為戰(zhàn)略性企業(yè)慈善捐贈(zèng)持續(xù)性投資（Phi_3）；（3）在三年及以上投資參與慈善捐贈(zèng)的企業(yè)中，追蹤連續(xù)五年及以上投資慈善捐贈(zèng)的企業(yè)作為樣本公司，同時(shí)剔除無(wú)法連續(xù)投資五年及以上的公司數(shù)據(jù)，最后得到的數(shù)據(jù)為戰(zhàn)略性企業(yè)慈善捐贈(zèng)長(zhǎng)期持續(xù)性投資（Phi_5）。

針對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資的差異性研究，從企業(yè)參與精準(zhǔn)扶貧的投資數(shù)據(jù)中提取產(chǎn)業(yè)扶貧支出作為戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任差異性投資（Pia）。

3.控制變量

借鑒以往研究并根據(jù)本研究針對(duì)資源投資方面的需要，首先選擇影響企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的公司基本面因素、長(zhǎng)期較穩(wěn)定的資源特征因素等作為控制變量，如企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)（LEV）和企業(yè)增長(zhǎng)率（Growth）； 其次選擇和投資相關(guān)且穩(wěn)定影響財(cái)務(wù)績(jī)效的變量：企業(yè)賬面市值比（BM）和機(jī)構(gòu)持股比例（INST）。

4.啞變量

啞變量為企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)（SOE），按照公司實(shí)際控制人性質(zhì)，國(guó)有控股為國(guó)有企業(yè)，取值為1；其他非國(guó)有控股企業(yè)為民營(yíng)企業(yè)，取值為0。其中不包括含有外資股權(quán)的企業(yè)。

具體變量說(shuō)明如表1所示。

（三）模型設(shè)計(jì)

根據(jù)所選變量來(lái)檢驗(yàn)研究所提出的假設(shè)，定義模型，其中企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效是企業(yè)社會(huì)責(zé)任傳統(tǒng)投資、戰(zhàn)略投資、差異投資和控制變量（企業(yè)規(guī)模Size、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)LEV、企業(yè)增長(zhǎng)率Growth、企業(yè)賬面市值比BM、機(jī)構(gòu)持股比例INST）的函數(shù)

首先，需要一個(gè)傳統(tǒng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效的績(jī)效模型作為參照，設(shè)定回歸模型

其中，CFP為企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效；εit為隨機(jī)干擾項(xiàng)；CSR為企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資的代理變量，由企業(yè)慈善捐贈(zèng)投資來(lái)衡量。Controls表示一系列對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效影響較強(qiáng)的控制變量，包括：企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)年齡 （Age）、企業(yè)資本結(jié)構(gòu) （LEV）、企業(yè)增長(zhǎng)率（Growth）、企業(yè)賬面市值比（BM）和機(jī)構(gòu)持股比例（INST）。

其次，為考察戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任（持續(xù)性戰(zhàn)略）對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，設(shè)定回歸模型

其中，SCSR_3表示戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任持續(xù)性投資，由連續(xù)三年及以上企業(yè)慈善捐贈(zèng)投資來(lái)衡量；SCSR_5表示戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任長(zhǎng)期持續(xù)性投資，由連續(xù)五年及以上企業(yè)慈善捐贈(zèng)投資來(lái)衡量。

再次，為考察戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任（差異化戰(zhàn)略）對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，設(shè)定回歸模型

其中，SCSR_P表示戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任差異化戰(zhàn)略投資，由精準(zhǔn)扶貧數(shù)據(jù)中產(chǎn)業(yè)扶貧資金投資來(lái)衡量。

最后，為考察企業(yè)所有制對(duì)戰(zhàn)略社會(huì)責(zé)任與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的影響，設(shè)定分組回歸模型

其中，在基本回歸模型不變的情況下，代表戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資的主要變量分別為CSRit、SCSR_3it、SCSR_5it和SCSR_Pit，以企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)為類別定義，進(jìn)行各變量分組回歸。SOE表示企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)，當(dāng)SOE為1時(shí)，企業(yè)為國(guó)有制企業(yè)；SOE為0時(shí)，企業(yè)為民營(yíng)企業(yè)。

（四）模型選擇

在選擇模型時(shí)，遵尋以往研究經(jīng)驗(yàn)，首先進(jìn)行了Hausman檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果拒絕原假設(shè)，單純從技術(shù)檢驗(yàn)的結(jié)果上看，建議使用固定效應(yīng)模型。但在對(duì)產(chǎn)業(yè)扶貧數(shù)據(jù)進(jìn)行固定效應(yīng)模型回歸時(shí)，出現(xiàn)了系數(shù)不顯著的情況，原因跟非平衡面板數(shù)據(jù)可能造成因素誤差有關(guān)。其次，在非平衡面板數(shù)據(jù)選擇模型的問(wèn)題上，不少學(xué)者給出了不同的看法，認(rèn)為不需要從非平衡面板中提取平衡面板，或填值成為平衡面板，這樣會(huì)破壞數(shù)據(jù)的隨機(jī)性和有效性[44]；在固定效應(yīng)仍然可以使用的情況下，隨機(jī)效應(yīng)模型照樣可以進(jìn)行廣義最小二乘法估計(jì)，只要找到合適的方法對(duì)其方差組合進(jìn)行一致的估計(jì)，就可以找到無(wú)偏且最優(yōu)的估計(jì)量[45]。因此，研究認(rèn)為有必要按照Baltagi[46]給出的模型檢驗(yàn)路徑進(jìn)行檢驗(yàn)，找到更合理的回歸效應(yīng)模型。

非平衡面板數(shù)據(jù)（Unbalanced Panel），即每個(gè)時(shí)期觀測(cè)到的個(gè)體不完全相同，往往這些典型的 “不平衡”現(xiàn)象，更有可能是在經(jīng)濟(jì)學(xué)研究中被經(jīng)驗(yàn)設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)形式[46]15。非平衡面板數(shù)據(jù)并不影響計(jì)算離差形式的組間估計(jì)量，所以仍可以選擇固定效應(yīng)模型，估計(jì)結(jié)果有效但不是最優(yōu)；對(duì)于隨機(jī)效應(yīng)模型估計(jì)量有偏的，必須要找到合適的方法對(duì)其方差組合進(jìn)行一致的估計(jì)才可克服有偏達(dá)到最優(yōu)估計(jì)量[47]。

ANOVA方法是估計(jì)方差分量時(shí)最常用的方法之一，Swamy和 Arora[48]利用組間和組內(nèi)回歸均方誤來(lái)估計(jì)方差分量，得到SA型估計(jì)量。Jennrich和 Sampson度[49]認(rèn)為，極大似然估計(jì)方法（Maximum Likelihood Estimate，ML）也能夠?yàn)榉瞧胶饷姘鍞?shù)據(jù)隨機(jī)效應(yīng)模型的方差組合進(jìn)行估計(jì)，但極大似然估計(jì)量的缺點(diǎn)是沒(méi)有考慮由于回歸系數(shù)而損失的自由度。Patterson[50]通過(guò)將似然函數(shù)分解成兩部分來(lái)彌補(bǔ)這個(gè)缺點(diǎn)，得到有約束極大似然估計(jì)量（Restrcied Maximum Likelihood Estimate，REML）。

巴爾塔基[46]對(duì)帶有非平衡單因素誤差的回歸模型進(jìn)行了擴(kuò)展的蒙特卡羅模擬研究，發(fā)現(xiàn)簡(jiǎn)便的ANOVA估計(jì)量可以得到回歸系數(shù)的最優(yōu)估計(jì)，但當(dāng)方差分量比例ρ＞1且數(shù)據(jù)有嚴(yán)重的非平衡現(xiàn)象時(shí)，ANOVA型估計(jì)量劣于ML、REML。作為對(duì)錯(cuò)誤設(shè)定的檢查，至少應(yīng)該使用一種ANOVA方法和ML方法來(lái)觀察估計(jì)量的差異[46]157。

綜合以往研究，本文根據(jù)巴爾塔基[46]160給出的模型觀察方法進(jìn)行模型選擇。為了最優(yōu)估計(jì)量的正確性，不至于出現(xiàn)絕對(duì)的錯(cuò)誤，如正負(fù)反向，故設(shè)定固定效應(yīng)模型為觀察模型，同時(shí)為了避免異方差、自相關(guān)干擾等情況，最后選定觀察模型為雙向固定模型采用聚類穩(wěn)健性標(biāo)準(zhǔn)誤。

通過(guò)Stata 15, 分別采用Swamy和 Arora[48]的SA型估計(jì)量、ML和REML進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，然與固定效應(yīng)模型（FE）所得到的參數(shù)結(jié)果一起進(jìn)行觀察比較，回歸模型穩(wěn)健性實(shí)驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 回歸模型穩(wěn)健性實(shí)驗(yàn)結(jié)果

結(jié)果顯示，SA模型與EF模型的估計(jì)系數(shù)無(wú)明顯差別，無(wú)絕對(duì)錯(cuò)誤；與REML模型的估計(jì)系數(shù)結(jié)果相似，與ML結(jié)果有細(xì)微差別。所有模型估計(jì)結(jié)果均在1%水平上顯著。其余變量也在1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著，只有FE的SIZE在5%水平上顯著，但不影響整個(gè)參數(shù)估計(jì)與研究。全部模型ρ值最大值為EF模型，為0.587 4，最小值為SA模型，為0.418 8。與Baltagiet[46]162的研究結(jié)果相似，SA估計(jì)量克服非平衡因素誤差對(duì)回歸系數(shù)的影響，使估計(jì)結(jié)果相對(duì)最優(yōu)。因此，研究將主要依據(jù) SA估計(jì)量來(lái)分析戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響因素。

三、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果經(jīng)過(guò)處理后的自變量中的企業(yè)慈善捐贈(zèng)（取自然對(duì)數(shù)）均值為12.50，標(biāo)準(zhǔn)差為2.09，與早期學(xué)者的處理結(jié)果（Mean=11.36，Sd=2.0）相近[51]。從統(tǒng)計(jì)結(jié)果上看，長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資（五年）的均值（12.56）略微大于短期戰(zhàn)略投資（三年）的均值（12.48），說(shuō)明在投資的持續(xù)性和程度上長(zhǎng)期的戰(zhàn)略投資大于短期。

值得注意的是，產(chǎn)業(yè)扶貧和慈善數(shù)投資數(shù)據(jù)的最小值都為0，而戰(zhàn)略慈善投資的最小值為4.36，長(zhǎng)期戰(zhàn)略的慈善投資數(shù)據(jù)最小值為5.01，初步印證了以往研究中提出的：當(dāng)企業(yè)并非自愿履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任時(shí)，如利用慈善捐贈(zèng)來(lái)緩解社會(huì)輿論壓力，此項(xiàng)投資是有0傾向的；但當(dāng)企業(yè)將慈善捐贈(zèng)作為其長(zhǎng)期戰(zhàn)略運(yùn)營(yíng)的一部分，0傾向就會(huì)消失。

因變量企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的代理變量總資產(chǎn)收益率（ROE）的均值為0.1，標(biāo)準(zhǔn)差為0.007。變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表3所示。

表3 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

根據(jù)上市公司所有權(quán)屬性進(jìn)行分組，國(guó)有企業(yè)（SOE=1），民營(yíng)企業(yè)（SOE=0），對(duì)不同所有權(quán)企業(yè)在戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資規(guī)模進(jìn)行組間差異檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，各種特征變量相比均值通過(guò)均值t檢驗(yàn)在1%水平上顯著。主要變量的分組檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。從整體慈善捐贈(zèng)的投資上看，國(guó)有企業(yè)略大于民營(yíng)企業(yè)0.10（12.52 – 12.42），尤其在長(zhǎng)期戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資規(guī)模上高于民營(yíng)企業(yè)0.22（12.66– 12.44）。差異戰(zhàn)略投資則是民營(yíng)企業(yè)高于國(guó)有企業(yè)0.17（4.76 – 4.59）。總體來(lái)看兩種所有權(quán)的企業(yè)對(duì)社會(huì)責(zé)任的投資差別細(xì)微，與以往研究中顯示的民營(yíng)企業(yè)在社會(huì)責(zé)任投資程度中大于國(guó)營(yíng)企業(yè)的結(jié)果不同。

表4 主要變量的分組檢驗(yàn)

（二）回歸結(jié)果分析

1.戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系回歸結(jié)果

實(shí)證總體檢驗(yàn)兩份樣本數(shù)據(jù)下代表戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的持續(xù)性戰(zhàn)略和差異性戰(zhàn)略投資對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，即對(duì)假設(shè)H1、H2進(jìn)行檢驗(yàn)?；貧w結(jié)果如表5所示。

表5 戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的回歸結(jié)果

首先，M1模型結(jié)果確認(rèn)控制變量對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響與以往文獻(xiàn)研究結(jié)果相符，其中賬面市值比（BM）顯著為負(fù)，企業(yè)規(guī)模（Size）、資本結(jié)構(gòu)（LEV）、成長(zhǎng)率（Growth）和機(jī)構(gòu)持股比例（INST）均顯著為正。在M1模型設(shè)定的基礎(chǔ)上，分別將傳統(tǒng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資、戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任持續(xù)性戰(zhàn)略投資（短期與長(zhǎng)期）、差異性戰(zhàn)略投資（產(chǎn)業(yè)扶貧）帶入回歸方程，依次得到M2～M5的結(jié)果。

在M2結(jié)果中，傳統(tǒng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資（慈善捐贈(zèng)）的系數(shù)為0.003 6，在1%水平上顯著異于零，與Frederik[52]①Plewinia提交的慈善捐贈(zèng)與財(cái)務(wù)績(jī)效元分析報(bào)告中，前十年的中國(guó)數(shù)據(jù)相似。提交的元分析報(bào)告結(jié)果相似，說(shuō)明傳統(tǒng)的企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系仍處在平穩(wěn)的正相關(guān)狀態(tài)，沒(méi)有太多的改變。M3結(jié)果主要反映了戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任持續(xù)性戰(zhàn)略投資（短期）與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，其系數(shù)估計(jì)值為0.004 7，在1%水平上顯著。在M4中，持續(xù)性戰(zhàn)略投資（長(zhǎng)期）的系數(shù)估計(jì)值為0.004 5，在1%水平上顯著；與M3結(jié)果相比，微低于其系數(shù)估計(jì)值0.002（0.004 7– 0.004 5），但在研究樣本均值中，戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任五年期投資的均值高于三年期投資27%（12.75– 12.48）?？傮w來(lái)看，說(shuō)明戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的持續(xù)性戰(zhàn)略投資正向影響企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效，且相對(duì)傳統(tǒng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任（r=0.003 6），系數(shù)有明顯提高；但在持續(xù)性時(shí)間上，戰(zhàn)略企業(yè)社會(huì)責(zé)任的持續(xù)性戰(zhàn)略投資（長(zhǎng)期）的收益沒(méi)有增長(zhǎng)，反而有所下降。所以，H1部分成立。

M5戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任差異化戰(zhàn)略的估計(jì)系數(shù)為0.001 7,在10%水平上顯著，可以證明假設(shè)H2成立。

2.企業(yè)所有權(quán)對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的影響

所有權(quán)對(duì)回歸結(jié)果的影響如表6所示。戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任持續(xù)性戰(zhàn)略投資（短期）結(jié)果顯示，民營(yíng)企業(yè)僅少于國(guó)有企業(yè)0.000 1（0.004 8 – 0.004 7）；在長(zhǎng)期方面（M8、M9），民營(yíng)企業(yè)多于國(guó)有企業(yè)0.000 1（0.004 6 – 0.004 5），所有結(jié)果在1%水平上顯著。差異化戰(zhàn)略投資的相關(guān)結(jié)果顯示，民營(yíng)企業(yè)少于國(guó)有企業(yè)0.000 5（0.001 2 – 0.000 7），但結(jié)果不顯著。不同屬性企業(yè)的相關(guān)系數(shù)相差0.000 1，太過(guò)細(xì)微，結(jié)果幾乎相同，說(shuō)明不同企業(yè)所有權(quán)屬性對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系幾乎沒(méi)有產(chǎn)生差異性影響?；诖?，H3不成立。

表6 所有權(quán)對(duì)回歸結(jié)果的影響

（三）穩(wěn)健性分析

1.回歸模型的估計(jì)方法

本文采用雙向固定效應(yīng)模型聚類穩(wěn)健性標(biāo)準(zhǔn)誤進(jìn)行回歸，參照模型本身已經(jīng)通過(guò)聚類穩(wěn)健性標(biāo)準(zhǔn)誤來(lái)修正了異方差和自相關(guān)的問(wèn)題，檢驗(yàn)結(jié)果與最后采用的隨機(jī)效應(yīng)模型的SA估計(jì)結(jié)果基本一致，而隨機(jī)效應(yīng)模型本身沒(méi)有異方差的問(wèn)題，說(shuō)明模型穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果是一致的。

2.度量指標(biāo)控制

為了檢驗(yàn)研究結(jié)果的可靠性，采用兩種處理方式：首先，為排除研究變量中異常值的影響，對(duì)連續(xù)性變量進(jìn)行了1%和99%的Winsorize縮尾處理；其次，在M2～M5中，將總資產(chǎn)報(bào)酬率ROA作為企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的替代變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，以降低度量指標(biāo)偏差造成對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生影響，重新估計(jì)M2～M5后，結(jié)果如表7所示。前三者估計(jì)系數(shù)均在1%水平上顯著異于零，M5估計(jì)系數(shù)在10%水平上顯著，擾動(dòng)項(xiàng)ρ最大值為0.783 1，在可接受的范圍內(nèi)。所有結(jié)果與基于凈資產(chǎn)收益率ROE指標(biāo)得到的結(jié)論一致，進(jìn)一步驗(yàn)證了戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任的持續(xù)性投資與差異性投資正向影響財(cái)務(wù)績(jī)效。說(shuō)明主要模型研究結(jié)論總體上沒(méi)有顯著差異。

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.變量相關(guān)性分析

主要變量的Pearson相關(guān)性分析結(jié)果如表8所示。檢驗(yàn)表明傳統(tǒng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資（Phi）與財(cái)務(wù)績(jī)效相關(guān)系數(shù)為0.179 0，初步表明企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效正相關(guān)；戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任持續(xù)性投資（Phi_3）與長(zhǎng)期持續(xù)性投資（Phi_5）相關(guān)系數(shù)分別為0.204 8和0.205 7，表明戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任會(huì)高于傳統(tǒng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資，整體系數(shù)會(huì)根據(jù)企業(yè)的戰(zhàn)略性投資持續(xù)性有逐步增加的現(xiàn)象，但長(zhǎng)期投資的增長(zhǎng)比較微弱。此外，賬面市值比（BM）與財(cái)務(wù)績(jī)效負(fù)相關(guān)，表明賬面市值比較低的上市公司財(cái)務(wù)績(jī)效相對(duì)較高；企業(yè)規(guī)模（size）、資本結(jié)構(gòu)（LEV）、成長(zhǎng)性（Growth）、機(jī)構(gòu)持股比例（INST）與財(cái)務(wù)績(jī)效正相關(guān)，表明規(guī)模較大、成長(zhǎng)性較好、機(jī)構(gòu)持股比率較高、有較理想資本結(jié)構(gòu)的企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效相對(duì)較高。所有相關(guān)系數(shù)均在10%水平上顯著。此外，自變量、控制變量、因變量的關(guān)系和符號(hào)與預(yù)期一致，且自變量與控制變量之間相關(guān)系數(shù)值遠(yuǎn)低于經(jīng)典文獻(xiàn)中0.8的多重共線性閾值，產(chǎn)業(yè)扶貧數(shù)據(jù)（Pia）與慈善捐贈(zèng)的相關(guān)系數(shù)最大值為0.315 7，說(shuō)明前期對(duì)產(chǎn)業(yè)扶貧和慈善捐贈(zèng)的數(shù)據(jù)分離工作是有效的，兩者沒(méi)有出現(xiàn)多重共線的情況，基本不會(huì)對(duì)后續(xù)回歸結(jié)果造成影響。

表8 主要變量的相關(guān)系數(shù)

為了使多元線性方程回歸結(jié)果更具有研究意義，確保整個(gè)解釋變量之間并不存在嚴(yán)重的多重共線性，對(duì)方差膨脹因子進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)方差膨脹因子基本在2.49～1.08左右，平均值只有1.61，說(shuō)明解釋變量和控制變量之間存在多重共線性的幾率很小，所用變量進(jìn)行回歸的結(jié)果具有一定的可信度。

四、結(jié)論與思考

本文探討了在投資視野下，戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系?；诠蚕砝碚?，探討了在投資視野下，兩種戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任投資對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。通過(guò)2009—2019年A股上市公司慈善捐贈(zèng)支持?jǐn)?shù)據(jù)、2016—2019年企業(yè)精準(zhǔn)扶貧數(shù)據(jù)中產(chǎn)業(yè)扶貧項(xiàng)目支出數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，得到如下結(jié)論：（1）戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任（持續(xù)性戰(zhàn)略投資與差異性戰(zhàn)略投資）正向影響企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)；但隨著持續(xù)性投資時(shí)間越長(zhǎng)，財(cái)務(wù)績(jī)效反而有所下降；（2）與傳統(tǒng)社會(huì)責(zé)任不同，企業(yè)所有權(quán)屬性不會(huì)對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系產(chǎn)生差異性影響，當(dāng)國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)開(kāi)始將企業(yè)社會(huì)責(zé)任視為企業(yè)戰(zhàn)略的一部分，兩種企業(yè)的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)日漸趨同。

研究結(jié)果為戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效模型的理論研究提供了相應(yīng)的實(shí)證分析，填補(bǔ)了部分空隙，也對(duì)戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任在市場(chǎng)環(huán)境運(yùn)營(yíng)中可能碰到的問(wèn)題和未來(lái)新的社會(huì)責(zé)任發(fā)展提出兩點(diǎn)思考：（1）實(shí)證研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)投資持續(xù)時(shí)間增長(zhǎng)，財(cái)務(wù)績(jī)效反而有所下降，原因可能是企業(yè)管理的戰(zhàn)略應(yīng)用能力疲于支持企業(yè)針對(duì)社會(huì)責(zé)任項(xiàng)目進(jìn)行集中的、長(zhǎng)期的投資。以往研究認(rèn)為：企業(yè)管理效率低下會(huì)削弱慈善捐贈(zèng)對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用[53]。這也印證了人力資源管理在企業(yè)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略運(yùn)營(yíng)中的重要作用，履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以幫助管理者更好地發(fā)展管理技能和能力，管理部門可以地分配組織內(nèi)資源，以適應(yīng)具有挑戰(zhàn)性的外部環(huán)境變化[54]。（2）以投資視角分析精準(zhǔn)扶貧，企業(yè)參與精準(zhǔn)扶貧具有戰(zhàn)略性意義，是具有中國(guó)特色的戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任發(fā)展的開(kāi)端。整體扶貧項(xiàng)目經(jīng)過(guò)精準(zhǔn)識(shí)別和細(xì)分，已經(jīng)形成了具體的、有針對(duì)性的扶貧項(xiàng)目，推動(dòng)了企業(yè)社會(huì)責(zé)任項(xiàng)目投資的聚焦效應(yīng)。企業(yè)社會(huì)責(zé)任從粗放的分類開(kāi)始細(xì)化成更具有目標(biāo)性的社會(huì)責(zé)任項(xiàng)目，企業(yè)結(jié)合自身特點(diǎn)有的放矢地參與各類社會(huì)責(zé)任項(xiàng)目，具有一定的市場(chǎng)性。因此，擬在未來(lái)的研究中針對(duì)精準(zhǔn)扶貧的全部數(shù)據(jù)性質(zhì)，更深入地研究戰(zhàn)略性企業(yè)社會(huì)責(zé)任目標(biāo)集聚投資的發(fā)展。