興禾股份：嚴(yán)重依賴“果鏈”業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)待優(yōu)化

林蔓

深圳市興禾自動化股份有限公司（以下簡稱“興禾股份”）創(chuàng)立于2006年，主要業(yè)務(wù)為自動化設(shè)備銷售，包括整線、整段設(shè)備的解決方案及單機(jī)設(shè)備的解決方案。

2021年5月，興禾股份遞交招股書，申請登陸創(chuàng)業(yè)板，并擬募資4.58億元，用于非標(biāo)自動化設(shè)備產(chǎn)能提升項(xiàng)目、中山研發(fā)中心項(xiàng)目的建設(shè)，以及補(bǔ)充流動資金。

如今興禾股份上會在即，但《股市動態(tài)分析》在仔細(xì)研讀興禾股份招股書后，發(fā)現(xiàn)公司存在以下問題待解決：首先，公司第一大業(yè)務(wù)設(shè)備銷售毛利率在所有主業(yè)中最低，這種業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)或拖累公司整體毛利率表現(xiàn);其次，公司客戶集中度高，大客戶多為蘋果供應(yīng)鏈廠商，而蘋果近年對公司相關(guān)產(chǎn)品需求有所下滑，對公司經(jīng)營造成了阻礙;最后，公司兩名前員工均來自大客戶蘋果，在公司任職不足兩年，其所持的公司股份價(jià)值就“膨脹”9倍。

招股書顯示，2018年至2021年上半年，興禾股份毛利率分別為51.49%、58.46%、49.51%、39.28%，波動下降，相比同行優(yōu)勢也越來越小。（見表一、二）

進(jìn)一步觀察發(fā)現(xiàn)，興禾股份共有設(shè)備銷售、設(shè)備改造、配件治具銷售三大主業(yè)，其中設(shè)備銷售、設(shè)備改造業(yè)務(wù)毛利率都是不斷下降的，且降幅明顯。公司稱，這是因?yàn)椴糠之a(chǎn)品售價(jià)下滑或成本上升，同時高毛利產(chǎn)品營收占比下滑。

興禾股份設(shè)備銷售業(yè)務(wù)毛利率在三個主營業(yè)務(wù)中最低，且2019年及以后持續(xù)下滑，但該業(yè)務(wù)占比卻始終最大，2019年及以后還不斷攀升。這樣的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，或不利于公司整體毛利率提升。

而毛利率更高的設(shè)備改造和配件治具業(yè)務(wù)規(guī)模遲遲沒有顯著擴(kuò)張甚至出現(xiàn)了收縮，也令人懷疑其間是否遇到了發(fā)展瓶頸？

2018年至2021年上半年，興禾股份前五大客戶（含同一控制下企業(yè)）銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為94.98%、83.46%、74.13%和85.73%，客戶集中度較高。其中，來自于蘋果供應(yīng)鏈廠商的銷售收入占比在80%左右。

數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書

而依賴單一終端客戶也為興禾股份經(jīng)營帶來了負(fù)面影響。營收方面，公司2020年?duì)I收同比下滑24.22%，主要是因?yàn)楫?dāng)年蘋果消費(fèi)電子新品在公司產(chǎn)品涉及的電池封裝、電芯制造和電源組裝領(lǐng)域均無重要技術(shù)革新，因此公司的蘋果產(chǎn)業(yè)鏈廠商客戶對公司產(chǎn)品需求下降較多。

毛利率方面，公司設(shè)備銷售業(yè)務(wù)中的單機(jī)銷售2020年毛利率較2019年下降了19.10%，正是因?yàn)楣井?dāng)期電池封裝單機(jī)銷售主要銷往非蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的新客戶，市場拓展初期定價(jià)不高，且新客戶工藝相對簡單，技術(shù)附加值有所下降，導(dǎo)致其中收入占比較高的電池封裝單機(jī)毛利率下降。

此外，公司設(shè)備銷售業(yè)務(wù)中電池封裝線毛利率也受到“果鏈”需求萎縮的影響。2018年，公司電池封裝線以電池D類銷售為主，該類是針對iPhone分離式“L”形電池而設(shè)計(jì)的封裝線。2019年起，隨著技術(shù)和產(chǎn)品的成熟，蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的下游客戶更多通過自身的自動化子公司或自動化部門來滿足這部分自動化需求，因此自2019年起，公司電池D類產(chǎn)線也“被迫”停掉。2020和2021上半年，公司開始開拓其他客戶，但毛利率不高。

應(yīng)收賬款方面，從整年角度來看，公司2018年至2020年應(yīng)收賬款、票據(jù)及融資額不斷增長，其中2020年應(yīng)收款及融資數(shù)額同比上一年大漲了51.90%;占總資產(chǎn)比例也在升高，分別為23.84%、27.66%、29.74%。與此同時，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從波動下降，從2018年的4.86次降至2020年的2.55次。

受此影響，興禾股份經(jīng)營性現(xiàn)金流2019年約1.89億元，2020年為1120.50萬元，出現(xiàn)斷崖式下跌，2018年至2020年現(xiàn)金質(zhì)量持續(xù)下降。（見表三）

如此依賴“果鏈”客戶，興禾股份業(yè)績或存在較大不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)。且蘋果在公司經(jīng)營的產(chǎn)品上創(chuàng)新點(diǎn)越來越少、多個供應(yīng)商客戶也開始自建供應(yīng)鏈“自給自足”，這些趨勢可能將會對公司后期產(chǎn)品銷售增添更大壓力。

并且，客戶單一下，興禾股份應(yīng)收賬款又是否會繼續(xù)快速增長，占用經(jīng)營資金，致使公司資金流情況進(jìn)一步惡化值得思考。

招股書顯示，蘋果公司兩名前員工韓濤、李衛(wèi)斌在2017年從蘋果離職后，于2018年7月通過梅山宇達(dá)入股興禾股份，當(dāng)時投資資金為650萬元，但很快在2020年3月便退出，股份轉(zhuǎn)讓總價(jià)達(dá)到了8740萬元。2年不到時間，賺了9倍多。

關(guān)于李衛(wèi)斌、韓濤是否對興禾股份蘋果訂單的獲取提供利益幫助的問題，興禾股份予以否認(rèn)，稱獲取訂單靠的是自身實(shí)力，李衛(wèi)斌、韓濤兩人在公司任職期間，擔(dān)任公司業(yè)務(wù)發(fā)展中心經(jīng)理，均屬于基層技術(shù)管理崗，二人不直接參與訂單決策，對蘋果產(chǎn)業(yè)鏈訂單獲取沒有產(chǎn)生作用。關(guān)于兩人離職原因，興禾股份稱：一是因?yàn)閮扇擞衅渌殬I(yè)規(guī)劃，二是因?yàn)閮扇嗽诠矩?fù)責(zé)的新業(yè)務(wù)拓展情況不及預(yù)期。

李衛(wèi)斌、韓濤對興禾股份訂單獲取毫無幫助，在一年多時間內(nèi)興禾股份營收業(yè)績又沒有飛躍式提升，那么兩人短期內(nèi)股份價(jià)值大幅升值的原因在哪里？

據(jù)興禾股份表述，讓兩人入股共同參與經(jīng)營是希望利用其行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和能力幫助公司發(fā)展，該舉動可看做人才引進(jìn)。但兩人在蘋果從事的也是基礎(chǔ)技術(shù)崗，且后期任務(wù)完成情況不盡如人意，并很快離職，穩(wěn)定性較差，若非有利益約定，那么是否表明公司在人才的判定上出現(xiàn)了偏差？

針對上述問題，《股市動態(tài)分析》向興禾股份發(fā)去采訪函，但截至本文發(fā)布仍未得到回復(fù)。

數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富Choice

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