基于可償債資產(chǎn)的地方政府償債能力研究

郭傳輝

內(nèi)容提要：在對(duì)地方政府國(guó)有資產(chǎn)類型和特征進(jìn)行梳理基礎(chǔ)上，認(rèn)為地方政府可以通過(guò)動(dòng)用地方政府存款、處置國(guó)有企業(yè)和掛牌已經(jīng)收儲(chǔ)的土地等方式來(lái)為地方政府債務(wù)償還籌集償債資金。為進(jìn)一步分析地方政府通過(guò)處置資產(chǎn)償還地方政府債務(wù)的具體情況，采用CCA方法利用2019年各省(自治區(qū)、直轄市)數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析，實(shí)證結(jié)果顯示：債務(wù)規(guī)模越大，在相同債務(wù)違約概率情況下，對(duì)資產(chǎn)變現(xiàn)能力要求越高，在相同資產(chǎn)變現(xiàn)情況下，債務(wù)違約概率越高；不同地區(qū)通過(guò)處置國(guó)有資產(chǎn)償債的能力差異很大，部分欠發(fā)達(dá)地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得高度警惕。在此基礎(chǔ)上，從堅(jiān)決遏制地方政府新增隱性債務(wù)、穩(wěn)妥解決地方政府存量隱性債務(wù)、進(jìn)一步提高舉債資金支出效率、加大違規(guī)舉債處置力度等四方面提出了政策建議。

一、 引 言

2008年國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)，中國(guó)地方政府基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模維持在較高水平，由于1995年《預(yù)算法》禁止地方政府舉債，大量基建投資資金是通過(guò)地方融資平臺(tái)籌集，增加了地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。地方政府償債能力、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制、化解機(jī)制等風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題越來(lái)越受關(guān)注。從償債資金來(lái)源角度講，通過(guò)處置國(guó)有資產(chǎn)方式來(lái)償還債務(wù)是一種可行的籌集償債資金方式。劉尚希(2014)較早考慮到研究地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)與地方政府資產(chǎn)相結(jié)合，認(rèn)為單純研究地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是沒(méi)有意義的，應(yīng)該從資產(chǎn)和負(fù)債兩個(gè)方面來(lái)研究，特別是要考慮用于清償債務(wù)的資產(chǎn)。潘志斌(2014)、潘琰和吳修瑤(2017)都認(rèn)為中國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與地方政府擁有的資產(chǎn)價(jià)值顯著負(fù)相關(guān)，因此要盡快厘清和評(píng)估地方政府資產(chǎn)規(guī)模特別是可變現(xiàn)償債資產(chǎn)規(guī)模。但是在對(duì)中國(guó)地方政府通過(guò)處置國(guó)有資產(chǎn)償還地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究方面，學(xué)者卻得出了兩種截然不同的結(jié)論。沈沛龍和樊歡(2012)、李揚(yáng)等(2013)、張子榮(2015)、刁偉濤(2016)認(rèn)為中國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小；而李琪(2014)、潘志斌(2015)、梁麗萍和李新光(2016)、盧馨等(2016)則認(rèn)為中國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。

之所以會(huì)得出不同的結(jié)論，可能不在于這些研究所選擇的模型，而在于以下兩方面數(shù)據(jù)處理的不同：一是地方政府債務(wù)數(shù)據(jù)差異。特別是在隱性債務(wù)規(guī)模難以確定以及地方政府對(duì)隱性債務(wù)負(fù)有償還義務(wù)比例未知情況下，不同研究采用的數(shù)據(jù)差異較大，導(dǎo)致研究結(jié)論相去甚遠(yuǎn)。二是地方政府擁有的資產(chǎn)數(shù)據(jù)差異。部分研究未對(duì)地方政府資產(chǎn)進(jìn)行詳細(xì)梳理，未給出地方政府資產(chǎn)規(guī)模的估算過(guò)程；在一些給出了估算過(guò)程的研究中，直接用資產(chǎn)或者凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)作為市場(chǎng)交易價(jià)值；有的甚至未給出數(shù)據(jù)來(lái)源，容易造成地方政府償債能力高估或者低估，測(cè)度結(jié)果也偏離真實(shí)水平較多。

基于上述分析，本文擬在對(duì)中國(guó)地方政府資產(chǎn)類型進(jìn)行梳理分析基礎(chǔ)上，提出可用于償債的地方政府資產(chǎn)構(gòu)成，進(jìn)而對(duì)地方政府處置國(guó)有資產(chǎn)的償債能力進(jìn)行實(shí)證分析，并給出政策建議。

二、 可用于償債的地方政府資產(chǎn)構(gòu)成

“資產(chǎn)是一種價(jià)值儲(chǔ)備，代表經(jīng)濟(jì)所有者在一定時(shí)間內(nèi)通過(guò)持有或使用某實(shí)體所產(chǎn)生的一次性或連續(xù)性經(jīng)濟(jì)利益”(SNA，2008)。目前國(guó)內(nèi)政府資產(chǎn)負(fù)債表的編制尚處于探索階段，清華大學(xué)馬俊團(tuán)隊(duì)、中國(guó)銀行曹遠(yuǎn)征團(tuán)隊(duì)、社科院李陽(yáng)團(tuán)隊(duì)和原銀監(jiān)會(huì)杜金富團(tuán)隊(duì)等4個(gè)團(tuán)隊(duì)系統(tǒng)研究并出版過(guò)政府資產(chǎn)負(fù)債表編制成果，但他們對(duì)“地方政府資產(chǎn)”的范圍界定和內(nèi)涵歸納都不相同。本文借鑒SNA地方政府資產(chǎn)構(gòu)成分類方法和上述團(tuán)隊(duì)研究成果，結(jié)合國(guó)內(nèi)實(shí)際將地方政府資產(chǎn)主要分成五類，分別是：地方政府存款；地方政府投資形成的國(guó)有資本權(quán)益；地方政府投資形成的固定資產(chǎn)及存貨；地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地；地方政府擁有的已經(jīng)探明儲(chǔ)量的礦產(chǎn)和資源，以及地方政府所擁有的原始森林、水資源等非培育性生物資源等其他未被列入前述四種資產(chǎn)范圍內(nèi)的地方政府資產(chǎn)。

當(dāng)?shù)胤秸疁?zhǔn)備采取處置國(guó)有資產(chǎn)方式來(lái)籌集償債資金時(shí)，重點(diǎn)要考慮兩個(gè)問(wèn)題：一是資產(chǎn)在地方政府履職中承擔(dān)的功能。在地方政府資產(chǎn)中，有些資產(chǎn)的主要作用是為地方政府提供收入，稱之為“財(cái)力性資產(chǎn)”，主要包括“地方政府財(cái)政存款”“地方政府投資形成的國(guó)有資本權(quán)益”“地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地”“地方政府擁有的已經(jīng)探明儲(chǔ)量的礦產(chǎn)和資源，以及地方政府所擁有的原始森林、水資源等非培育性生物資源”等。當(dāng)?shù)胤秸萑胴?cái)務(wù)困境時(shí)，處置“財(cái)力性資產(chǎn)”不會(huì)影響到政府機(jī)構(gòu)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，也不會(huì)影響其履行提供基本公共服務(wù)的職能，可以處置“財(cái)力性資產(chǎn)”以獲得償債資金。需要說(shuō)明的是，“地方政府擁有的已經(jīng)探明儲(chǔ)量的礦產(chǎn)和資源，以及地方政府所擁有的原始森林、水資源等非培育性生物資源等其他資產(chǎn)”，如果未被政府收儲(chǔ)，其價(jià)值難以評(píng)估，不能進(jìn)行市場(chǎng)交易，這部分資產(chǎn)不適合通過(guò)處置來(lái)籌集償債資金；如果被地方政府收儲(chǔ)，可以通過(guò)處置來(lái)補(bǔ)充償債資金。另外一些資產(chǎn)主要用于維持機(jī)構(gòu)運(yùn)轉(zhuǎn)和提供公共服務(wù)，稱之為“服務(wù)性資產(chǎn)”，主要包括“政府地方投資形成的固定資產(chǎn)及存貨”等?！胺?wù)性資產(chǎn)”具有特殊功能，是地方政府履行職責(zé)的重要基礎(chǔ)，處置它們會(huì)影響政府履職績(jī)效。比如處置政府辦公用房，會(huì)影響地方政府運(yùn)轉(zhuǎn)；處置道路、橋梁等資產(chǎn)，會(huì)影響地方政府履行提供公共服務(wù)的職責(zé)。因此，“服務(wù)性資產(chǎn)”不太適合作為籌集償債資金的處置對(duì)象。

二是資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。對(duì)于變現(xiàn)能力較強(qiáng)的資產(chǎn)，其流動(dòng)性也較強(qiáng)，定價(jià)也較為公允，在處置時(shí)能很快變成現(xiàn)金資產(chǎn)；對(duì)于變現(xiàn)能力較差的資產(chǎn)，由于流動(dòng)性較差，難以迅速找到交易對(duì)手方，在地方政府急需資金情況下很難及時(shí)變現(xiàn)或者變現(xiàn)價(jià)值較低。其中，地方政府財(cái)政存款直接具有支付能力，國(guó)有資本權(quán)益中的上市公司股權(quán)可以直接通過(guò)證券交易所進(jìn)行交易，非上市公司股權(quán)也可以通過(guò)其他產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓。因此，“地方政府財(cái)政存款”和“地方政府投資形成的國(guó)有資本權(quán)益”屬于變現(xiàn)能力較強(qiáng)的資產(chǎn)?！罢胤酵顿Y形成的固定資產(chǎn)及存貨”變現(xiàn)能力較差。地方政府可以通過(guò)“招拍掛”的方式將土地出售給房地產(chǎn)企業(yè)獲得國(guó)有土地使用權(quán)出讓金收入，但這種變現(xiàn)能力與地方政府財(cái)政存款和上市公司股權(quán)相比要差一些，因此“地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地”具有中等變現(xiàn)能力。已經(jīng)被收儲(chǔ)的“地方政府擁有的已經(jīng)探明儲(chǔ)量的礦產(chǎn)和資源，以及地方政府所擁有的原始森林、水資源等非培育性生物資源等其他資產(chǎn)”由于缺少類似土地的市場(chǎng)需求，變現(xiàn)能力較差。

綜合考慮上述因素，本文認(rèn)為，充分考慮各類資產(chǎn)在政府行使職能中所承擔(dān)的職責(zé)和變現(xiàn)能力，地方政府可以通過(guò)處置用來(lái)籌集償債資金的資產(chǎn)主要包括“地方政府財(cái)政存款”“地方政府投資形成的國(guó)有資本權(quán)益”和“地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地”等三類。

三、 地方政府通過(guò)處置國(guó)有資產(chǎn)償債能力的實(shí)證分析

1. 模型確定

目前用于研究債務(wù)違約問(wèn)題的計(jì)量方法主要是內(nèi)部評(píng)級(jí)法和CCA方法(刁偉濤，2018)。內(nèi)部評(píng)級(jí)法源于“巴塞爾協(xié)議Ⅲ”，由于該方法需要違約記錄或樣本作為估算的基礎(chǔ)，而中國(guó)目前尚未發(fā)生地方政府債務(wù)違約案例。因此，將該方法用于研究中國(guó)政府債務(wù)違約問(wèn)題存在一定局限性。CCA方法首次由Black和Scholes于1973年提出，該方法的分析思路也適用于分析地方政府債務(wù)違約問(wèn)題。如果將地方政府作為分析主體，若地方政府所擁有資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值小于到期需要償還的政府債務(wù)規(guī)模，則地方政府一定會(huì)發(fā)生債務(wù)違約；若地方政府所擁有資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值大于到期需償還的政府債務(wù)規(guī)模，地方政府更多面臨的是償債流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。沈沛龍(2012)、刁偉濤(2016)曾借鑒CCA方法測(cè)算過(guò)中國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，本文選擇以CCA方法作為實(shí)證分析的基礎(chǔ)模型。

dAT/AT=μdT+σAdZT

(1)

其中，AT表示的是資產(chǎn)在T時(shí)刻的市場(chǎng)價(jià)值，其價(jià)值變動(dòng)服從普通維納過(guò)程，μ表示的是AT的增長(zhǎng)率，σA為標(biāo)準(zhǔn)差，即資產(chǎn)預(yù)期收益率。在債務(wù)到期的T時(shí)刻，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值A(chǔ)T低于到期需要償還的債務(wù)規(guī)模BT時(shí)，可以計(jì)算出債務(wù)發(fā)生違約的概率：

(2)

其中A0表示的是資產(chǎn)的當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)值，BT表示的是T時(shí)刻需要償付的債務(wù)規(guī)模，ε服從N(0,1)分布，d表示的是實(shí)際概率測(cè)度下的違約距離，即資產(chǎn)價(jià)值與到期需要償還債務(wù)規(guī)模之間的距離，距離越大，則債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)越低。由于CCA方法中所使用的資產(chǎn)價(jià)值概率分布是風(fēng)險(xiǎn)中性概率分布，而非資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值概率分布，因此用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r代替μ，得到風(fēng)險(xiǎn)中性條件下的違約距離DD和風(fēng)險(xiǎn)中性違約概率：

(3)

根據(jù)CCA方法，所有者權(quán)益價(jià)值和預(yù)期損失價(jià)值都可以用BS期權(quán)定價(jià)模型來(lái)定價(jià)；因此當(dāng)滿足BS期權(quán)定價(jià)模型基本假設(shè)時(shí)，所有者權(quán)益價(jià)值E等于看漲期權(quán)價(jià)值：

E=A0N(d1)-BTe-rTN(d2)

(4)

其中，N(d)表示標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布中離差小于d的概率：

(5)

(6)

預(yù)期損失P等于看跌期權(quán)價(jià)值：

P=BTe-rTN(-d2)-A0N(d1)

(7)

風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債價(jià)值D等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債價(jià)值減去預(yù)期損失：

D=BTe-rT-P=BTe-rT-[BTe-rTN(-d2)-A0N(d1)]

(8)

此外，資產(chǎn)預(yù)期收益波動(dòng)率σA與所有者預(yù)期收益波動(dòng)率σE存在以下關(guān)系：

EσE=A0σAN(d1)

(9)

只要知道E、σE、BT、r和T,即可按照公式(4)和公式(9)計(jì)算出A0和σA，再將其代入風(fēng)險(xiǎn)中性違約概率和DD公式即可評(píng)估債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，違約概率為N(-DD)。

2. 數(shù)據(jù)來(lái)源及計(jì)算

按照上文分析，當(dāng)?shù)胤秸l(fā)生償債危機(jī)時(shí)，地方政府可用于償債的國(guó)有資產(chǎn)主要包括“地方政府存款”“地方政府在國(guó)有企業(yè)中的國(guó)有資本權(quán)益”和“地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地”。下面將依次介紹地方政府各類資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值、增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。

(1) 地方政府存款的市場(chǎng)價(jià)值。地方政府存款包括三類：一是地方政府開立在中國(guó)人民銀行國(guó)庫(kù)庫(kù)款賬戶的存款，理論上可以隨時(shí)撥付使用，當(dāng)?shù)胤秸霈F(xiàn)償債危機(jī)時(shí)，可以用于償還債務(wù)本息；二是地方政府開立在商業(yè)銀行財(cái)政專戶的存款，一般都有明確用途，實(shí)行專款專用，而且隨著盤活財(cái)政存量資金工作的開展，財(cái)政專戶資金逐漸回流至中國(guó)人民銀行庫(kù)款賬戶，目前沉淀在財(cái)政專戶的資金規(guī)模較??；三是預(yù)算單位開立在商業(yè)銀行基本存款賬戶的存款，隨著財(cái)政集中收付政策不斷推廣，預(yù)算單位在商業(yè)銀行開立的基本賬戶基本已經(jīng)銷戶，即使少部分集中支付改革不徹底的地區(qū)，在商業(yè)銀行開立的賬戶存款規(guī)模可以忽略不計(jì)?；谏鲜龇治觯疚墓浪愕摹暗胤秸婵睢眱H指“地方政府開立在中國(guó)人民銀行國(guó)庫(kù)庫(kù)款賬戶的存款”。地方政府庫(kù)款本質(zhì)是現(xiàn)金，不屬于交易性資產(chǎn)，其市場(chǎng)價(jià)值就是其賬面價(jià)值。目前公開資料無(wú)法查詢到各省(自治區(qū)、直轄市，以下稱省)政府在中國(guó)人民銀行國(guó)庫(kù)庫(kù)款賬戶余額數(shù)據(jù)，需要進(jìn)行估算。本文采取以下方法進(jìn)行估算：第一，2019年《貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表》“政府存款”資產(chǎn)科目數(shù)據(jù)顯示，2019年末，政府財(cái)政存款余額為32415.13億元；第二，根據(jù)已有文獻(xiàn)給出的2002年中央國(guó)庫(kù)存款余額，利用2003年-2019年的中央政府預(yù)算收支數(shù)據(jù)，可以計(jì)算出2019年末的中央國(guó)庫(kù)存款余額，進(jìn)而得到2019年末地方政府存款余額；第三，將各省“2008年-2019年GDP占全國(guó)GDP比重”作為其“政府存款余額占全部地方政府存款余額比重”，估算出2019年末各省的政府存款數(shù)據(jù)(1)限于篇幅，具體估算結(jié)果未列示，備索。。

(2) 國(guó)有資本權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值。地方政府擁有的國(guó)有企業(yè)包括國(guó)有金融企業(yè)和非金融企業(yè)，考慮到大量金融企業(yè)股權(quán)是由非金融企業(yè)持有，為避免重復(fù)計(jì)算、金融企業(yè)占比較低等原因(2)按照李楊等評(píng)估數(shù)據(jù)，可以計(jì)算出中國(guó)金融行業(yè)的國(guó)有資產(chǎn)占中國(guó)政府資產(chǎn)的比重約為5.76%(參見李楊等：《中國(guó)主權(quán)資產(chǎn)負(fù)債表及其風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估》，《經(jīng)濟(jì)研究》2012年第6期)?？紤]到三大政策性銀行、國(guó)有四大行和中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行等大型金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)均屬于中央政府，地方政府所擁有的國(guó)有資產(chǎn)中，金融國(guó)有資產(chǎn)的占比也不高。，本文估算地方政府投資在國(guó)有企業(yè)中的國(guó)有資本權(quán)益不包括其在非金融企業(yè)中的國(guó)有資本權(quán)益。國(guó)有資本權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值借鑒洪源和胡爭(zhēng)榮(2018)采取的方式，用“國(guó)有企業(yè)的國(guó)有資本權(quán)益乘以市凈率”計(jì)算。

首先估算地方政府國(guó)有資本權(quán)益。第一，《國(guó)務(wù)院關(guān)于2019年度國(guó)有資產(chǎn)管理情況的綜合報(bào)告》披露，2019年，地方國(guó)有企業(yè)(不含金融企業(yè))資產(chǎn)總額146.9萬(wàn)億元、負(fù)債總額91.4萬(wàn)億元、國(guó)有資本權(quán)益47.1萬(wàn)億元，能夠直接得到地方政府在國(guó)有企業(yè)的國(guó)有資本權(quán)益總和數(shù)據(jù)。第二，在2016年之前的《中國(guó)財(cái)政年鑒》中披露了各省國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)總額和資產(chǎn)負(fù)債率數(shù)據(jù)，可用2016年之前10年的各省國(guó)有企業(yè)凈資產(chǎn)在全國(guó)地方國(guó)有企業(yè)凈資產(chǎn)中的平均占比值作為2019年的占比。同時(shí)假設(shè)各省政府在國(guó)有企業(yè)中的國(guó)有資本權(quán)益占比一樣，利用2019年全國(guó)地方政府在國(guó)有企業(yè)中的國(guó)有資本權(quán)益總額，即可估算出2019年末各省政府國(guó)有資本權(quán)益規(guī)模。

然后通過(guò)估算市凈率來(lái)估算出國(guó)有資本權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值。本文估算國(guó)有資本權(quán)益市凈率的方法是：假設(shè)地方國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)的市凈率、波動(dòng)率與地方政府控股的非金融國(guó)有上市企業(yè)一致，從2008-2019年在上海證券交易所和深圳證券交易所正常交易的上市企業(yè)中篩選出各省以及省級(jí)以下政府控股的非金融上市公司，通過(guò)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)查詢出各家上市公司每年最后一月的市凈率，以各上市公司每年年末的市值為權(quán)重，計(jì)算出各省上市公司的加權(quán)市凈率。在計(jì)算過(guò)程中，為使估算出來(lái)的企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值更符合實(shí)際，本文剔除了年末凈資產(chǎn)為負(fù)、上市時(shí)間不滿1年以及市凈率大于8的企業(yè)數(shù)據(jù)，主要原因是：一是凈資產(chǎn)為負(fù)的企業(yè)會(huì)降低國(guó)有企業(yè)市凈率，造成國(guó)有資本權(quán)益價(jià)值低估。二是由于A股市場(chǎng)有“炒新”傳統(tǒng)，剛上市企業(yè)一般會(huì)遭到爆炒而導(dǎo)致其市凈率偏高，按照當(dāng)前限售股解禁規(guī)定，第一批解禁股一般在企業(yè)上市1年后，上市滿1年后企業(yè)估值逐漸回歸正常，為避免估算的市凈率偏高，故剔除掉上市不滿1年的企業(yè)。三是在A股交易中，由于一些特殊原因造成部分股票估值長(zhǎng)期偏高，因此需要剔除掉部分估值偏高的企業(yè)。貴州茅臺(tái)是市場(chǎng)公認(rèn)的高市凈率白馬股票，長(zhǎng)期以來(lái)貴州茅臺(tái)的市凈率大約在8左右，故以貴州茅臺(tái)的8倍市凈率為界限，剔除掉市凈率高于8的企業(yè)。

(3) 地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地的市場(chǎng)價(jià)值。同樣由于沒(méi)有關(guān)于地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地的市場(chǎng)價(jià)值數(shù)據(jù)，本文采取“地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地面積×市場(chǎng)價(jià)格”方法來(lái)進(jìn)行估算?！吨袊?guó)國(guó)土資源統(tǒng)計(jì)年鑒》披露了各省每年土地收儲(chǔ)面積、土地出讓面積和出讓總金額，但未披露地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地面積總額。地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地面積可以通過(guò)“歷年土地收儲(chǔ)面積-歷年土地出讓面積”進(jìn)行估算。由于《中國(guó)國(guó)土資源統(tǒng)計(jì)年鑒》僅從2005年開始編制并對(duì)外披露，只能獲取2004年之后的土地收儲(chǔ)和出讓數(shù)據(jù)(3)考慮到中國(guó)土地出讓主要是通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓和招拍掛方式進(jìn)行，其中協(xié)議轉(zhuǎn)讓主要是針對(duì)招商引資的工業(yè)用地，招拍掛主要是政府房地產(chǎn)開發(fā)的住房用地，而中國(guó)加入WTO后，各地招商引資規(guī)模開始急劇增加，2003年后房地產(chǎn)市場(chǎng)開始興起，可以認(rèn)為2004年進(jìn)行統(tǒng)計(jì)具有一定合理性。。

按照上述方法，本文通過(guò)2005-2018年《中國(guó)國(guó)土資源統(tǒng)計(jì)年鑒》能夠得到各省2004-2017年土地收儲(chǔ)面積、出讓面積和出讓總金額數(shù)據(jù)，進(jìn)而可以計(jì)算出截至2017年末，各省已收儲(chǔ)尚未出讓的土地面積和2017年的成交價(jià)格(4)2016年之前的《中國(guó)國(guó)土資源統(tǒng)計(jì)年鑒》分別披露了按照“協(xié)議出讓”“招拍掛出讓”兩種方式出讓的土地面積和成交價(jià)款，據(jù)此計(jì)算出“按照招拍掛”方式出讓土地的價(jià)格要高于按照“協(xié)議出讓”方式出讓土地的價(jià)格。由于本文對(duì)象是地方政府償債能力，因此，本文選擇了價(jià)格較高的“招拍掛”方式出讓土地的價(jià)格。。由于各年政府收儲(chǔ)土地情況呈現(xiàn)不規(guī)則波動(dòng)特征，本文假設(shè)2019年地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地面積保持不變。同時(shí)，由于土地出讓價(jià)格變化較大，2019年地方政府收儲(chǔ)的土地價(jià)值需要重新估算。《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》中給出了房地產(chǎn)開發(fā)地區(qū)購(gòu)置土地的成交價(jià)款和購(gòu)置面積數(shù)據(jù)，可以計(jì)算出2019年房地產(chǎn)企業(yè)購(gòu)置土地價(jià)格變化情況，假設(shè)政府收儲(chǔ)土地價(jià)格變化幅度與房地產(chǎn)企業(yè)購(gòu)置土地價(jià)格變化幅度一致，可計(jì)算出2019年已經(jīng)收儲(chǔ)土地的價(jià)格和市場(chǎng)價(jià)值。

2.綜合實(shí)踐教學(xué)實(shí)際流于表面形式。高職院校財(cái)經(jīng)專業(yè)的法律規(guī)范性高。但是由于整個(gè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)核算與管理過(guò)程需要運(yùn)用涉及的法律法規(guī)，規(guī)章制度幾十個(gè)，會(huì)計(jì)的日常資金及賬簿的核算與管理是嚴(yán)格按照國(guó)家的財(cái)經(jīng)法規(guī)進(jìn)行的，財(cái)會(huì)專業(yè)的學(xué)生如果沒(méi)有經(jīng)過(guò)真實(shí)會(huì)計(jì)核算崗位實(shí)習(xí)實(shí)踐，是無(wú)法正確理解和運(yùn)用這些法律法規(guī)，規(guī)章制度。當(dāng)前很多企業(yè)雖然接收一些財(cái)經(jīng)專業(yè)的學(xué)生進(jìn)行短期幾周的綜合實(shí)踐實(shí)習(xí)，但企業(yè)會(huì)計(jì)部門大都不愿意安排實(shí)習(xí)學(xué)生接觸真實(shí)會(huì)計(jì)核算崗位實(shí)習(xí)，常常只讓實(shí)習(xí)學(xué)生做一些零工雜活，所謂的“工學(xué)結(jié)合”的實(shí)踐教學(xué)只是流于表面的形式。

(4) 地方政府存款的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。上文已經(jīng)介紹地方政府存款主要是地方政府在中國(guó)人民銀行國(guó)庫(kù)庫(kù)款賬戶的存款余額，這部分?jǐn)?shù)據(jù)可以通過(guò)中國(guó)人民銀行披露的《貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表》計(jì)算得到。因此，本文選擇從2008年-2019年12年間每年末的各省政府庫(kù)款余額為基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，計(jì)算出除西藏外各省10年來(lái)政府存款的年均增長(zhǎng)率和波動(dòng)率(5)限于篇幅，具體估算結(jié)果未列示，備索。。

(5) 國(guó)有資本權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。上文估算國(guó)有企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值采用的方法是“國(guó)有資本權(quán)益賬面價(jià)值×市凈率”，并且用省級(jí)以下政府控股的在主板正常交易的非金融上市公司的市凈率近似代替全國(guó)國(guó)有企業(yè)的市凈率。由于中國(guó)證券市場(chǎng)受市場(chǎng)趨勢(shì)、交易情緒、監(jiān)管政策等影響波動(dòng)較為頻繁且波動(dòng)幅度較大，公司股票價(jià)格有時(shí)會(huì)嚴(yán)重偏離其內(nèi)在價(jià)值，用上市公司市凈率的變化情況來(lái)代替全國(guó)國(guó)有企業(yè)市凈率的變化情況顯然不太合適；而企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)則相對(duì)客觀地反映了企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量變化情況。因此，用各地方政府國(guó)有資本收益的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率來(lái)代替國(guó)有資本權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。本文從2008年-2019年間各地區(qū)統(tǒng)計(jì)年鑒和《中國(guó)財(cái)政年鑒》中估算出除西藏外各省國(guó)有資本權(quán)益賬面資產(chǎn)數(shù)據(jù)，然后進(jìn)一步估算出國(guó)有資本權(quán)益賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值的年均增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。

(6) 已收儲(chǔ)土地市場(chǎng)價(jià)值的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。土地價(jià)值主要受土地交易價(jià)格變化影響，因此可用歷年土地成交價(jià)格的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率來(lái)代替地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)土地的市場(chǎng)價(jià)值的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。本文從2005年-2018年的《中國(guó)國(guó)土資源統(tǒng)計(jì)年鑒》中查找出各省每年的土地出讓價(jià)款和出讓面積，計(jì)算出每年土地成交價(jià)格，進(jìn)而可以計(jì)算出土地成交價(jià)格的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。

在估算出地方政府存款、地方政府投資形成的國(guó)有資本權(quán)益和地方政府已經(jīng)收儲(chǔ)的土地三大類資產(chǎn)的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率后，就可以計(jì)算出地方政府可償債資產(chǎn)的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。由于地方政府存款、國(guó)有資本權(quán)益和已經(jīng)收儲(chǔ)的土地三者之間相關(guān)性很小，因此，以“各類資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重”為權(quán)重，用加權(quán)平均方法可以計(jì)算出可償債資產(chǎn)的增長(zhǎng)率和波動(dòng)率。

3. 實(shí)證結(jié)果與分析

在測(cè)算地方政府采用變現(xiàn)資產(chǎn)方式償債風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，債務(wù)規(guī)模和資產(chǎn)變現(xiàn)能力這兩個(gè)變量的取值會(huì)對(duì)測(cè)算結(jié)果產(chǎn)生重要影響。地方政府需要償還的債務(wù)規(guī)模越大，地方政府的償債壓力越大，發(fā)生債務(wù)違約的概率就會(huì)提高；地方政府資產(chǎn)的變現(xiàn)能力越強(qiáng)，地方政府能夠通過(guò)處置資產(chǎn)籌集的償債資金規(guī)模也越大，地方政府的償債能力也越強(qiáng)。因此，本文將從債務(wù)規(guī)模和資產(chǎn)變現(xiàn)能力兩個(gè)維度下的不同情況來(lái)測(cè)算地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。

(1) 不考慮隱性債務(wù)情況下的地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)測(cè)算。首先分析不考慮隱性債務(wù)規(guī)模、僅考慮各省在《地方政府債券發(fā)行信息披露文件》中披露的債務(wù)情況下的地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。2019年末，地方政府債務(wù)規(guī)模為21.31萬(wàn)億元。在資產(chǎn)變現(xiàn)能力方面，分別假設(shè)1/5資產(chǎn)可以變現(xiàn)、1/3資產(chǎn)可以變現(xiàn)、1/2資產(chǎn)可以變現(xiàn)和資產(chǎn)能夠全部變現(xiàn)等四種情況，來(lái)計(jì)算2019年末全國(guó)28個(gè)省地方政府債務(wù)的違約距離DD和債務(wù)違約概率PD。測(cè)算結(jié)果見表1。

表1 不考慮隱性債務(wù)情況下2019年地方政府債務(wù)違約測(cè)算情況表

從表1可以看出，在不考慮地方政府隱性債務(wù)情況下，地方政府債務(wù)違約概率呈現(xiàn)兩個(gè)明顯特征：一是地方政府資產(chǎn)變現(xiàn)能力越強(qiáng)，發(fā)生債務(wù)違約的概率越低。以河北省為例，在20%資產(chǎn)可以變現(xiàn)情況下，發(fā)生債務(wù)違約的概率達(dá)到72.9%；在1/3資產(chǎn)可以變現(xiàn)的情況下，發(fā)生債務(wù)違約的概率降至30.4%；在50%資產(chǎn)可以變現(xiàn)的情況下，發(fā)生債務(wù)違約的概率降至8%；在資產(chǎn)可以全部變現(xiàn)的情況，發(fā)生債務(wù)違約的概率只有0.2%。二是各地區(qū)間發(fā)生債務(wù)違約的概率差距非常大，欠發(fā)達(dá)地區(qū)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要顯著高于發(fā)達(dá)地區(qū)。在20%資產(chǎn)可以變現(xiàn)情況下，北京、上海等7個(gè)地區(qū)發(fā)生債務(wù)違約的概率為0，浙江、山東等地區(qū)發(fā)生債務(wù)違約的概率接近于0；河北、內(nèi)蒙古、遼寧等地區(qū)發(fā)生債務(wù)違約的概率高于50%，其中，吉林、青海、寧夏等3個(gè)地區(qū)的債務(wù)違約概率超過(guò)90%，說(shuō)明這些地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很高。在1/3資產(chǎn)可以變現(xiàn)情況下，發(fā)生債務(wù)違約概率為0或者接近于0的地區(qū)增加到17個(gè)；但仍有吉林、甘肅、青海、寧夏等4個(gè)地區(qū)的債務(wù)違約概率超過(guò)50%，其中，寧夏的概率仍然高達(dá)91.1%；在50%資產(chǎn)可以變現(xiàn)情況下，發(fā)生債務(wù)違約概率為0或者接近于0的地區(qū)增加到21個(gè)，但青海和寧夏的違約仍然超過(guò)50%；在資產(chǎn)可以全部變現(xiàn)情況下，只有甘肅、青海、寧夏等3個(gè)地區(qū)發(fā)生債務(wù)違約的概率超過(guò)10%。

(2) 考慮隱性債務(wù)情況下的地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)測(cè)算。上述較為樂(lè)觀的測(cè)算結(jié)果主要是僅僅考慮了地方政府債務(wù)規(guī)模，顯然地方政府債務(wù)規(guī)模是較為保守的數(shù)據(jù)，在前文分析中也指出地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)在于隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因此這部分嘗試將隱性債務(wù)納入債務(wù)統(tǒng)計(jì)范疇之內(nèi)。本文通過(guò)運(yùn)用基于償債資金來(lái)源和基于償債資金投向兩種估算方法估算出，截止2019年末，國(guó)內(nèi)地方政府隱性債務(wù)規(guī)模為41.23萬(wàn)億元(6)限于篇幅，未列出具體估算過(guò)程，備索。。由于對(duì)各省地方隱性債務(wù)的估算的難度較大，為解決這一問(wèn)題，本文嘗試如下方法進(jìn)行處理：由于地方政府舉債經(jīng)營(yíng)能大幅改善轄區(qū)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，在這些指標(biāo)中，GDP指標(biāo)最為重要，因此可以認(rèn)為“地方政府隱性債務(wù)”規(guī)模與地方政府GDP水平具有顯著相關(guān)性，本文嘗試將各省“2008年-2019年GDP總和占2008年-2019年全部GDP總和比重”作為2019年各省“隱性債務(wù)規(guī)模占全部隱性債務(wù)規(guī)模比重”。在資產(chǎn)變現(xiàn)能力方面，分別假設(shè)1/5資產(chǎn)可以變現(xiàn)、1/3資產(chǎn)可以變現(xiàn)、1/2資產(chǎn)可以變現(xiàn)和資產(chǎn)能夠全部變現(xiàn)等四種情況來(lái)計(jì)算2019年末全國(guó)28個(gè)省地方政府債務(wù)的違約距離DD和債務(wù)違約概率PD。測(cè)算結(jié)果見表2。

表2 考慮隱性債務(wù)情況下2019年地方政府債務(wù)違約測(cè)算情況表

(續(xù)表)

(3) 不考慮隱性債務(wù)情況下地方政府不同債務(wù)違約概率的資產(chǎn)變現(xiàn)比例要求。為進(jìn)一步了解全國(guó)各地方政府償還債務(wù)本息對(duì)國(guó)有資產(chǎn)變現(xiàn)能力要求，本文分別測(cè)算了全國(guó)各省在1%債務(wù)違約概率、5%債務(wù)違約概率、10%債務(wù)違約概率、20%債務(wù)違約概率和50%債務(wù)違約概率等五種情況下資產(chǎn)變現(xiàn)比例所要求達(dá)到的最低標(biāo)準(zhǔn)。各省債務(wù)規(guī)模和資產(chǎn)規(guī)模數(shù)據(jù)與上文一致，具體測(cè)算還分為不考慮地方政府隱性債務(wù)和考慮地方政府隱性債務(wù)兩種情況。不考慮影響債務(wù)的測(cè)算結(jié)果見表3。

表3給出的測(cè)算結(jié)果顯示：一是在債務(wù)違約概率越高情況下，對(duì)地方政府資產(chǎn)變現(xiàn)比例要求越低。二是在相同債務(wù)違約概率情況下，對(duì)資產(chǎn)變現(xiàn)比例要求在不同地區(qū)間差異非常明顯。上海、北京、天津等3個(gè)直轄市的資產(chǎn)變現(xiàn)比例要求最低，特別是北京，對(duì)資產(chǎn)變現(xiàn)比例要求均低于5%。而部分欠發(fā)達(dá)地區(qū)即使資產(chǎn)全部變現(xiàn)，也難以達(dá)到要求的違約概率。

表3 不考慮隱性債務(wù)情況下2019年全國(guó)各地區(qū)在不同債務(wù)違約概率下所要求的最低資產(chǎn)變現(xiàn)比例情況表

(4) 考慮隱性債務(wù)情況下地方政府不同債務(wù)違約概率的資產(chǎn)變現(xiàn)比例要求。為繼續(xù)了解考慮隱性債務(wù)情況下，全國(guó)各地方政府償還債務(wù)本息對(duì)國(guó)有資產(chǎn)變現(xiàn)能力要求，本文分別測(cè)算了全國(guó)各省在1%債務(wù)違約概率、5%債務(wù)違約概率、10%債務(wù)違約概率、20%債務(wù)違約概率和50%債務(wù)違約概率等五種情況下資產(chǎn)變現(xiàn)比例所要求達(dá)到的最低標(biāo)準(zhǔn)。各省債務(wù)規(guī)模和資產(chǎn)規(guī)模數(shù)據(jù)與上文一致。測(cè)算結(jié)果見表4。

表4 考慮隱性債務(wù)情況下2019年全國(guó)各地區(qū)在不同債務(wù)違約概率下所要求的最低資產(chǎn)變現(xiàn)比例情況表

與表3給出的測(cè)算結(jié)果相比，表4給出的測(cè)算結(jié)果顯示：在相同債務(wù)違約概率要求下，對(duì)地方政府資產(chǎn)變現(xiàn)能力的要求更高。不僅北京、上海等發(fā)達(dá)地區(qū)的資產(chǎn)變現(xiàn)要求有所提高，而且有12個(gè)地區(qū)出現(xiàn)即使資產(chǎn)全部變現(xiàn)，也難以達(dá)到要求的違約概率。

四、 結(jié)論及政策建議

本文通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)：一是債務(wù)規(guī)模越大，在相同債務(wù)違約概率情況下，對(duì)資產(chǎn)變現(xiàn)能力要求越高，在相同資產(chǎn)變現(xiàn)情況下，債務(wù)違約概率越高?？紤]隱性債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)資產(chǎn)變現(xiàn)能力的要求要顯著高于不考慮隱性債務(wù)的情況，防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的核心是隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。二是不同地區(qū)通過(guò)處置國(guó)有資產(chǎn)償債的能力差異很大，部分欠發(fā)達(dá)地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得高度警惕。對(duì)于北京、上海等發(fā)達(dá)地區(qū)，不管是否考慮隱性債務(wù)，在一定違約概率下，只要可用于償債資產(chǎn)的變現(xiàn)能力達(dá)到一定要求，政府資產(chǎn)變現(xiàn)收益能夠覆蓋債務(wù)本金。而對(duì)于部分欠發(fā)達(dá)地區(qū)，在不考慮隱性債務(wù)情況下，在一定違約概率下，只要可用于償債資產(chǎn)的變現(xiàn)能力達(dá)到一定要求，政府資產(chǎn)變現(xiàn)收益能夠覆蓋債務(wù)本金；在考慮隱性債務(wù)情況下，全國(guó)有12個(gè)地區(qū)出現(xiàn)了在一定債務(wù)違約概率要求下，即使全部資產(chǎn)變現(xiàn)，也難以償還本金的情況。為有效防范和化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，本文提出以下政策建議。

一是堅(jiān)決遏制地方政府新增隱性債務(wù)。進(jìn)一步規(guī)范地方政府投資行為，應(yīng)嚴(yán)格控制投資規(guī)模，不得違法違規(guī)舉借債務(wù)籌措政府投資資金造成新增隱性債務(wù)。繼續(xù)完善債券品種設(shè)計(jì)，加大地方政府債券特別是專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模，鼓勵(lì)政府性引導(dǎo)基金、PPP和政府購(gòu)買服務(wù)等投資模式規(guī)范發(fā)展。

二是穩(wěn)妥解決地方政府存量隱性債務(wù)。采取置換債券等標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)模式減輕地方政府短期償債壓力，在置換過(guò)程中盡可能采取公開置換方式，促進(jìn)債務(wù)置換定價(jià)市場(chǎng)化水平和市場(chǎng)流動(dòng)性，鼓勵(lì)更多個(gè)人投資者參與置換。制定中長(zhǎng)期存量隱性債務(wù)償還計(jì)劃，在編制中長(zhǎng)期預(yù)算中安排償債專項(xiàng)資金。

三是進(jìn)一步提高舉債資金支出效率。對(duì)舉債資金投資形成的、運(yùn)營(yíng)效率低下的資產(chǎn)加大處置力度，讓市場(chǎng)自動(dòng)出清，將收回的部分資金投入到更高回報(bào)的領(lǐng)域；對(duì)質(zhì)量較高的部分資產(chǎn)加快市場(chǎng)化改革力度，通過(guò)引入社會(huì)資本進(jìn)入、改進(jìn)激勵(lì)約束制度等方式支持企業(yè)做大做強(qiáng)，提高資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量和投資回報(bào)率。

四是加大違規(guī)舉債處置力度。加大對(duì)違規(guī)舉債的地方政府的相關(guān)責(zé)任人員的懲戒力度，通過(guò)采取移送司法機(jī)關(guān)等方式增加地方政府舉債成本，減少?zèng)Q策者個(gè)人非理性因素干擾，保障法律、法規(guī)和政策制定和執(zhí)行的嚴(yán)肅性。