綠色信貸對(duì)企業(yè)債務(wù)融資的影響
——以紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺為例

潘曉靜，吳燕華

（浙江農(nóng)林大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，杭州311300）

一、引言

我國(guó)能源消耗總量增速?gòu)?010 年的5.9%降至2020 年的2.2%。即便煤炭消費(fèi)減少，但仍是我國(guó)主要能源，在能源結(jié)構(gòu)中占據(jù)主體性地位。中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在高速發(fā)展，環(huán)境污染、生態(tài)退化卻日趨嚴(yán)重，因此，推進(jìn)綠色發(fā)展、協(xié)調(diào)發(fā)展、循環(huán)發(fā)展、低碳發(fā)展是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必經(jīng)之路。2007 年7 月12 日，國(guó)家環(huán)境保護(hù)總局、中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)三部門聯(lián)合提出了一項(xiàng)全新的信貸政策《關(guān)于落實(shí)環(huán)境保護(hù)政策法規(guī)防范信貸風(fēng)險(xiǎn)的意見》，這意味著綠色信貸是我國(guó)污染減排經(jīng)濟(jì)管控的起點(diǎn)，以期引導(dǎo)高效益產(chǎn)業(yè)發(fā)展、減少高能耗低附加值產(chǎn)業(yè)的盲目擴(kuò)張。2012 年1 月29 日，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)印發(fā)《綠色信貸指引》，其中明確要求銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)有效推行綠色信貸的開展，引導(dǎo)社會(huì)資金正向流動(dòng)，妥善進(jìn)行資源配置。中國(guó)人民銀行、財(cái)政部等七部委在2016 年8 月31 日聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》指出，要在全社會(huì)大力發(fā)展綠色信貸，給予綠色信貸必要的激勵(lì)和支持，完善綠色信貸發(fā)展架構(gòu)。

企業(yè)由于同時(shí)面臨著政府施加的環(huán)保政策壓力以及企業(yè)間的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，考慮到自身利益最大化，往往會(huì)主動(dòng)參與到綠色信貸中去。綠色信貸推出后，雖然自身并不完善、市場(chǎng)動(dòng)力不足，但在企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中依舊能體現(xiàn)出一定的實(shí)施效果。例如：企業(yè)污染程度越高越會(huì)受到政策影響，使得該類高污染企業(yè)的新增銀行借款明顯減少；《綠色信貸指引》出臺(tái)后，顯著影響了重污染企業(yè)，主要體現(xiàn)在債務(wù)融資規(guī)模顯著下降；企業(yè)的信息透明度與債務(wù)融資水平息息相關(guān)，信息透明度越高，越能擺脫債務(wù)融資約束，銀行貸款規(guī)模更大、貸款成本更低；企業(yè)環(huán)境信息披露作為企業(yè)信息之一，與債務(wù)融資緊密相連，環(huán)境披露和債務(wù)成本的關(guān)系能直接反映綠色信貸的執(zhí)行效果，即環(huán)境信息披露水平越高的企業(yè)，債務(wù)融資成本越低。

目前，已有文獻(xiàn)更多的是從實(shí)證角度將綠色信貸與企業(yè)債務(wù)融資相掛鉤。如在重污染行業(yè)中，環(huán)境表現(xiàn)較好的企業(yè)可以獲得較多的長(zhǎng)期借款；綠色企業(yè)相較于“兩高”企業(yè)承擔(dān)較低債務(wù)融資成本。由于案例研究的文獻(xiàn)相對(duì)較少，因此，本文從綠色信貸政策相關(guān)節(jié)點(diǎn)出發(fā)，采用對(duì)比分析法比較同為重污染企業(yè)的紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺兩家企業(yè)，探究綠色信貸對(duì)企業(yè)債務(wù)成本的影響。

二、案例選擇

（一）研究方法和目標(biāo)案例

本研究采用的方法是對(duì)比分析法，落腳點(diǎn)為企業(yè)債務(wù)融資的規(guī)模和成本。債務(wù)融資規(guī)模的衡量標(biāo)準(zhǔn)為綠色信貸相關(guān)政策出臺(tái)后一年較之上一年新增的金額。債務(wù)融資成本所受影響主要從橫向和縱向雙維度進(jìn)行分析，其中橫向維度選取同為重污染企業(yè)的紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺兩個(gè)案例作為比較對(duì)象；縱向維度主要對(duì)比以綠色信貸政策實(shí)施有關(guān)年份為節(jié)點(diǎn)，分析這些時(shí)間點(diǎn)上企業(yè)債務(wù)成本的變化。在此基礎(chǔ)上研究探索綠色信貸推行綠色發(fā)展的成效（如圖1 所示）。

圖1 綠色信貸對(duì)企業(yè)債務(wù)融資影響

表1 顯示近幾年紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺的資本結(jié)構(gòu)，可以看出這兩個(gè)案例的資本結(jié)構(gòu)比較相似。雖然同為大型企業(yè)，但是營(yíng)業(yè)收入存在一定差距。綠色信貸政策提出后，2010 年，紫金礦業(yè)發(fā)生了嚴(yán)重的“福州汀江污染事件”。反觀馳宏鋅鍺，2019 年，入選工業(yè)和信息化部綠色工廠名單。雖然這兩件事發(fā)生的時(shí)間差較大，但還是體現(xiàn)了這兩個(gè)案例發(fā)展經(jīng)歷上的差異性。因此，本研究主要選取了紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺兩個(gè)案例，原因在于：其一，這兩個(gè)案例均為規(guī)模較大的重污染企業(yè)且資本結(jié)構(gòu)相似，能將注意力更集中地專注在債務(wù)融資上，得出的結(jié)果更具有信服力；其二，案例本身的差異性如營(yíng)業(yè)收入、發(fā)展歷程，使得研究的結(jié)果具有個(gè)性、獨(dú)特性，分析對(duì)比更為鮮明。

表1 紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺資產(chǎn)負(fù)債率、權(quán)益乘數(shù)、營(yíng)業(yè)收入

（二）案例簡(jiǎn)介

紫金礦業(yè)集團(tuán)股份有限公司成立于1993 年，至2020 年，按營(yíng)業(yè)收入排名紫金礦業(yè)位居采礦業(yè)第五位。紫金礦業(yè)的發(fā)展理念是堅(jiān)持高質(zhì)量的可持續(xù)發(fā)展，以科技創(chuàng)新為核心競(jìng)爭(zhēng)力，在業(yè)內(nèi)具有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢(shì)；馳宏鋅鍺成立于2000 年，該公司2020 年按營(yíng)業(yè)收入排名位居采礦業(yè)第23 位。在未來(lái)一階段，加快公司轉(zhuǎn)型升級(jí)速度，持續(xù)鞏固綠色核心發(fā)展能力是馳宏鋅鍺的發(fā)展目標(biāo)，在綜合實(shí)力和行業(yè)地位上紫金礦業(yè)整體高于馳宏鋅鍺。

三、案例討論

（一）綠色信貸對(duì)企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模的影響

企業(yè)債務(wù)往往來(lái)自向銀行等金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)融資，要分析探討企業(yè)的債務(wù)成本，首先要從債務(wù)融資著手。本研究借鑒陳琪的研究方法，利用企業(yè)年末短期借款和長(zhǎng)期借款之和反映債務(wù)融資規(guī)模。

其中2007 年、2012 年和2016 年這三年是綠色信貸政策提出的關(guān)鍵年份，由于要得出新增的債務(wù)融資規(guī)模需要再晚一年，因此，本研究將重點(diǎn)分析2008 年、2013 年和2017 年紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺新增債務(wù)融資規(guī)模，研究得出綠色信貸對(duì)企業(yè)的影響。

表2 選取了紫金礦業(yè)綠色信貸實(shí)施年份以及其相鄰年份新增的債務(wù)融資規(guī)模進(jìn)行對(duì)比分析?？梢钥闯?，在2007 年綠色信貸最新提出后，2008 年，債務(wù)融資規(guī)模降低了46.82%，近乎是去年融資的一半。同樣地，2013 年和2017 年分別在2012 年和2016 年提出綠色信貸后債務(wù)融資規(guī)模出現(xiàn)一定程度的負(fù)增長(zhǎng)，分別下降了25.14%和9.22%。

表2 紫金礦業(yè)新增債務(wù)融資規(guī)模單位：千萬(wàn)元

年份 項(xiàng)目短期借款長(zhǎng)期借款融資規(guī)模較去年新增2006 126.19 260.87 387.06 2007 329 295.97 624.97 237.91 2008 235.43 96.94 332.37 -292.6 2009 334.07 40.74 374.81 42.44 2010 449.62 230.31 679.93 305.12 2011 381.51 236.07 617.58 -62.35 2012 639.99 665.46 1305.45 687.87 2013 277.42 699.78 977.2 -328.25 2014 455.11 833.95 1289.06 311.86 2015 539.45 925.12 1464.57 175.51 2016 1235 577.54 1812.54 347.97 2017 985.59 659.91 1645.5 -167.04

表3 反映的則是馳宏鋅鍺綠色信貸實(shí)施年間新增債務(wù)融資的具體數(shù)據(jù)。但2008 年新增債務(wù)融資并沒有降低，反而正向同比增長(zhǎng)了32.63%，但2013 年和2017 年先后出現(xiàn)了新增債務(wù)融資上的負(fù)增長(zhǎng)，分別降低了2.65%和17.65%。馳宏鋅鍺和紫金礦業(yè)大致趨勢(shì)上相類似，在綠色信貸提出的關(guān)鍵年份上新增債務(wù)融資普遍呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。綠色信貸政策的不斷完善使得銀行等金融機(jī)構(gòu)加大了對(duì)貸款融資的管控力度，融資借款難度增加，倒逼企業(yè)注重節(jié)能環(huán)保、注重綠色生態(tài)、增強(qiáng)社會(huì)責(zé)任意識(shí)。

表3 馳宏鋅鍺新增債務(wù)融資規(guī)模 單位：千萬(wàn)元

圖2 紫金礦業(yè)、馳宏鋅鍺新增債務(wù)融資規(guī)模

綜合表2 和表3，紫金礦業(yè)受綠色信貸影響新增的債務(wù)融資規(guī)模在2008 年、2013 年和2017 年均出現(xiàn)了同比下降，但下降的規(guī)模逐步遞減?？梢娮辖鸬V業(yè)融資雖然受綠色信貸影響，但對(duì)綠色信貸政策的實(shí)施效用敏感性正在逐漸減弱；馳宏鋅鍺2008年新增債務(wù)融資呈現(xiàn)較大幅度的增長(zhǎng)，正向增長(zhǎng)了32.63%，但在2013 年和2017 年卻是同比負(fù)增長(zhǎng)，且負(fù)增長(zhǎng)規(guī)模逐步遞增?？梢婑Y宏鋅鍺受綠色信貸的影響，并且對(duì)綠色信貸的實(shí)施效用敏感性在逐步增加。由此可以對(duì)比得出，綠色信貸總體上會(huì)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模起到負(fù)影響。但不同企業(yè)對(duì)其實(shí)施效用的敏感性不同，即有的企業(yè)受綠色信貸的影響新增債務(wù)融資規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)愈發(fā)顯著，有的企業(yè)新增債務(wù)融資規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)則是愈發(fā)不顯著。

（二）綠色信貸對(duì)企業(yè)債務(wù)成本的影響

在計(jì)算企業(yè)債務(wù)融資成本方面，借鑒張玉明的方法計(jì)算債務(wù)：成本=凈財(cái)務(wù)費(fèi)用/負(fù)債總額，其中凈財(cái)務(wù)費(fèi)用為利潤(rùn)表財(cái)務(wù)費(fèi)用下利息支出、手續(xù)費(fèi)、其他財(cái)務(wù)費(fèi)用的總和。表4 總結(jié)了兩個(gè)案例企業(yè)債務(wù)成本的具體數(shù)值。

表4 紫金礦業(yè)、馳宏鋅鍺2006-2019 年債務(wù)成本單位：千萬(wàn)元

1.綠色信貸關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的縱向分析

從圖3 可以看出，紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺的債務(wù)融資成本受綠色信貸的影響呈現(xiàn)大致相似且整體趨勢(shì)呈上升狀態(tài)。2007 年綠色政策提出后，紫金礦業(yè)債務(wù)融資成本迅速作出反應(yīng)，數(shù)值急速上升，馳宏鋅鍺的反應(yīng)稍晚了一年，在2008 年融資成本才來(lái)到了峰值。這兩家企業(yè)在急劇上升的時(shí)候又迅速急劇下降，究其原因，在我國(guó)綠色信貸政策剛提出的伊始，為后期更好地經(jīng)營(yíng)運(yùn)轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，企業(yè)就要迅速進(jìn)行技術(shù)改造，提高投入產(chǎn)出比、節(jié)約資源、改善粗放經(jīng)營(yíng)模式，進(jìn)而符合銀行借款的要求，更順利地獲得資金支持。2012 年《綠色信貸指引》出臺(tái)后，這兩家企業(yè)的債務(wù)成本再次出現(xiàn)小范圍內(nèi)的上升和回落。2016 年8 月，《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》印發(fā)，紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺的債務(wù)成本在2017 年又呈現(xiàn)顯著的上升趨勢(shì)。從定性的角度上看，在綠色信貸相關(guān)政策出臺(tái)的時(shí)段會(huì)引起企業(yè)債務(wù)融資成本的上升，且上升的程度不小，往往是企業(yè)債務(wù)成本承擔(dān)最重的時(shí)候。

圖3 紫金礦業(yè)、馳宏鋅鍺新增債務(wù)融資規(guī)模

2.企業(yè)間債務(wù)成本差異的橫向分析

從企業(yè)間的橫向?qū)Ρ葋?lái)看，2006—2019 年間馳宏鋅鍺的債務(wù)融資成本普遍高于紫金礦業(yè)。原因可能在于馳宏鋅鍺銀行借貸和長(zhǎng)期債券的籌資融資方式相較于紫金礦業(yè)在負(fù)債中的占比更高。從表4可以明顯看出，紫金礦業(yè)在2007 年、2012 年和2017 年的債務(wù)成本值最為顯著；馳宏鋅鍺在2008年、2012 年和2017 年債務(wù)成本最為顯著。這幾個(gè)年份均符合或接近于綠色信貸相關(guān)政策出臺(tái)的時(shí)間。

2007年，紫金礦業(yè)債務(wù)成本較2006年增長(zhǎng)61.49%，馳宏鋅鍺較2006 年增長(zhǎng)45.06%；2012 年，紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺債務(wù)成本分別同比增長(zhǎng)6.25%和29.41%；2017 年，紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺債務(wù)成本較2016 年增長(zhǎng)290%和36.39%?？梢钥闯鼍G色信貸會(huì)提高馳宏鋅鍺債務(wù)成本，且提高成本的程度相對(duì)穩(wěn)定。而對(duì)于紫金礦業(yè)來(lái)說(shuō)，綠色信貸同樣會(huì)提高其債務(wù)成本，但影響波動(dòng)較大，尤其在2017 年，影響程度十分明顯。

四、結(jié)論與建議

綠色信貸提出后企業(yè)債務(wù)融資會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響，本研究將紫金礦業(yè)和馳宏鋅鍺作為兩個(gè)案例，采用對(duì)比分析的方法對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行探討。研究發(fā)現(xiàn)：第一，綠色信貸會(huì)降低企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模，但有的企業(yè)對(duì)綠色信貸后續(xù)實(shí)施效用的敏感性愈發(fā)強(qiáng)烈，有的企業(yè)逐漸對(duì)綠色信貸后續(xù)的影響效用產(chǎn)生免疫；第二，綠色信貸會(huì)提高企業(yè)的債務(wù)融資成本，但有的企業(yè)融資成本增幅較為穩(wěn)定，有的企業(yè)融資成本增幅波動(dòng)較大；第三，綠色信貸通過(guò)債務(wù)融資給企業(yè)施加壓力來(lái)保護(hù)環(huán)境、減少污染的經(jīng)濟(jì)手段起到了一定的作用。針對(duì)研究的問(wèn)題，具體提出以下建議：

（一）政府要完善法規(guī)政策體系，引導(dǎo)推動(dòng)創(chuàng)新發(fā)展

綠色信貸普遍增加了企業(yè)債務(wù)成本，企業(yè)受到壓力施加主動(dòng)進(jìn)行資源重新配置降低能耗、提高投入產(chǎn)出比。政府應(yīng)趁熱打鐵，加緊完善綠色金融法律法規(guī)及政策體系，更加具體化、明確化、條理化、有序化，形成綠色金融市場(chǎng)體系，加強(qiáng)監(jiān)管，鼓勵(lì)并激勵(lì)創(chuàng)新發(fā)展，提供相應(yīng)資金支持，阻隔抑制重污染投融資。

（二）企業(yè)要合理配置資源，認(rèn)真履行社會(huì)責(zé)任

企業(yè)面對(duì)綠色信貸政策的影響，要因勢(shì)利導(dǎo)，合理利用配置資源、更新調(diào)整資本配置。注重社會(huì)責(zé)任的履行，適當(dāng)增加企業(yè)信息透明度，有利于金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)做出客觀合理的評(píng)價(jià)以獲得相應(yīng)的貸款和政策優(yōu)惠。

（三）銀行要積極發(fā)揮主力軍作用，將綠色信貸落到實(shí)處

首先，堅(jiān)持優(yōu)先發(fā)展綠色信貸，加大重點(diǎn)領(lǐng)域綠色投放，圍繞戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、加大綠色信貸客戶和項(xiàng)目的營(yíng)銷。其次，組建培訓(xùn)一支專業(yè)的綠色信貸人才隊(duì)伍，緊跟政策發(fā)展。最后，激發(fā)執(zhí)行綠色信貸內(nèi)在動(dòng)力的同時(shí)，建立綠色信貸風(fēng)險(xiǎn)防范及風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保機(jī)制，提升風(fēng)險(xiǎn)管理水平。