涉農(nóng)上市公司并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)及績(jī)效分析
——以豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)為例

□李維嘉

（西安工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 陜西 西安 710021）

涉農(nóng)企業(yè)關(guān)乎農(nóng)民的生產(chǎn)生活，是服務(wù)于農(nóng)村和社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心力量。近年來(lái)，我國(guó)為全面推進(jìn)鄉(xiāng)村振興和農(nóng)業(yè)發(fā)展相繼推出一系列政策措施來(lái)助推農(nóng)業(yè)企業(yè)發(fā)展。

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，商業(yè)環(huán)境不斷變化，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，我國(guó)涉農(nóng)企業(yè)所面臨的實(shí)際挑戰(zhàn)和壓力將進(jìn)一步加大。并購(gòu)作為企業(yè)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化轉(zhuǎn)型升級(jí)和市場(chǎng)擴(kuò)張的重要手段，大量學(xué)者和實(shí)踐工作者都已經(jīng)充分認(rèn)識(shí)到了并購(gòu)方式對(duì)于企業(yè)外部擴(kuò)張的重要性。需要注意的是，有研究指出我國(guó)涉農(nóng)企業(yè)普遍存在企業(yè)內(nèi)部治理不規(guī)范以及并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)防范不到位等現(xiàn)象，并購(gòu)雖能夠給涉農(nóng)企業(yè)帶來(lái)技術(shù)、業(yè)務(wù)升級(jí)和可持續(xù)發(fā)展的寶貴機(jī)會(huì)，但存在支付過(guò)高溢價(jià)、投資虧損項(xiàng)目和并購(gòu)整合失敗等問(wèn)題，在并購(gòu)中價(jià)值損失和風(fēng)險(xiǎn)防控也不容忽視。因此，有相當(dāng)一部分企業(yè)在并購(gòu)后未取得預(yù)期收益[1]，引起國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)并購(gòu)是否能提升績(jī)效的深入思考和研究[2]。

1 并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)概念

并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)未能按照預(yù)期完成計(jì)劃并購(gòu)目標(biāo)的可能性。并購(gòu)交易活動(dòng)中各種無(wú)法預(yù)計(jì)的情況使并購(gòu)過(guò)程充滿不確定因素，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)形式有兩種。一是并購(gòu)交易未完成，即并購(gòu)交易失??；二是并購(gòu)交易活動(dòng)雖然能夠順利完成，但在并購(gòu)后的整合活動(dòng)以及日常經(jīng)營(yíng)管理等方面并未順利達(dá)到并購(gòu)目標(biāo)，甚至?xí)霈F(xiàn)標(biāo)的企業(yè)在某種程度上拖累主并企業(yè)的情況，致使并購(gòu)效果不佳。因此，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)不利于并購(gòu)績(jī)效的提升,甚至影響并購(gòu)交易活動(dòng)的順利完成。并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)主要分為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、整合風(fēng)險(xiǎn)、信息風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和制度風(fēng)險(xiǎn)。

①市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)環(huán)境的不確定性給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。②財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：并購(gòu)后企業(yè)在各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)過(guò)程中未達(dá)到并購(gòu)前的預(yù)期情況而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。例如資金融通、經(jīng)營(yíng)狀況等方面不到位，導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生。③整合風(fēng)險(xiǎn)：并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)后無(wú)法有效對(duì)標(biāo)的企業(yè)的各生產(chǎn)要素進(jìn)行整合并充分運(yùn)用，甚至?xí)霈F(xiàn)被標(biāo)的企業(yè)不良資產(chǎn)拖累的現(xiàn)象，導(dǎo)致整合風(fēng)險(xiǎn)。④信息風(fēng)險(xiǎn)：在進(jìn)行并購(gòu)重組活動(dòng)中，因并購(gòu)企業(yè)與標(biāo)的企業(yè)雙方信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的逆向選擇以及道德風(fēng)險(xiǎn)。⑤法律風(fēng)險(xiǎn)：由于法律環(huán)境變化的不確定性所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。⑥制度風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)在并購(gòu)時(shí)對(duì)本國(guó)或外國(guó)政治制度缺乏了解而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

2 豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分析

豐樂(lè)種業(yè)拓展玉米種子行業(yè)布局，為自身提供新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，于2018 年經(jīng)與交易方協(xié)商，以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)入了同路農(nóng)業(yè)100%股權(quán)。關(guān)于此次交易活動(dòng)中所涉及的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)從以下幾個(gè)方面進(jìn)行分析[3]。

2.1 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

一方面，企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)為更好地促進(jìn)整合和業(yè)務(wù)發(fā)展進(jìn)行募集配套資金，但企業(yè)募集配套資金等資本活動(dòng)易受到股票市場(chǎng)的波動(dòng)及投資者預(yù)期的影響，其是否能順利實(shí)施存在不確定性。另一方面，據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)種子行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，市場(chǎng)集中度低且品種繁多，豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)后如果不能順利適應(yīng)市場(chǎng)變化，使其面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)加劇，進(jìn)而不利于并購(gòu)績(jī)效提升以及企業(yè)發(fā)展。

2.2 整合風(fēng)險(xiǎn)

同路農(nóng)業(yè)資產(chǎn)注入豐樂(lè)種業(yè)后，進(jìn)一步擴(kuò)大了豐樂(lè)種業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模和業(yè)務(wù)范圍，并購(gòu)后豐樂(lè)種業(yè)需要進(jìn)一步整合同路農(nóng)業(yè)各生產(chǎn)要素。需要注意的是，豐樂(lè)種業(yè)和同路農(nóng)業(yè)可能在企業(yè)管理制度、文化、技術(shù)以及業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)等方面存在差異，整合效果存在一定的不確定性，如果豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)后未能順利整合同路農(nóng)業(yè)，未達(dá)到并購(gòu)前預(yù)期的整合情況，會(huì)在一定程度上降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理效率，導(dǎo)致并購(gòu)績(jī)效不佳，不利于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展[4]。

2.3 信息風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)

目前，企業(yè)在并購(gòu)重組活動(dòng)時(shí)大多采用收益法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估，但由于企業(yè)在并購(gòu)活動(dòng)過(guò)程中受到宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、涉農(nóng)相關(guān)法律法規(guī)出臺(tái)和修訂、涉農(nóng)行業(yè)政策變化以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境變化等情況影響，可能會(huì)使得被并購(gòu)方的未來(lái)盈利實(shí)際情況與評(píng)估假設(shè)不一致，從而使目標(biāo)公司的估值與實(shí)際情況不符，加之并購(gòu)方在并購(gòu)時(shí)面臨的信息不對(duì)稱而對(duì)并購(gòu)方造成損害。

2.4 不可抗力風(fēng)險(xiǎn)

與一般行業(yè)不同，農(nóng)業(yè)易受到自然災(zāi)害及病蟲害的影響，種植業(yè)更是如此，同路農(nóng)業(yè)經(jīng)營(yíng)的種子行業(yè)在其制種環(huán)節(jié)必須在特定的自然生態(tài)環(huán)境條件下進(jìn)行，對(duì)自然生態(tài)環(huán)境的條件要求較高。在并購(gòu)后，若生產(chǎn)環(huán)節(jié)出現(xiàn)嚴(yán)重的自然災(zāi)害、氣候異?；蛑卮蟛∠x害，將直接影響同路農(nóng)業(yè)生產(chǎn)地種子的產(chǎn)量、質(zhì)量及供種及時(shí)性，不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性[5]。

3 豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)績(jī)效分析

從豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)前后的盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、償債能力以及發(fā)展能力等4 個(gè)方面選取其特征財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化，對(duì)豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行分析。

3.1 盈利能力分析

選取豐樂(lè)種業(yè)總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率以及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)毛利率對(duì)其并購(gòu)前后的盈利能力進(jìn)行分析。通過(guò)分析可以得知，豐樂(lè)種業(yè)的總資產(chǎn)報(bào)酬率和凈資產(chǎn)收益率的變化趨勢(shì)基本一致，2015—2017 年呈明顯下降趨勢(shì)；2018 年在并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)后呈大幅度上升趨勢(shì)；2019—2020 年基本保持較高水平。一方面，可以看出豐樂(lè)種業(yè)在并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)后，資產(chǎn)的綜合利用率提升，其全部資產(chǎn)獲取收益的水平顯著提高。另一方面，凈資產(chǎn)收益率提高主要是由于豐樂(lè)種業(yè)在并購(gòu)后公司現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)收入取得增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)大幅度提高，獲利能力和水平提升。在一定程度上可以認(rèn)為此次并購(gòu)所獲取的資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)。

另外，營(yíng)業(yè)收入毛利率在并購(gòu)前呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，2018 年并購(gòu)后有所改善。據(jù)資料顯示，豐樂(lè)種業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)為種子和農(nóng)化、香料產(chǎn)業(yè)。近年來(lái)，受價(jià)格波動(dòng)的影響，導(dǎo)致豐樂(lè)種業(yè)香料產(chǎn)業(yè)毛利率降低，同時(shí)貿(mào)易類產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，拉低了公司整體營(yíng)業(yè)收入毛利率。但整體來(lái)說(shuō)，豐樂(lè)種業(yè)在并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)后盈利能力有所提升。

3.2 營(yíng)運(yùn)能力分析

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以反映企業(yè)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度。豐樂(lè)種業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在2015—2020 年持續(xù)上升，在2018 年并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)后增幅明顯，2018 年增加到83.15%，2019—2010 年更是達(dá)到90%以上，在并購(gòu)后保持了較高的水平，在一定程度上說(shuō)明并購(gòu)后豐樂(lè)種業(yè)對(duì)各項(xiàng)資產(chǎn)的利用程度提高，整合效果良好，管理效率有所提升。

3.3 償債能力分析

關(guān)于并購(gòu)前后償債能力部分，流動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率可以在一定程度上分別反映企業(yè)短期和長(zhǎng)期的償債能力。

通過(guò)分析可以得知，豐樂(lè)種業(yè)的流動(dòng)比率在2015—2018 年呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，在2018 年并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)后有所改善。資產(chǎn)負(fù)債率在2015—2018 年呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，在2018 年并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)后開始有所下降，近3 年平均保持在33.18%的水平上。據(jù)了解，豐樂(lè)種業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，豐樂(lè)種業(yè)主要經(jīng)營(yíng)農(nóng)作物種子生產(chǎn)、銷售以及農(nóng)副產(chǎn)品的加工，相比于主營(yíng)農(nóng)副產(chǎn)品經(jīng)銷的企業(yè)來(lái)看，經(jīng)營(yíng)周期長(zhǎng)且變現(xiàn)較慢。

3.4 發(fā)展能力分析

從銷售增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率以及資產(chǎn)增長(zhǎng)率這3 個(gè)指標(biāo)綜合分析豐樂(lè)種業(yè)并購(gòu)前后的成長(zhǎng)能力。從豐樂(lè)種業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)看，豐樂(lè)種業(yè)在2018—2020 年?duì)I業(yè)收入均有所增長(zhǎng)，2018 年?duì)I業(yè)收入在并購(gòu)前后平均增長(zhǎng)了75.53%，表明公司的成長(zhǎng)狀況良好。凈利潤(rùn)在并購(gòu)前持續(xù)下降，在并購(gòu)后上升了3 倍之多，2019 年凈利潤(rùn)為6 356.30 萬(wàn)元，2020 年雖同比有所下降，但凈利潤(rùn)仍然保持較高水平。另外，豐樂(lè)種業(yè)資產(chǎn)在2017 年呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)，在2018 年增幅較大主要是由于當(dāng)年并購(gòu)?fù)忿r(nóng)業(yè)所致。整體來(lái)看，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率在并購(gòu)后有所回升，因此，豐樂(lè)種業(yè)雖在并購(gòu)后各方面績(jī)效良好，但未來(lái)幾年，豐樂(lè)種業(yè)的盈利和發(fā)展趨勢(shì)可能增長(zhǎng)緩慢，企業(yè)應(yīng)該及時(shí)作出調(diào)整，找準(zhǔn)市場(chǎng)時(shí)機(jī)，把握市場(chǎng)動(dòng)向。

4 建議

4.1 樹立正確的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，風(fēng)險(xiǎn)無(wú)處不在。作為一項(xiàng)企業(yè)重要的資本運(yùn)作活動(dòng)，企業(yè)并購(gòu)無(wú)疑面臨著眾多風(fēng)險(xiǎn)，正確認(rèn)識(shí)企業(yè)在并購(gòu)活動(dòng)中的風(fēng)險(xiǎn)，在很大程度上影響企業(yè)在并購(gòu)前、并購(gòu)中以及并購(gòu)后的風(fēng)險(xiǎn)管理行為。

之所以存在企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，一方面，主要是由于涉農(nóng)企業(yè)的并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)不足或者出現(xiàn)問(wèn)題處理不及時(shí)、不充分。另一方面，不同的并購(gòu)環(huán)節(jié)和方式都包含著風(fēng)險(xiǎn)，致使涉農(nóng)企業(yè)并購(gòu)全過(guò)程呈現(xiàn)不確定性，每一環(huán)節(jié)和過(guò)程的結(jié)果最終都具有一定程度的模糊性。由于并購(gòu)具有客觀性、偶然性和必然性，因此，涉農(nóng)企業(yè)必須正確認(rèn)識(shí)在并購(gòu)過(guò)程中各種風(fēng)險(xiǎn)的可變性。

4.2 注重并購(gòu)前的盡職調(diào)查

我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境不夠完善，資本市場(chǎng)的信息透明度不高，雙方信息不對(duì)稱程度在并購(gòu)重組活動(dòng)中是不可忽視的重要問(wèn)題。首先，針對(duì)性識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)并防范風(fēng)險(xiǎn)。重點(diǎn)要防范持續(xù)經(jīng)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)和人力資源風(fēng)險(xiǎn)，并購(gòu)企業(yè)在做出并購(gòu)決策時(shí)要求被并購(gòu)企業(yè)提供相關(guān)的交易記錄以及供銷商信息，對(duì)企業(yè)內(nèi)部的失業(yè)、養(yǎng)老以及撫恤工作進(jìn)行反復(fù)核查，并對(duì)公司高管有無(wú)兼職情況進(jìn)行充分調(diào)查。其次，提高盡職調(diào)查業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控水平。一方面要加強(qiáng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)能力，抓好調(diào)查工作，并且定期對(duì)盡職調(diào)查工作者進(jìn)行培訓(xùn)以及管理。另一方面要加強(qiáng)業(yè)務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)管理。并購(gòu)方要委派盡職調(diào)查人員進(jìn)行調(diào)查，要請(qǐng)相關(guān)專業(yè)律師進(jìn)行協(xié)同工作，要在簽訂業(yè)務(wù)約定合同時(shí)明確財(cái)務(wù)盡職報(bào)告的記錄內(nèi)容以及合同免責(zé)條款等，要把一切有關(guān)并購(gòu)信息、業(yè)務(wù)往來(lái)交代清楚，避免業(yè)務(wù)約定過(guò)程中風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。最后，要延長(zhǎng)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的期限。要對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)?zāi)晗?，以及?jīng)營(yíng)過(guò)程中的業(yè)績(jī)、發(fā)展歷程進(jìn)行充分調(diào)查了解，對(duì)目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)方向以及發(fā)展前景進(jìn)行分析，對(duì)其市場(chǎng)定位進(jìn)行嚴(yán)格把控，降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

4.3 加強(qiáng)企業(yè)并購(gòu)管理，構(gòu)建良好并購(gòu)市場(chǎng)生態(tài)

企業(yè)并購(gòu)是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，要想降低企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)并購(gòu)效率，一個(gè)良好的并購(gòu)環(huán)境十分重要。因此，政府要為企業(yè)創(chuàng)造良好的并購(gòu)市場(chǎng)生態(tài)。在競(jìng)爭(zhēng)的過(guò)程中，市場(chǎng)有可能失靈，這時(shí)政府應(yīng)對(duì)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行適當(dāng)管理，例如政府要防止由并購(gòu)而產(chǎn)生的壟斷[6]。

5 結(jié)束語(yǔ)

近年來(lái)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，并購(gòu)作為企業(yè)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化、轉(zhuǎn)型升級(jí)和市場(chǎng)擴(kuò)張的重要手段，是影響涉農(nóng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要因素，而企業(yè)在并購(gòu)活動(dòng)中面臨著眾多風(fēng)險(xiǎn)以及不確定因素，不利于并購(gòu)活動(dòng)的進(jìn)行以及并購(gòu)績(jī)效提升，只有不斷提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理水平，做好風(fēng)險(xiǎn)防范，才能持續(xù)提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化和戰(zhàn)略目標(biāo)。同時(shí)，由于并購(gòu)交易活動(dòng)與一般經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相比較為復(fù)雜，在并購(gòu)活動(dòng)中會(huì)存在大量的不確定性因素，進(jìn)而導(dǎo)致了很多難以在事前準(zhǔn)確預(yù)測(cè)并控制并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的生成。并購(gòu)作為一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)的資本經(jīng)營(yíng)和運(yùn)營(yíng)活動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)防范和控制若不到位，則不利于并購(gòu)的完成和并購(gòu)績(jī)效。