“滯脹”隱憂下弱周期+強(qiáng)現(xiàn)金流行業(yè)或受追捧

玄鐵

今年以來(lái)，強(qiáng)周期“牛市”遠(yuǎn)超預(yù)期，電氣設(shè)備和化工板塊指數(shù)均上漲逾55%，但投資者需留意政策窗口和全球供應(yīng)鏈動(dòng)態(tài)，一旦回歸正常，兩者估值難免要大幅縮水。此外，“滯脹”隱憂下，行政調(diào)控弱相關(guān)+現(xiàn)金流充沛的行業(yè)，如消費(fèi)板塊或更受青睞。

周期股“牛市”狂歡需留意政策窗口

3日如市場(chǎng)所預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)宣布購(gòu)債減碼。其資產(chǎn)負(fù)債表從去年2月底的4.2萬(wàn)億美元，升至今年10月底的8.6萬(wàn)億美元，高負(fù)債隱含的政策意圖是“堅(jiān)決不加息，因代價(jià)太高”。標(biāo)普500指數(shù)再創(chuàng)歷史新高，收盤價(jià)位較年初上漲24%。

美國(guó)9月未經(jīng)調(diào)整CPI上漲5.4%，為2008年以來(lái)最高水平。美聯(lián)儲(chǔ)將其定義為“預(yù)期中的暫時(shí)性通脹”，更擔(dān)憂的是美國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)，因?yàn)槿径拳h(huán)比年化增速僅為2%。當(dāng)央行印鈔速度規(guī)模遠(yuǎn)超實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求，流動(dòng)性溢價(jià)會(huì)助漲資產(chǎn)價(jià)格，催生本幣貶值推動(dòng)型牛市。如阿根廷股市年內(nèi)因通脹上漲79.78%。

過(guò)去30多年以來(lái)，中國(guó)宏觀調(diào)控成功之處是對(duì)內(nèi)逆周期調(diào)控，對(duì)外則錯(cuò)開美國(guó)經(jīng)濟(jì)盛衰和股市牛熊周期。正如查理·芒格日前所言，“中國(guó)顯然認(rèn)識(shí)到在經(jīng)濟(jì)繁榮期放任其發(fā)展，會(huì)給國(guó)家?guī)?lái)很大的麻煩，不會(huì)干等‘大蕭條來(lái)臨?！?/p>

從歷史上來(lái)看，如果A股牛市主推手是央行印鈔救市，行情維系難逾一年。在2008至2009年全球金融危機(jī)中，中國(guó)率先救市，滬綜指自2008年10月1664點(diǎn)見(jiàn)底，至次年8月探明峰值3465點(diǎn)，反彈式牛市歷時(shí)9個(gè)多月。本輪抗疫牛市自2020年3月2646點(diǎn)啟動(dòng)，至今年2月探明峰值3731點(diǎn)，歷時(shí)11個(gè)多月。只是本輪行情中周期股牛市遠(yuǎn)超預(yù)期，今年以來(lái)，強(qiáng)周期行業(yè)電氣設(shè)備和化工板塊指數(shù)均上漲逾55%，市凈率分別為3.87倍和5.8倍，分列深滬第二和第三大市值行業(yè)。但一旦全球供應(yīng)鏈回歸常態(tài)，兩者估值難免要大幅縮水。

“滯脹”隱憂下強(qiáng)現(xiàn)金流行業(yè)或受追捧

當(dāng)下，滬綜指中周期股占比大，在經(jīng)濟(jì)減速期切忌亂炒產(chǎn)品漲價(jià)概念。首先，中國(guó)GDP前三季度同比增長(zhǎng)9.8%，遠(yuǎn)高于6%以上的預(yù)期目標(biāo)。上季經(jīng)濟(jì)增速為4.9%，未來(lái)兩季若更低，亦在政策容忍范圍之內(nèi)。同時(shí)，在9月份10.7%的PPI同比漲幅中，新漲價(jià)影響約為8.9個(gè)百分點(diǎn)，比上月擴(kuò)大1.2個(gè)百分點(diǎn)。PPI加速上漲倒逼經(jīng)濟(jì)降溫舉措出臺(tái)，在行政強(qiáng)力干預(yù)之下，美林投資時(shí)鐘變成電風(fēng)扇，周期股估值體系迅速失錨。

如動(dòng)力煤期貨指數(shù)10月19日的峰值為1819.7點(diǎn)，較4月中旬大漲2.8倍，漲得越急行政調(diào)控來(lái)得越猛，至11月2日跌至低谷806.8點(diǎn)。期間，煤炭指數(shù)一度較峰值大跌29%。

超低經(jīng)濟(jì)增速和超高PPI增速的組合，讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)有了“滯脹”隱憂。著名預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)世界大型企業(yè)聯(lián)合會(huì)4日預(yù)計(jì)，2022年美國(guó)和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將分別為3.8%和5.5%。通常來(lái)說(shuō)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)高于1.8%的增長(zhǎng)將是股市豐年。

相反，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)若低于6%，熊市預(yù)期將急升。原因是經(jīng)濟(jì)滯脹期調(diào)控政策負(fù)利凸顯，伴隨的財(cái)政支出收緊和信用收縮、價(jià)格干預(yù)。此時(shí)，行政調(diào)控弱相關(guān)+現(xiàn)金流充沛的行業(yè)更受青睞。釀酒板塊4日大漲3.25%，主因是白酒漲價(jià)不受政策干預(yù)，可持續(xù)性強(qiáng)。

舊周期和新產(chǎn)業(yè)股票估值差異拉大

眼下，房?jī)r(jià)多在調(diào)控紅燈區(qū)。中指研究院數(shù)據(jù)顯示，今年10月，百城新建住宅均價(jià)為16189元/平方米，環(huán)比和同比分別上漲0.09%、3.08%，漲幅有所收窄，仍在高位運(yùn)行。當(dāng)前地產(chǎn)股難言樂(lè)觀。

截至4日，A股房地產(chǎn)板塊指數(shù)PE和PB為14.6倍和0.84倍，年內(nèi)跌幅達(dá)16.55%。121只房企的總市值縮水不足1.47萬(wàn)億元，不及寧德時(shí)代的1.5萬(wàn)億市值（動(dòng)態(tài)PE146倍）。舊周期和新產(chǎn)業(yè)股票的估值差異如此之大，顯示新能源產(chǎn)業(yè)的政策紅利溢價(jià)已成機(jī)構(gòu)共識(shí)。

由于金融、醫(yī)藥等被政策打壓行業(yè)占比大，上證50較年內(nèi)峰值縮水22%，在年線下方調(diào)整逾4個(gè)月，滬綜指本周盤中數(shù)度擊穿年線支撐后，4日上漲0.81%，是否意味著多頭重返？

謹(jǐn)慎來(lái)看，滬指4日上漲更多是跟漲美股，后市將進(jìn)入無(wú)方向震蕩期，一些熊市信號(hào)仍要小心看待。一方面，自10月22日至29日，七只新股上市首日收盤價(jià)“破發(fā)”。注冊(cè)制詢價(jià)新規(guī)逆轉(zhuǎn)打新紅利，持股抽新股風(fēng)險(xiǎn)增大。另一方面，巨無(wú)霸中移動(dòng)A股首發(fā)4日過(guò)會(huì)，擬募資560億，或是海外藍(lán)籌回歸提速的信號(hào)。

（文中個(gè)股僅做舉例，不做買入推薦）