上市公司技術(shù)并購戰(zhàn)略選擇與并購后整合探討

馬德元，程向陽

（阜陽師范大學(xué) 商學(xué)院，安徽 阜陽 236037）

《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》由中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)布，并于2014 年11 月23 日開始實(shí)施，旨在規(guī)范上市公司重大資產(chǎn)重組行為，優(yōu)化上市公司質(zhì)量。自此之后，我國上市公司并購重組交易次數(shù)和金額連年穩(wěn)步增長。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2018 年滬市全年共進(jìn)行并購1226 家次，交易總金額1.2 萬億元，并購標(biāo)的資產(chǎn)屬于生物醫(yī)藥、高端設(shè)備制造、電子信息技術(shù)等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的方案數(shù)量和交易金額，占比均超過七成[1]；深市全年并購重組共2 522 單，交易金額累計(jì)1.38 萬億元，并購標(biāo)的資產(chǎn)屬于科技領(lǐng)域比重也很高[2]。技術(shù)并購成為我國上市公司并購重組的主旋律，而技術(shù)并購是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)，風(fēng)險(xiǎn)相對較高，作為公眾企業(yè)的上市公司更應(yīng)對技術(shù)并購高度重視，對并購風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)估和控制，并做好并購后的整合工作，提高上市公司綜合競爭力。

1 文獻(xiàn)綜述與上市公司技術(shù)并購的意義

技術(shù)并購的概念1975 年由美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Williamson 提出的。他在《市場與等級制》提出“技術(shù)并購”是現(xiàn)代企業(yè)獲取競爭優(yōu)勢的新途徑[3]。Granstrand 等研究了大企業(yè)對技術(shù)型小企業(yè)的并購現(xiàn)象，認(rèn)為技術(shù)并購交易屬于賣方市場，小企業(yè)在交易中比大企業(yè)更有優(yōu)勢，并提出了影響并購效果的五大因素[4]。Ahuajia 等認(rèn)為主并企業(yè)可以在較短時(shí)間內(nèi)通過技術(shù)并購獲取被并公司的技術(shù)知識和能力，發(fā)揮創(chuàng)新協(xié)同效應(yīng)[5]，而Vermeulen 等則認(rèn)為技術(shù)并購可以使主并企業(yè)當(dāng)前的知識存量得到更新和擴(kuò)充，避免了重復(fù)利用存量知識而造成的組織惰性和能力僵化，從而提高了企業(yè)突破式創(chuàng)新的能力[6]。Phillip 等通過實(shí)證研究得出結(jié)論，認(rèn)為并購市場化會促使小企業(yè)增加研發(fā)投入，以期待被較大規(guī)模的企業(yè)并購，而較大規(guī)模的企業(yè)則會主動地減少研發(fā)投入，轉(zhuǎn)而通過并購合適的目標(biāo)公司來獲取技術(shù)知識和能力[7]。近年來，更多學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，并購市場上以獲取目標(biāo)公司技術(shù)資源和創(chuàng)新能力的并購交易越來越多。2014 年，Bena 等對1984—2006 年美國上市公司發(fā)生的并購交易進(jìn)行分析，得出近三分之二的美國上市公司并購是為了獲取并購對象的技術(shù)資源和創(chuàng)新能力[8]。Chaudhuri 認(rèn)為，技術(shù)并購是一類比較特殊的并購，其主要目的以獲取技術(shù)或技術(shù)能力，具有一定的復(fù)雜性和不確定性[9]。Krishnan 等提出，在技術(shù)并購過程中對技術(shù)價(jià)值評估時(shí)既要評估新技術(shù)的未來商業(yè)價(jià)值又要對新技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)測[10]。我國學(xué)者白玫認(rèn)為技術(shù)并購是一把雙刃劍，高風(fēng)險(xiǎn)和高收益并存，技術(shù)并購戰(zhàn)略運(yùn)用得當(dāng)，可以使企業(yè)獲得跨躍式的發(fā)展，若運(yùn)用不當(dāng)，會拖累企業(yè)的整體運(yùn)行效率，甚至破壞企業(yè)已經(jīng)建立起來的競爭優(yōu)勢[11]。

上市公司技術(shù)并購意義重大。從宏觀方面來看，上市公司是各行各業(yè)的優(yōu)秀代表，在我國國民經(jīng)濟(jì)占有非常重要的地位，具有較強(qiáng)的融資功能，上市公司進(jìn)行技術(shù)并購，以資本推動技術(shù)創(chuàng)新，提高我國整體科技水平，實(shí)現(xiàn)科技強(qiáng)國，助力“中國制造2025”宏偉目標(biāo)；從微觀方面看，技術(shù)并購可以使上市公司獲取先進(jìn)技術(shù)、人力資源、市場、管理等優(yōu)秀資源和能力，同時(shí)，在公司運(yùn)營中獲取協(xié)同效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)，提高公司運(yùn)營效率，并可降低交易費(fèi)用，從而促進(jìn)上市公司業(yè)績不斷提升。另外，股價(jià)是反應(yīng)上市公司質(zhì)量的重要指標(biāo)之一，而科技企業(yè)在證券市上往往有較高的估值，技術(shù)并購實(shí)現(xiàn)了上市公司向科技企業(yè)轉(zhuǎn)型，或者進(jìn)一步鞏固其在科技行業(yè)的市場地位，可以穩(wěn)定或推升上市公司股票價(jià)格，公司市值更高，公司整體質(zhì)量得到全面提升，從而提高了上市公司的融資能力，為上市公司進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)營發(fā)展提供資金保證，實(shí)現(xiàn)了上市公司持續(xù)經(jīng)營和發(fā)展。

2 上市公司技術(shù)并購的戰(zhàn)略選擇

2.1 橫向并購

橫向并購是指上市公司并購?fù)袠I(yè)內(nèi)業(yè)務(wù)相同或相似的其他科技企業(yè)。上市公司通過橫向并購實(shí)現(xiàn)了對行業(yè)內(nèi)各子行業(yè)的布局，擴(kuò)大了公司規(guī)模，可以獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)性；從并購效率理論看，上市公司通過橫向并購可以獲得協(xié)同效應(yīng)，提高公司運(yùn)營效率，降低經(jīng)營成本，從而提高上市公司綜合競爭力[12]。另外，橫向并購使企業(yè)數(shù)量減少，行業(yè)集中度提高，有利于穩(wěn)定市場價(jià)格，提高上市公司業(yè)績。

當(dāng)然，過度的橫向并購也會產(chǎn)生不利影響。橫向并購會使競爭對手減少，不利于自由競爭，不利于企業(yè)創(chuàng)新，降低了社會效益，會受到政府的管制。因此，上市公司進(jìn)行橫向并購要考慮國家反壟斷相關(guān)法律法規(guī)，避免由于觸及反壟斷相關(guān)條款而被相關(guān)部門否決，造成并購失敗。

太極股份（002368.SZ）是中國電科旗下的一家上市公司，在中國電科的戰(zhàn)略引導(dǎo)下，通過戰(zhàn)略投資和并購等方式，加強(qiáng)關(guān)鍵軟硬件產(chǎn)品的經(jīng)營和發(fā)展，經(jīng)過公司多年不懈的努力，逐步形成了比較完備的國產(chǎn)軟件體系，其中企業(yè)辦公軟件和風(fēng)險(xiǎn)控制軟件處于國內(nèi)領(lǐng)先地位。2015 年底，公司并購了北京量子偉業(yè)信息技術(shù)有限公司，該公司是國內(nèi)先進(jìn)的檔案管理軟件和檔案數(shù)據(jù)提供商，主要業(yè)務(wù)包括檔案應(yīng)用軟件銷售、檔案數(shù)字化加工服務(wù)和檔案管理BPO（Business Process Outsourcing）服務(wù)，通過對量子偉業(yè)的并購，補(bǔ)充了太極股份管理軟件產(chǎn)品，另外還獲得了量子偉業(yè)擁有的檔案局、檔案館和金融保險(xiǎn)業(yè)等大客戶，豐富了太極股份的客戶群體，為太極股份未來發(fā)展提供了理想的市場空間，大大提高了太極股份在軟件行業(yè)的市場競爭力。

2.2 縱向并購

縱向并購是指上市公司并購來自產(chǎn)業(yè)鏈上下游的企業(yè)，實(shí)現(xiàn)上市公司一體化戰(zhàn)略?？v向并購把企業(yè)外部市場交易轉(zhuǎn)化為企業(yè)內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易，降低企業(yè)交易成本?？萍夹蜕鲜泄就ㄟ^并購上游企業(yè)，可以增強(qiáng)公司對關(guān)鍵原材料、零部件的控制力，增強(qiáng)對上游企業(yè)的研發(fā)對接，增強(qiáng)技術(shù)互補(bǔ)，提高研發(fā)效率，降低研發(fā)成本，縮短研發(fā)周期，提高公司績效；上市公司向下游并購可以保證產(chǎn)品的銷售，同時(shí)獲取產(chǎn)品銷售的中間費(fèi)用，獲取下游企業(yè)經(jīng)營利潤，提高上市公司的盈利能力[13]。

恒大集團(tuán)主要是從事發(fā)展大型住宅物業(yè)及綜合商用物業(yè)的房地產(chǎn)企業(yè)，在國家宏觀調(diào)控和產(chǎn)業(yè)調(diào)整的大背景下，2018 年4 月9 日，恒大集團(tuán)董事局主席許家印宣布正式進(jìn)入高科技行業(yè)。此前，恒大集團(tuán)已經(jīng)開始了科技行業(yè)的布局，尤其是新能源汽車行業(yè)，更是備受恒大集團(tuán)的青睞，而恒大集團(tuán)對新能源汽車行業(yè)的布局主要是通過其在香港的上市公司中國恒大（0333.HK)和恒大健康（0708.HK)進(jìn)行一系列的投資和并購來實(shí)現(xiàn)的。2018 年1 月25 日成立恒大新能源汽車有限公司,后更名為恒大國有新能源汽車集團(tuán)有限公司,開始了新能源汽車行業(yè)的布局。2018 年9 月23 日，恒大集團(tuán)與廣匯集團(tuán)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，以144.9 億元人民幣入股，取得廣匯40.964%的股權(quán)，成為公司第二大股東，而廣匯集團(tuán)旗下上市公司廣匯汽車（600297.SH）是全球最大的汽車經(jīng)銷商，在國內(nèi)擁有全國性連鎖汽車銷售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。2019 年1 月15 日，恒大健康以9.3 億美元收購瑞典電動汽車公司NEVS 的51%股權(quán)，NEVS 具有先進(jìn)的新能源汽車研發(fā)和量產(chǎn)能力，獲得了國家相關(guān)部門核準(zhǔn)的新能源整車資質(zhì)。2019 年1 月24 日，恒大健康以10.59 億元收購動力電池企業(yè)上?？托履茉?8.07%的股份，成為控股股東，實(shí)現(xiàn)了新能源汽車核心零部件電動電池領(lǐng)域的布局。2019 年3月15 日,恒大健康以5 億元人民幣收購泰特的70%股權(quán),泰特是全球輪轂電機(jī)研發(fā)和生產(chǎn)的領(lǐng)跑者，其全資子公司e-Traction 總部位于荷蘭，是國際領(lǐng)先的輪轂電機(jī)及電動汽車驅(qū)動系統(tǒng)的研發(fā)生產(chǎn)企業(yè)，是一家擁有國際先進(jìn)的輪轂電機(jī)技術(shù)及大量專利技術(shù)的企業(yè)。至此，恒大集團(tuán)經(jīng)過短短一年多時(shí)間，完成了新能源整車、核心零部件、核心技術(shù)和汽車銷售為主的新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，實(shí)現(xiàn)了新能源汽車行業(yè)縱向一體化戰(zhàn)略。

2.3 混業(yè)并購

混業(yè)并購是指上市公司并購來自不同行業(yè)、不同產(chǎn)業(yè)鏈的其他企業(yè)，實(shí)現(xiàn)上市公司多元化戰(zhàn)略。通過混業(yè)并購，可以使上市公司進(jìn)入新興領(lǐng)域，分享高科技行業(yè)的快速發(fā)展機(jī)遇，同時(shí)分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)。但混業(yè)并購發(fā)生在上市公司和不同行業(yè)、不同產(chǎn)業(yè)的并購對象之間，缺乏生產(chǎn)、技術(shù)、人才、管理等的互補(bǔ)性，難以形成協(xié)同效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)，相較于同業(yè)并購和縱向并購，混業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)更大[13]。因此，上市公司實(shí)施混業(yè)并購時(shí)，要對企業(yè)自身的資源、能力、管理等方面進(jìn)行細(xì)致的分析和研究，對混業(yè)并購存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估，采取相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)控制措施，并做好應(yīng)急預(yù)案，以提高上市公司混業(yè)并購績效。

海特高新（002023.SZ)是一家航空業(yè)上市公司，主營業(yè)務(wù)包括航空新技術(shù)研發(fā)與制造、航空維修、航空培訓(xùn)和航空租賃，并購前連續(xù)多年業(yè)績持平且不理想；2015 年，海特高新通過投資方式取得了成都海威華芯52.91%的股權(quán)，成為海威華芯的控股股東，而海威華芯是第二/三代化合物半導(dǎo)體技術(shù)研發(fā)者和市場開拓者，在國內(nèi)具有較強(qiáng)的技術(shù)優(yōu)勢，相關(guān)產(chǎn)品市場需求量大，市場前景可期。海特高新通過并購海威華芯涉足高端化合物半導(dǎo)體集成電路芯片研制領(lǐng)域，使公司完成了航空業(yè)和微電子業(yè)兩大科技行業(yè)的布局，走兩極發(fā)展的道路，實(shí)現(xiàn)了公司多元化的發(fā)展戰(zhàn)略。

2.4 國際并購

國際并購是指上市公司通過一定渠道與支付方式，購買他國企業(yè)所有資產(chǎn)或部分股權(quán)，以實(shí)現(xiàn)對其經(jīng)營管理完全或者實(shí)際控制的并購行為。國際并購可以使上市公司獲取他國企業(yè)的新技術(shù)、人才、市場、管理等資源，加速上市公司的國際化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)公司國際化戰(zhàn)略。國際并購可以分為國際橫向并購、國際縱向并購和國際混業(yè)并購，上市公司根據(jù)自身資源、能力和發(fā)展需要，進(jìn)行合適的國際并購。但國際并購過程更復(fù)雜，并購后的經(jīng)營環(huán)境也比國內(nèi)復(fù)雜得多，并購風(fēng)險(xiǎn)更大。因此，上市公司進(jìn)行國際并購，要做好充分評估和論證，對并購可能存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)估，采取措施做好防范工作，推動上市公司國際化戰(zhàn)略有序進(jìn)行。

中國中車（601766.SH)是一家以鐵路機(jī)車車輛、城市軌道交通車輛等為主的軌道交通裝備制造企業(yè)，是一家綜合實(shí)力較強(qiáng)的央企上市公司，早在十年前公司就開啟了國際化戰(zhàn)略，而國際并購是公司實(shí)現(xiàn)國際化經(jīng)營、快速獲取技術(shù)、市場和渠道的最有效途徑。2008 年10 月31 日，中車株洲所旗下子公司時(shí)代電氣收購英國大功率半導(dǎo)體商丹尼克斯公司（Dynex Power Inc.）75%的股權(quán)，該公司主要產(chǎn)品之一為高壓IGBT 芯片，是軌道交通、航空航天等領(lǐng)域的核心、關(guān)鍵元件；2011 年1月10 日，中車株洲所旗下子公司時(shí)代新材收購澳大利亞代爾克公司（Delkor Rail Pty Ltd.）100%的股權(quán)，代爾克公司主要從事線路扣件系統(tǒng)產(chǎn)品的開發(fā)和銷售以及機(jī)車車輛彈性元件的代理銷售；2013 年9 月15 日，中車株洲所通過旗下子公司收購德國E+M 鉆井技術(shù)公司(E+M Drilling Technologies GmbH)55%的股權(quán)，E+M 公司在鉆井工程和鉆井機(jī)械領(lǐng)域享有較高聲譽(yù)，使中車進(jìn)入機(jī)械業(yè)務(wù)領(lǐng)域；2014 年9 月1 日，中車株洲所旗下子公司時(shí)代新材收購德國采埃孚集團(tuán)（ZF Friedrichshafen AG）旗下博戈(BOGE)公司的橡膠和塑料業(yè)務(wù)，博戈公司是全球第三大汽車減振系統(tǒng)供應(yīng)商，汽車減振降噪技術(shù)領(lǐng)先；2015 年4 月15 日，中車株洲所旗下子公司時(shí)代電氣收購英國世界知名海工企業(yè)Specialist Machine Development Limited（簡稱SMD）100%的股權(quán)，SMD 是全球第二大深海機(jī)器人設(shè)計(jì)制造企業(yè)。中國中車通過一系列并購和投資初步實(shí)現(xiàn)了國際化經(jīng)營。2018 年初，公司成立了國際化并購工作領(lǐng)導(dǎo)小組和并購辦公室，負(fù)責(zé)推進(jìn)海外投資并購，并對旗下海外機(jī)構(gòu)進(jìn)行整合，穩(wěn)步推進(jìn)其國際化戰(zhàn)略。

3 上市公司技術(shù)并購路徑

技術(shù)并購不同于其他并購的顯著特征是為了獲取目標(biāo)公司的技術(shù)知識，并購相對復(fù)雜，風(fēng)險(xiǎn)較高。從上市公司技術(shù)并購路徑看，并購有直接并購和間接并購兩種路徑。直接并購是上市公司自身通過一定的方式直接獲取擬并購科技企業(yè)的公司股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對并購對象的直接控制，間接并購則是由上市公司的母公司對擬并購對象先行并購，并進(jìn)行一定時(shí)期的運(yùn)營和整合，待技術(shù)成熟，風(fēng)險(xiǎn)可控，再將其資產(chǎn)并入上市公司。兩種并購模式路徑不同，上市公司關(guān)注的重心不同。

圖1 兩種并購路徑比較

3.1 直接并購

直接并購的成功始于選擇正確的目標(biāo)公司，而目標(biāo)公司資源的不確定性和信息不對稱加大了選擇的難度，上市公司要加強(qiáng)對目標(biāo)公司進(jìn)行深入的分析研究。上市公司選擇目標(biāo)公司考慮的因素主要包括：技術(shù)因素、戰(zhàn)略協(xié)同性和股權(quán)結(jié)構(gòu)。

技術(shù)因素在目標(biāo)公司的選擇上最為重要。技術(shù)因素包括技術(shù)優(yōu)勢和技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)優(yōu)勢是目標(biāo)公司擁有多項(xiàng)技術(shù)專利，且技術(shù)成果在行業(yè)或細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)技術(shù)領(lǐng)先，能形成一定的市場壁壘。技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)是目標(biāo)公司技術(shù)在轉(zhuǎn)化、轉(zhuǎn)移和創(chuàng)新過程中存在的不確定性，技術(shù)轉(zhuǎn)化是技術(shù)成果產(chǎn)業(yè)化，技術(shù)轉(zhuǎn)化需要一定的時(shí)間周期和資金投入，技術(shù)轉(zhuǎn)化確定性高，轉(zhuǎn)化周期短，投入資金相對小，則風(fēng)險(xiǎn)較低；技術(shù)轉(zhuǎn)移是將目標(biāo)公司擁有的技術(shù)知識通過學(xué)習(xí)吸收轉(zhuǎn)移到上市公司，而技術(shù)要素具有隱含性、復(fù)雜性和不確定性的特點(diǎn)，有一定的轉(zhuǎn)移層次性，不同技術(shù)的可轉(zhuǎn)移性不同，可轉(zhuǎn)移性強(qiáng)的技術(shù)，風(fēng)險(xiǎn)相對較低；技術(shù)創(chuàng)新反映了技術(shù)并購后上市公司技術(shù)創(chuàng)新能力和創(chuàng)新效率的高低，依企業(yè)行為理論來看，上市公司創(chuàng)新效率低的，可以選擇創(chuàng)新效率高的目標(biāo)公司作為并購對象，提升公司創(chuàng)新能力，而企業(yè)資源基礎(chǔ)觀認(rèn)為，并購是企業(yè)通過資源的重新配置來提高效率的重要途徑，則創(chuàng)新效率較高的上市公司可以選擇創(chuàng)新效率較低的并購對象，以發(fā)揮上市公司的創(chuàng)新能力。另外，技術(shù)并購的創(chuàng)新績效有創(chuàng)新數(shù)量和創(chuàng)新質(zhì)量之分，而創(chuàng)新質(zhì)量是提高公司價(jià)值的關(guān)鍵，有研究表明，并購雙方技術(shù)知識互補(bǔ)性較高時(shí)，創(chuàng)新質(zhì)量得到了明顯提高，因此，從創(chuàng)新質(zhì)量提高的角度看，上市公司在進(jìn)行技術(shù)并購時(shí)要選擇技術(shù)知識互補(bǔ)性高的目標(biāo)公司[14]。

戰(zhàn)略協(xié)同性是指并購對象的技術(shù)、市場、人力資源和管理等與上市公司具有戰(zhàn)略上的匹配性，能夠發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，降低運(yùn)營成本。實(shí)踐證明，并購對象與上市公司的協(xié)同效應(yīng)越顯著，并購成功率越高。

選擇股權(quán)結(jié)構(gòu)相對集中的并購對象，更易達(dá)成并購交易條件，縮短并購交易時(shí)間，節(jié)省并購交易成本，提高上市公司并購的成功率。前述的中國中車國際并購案中，中國中車在選擇并購對象上，就提出了符合中車戰(zhàn)略要求、目標(biāo)公司具有重要影響力、戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)顯著三項(xiàng)原則，重點(diǎn)選擇規(guī)模適中、風(fēng)險(xiǎn)可控、整合難度小的公司作為研究對象，保證了中國中車國際并購的成功率，到目前為止，中車并購的五家海外公司，除E+M 公司外，其余四家公司經(jīng)營情況良好，并購績效顯著。

并購方式的選擇對上市公司技術(shù)并購績效也有一定影響。上市公司技術(shù)并購方式主要有發(fā)行股份式、現(xiàn)金支付式和承擔(dān)債務(wù)式三種方式，三種并購方式各利弊，發(fā)行股份式不需要上市公司支付現(xiàn)金，不影響上市公司流動性，但增加了上市總股本，稀釋大股東的股權(quán)，有可能影響大股東的控制地位，影響其經(jīng)營持續(xù)性和穩(wěn)定性；現(xiàn)金支付式不影響上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，但減少了上市公司現(xiàn)金流，容易引發(fā)流動性風(fēng)險(xiǎn)；承擔(dān)債務(wù)式對上市公司有一定的稅收優(yōu)惠，但并購后上市公司負(fù)債率上升，影響信用等級。上市公司在技術(shù)并購交易中，根據(jù)上市公司實(shí)際情況，選擇合適的并購方式或者多種并購方式組合運(yùn)用，以降低并購風(fēng)險(xiǎn)，保持上市公司持續(xù)經(jīng)營。2004 年12 月，聯(lián)想集團(tuán)（0992.HK)并購IBM 個(gè)人電腦業(yè)務(wù)，就是采取現(xiàn)金支付、發(fā)行股份和承擔(dān)債務(wù)的組合方式，聯(lián)想集團(tuán)向IBM 公司支付6 億美元現(xiàn)金、發(fā)行8.21 億新股和9.216 億無投票權(quán)的股份以及承擔(dān)IBM 個(gè)人電腦業(yè)務(wù)5 億美元的凈債務(wù)，這種組合方式發(fā)揮了三種方式的優(yōu)點(diǎn)，規(guī)避了其缺點(diǎn)。并購后，IBM雖然是聯(lián)想集團(tuán)的第二大股東，但由于限制了其投票權(quán)，不至于影響聯(lián)想控股對聯(lián)想集團(tuán)的控制權(quán)，保持了聯(lián)想集團(tuán)經(jīng)營的持續(xù)性。

3.2 間接并購

與直接并購不同，間接并購目標(biāo)公司和并購方式的選擇是由上市公司母公司來進(jìn)行的，母公司綜合公司自身的發(fā)展戰(zhàn)略和上市公司戰(zhàn)略匹配性，選擇合適的目標(biāo)公司，并采取相應(yīng)的并購方式，完成對目標(biāo)公司的控制，并購風(fēng)險(xiǎn)由母公司來承擔(dān)，并購?fù)瓿珊笊鲜泄竞筒①弻ο笸瑢倨淠腹鞠聦俚耐粚蛹壸庸?，在母公司的統(tǒng)一部署下，雙方開展全方位的合作，待并購對象技術(shù)成熟、業(yè)績穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)可控，母公司再將其資產(chǎn)注入上市公司，間接實(shí)現(xiàn)了上市公司對目標(biāo)公司的并購。從上市公司的角度看，間接并購關(guān)鍵是要把握好并入時(shí)點(diǎn)和交易價(jià)格，并入時(shí)點(diǎn)過早，技術(shù)成熟度低，技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)高，避免母公司將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給上市公司；并入太晚，風(fēng)險(xiǎn)下降了，但交易價(jià)格提高，防止母公司抬高交易價(jià)格，損害上市公司利益。

宇通客車（600066，SH）一家主營業(yè)務(wù)為客車產(chǎn)品研發(fā)、制造與銷售的上市公司，基于公司自身原因和零部件行業(yè)前景不確定性，由公司控股股東宇通集團(tuán)進(jìn)軍汽車零部件行業(yè)。宇通集團(tuán)自2003 年開始涉足零部件業(yè)務(wù)，至2009 年止，采用并購和投資方式先后進(jìn)入了車橋、空氣懸架、消聲器、車用空調(diào)、線束、CAN 模塊和儀表、行李架、儀表臺、座椅、艙門、玻璃鋼、原子灰、車載衛(wèi)生間、內(nèi)飾件總成、阻尼膠等領(lǐng)域。2009 年宇通集團(tuán)把旗下所有汽車零部件業(yè)務(wù)獨(dú)立出來，成立了精益達(dá)汽車零部件有限公司。精益達(dá)公司的車橋、空氣懸架、車用空調(diào)、線束、門總成等產(chǎn)品，國內(nèi)技術(shù)領(lǐng)先。2014 年，宇通集團(tuán)將精益達(dá)公司整體并入宇通客車，并入后不僅可以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，還可以增厚上市公司業(yè)績。但宇通客車此次并購精益達(dá)公司的交易價(jià)格與凈資產(chǎn)相比，有5 倍多的溢價(jià)，引發(fā)了廣大中小投資者的質(zhì)疑。

4 上市公司技術(shù)并購后整合

獲取技術(shù)知識與能力是技術(shù)并購最顯著的特征，通過技術(shù)并購上市公司僅能擁有被并公司的戰(zhàn)略技術(shù)資源，而并購后的整合才是上市公司獲取被并公司技術(shù)知識和能力、建立持續(xù)競爭優(yōu)勢的有效途徑，并購后整合是上市公司與被并公司重新配置資源的過程，是并購能否成功的決定性因素。上市公司實(shí)現(xiàn)并購后，要對并購后整合過程進(jìn)行合理規(guī)劃和安排，選擇雙方都能接受的整合模式，本著短期并購績效和長期發(fā)展質(zhì)量兼顧的整合原則，注重整合質(zhì)量，避免發(fā)生沖突[15]。

4.1 并購后技術(shù)整合的影響因素

并購后整合實(shí)質(zhì)是被并公司知識、能力的轉(zhuǎn)移并同上市公司原有知識、能力的整合，進(jìn)而形成新智力資源的過程。技術(shù)要素有多方面的特性，決定了技術(shù)知識轉(zhuǎn)移有一定的難度，影響技術(shù)知識轉(zhuǎn)移的順利程度主要有以下兩個(gè)方面的因素。

4.1.1 路徑依賴性

技術(shù)知識與一定的組織環(huán)境相聯(lián)系，是企業(yè)研發(fā)人員和其他相關(guān)人員共同努力累積的知識體系，指導(dǎo)著企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營實(shí)踐，導(dǎo)致企業(yè)員工尤其是研發(fā)人員思維、知識體系趨同，而上市公司和被并公司雙方企業(yè)文化和技術(shù)專業(yè)存在差異性，造成了上市公司人員對新引進(jìn)的技術(shù)表現(xiàn)出較強(qiáng)的不適應(yīng)性和排斥性，與被并公司研發(fā)人員溝通和合作產(chǎn)生困難。

4.1.2 隱含性

技術(shù)知識分為顯性知識和隱性知識，顯性知識可以用語言、文字進(jìn)行表述，便于整理、儲存、編碼以及傳播的知識，如文件、數(shù)據(jù)庫、說明書、公式和計(jì)算機(jī)程序等，易于學(xué)習(xí)和模仿；隱性知識是個(gè)人技能的基礎(chǔ)，是在人的頭腦或機(jī)構(gòu)文化中隱含的，難以用書面形式表述的知識，如個(gè)人、團(tuán)隊(duì)、組織的經(jīng)驗(yàn)、印象、技術(shù)訣竅、組織文化等，難以學(xué)習(xí)和模仿。技術(shù)知識的隱含性主要是指隱性知識來源于企業(yè)員工的實(shí)踐，在實(shí)踐中累積，難以用語言表達(dá)，只有技術(shù)創(chuàng)造者和長期使用者才能掌握，具有一定的轉(zhuǎn)移難度。通常情況下，隱性知識的隱含性越高，則其轉(zhuǎn)移難度就越大[16]。

4.2 并購后技術(shù)整合策略

上市公司進(jìn)行并購后整合，最主要的是進(jìn)行技術(shù)整合，形成技術(shù)合力，提升上市公司技術(shù)實(shí)力，技術(shù)整合的具體措施主要包括以下四個(gè)方面：

4.2.1 建立技術(shù)資源識別和挖掘體系

上市公司要建立起一套完整的技術(shù)資源識別和挖掘體系，能準(zhǔn)確識別和分析被并公司的技術(shù)資源，明確技術(shù)資源的類型和價(jià)值，不同分類的技術(shù)知識采取不同的學(xué)習(xí)方式推進(jìn)雙方的技術(shù)知識融合。并購雙方可以建立共同交流平臺，拉近雙方距離，增加雙方交流次數(shù)和時(shí)間，增進(jìn)雙方情感，有序推動技術(shù)資源的轉(zhuǎn)移。在技術(shù)知識的轉(zhuǎn)移過程中，首先通過拷貝和學(xué)習(xí)獲取易于轉(zhuǎn)移的顯性知識，掌握基礎(chǔ)性知識，然后，在進(jìn)一步的溝通交流中，逐步挖掘與主動請教相結(jié)合，發(fā)現(xiàn)和學(xué)習(xí)對方技術(shù)人員掌握的和忽視的隱含知識，最后，雙方在相互信任基礎(chǔ)上，對隱性知識進(jìn)行共同挖掘和提升。

4.2.2 提升學(xué)習(xí)能力

學(xué)習(xí)能力包括經(jīng)驗(yàn)學(xué)習(xí)和學(xué)習(xí)型組織的創(chuàng)建，技術(shù)并購經(jīng)歷和公司內(nèi)部持續(xù)的研發(fā)投入是企業(yè)經(jīng)驗(yàn)學(xué)習(xí)的重要來源，技術(shù)并購經(jīng)驗(yàn)豐富的上市公司，并購整合能力明顯提升，另外，上市公司持續(xù)的研發(fā)投入積累了公司吸收能力，吸收能力的增強(qiáng)可以提高公司的整合能力。建立學(xué)習(xí)型組織，創(chuàng)建個(gè)人、團(tuán)隊(duì)、組織三級扁平化組織結(jié)構(gòu)，培育持續(xù)學(xué)習(xí)的組織文化，增強(qiáng)個(gè)人知識溝通與交流，促進(jìn)組織知識流動。

4.2.3 加大資金投入

并購后整合是一項(xiàng)投入較大的資源整合工作，企業(yè)要有充足的資金投入和人力資源投入。在創(chuàng)新的時(shí)代背景下，技術(shù)更新更快，企業(yè)要加大資金投入，為技術(shù)人員配置先進(jìn)的設(shè)備，為技術(shù)研發(fā)提供物質(zhì)基礎(chǔ)。技術(shù)資源識別、獲取、吸收和創(chuàng)新都離不開專業(yè)的技術(shù)人才，企業(yè)要增加人力資源投入，建立人才引進(jìn)和內(nèi)部人才培養(yǎng)相結(jié)合的人力資源保障機(jī)制，保障技術(shù)資源整合、技術(shù)創(chuàng)新所需的技術(shù)人才。

4.2.4 強(qiáng)化激勵機(jī)制

技術(shù)知識的轉(zhuǎn)移和創(chuàng)新，離不開技術(shù)人員的努力，要充分發(fā)揮技術(shù)人員的創(chuàng)造潛能，有效的激勵必不可少。上市公司要建立系統(tǒng)的激勵機(jī)制，物質(zhì)激勵（如資金、股權(quán)激勵等）和精神激勵（職位晉升、榮譽(yù)稱號等）相結(jié)合，獎勵在技術(shù)創(chuàng)新中做出重大貢獻(xiàn)的技術(shù)人員。當(dāng)然，技術(shù)創(chuàng)新更多是依靠團(tuán)隊(duì)的力量來開展的，技術(shù)成果的開創(chuàng)還離不開相關(guān)部門的支持和協(xié)作，還應(yīng)該建立團(tuán)隊(duì)激勵機(jī)制和論功行賞的激勵制度，獎勵技術(shù)創(chuàng)新的優(yōu)秀團(tuán)隊(duì)和為技術(shù)創(chuàng)新做出貢獻(xiàn)的其他相關(guān)部門[17]，形成公司良好的創(chuàng)新氛圍。

5 小結(jié)

上市公司是我國國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，提升上市公司質(zhì)量，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展是國家相關(guān)部門的期待。而進(jìn)行技術(shù)并購是提高上市公司質(zhì)量的重要舉措，但技術(shù)并購相對復(fù)雜，風(fēng)險(xiǎn)較大。因此，上市公司應(yīng)根據(jù)自身的資源和條件狀況，加強(qiáng)對技術(shù)并購的各種風(fēng)險(xiǎn)評估，選擇合適的并購戰(zhàn)略、并購對象、并購方式和并購路徑，并做好并購后的整合工作，發(fā)揮技術(shù)并購優(yōu)勢，真正地落實(shí)政府提升上市公司質(zhì)量的初衷。