新股破發(fā)連連，打新制度改革時(shí)機(jī)來(lái)了

張俊鳴

從“新股不敗”到“中簽如中槍”，上市破發(fā)的新股越來(lái)越多，沒(méi)有破發(fā)的上市首日漲幅也顯著縮小，將打新視為“免費(fèi)彩票”的慣性思維面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。從短中期來(lái)看，新股降溫讓投資者少了低風(fēng)險(xiǎn)盈利的機(jī)會(huì)，同時(shí)也可能導(dǎo)致打新資金拋售現(xiàn)有持股的“撕票”現(xiàn)象出現(xiàn)，對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)可能造成一定影響;但從長(zhǎng)期來(lái)看，注冊(cè)制改革是不可避免的大趨勢(shì)，市場(chǎng)化程度更高的情況下新股有漲有跌屬于正?，F(xiàn)象，利用當(dāng)前新股降溫的時(shí)機(jī)推動(dòng)更加市場(chǎng)化的打新制度改革，時(shí)機(jī)已經(jīng)逐漸成熟。這一系列市場(chǎng)化進(jìn)程，對(duì)A股所有投資者的操作模式都將產(chǎn)生巨大的影響，改變已經(jīng)在路上……

新股降溫是市場(chǎng)化改革的必然結(jié)果

從上周五上市的中自科技低開(kāi)低走、慘烈破發(fā)開(kāi)始，本周陸續(xù)又有可孚醫(yī)療、中科微至等也加入首日破發(fā)行列，而近期上市的大部分新股也出現(xiàn)持續(xù)走低、逼近發(fā)行價(jià)或快速破發(fā)的走勢(shì)，以往爆炒新股的景象幾乎不復(fù)存在。和以往投資者的印象不同，此次新股破發(fā)的主角并非大盤(pán)股，而是以市值較小的新股為主，像中自科技發(fā)行價(jià)對(duì)應(yīng)的流通市值只有12億多，且具有一定的環(huán)保科技概念，直接破發(fā)確實(shí)出乎不少投資者意料。事實(shí)上，近期的破發(fā)只是新股快速降溫的冰山一角。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)上市的新股中，已經(jīng)有接近40家跌破發(fā)行價(jià)，最大跌幅甚至超過(guò)了30%。對(duì)打新中簽的投資者來(lái)說(shuō)，傳說(shuō)中的“大肉簽”已經(jīng)遠(yuǎn)去，“踩雷”的概率反而在不斷上升。

新股降溫的背后有眾多原因，包括詢價(jià)制度改革壓縮上漲空間、大量上市讓新股不再稀缺、市場(chǎng)成交縮小減少游資炒新“火力”等，個(gè)別公司還有自身業(yè)績(jī)下滑的原因。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，發(fā)行價(jià)對(duì)應(yīng)估值較高特別是大幅高于行業(yè)平均水平的新股，破發(fā)或走勢(shì)不佳的可能性較大，這事實(shí)上也反映出A股的市場(chǎng)有效性在提升。而市場(chǎng)定價(jià)的有效性，是一個(gè)股市能否長(zhǎng)期健康發(fā)展的關(guān)鍵。雖然新股降溫對(duì)中簽者和上市首日買(mǎi)入者風(fēng)險(xiǎn)提高，但卻是價(jià)值發(fā)現(xiàn)的必然過(guò)程。如果新股在高估的情況下再度被惡炒拔高，未來(lái)泡沫破滅之后的調(diào)整幅度將更慘烈、調(diào)整時(shí)間也將更長(zhǎng)，“買(mǎi)單”的投資者必定也會(huì)更多。

在注冊(cè)制改革的大方向下，新股套利空間被壓縮是歷史的必然，這也是A股和境外成熟市場(chǎng)接軌的必然。一定比例的破發(fā)，不會(huì)影響股市的直接融資，反而可以讓擬上市公司根據(jù)自身情況選擇最合適的時(shí)機(jī)上市，而不是以往的“越快越好”。同時(shí)，也有利于投資者不再盲目追逐打新，二級(jí)市場(chǎng)的“炒新”熱也隨之降溫，讓投資者更多關(guān)注上市公司的內(nèi)在價(jià)值，對(duì)市場(chǎng)整體健康發(fā)展是長(zhǎng)遠(yuǎn)利好。

新股套利空間縮小可能誘發(fā)“撕票效應(yīng)”

雖然惡炒新股的概率下降，對(duì)A股的長(zhǎng)期發(fā)展有利，但不可否認(rèn)打新套利空間縮小會(huì)對(duì)市場(chǎng)現(xiàn)有格局造成一定的影響。雖然科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)實(shí)施了注冊(cè)制改革，放開(kāi)新股IPO定價(jià)，但在發(fā)行的時(shí)候仍然和滬深主板一樣，投資者需要持有相應(yīng)的已上市公司存量股份才能按比例申購(gòu)新股。這個(gè)“新老搭售、貨到付款”的模式，在過(guò)去數(shù)年成為A股IPO持續(xù)推進(jìn)的關(guān)鍵，新股上市之后的炒作讓投資者更敢于持股，同時(shí)也是A股相對(duì)H股價(jià)格更高的特殊紅利。在這種情況下，一些低風(fēng)險(xiǎn)投資者以配置波動(dòng)較小的高股息、低估值股票為底倉(cāng)，再參與打新獲利，不失為一種穩(wěn)健的交易模式。如果新股獲利不多甚至可能出現(xiàn)虧損，那么這類投資者持倉(cāng)的信心勢(shì)必降低，甚至可能因此清倉(cāng)離場(chǎng)，引發(fā)所謂的“撕票效應(yīng)”。

“撕票效應(yīng)”一旦出現(xiàn)，短期之內(nèi)對(duì)市場(chǎng)必然會(huì)有一定的壓力，特別是一些作為打新底倉(cāng)的股票。不過(guò)，這個(gè)影響預(yù)計(jì)只是階段性的，畢竟用來(lái)作為打新底倉(cāng)的品種，大部分是具有較好的投資價(jià)值，并不會(huì)因?yàn)楣蓛r(jià)的短期調(diào)整而改變它的內(nèi)在價(jià)值，反而因此更凸顯價(jià)值。而在目前房地產(chǎn)稅箭在弦上的情況下，居民財(cái)富進(jìn)一步向股市轉(zhuǎn)移是大趨勢(shì)，調(diào)整之后的績(jī)優(yōu)股對(duì)這些長(zhǎng)期資金更有吸引力。因此，即使“撕票效應(yīng)”出現(xiàn)，投資者仍不必過(guò)于擔(dān)憂，反而可以在調(diào)整之后擇機(jī)長(zhǎng)線參與其中。

打新機(jī)制改革契機(jī)到來(lái)

相比二級(jí)市場(chǎng)的“撕票效應(yīng)”，一些機(jī)構(gòu)更擔(dān)心一級(jí)市場(chǎng)的IPO會(huì)因此受到影響。筆者認(rèn)為，市場(chǎng)化改革之下沒(méi)有“旱澇保收”，打新套利破除之后，一級(jí)市場(chǎng)的IPO也勢(shì)必只能隨行就市，在行情相對(duì)低迷的時(shí)候企業(yè)選擇暫時(shí)收手，等待更好時(shí)機(jī)上市也未嘗不是更好的選擇。十年前，A股曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)“破發(fā)潮”，當(dāng)時(shí)在放開(kāi)IPO定價(jià)之后發(fā)行市盈率一度走高，但隨著“破發(fā)潮”的出現(xiàn)，發(fā)行市盈率也開(kāi)始走低恢復(fù)到放開(kāi)前的水平。當(dāng)年的“破發(fā)潮”讓IPO暫停一年多，并在后來(lái)進(jìn)行改革，將新股定價(jià)重新壓回較低水平，以賺錢(qián)效應(yīng)來(lái)讓新股發(fā)行順暢。和十年前一樣，如今新股破發(fā)抬頭，也很有可能催生打新機(jī)制改革，使其更加市場(chǎng)化、更有效率為上市公司合理定價(jià)。

筆者認(rèn)為，現(xiàn)有的打新機(jī)制改革應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持市場(chǎng)化路線，同時(shí)取消市值配售制度，并將新股中簽門(mén)檻從目前的1000股和500股下修到100股。從新三板精選層的新股發(fā)行來(lái)看，在新股上市之后存在可漲可跌的不確定因素之下，現(xiàn)金申購(gòu)機(jī)制并不會(huì)像以往凍結(jié)過(guò)多的資金，對(duì)市場(chǎng)整體流動(dòng)性造成太大的影響。而將中簽門(mén)檻下降到100股，并盡可能讓更多投資者有中簽的機(jī)會(huì)，則可以將新股波動(dòng)的收益和風(fēng)險(xiǎn)平攤到更多的賬戶，增強(qiáng)市場(chǎng)整體的承受能力。

（本文提及個(gè)股僅做舉例分析，不做投資建議。）