越秀集團(tuán)對(duì)輝山乳業(yè)重組方案的財(cái)務(wù)分析

武月琦 鄭新霞 馬坤

【摘要】文章以越秀集團(tuán)對(duì)輝山乳業(yè)的重組方案為例，對(duì)越秀集團(tuán)提出的重組方案進(jìn)行分析，并與其他重組方案進(jìn)行對(duì)比。相較于其他實(shí)力強(qiáng)勁的競(jìng)購(gòu)對(duì)手的方案而言，越秀集團(tuán)的重組方案充分考慮了債權(quán)人的權(quán)益及輝山乳業(yè)未來(lái)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，且具有出資金額大、節(jié)奏快，后續(xù)資金雄厚，運(yùn)營(yíng)管理獨(dú)立、盈利能力強(qiáng)，重組經(jīng)驗(yàn)豐富、扭虧為盈能力強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)。最后對(duì)于越秀集團(tuán)的重組過(guò)程提出對(duì)策建議并對(duì)未來(lái)進(jìn)行展望。

【關(guān)鍵詞】重組方案；財(cái)務(wù)分析；重組方案

【中圖分類(lèi)號(hào)】F426.82；F832.51

一、案例簡(jiǎn)介

輝山乳業(yè)成立于1995年，曾形成集牧草種植、精飼料加工、良種奶牛飼養(yǎng)繁育、全品類(lèi)乳制品加工、乳品研發(fā)和質(zhì)量管控等為一體的全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展模式，并于2013年9月在香港主板上市。因?yàn)樨?cái)務(wù)造假等問(wèn)題，輝山乳業(yè)于2019年12月正式退市。退市后，越秀集團(tuán)、新希望集團(tuán)等多個(gè)公司對(duì)輝山乳業(yè)重組進(jìn)行投標(biāo)。最終以越秀集團(tuán)中標(biāo)落下帷幕，且于2020年11月11日在沈陽(yáng)正式召開(kāi)啟動(dòng)大會(huì)。越秀集團(tuán)重組輝山乳業(yè)方案的實(shí)施重點(diǎn)是對(duì)輝山乳業(yè)的債務(wù)清償，在投資支付和經(jīng)營(yíng)方案等方面越秀集團(tuán)的重組方案也均體現(xiàn)出明顯的優(yōu)勢(shì)。

根據(jù)評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的《資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告》，以2019年12月31日為基準(zhǔn)日，輝山乳業(yè)系列企業(yè)賬面資產(chǎn)總值為135.0億元，資產(chǎn)評(píng)估市場(chǎng)價(jià)值為133.3億元，評(píng)估清算價(jià)值為55.8億元。截至2020年9月20日，輝山乳業(yè)系列公司共有2861家債權(quán)人申報(bào)7277筆債權(quán)，已申報(bào)確認(rèn)的債權(quán)金額為296.8億元，其中有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)為63.1億元，普通債權(quán)為233.2億元。而普通債權(quán)中經(jīng)營(yíng)類(lèi)普通債權(quán)為34.9億元，金融類(lèi)普通債權(quán)為198.3億元。然而輝山乳業(yè)早已資不抵債，現(xiàn)有資產(chǎn)無(wú)法滿足各類(lèi)債務(wù)的清償，出資人的投資無(wú)法實(shí)現(xiàn)任何回收，出資人權(quán)益對(duì)應(yīng)為零?？梢?jiàn)，輝山乳業(yè)的債務(wù)現(xiàn)狀并非短期形成，想短期扭轉(zhuǎn)負(fù)債情況何其艱難。

二、越秀重組方案優(yōu)勢(shì)分析

（一）方案介紹與對(duì)比

根據(jù)重整計(jì)劃，越秀集團(tuán)作為重組方將提供不超過(guò)30億元資金，其中越秀集團(tuán)以現(xiàn)金20億元出資持有新公司67%股權(quán)（20億元注冊(cè)資本），轉(zhuǎn)股債權(quán)人以債權(quán)作價(jià)9.85億元出資持有新公司33%股權(quán)（9.85億元注冊(cè)資本）。另外，越秀集團(tuán)也將提供不超過(guò)10億元的共益?zhèn)鶆?wù)借款用于清償本重整計(jì)劃規(guī)定的各類(lèi)債務(wù)、改善生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)或補(bǔ)充現(xiàn)金流。而輝山乳業(yè)集團(tuán)系列企業(yè)的全部債權(quán)則能分別通過(guò)現(xiàn)金立即清償、現(xiàn)金延期清償、轉(zhuǎn)為新公司股權(quán)的方式進(jìn)行清償。

越秀集團(tuán)提出的重組方案之所以脫穎而出緣于其方案各方面的優(yōu)勢(shì)。以下將對(duì)越秀集團(tuán)和本次參與競(jìng)標(biāo)的新希望集團(tuán)的方案進(jìn)行對(duì)比（具體見(jiàn)表1）。

（二）方案優(yōu)勢(shì)分析

相較于其他實(shí)力強(qiáng)勁的競(jìng)購(gòu)對(duì)手的方案而言，越秀集團(tuán)提交的重組方案充分考慮了債權(quán)人的權(quán)益及輝山乳業(yè)未來(lái)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，體現(xiàn)出了更大的誠(chéng)意和決心。不少債權(quán)人認(rèn)為，越秀集團(tuán)的資產(chǎn)重整方案更具優(yōu)勢(shì)，從中長(zhǎng)期戰(zhàn)略來(lái)看，利大于弊。

1. 出資金額大，節(jié)奏快且后續(xù)資金雄厚

越秀集團(tuán)作為一家國(guó)營(yíng)企業(yè)，資金實(shí)力雄厚，信譽(yù)度也較高。此次重組方案在眾多方案中最有誠(chéng)意，也更加穩(wěn)健、切實(shí)可行。其出資金額大、出資節(jié)奏快、后續(xù)資金支持等方面明顯優(yōu)于對(duì)手，可見(jiàn)其資產(chǎn)規(guī)模龐大。

根據(jù)表2可知，越秀集團(tuán)2018年總資產(chǎn)上漲了20.61%，2019年上漲了22%。其增長(zhǎng)率不斷增加，集團(tuán)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張的速度加快。流動(dòng)資產(chǎn)占比始終保持在50%左右，其中貨幣資金比較充足，整體資產(chǎn)質(zhì)量良好。此外，由于越秀集團(tuán)所在的行業(yè)特殊，企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債一直保持較高的水平。而非流動(dòng)負(fù)債主要由長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券為主，2019年非流動(dòng)負(fù)債占比33%。綜合來(lái)看，集團(tuán)的財(cái)務(wù)狀況比較健康，償債能力良好。

縱向比較越秀集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債情況，選擇2019年的資產(chǎn)負(fù)債表，將越秀集團(tuán)與新希望集團(tuán)進(jìn)行對(duì)比分析，具體見(jiàn)表3。

根據(jù)表3的數(shù)據(jù)分析可知，越秀集團(tuán)的資產(chǎn)規(guī)模要遠(yuǎn)大于新希望集團(tuán)。所以，越秀集團(tuán)更具有盤(pán)活輝山乳業(yè)的能力，更能滿足債權(quán)人的利益。從流動(dòng)資產(chǎn)占比來(lái)看，新希望集團(tuán)的流動(dòng)資產(chǎn)是總資產(chǎn)的31%，而越秀集團(tuán)的流動(dòng)資產(chǎn)是總資產(chǎn)的54%，兩者相差23%。可見(jiàn)，越秀集團(tuán)資產(chǎn)的流動(dòng)性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于新希望集團(tuán)。因此，從資金方面來(lái)看，越秀集團(tuán)略勝一籌。而且，越秀集團(tuán)流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的比率也低于新希望集團(tuán)，比率越低對(duì)資金鏈管理水平的考驗(yàn)越小，所以，越秀集團(tuán)面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也遠(yuǎn)低于新希望集團(tuán)。

2.運(yùn)營(yíng)管理獨(dú)立，盈利能力強(qiáng)

越秀集團(tuán)給出的重組方案將保持公司運(yùn)營(yíng)管理的獨(dú)立性，繼續(xù)堅(jiān)持全產(chǎn)業(yè)鏈模式，堅(jiān)持奶源100%來(lái)自規(guī)模化自營(yíng)牧場(chǎng)。同時(shí)，利用輝山乳業(yè)良好的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和品牌積淀，使輝山乳業(yè)和風(fēng)行乳業(yè)共同攜手，實(shí)現(xiàn)“十四五”乳業(yè)板塊營(yíng)業(yè)收入超過(guò)100億元。所以，從越秀集團(tuán)角度來(lái)看，收購(gòu)輝山乳業(yè)的成本要遠(yuǎn)小于企業(yè)重購(gòu)奶源、產(chǎn)業(yè)鏈的成本。

在方案中運(yùn)營(yíng)管理獨(dú)立的基礎(chǔ)上，對(duì)于輝山乳業(yè)的大額債權(quán)人而言，在都不能完全清償50萬(wàn)元以上大額債務(wù)的兩個(gè)方案中，競(jìng)選企業(yè)的盈利能力至關(guān)重要。只有企業(yè)擁有較高的盈利能力，才能保障對(duì)債務(wù)的清償，進(jìn)而保證自身的利益最大化，促進(jìn)企業(yè)健康良好的持續(xù)發(fā)展。

現(xiàn)將越秀集團(tuán)和新希望集團(tuán)的盈利能力進(jìn)行對(duì)比分析，具體情況見(jiàn)表4所示。

從凈利率和毛利率來(lái)看，越秀集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)效益更好，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力也在不斷地提高，更能滿足輝山乳業(yè)重組的需求。在重組方案中，越秀集團(tuán)對(duì)于上游草料種植，中游原料奶生產(chǎn)，下游生鮮連鎖都給出未來(lái)發(fā)展規(guī)劃。輝山乳業(yè)擁有42萬(wàn)畝飼料原料種植地，50萬(wàn)噸精飼料加工廠，13萬(wàn)多頭奶牛，對(duì)于奶源資源稀缺的今天，得奶源者得天下。因此，越秀集團(tuán)的重組方案更被看好。

3.重組經(jīng)驗(yàn)豐富，扭虧為盈能力強(qiáng)

越秀集團(tuán)重組輝山乳業(yè)是越秀集團(tuán)第二次進(jìn)軍北方市場(chǎng)。2017年8月8日，越秀集團(tuán)控股河北張家口老牌乳企——長(zhǎng)城乳業(yè)，邁出從區(qū)域性乳企向全國(guó)性乳企轉(zhuǎn)型的第一步。截至2020年上半年，長(zhǎng)城乳業(yè)自有產(chǎn)品銷(xiāo)量增長(zhǎng)接近15%，銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)19%，利潤(rùn)總額增長(zhǎng)接近18%。所以在重組方案中，越秀集團(tuán)更能基于輝山乳業(yè)的現(xiàn)狀，利用其優(yōu)勢(shì)，制訂了詳細(xì)規(guī)劃，以實(shí)現(xiàn)更快的盈利，滿足上市要求。

通過(guò)對(duì)比越秀集團(tuán)和新希望集團(tuán)的償債能力發(fā)現(xiàn)，相較于新希望而言，普通債權(quán)的負(fù)債規(guī)模相對(duì)較大，沒(méi)有占據(jù)很大的優(yōu)勢(shì)（具體對(duì)比見(jiàn)表5），流動(dòng)比率和速動(dòng)比率都處于偏低水平。由于企業(yè)存貨的增加，在流動(dòng)比率增加的同時(shí)，速動(dòng)比率不斷減少。這導(dǎo)致越秀集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率水平不如新希望集團(tuán)，資產(chǎn)負(fù)債率水平偏高，近年來(lái)長(zhǎng)期償債能力水平偏低。但是越秀集團(tuán)重組經(jīng)驗(yàn)豐富，對(duì)應(yīng)的債權(quán)人債務(wù)留債率與潛在清償率均高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，更具備扭虧為盈的能力，可以合理解決輝山乳業(yè)一直以來(lái)未能重組成功的債務(wù)問(wèn)題，保證債權(quán)人的利益，不會(huì)使輝山乳業(yè)的債務(wù)問(wèn)題成為其上市的阻礙。

三、 越秀集團(tuán)未來(lái)發(fā)展建議

就越秀集團(tuán)本身而言，其近年來(lái)為響應(yīng)政府的號(hào)召，計(jì)劃側(cè)重在乳品行業(yè)的發(fā)展。此次收購(gòu)輝山乳業(yè)是不錯(cuò)的機(jī)遇，使越秀集團(tuán)完成了南風(fēng)行、中長(zhǎng)城、北輝山的全國(guó)化布局，資產(chǎn)重組后計(jì)劃A股上市。通過(guò)對(duì)輝山乳業(yè)的重組方案的逐步落實(shí)，完成了越秀集團(tuán)在沈陽(yáng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，不僅獲得了穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)的奶源，更進(jìn)一步完善了越秀集團(tuán)的全國(guó)部署。一舉兩得，實(shí)現(xiàn)雙贏。

（一）建立良好的財(cái)務(wù)體系

首先，根據(jù)越秀集團(tuán)的發(fā)展需要不斷調(diào)整財(cái)務(wù)的職能和機(jī)構(gòu)設(shè)置。制定適合公司發(fā)展的財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)職能，讓財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)在公司管理體系中具備應(yīng)有的職能。其次，越秀集團(tuán)可以通過(guò)引進(jìn)外資等方式，科學(xué)舉債與優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，防止固定資產(chǎn)閑置過(guò)多，占用資金；對(duì)外發(fā)行企業(yè)債券，可籌集到數(shù)額較大的資金，有備無(wú)患，完善企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，提高企業(yè)的償債能力；事先應(yīng)制定合理科學(xué)的償債計(jì)劃，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，企業(yè)要重視智能財(cái)務(wù)體系的構(gòu)建，建立健全財(cái)務(wù)基礎(chǔ)管理制度，遵守會(huì)計(jì)報(bào)表規(guī)范，提升管理水平，保障經(jīng)營(yíng)管理的規(guī)范運(yùn)作。在傳統(tǒng)財(cái)務(wù)體系的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)財(cái)務(wù)人員對(duì)于智能技術(shù)、數(shù)字化和復(fù)雜數(shù)據(jù)計(jì)算的學(xué)習(xí)，提高財(cái)務(wù)人員的能力和企業(yè)的決策效率，縮減時(shí)間成本，及時(shí)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，為公司的成功提供保證。

（二）有效利用東北市場(chǎng)

越秀集團(tuán)此次收購(gòu)輝山乳業(yè)，不僅看重輝山乳業(yè)的價(jià)值，更看好沈陽(yáng)的城市發(fā)展以及東北市場(chǎng)的發(fā)展。越秀集團(tuán)認(rèn)為，重組輝山乳業(yè)標(biāo)志著越秀集團(tuán)食品板塊迎來(lái)實(shí)力新援，業(yè)務(wù)范圍也延伸至東北地區(qū)，板塊整體實(shí)力將得到跨越式提升。在收購(gòu)成功的基礎(chǔ)上，建議越秀集團(tuán)進(jìn)一步進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)研，了解消費(fèi)者心理，滿足消費(fèi)者需求，有效利用東北市場(chǎng)，將企業(yè)做大做強(qiáng)，逐步形成越秀集團(tuán)“南風(fēng)行、中長(zhǎng)城、北輝山”的“一體兩翼”全國(guó)化布局，分別輻射粵港澳大灣區(qū)、京津冀、東北地區(qū)等三大市場(chǎng)板塊，進(jìn)一步提升發(fā)展格局的目標(biāo)。

（三）做好長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃

企業(yè)發(fā)展，戰(zhàn)略先行。要制定合理的長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃，做好融資籌資規(guī)劃，加強(qiáng)對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的控制，在保證公司發(fā)展過(guò)程中有充足現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上，不斷引進(jìn)新的技術(shù)及專(zhuān)業(yè)人才，加強(qiáng)創(chuàng)新，幫助企業(yè)打開(kāi)市場(chǎng)，拓寬市場(chǎng)，占穩(wěn)市場(chǎng)。就產(chǎn)銷(xiāo)端而言，一方面可以加大市場(chǎng)投入，拓展遼寧及周邊地區(qū)市場(chǎng)。另一方面，常溫奶的發(fā)展已趨于成熟，穩(wěn)居市場(chǎng)前列，企業(yè)內(nèi)可以把發(fā)展重點(diǎn)放在嬰幼兒奶粉，聚焦高端、超高端嬰配粉領(lǐng)域。

經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展，我國(guó)乳品質(zhì)量已經(jīng)發(fā)生翻天覆地變化，營(yíng)養(yǎng)品質(zhì)達(dá)到世界發(fā)達(dá)國(guó)家水平。近年來(lái)，越秀集團(tuán)也得到了廣州市人民政府在資金方面的大力支持，企業(yè)資本市場(chǎng)融資的渠道極其暢通，能夠很好保證收購(gòu)輝山乳業(yè)后新公司發(fā)展的資金需求。越秀集團(tuán)在重組輝山乳業(yè)之后，可以和張家口的長(zhǎng)城乳業(yè)形成北方市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)趨勢(shì)，建立上游草業(yè)、飼料加工、牧業(yè)基本沿襲現(xiàn)有的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)體系，通過(guò)必要的投入來(lái)擴(kuò)大和提升經(jīng)營(yíng)效率，成為全國(guó)前二的規(guī)模化、高端化原奶供應(yīng)企業(yè)，在未來(lái)乳品市場(chǎng)發(fā)展空間巨大。

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