再造價值：地產(chǎn)白銀時代賽道之爭

吳諾

“針對人工智能產(chǎn)業(yè)革新，建筑行業(yè)人員老齡化，消費者對食品安全要求提高等社會新態(tài)勢，本集團制定相應(yīng)的投資組合，捕捉各類市場需求，開拓智能制造與機器人事業(yè)，發(fā)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)與社區(qū)零售?！痹谇安痪冒l(fā)布的2019年中財報中，碧桂園（02007.HK）如此描述公司未來的規(guī)劃。

2019年1月，碧桂園確立了將“地產(chǎn)、機器人和農(nóng)業(yè)”作為三大重點業(yè)務(wù)并進，并將公司的新定位描述為“高科技綜合性企業(yè)”。其實早在2016年，碧桂園的多元化布局就開始了。如今，碧桂園旗下產(chǎn)業(yè)還包括教育、物業(yè)以及家裝等多個板塊。

頭部企業(yè)對變數(shù)的嗅覺往往更加靈敏。瑞銀證券分析師諶戈表示，中國的大型地產(chǎn)商基本都是在相同時間段開始布局多元化的，這也說明他們是比較“聰明”的，“如果到了走下坡路的時候，很多資源就開始受限了。在那個時候，地產(chǎn)商就預(yù)期到了未來房地產(chǎn)開發(fā)的增速會下滑?！?/p>

隨著房地產(chǎn)市場向存量時代過渡，地產(chǎn)商的一系列多元化布局框架也初步顯現(xiàn)，并在各自的著力點上取得了一些進展。截至目前，這些多元化業(yè)務(wù)仍未對地產(chǎn)商的業(yè)績報表產(chǎn)生影響，甚至財務(wù)報表中找不到它們的身影，房地產(chǎn)主業(yè)依然是“太陽底下最賺錢的行業(yè)之一”。但不可否認(rèn)的是，當(dāng)房地產(chǎn)增量市場盛宴散場，多元化的成敗將或多或少地影響一家地產(chǎn)商的全周期競爭力和長期價值。

打造增長新引擎

1998年福利分房取消后的20年來，中國房地產(chǎn)行業(yè)中存在的房價飆升、投資投機都源于增量市場。諶戈認(rèn)為，未來幾年，中國國內(nèi)一手房的開發(fā)會維持在最近兩年的高位，不會再有大幅增長，平均每年大約有1.5億平方米的開發(fā)增量。

雖然碧桂園上半年業(yè)績表現(xiàn)亮眼，主業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)收入同比增長了55%，但按照行業(yè)慣例，地產(chǎn)開發(fā)商的銷售數(shù)據(jù)，一般都會有2年左右的延遲，也就是說，2019年的銷售數(shù)據(jù)反映的是2017年的情況。而且，隨著地價進一步上漲以及在政府致力于維持房價平穩(wěn)的環(huán)境下，房地產(chǎn)開發(fā)商的利潤率可能會降低。

據(jù)中金公司和《財富》（中文版）合作編制的《財富》中國500強排行榜，受到經(jīng)濟周期的影響，過去一年地產(chǎn)業(yè)雖然在收入端大幅增長33%，但凈利潤則同比略下滑1.4%，上榜公司數(shù)量也小幅下降。

市場對中國房地產(chǎn)未來市場的不算樂觀的預(yù)期已經(jīng)被反映在房地產(chǎn)開發(fā)公司當(dāng)前的估值中了。在瑞銀覆蓋的中國地產(chǎn)公司中，A股房地產(chǎn)行業(yè)的分紅比例最高（19E：5.3%），平均在5%-6%;股東回報率也能排在前二名（19E：22%）。但是房地產(chǎn)的估值在A股的板塊中排倒數(shù)第二名（19PE 6.6），平均市盈率只有6-7倍。

面對未來10年甚至20年增量市場需求大幅放緩的情況，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型已成為房地產(chǎn)企業(yè)事實上的共同選項。包括碧桂園在內(nèi)的幾大頭部房企在3-5年前已開始未雨綢繆，積極拓展其它業(yè)態(tài)，希望在抵達行業(yè)天花板之前，形成新的增長引擎。而彼時，中國房地產(chǎn)增量市場的激戰(zhàn)尚如火如荼。

各大公司的多元化探索也各有側(cè)重，恒大（03333.HK）大舉進軍新能源汽車;萬科（000002.SZ）定位“城鄉(xiāng)建設(shè)與生活服務(wù)商”，著力發(fā)展項目運營業(yè)務(wù);而碧桂園選擇的地產(chǎn)之外的賽道，從早期的物業(yè)、教育，一直延伸到了機器人和現(xiàn)代農(nóng)業(yè)。

未來兩年投入可能更高

碧桂園規(guī)?；亩嘣季挚梢宰匪莸?016年。

2016年4月，碧桂園出資8500萬元支持清華大學(xué)在建筑科學(xué)和大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域科技成果落地轉(zhuǎn)化，建設(shè)產(chǎn)城融合的科技小鎮(zhèn);當(dāng)年8月至12月有惠州、東莞和河北獲得5個產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)項目，均定位為科技小鎮(zhèn)。

隨后兩年，碧桂園的教育和物業(yè)管理服務(wù)業(yè)務(wù)從集團中剝離出來，獨立上市。碧桂園教育于2017年1月12日更名為博實樂教育集團（BEDU.NYSE），并于2017年5月侶日登陸美國紐交所。而碧桂園服務(wù)（06098.HK），于2018年6月19日在港交所上市。

機器人和農(nóng)業(yè)是碧桂園最新劃定的戰(zhàn)略性方向。機器人方面，碧桂園2018年7月成立了博智林機器人有限公司。

博智林公司產(chǎn)品研發(fā)包括建筑機器人、餐廳機器人、醫(yī)療機器人、物業(yè)服務(wù)機器人、智能制造解決方案等，場景應(yīng)用則包括了科技建筑、智慧社區(qū)及智慧餐飲三大領(lǐng)域。

有分析師稱，對于地產(chǎn)公司來講，布局多元化更多的還是要跟房地產(chǎn)主業(yè)有一定的協(xié)同效應(yīng)，成功率更高一些，比如說有些公司轉(zhuǎn)型做物流地產(chǎn)，有些公司轉(zhuǎn)型做社區(qū)醫(yī)療。如果純粹從一個房地產(chǎn)開發(fā)商轉(zhuǎn)去做跟其主業(yè)沒有太多的協(xié)同效應(yīng)的行業(yè)，利用不了原來的優(yōu)勢。那就相當(dāng)于一個新的投資人去創(chuàng)立一個新公司。而且有的行業(yè)本身就相對處于發(fā)展早期，新業(yè)務(wù)就有很大的不確定性。

西南證券8月22日發(fā)布的認(rèn)為，機器人作為碧桂園的戰(zhàn)略投資板塊，在住宅建筑和社區(qū)服務(wù)領(lǐng)域與地產(chǎn)開發(fā)和物業(yè)管理存在很強的協(xié)同效應(yīng)，而且衍生的發(fā)展空間可能更大。建筑機器人、醫(yī)療機器人和餐飲機器人三大產(chǎn)品都在穩(wěn)步推進。

招銀國際在2019年3月份的報告中預(yù)期，碧桂園的建筑機器人最快在2019年底前投入使用。

農(nóng)業(yè)方面，碧桂園2018年6月成立了農(nóng)業(yè)控股公司，主要發(fā)展方向為現(xiàn)代農(nóng)業(yè)中的農(nóng)業(yè)機械和種業(yè)，并推出了其旗下的社區(qū)生活服務(wù)品牌——鳳凰優(yōu)選，為其業(yè)主提供高品質(zhì)的農(nóng)產(chǎn)品，為農(nóng)業(yè)發(fā)展提供強大的市場消化平臺。

從財報上看，碧桂園的研發(fā)費用從2017年上半年的7800萬元、2018年上半年的3.31億元，已經(jīng)增長到2019年上半年的6.20億元。

諶戈認(rèn)為，由于前幾年房子銷量比較大，如今正好處于回款期，公司現(xiàn)金在不斷回流，這就意味著房地產(chǎn)開發(fā)商可以動用的資源還比較大，在多元化方面的投入不會比前兩年慢。

新賽道指向未來價值

盡管目前多元化業(yè)務(wù)對營收的貢獻占比較小，但作為行業(yè)共識的戰(zhàn)略性選擇，它決定了哪家房企能在以存量為主導(dǎo)的“白銀時代”跑得更遠。而對信奉價值投資的投資者而言，好的公司就是具備長期價值的公司。自2016年1月1日至今，碧桂園在港交所的股價已上漲343%（截至9月5日收盤）。

主要外資機構(gòu)評級

注：碧桂園?9月5日的收盤價為10. 32港元。

資料來源：彭博、Wind

制表：宋麗雯

碧桂園集團副總裁兼CIO徐斌在8月的在一次演講中談到管理層的“價值認(rèn)知和戰(zhàn)略認(rèn)知”時表示，未來是走向數(shù)字科技的時代，碧桂園從一家優(yōu)秀的房地產(chǎn)公司變成了一個高科技綜合企業(yè)，并且把大量資金放在機器人產(chǎn)業(yè)、生態(tài)農(nóng)業(yè)等數(shù)字科技產(chǎn)業(yè)上，這也是一種認(rèn)知，為未來做投資。

從全球來看，國外很少有像中國這么大的房地產(chǎn)開發(fā)公司，部分原因是很多發(fā)達國家的房地產(chǎn)開發(fā)周期已經(jīng)過去很多年，國外更多的是持有型、投資型的房地產(chǎn)公司。這些公司的發(fā)展也是從一步步的收購擴張或者自創(chuàng)多種業(yè)務(wù)、進行多元化發(fā)展形成的。

但是從估值角度來看，綜合型的公司估值一般都沒有專業(yè)型公司的估值高，這被稱為“控股公司折價”（holding company discount）?！皬耐顿Y者的角度來看，他們更希望看到企業(yè)賺了錢，把錢分給股東，因為每個人為的管理能力、管理半徑和專業(yè)水平都有限，很難說跨行業(yè)都做得好。”諶戈說。

他認(rèn)為，隨著中國一手房開放增速放緩，未來會有一定比例的公司轉(zhuǎn)型為持有型公司，相比于開發(fā)型公司，持有型公司的可預(yù)見性更強，租金比較固定，但是對資產(chǎn)負(fù)債表的占用更大。不過他說，這類公司在香港市場的估值更高，受經(jīng)濟短期波動影響更小。

此外，碧桂園也在不斷擴大跨界“朋友圈”，通過與美的集團、招商局集團、蘇寧集團、步步高等公司達成戰(zhàn)略合作，重塑商業(yè)模式。在碧桂園的愿景中，希望通過與各個行業(yè)龍頭的合作，未來的碧桂園商業(yè)綜合體將使消費者享受到包括居住、購物、休閑、娛樂、旅游、健康、教育、科技、創(chuàng)業(yè)、金融等全生命周期的產(chǎn)品體驗和服務(wù)。

碧桂園創(chuàng)始人楊國強在2015年就曾提出一個問題：“碧桂園已經(jīng)是千億企業(yè)，在地產(chǎn)后市場的板塊，能否再造一個碧桂園？”現(xiàn)在看來，這場新賽道的競爭還只是剛剛起步。

（李成章對此文亦有貢獻）