謹(jǐn)慎強(qiáng)執(zhí)上市公司股票

程磊 劉璐

近年來(lái)，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，人民法院對(duì)被執(zhí)行人持有的上市公司股票進(jìn)行強(qiáng)制執(zhí)行的情形日益增多。

7月1日，最高人民法院、最高人民檢察院、公安部、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范人民法院凍結(jié)上市公司質(zhì)押股票工作的意見(jiàn)》正式實(shí)施。該意見(jiàn)對(duì)于上市公司集中競(jìng)價(jià)、大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股票處置方式予以確認(rèn)，同時(shí)規(guī)定了人民法院凍結(jié)股票的價(jià)值計(jì)算方式。但對(duì)于法院強(qiáng)制執(zhí)行上市公司股票過(guò)程中外部風(fēng)險(xiǎn)的防范、股票處置的流程、司法部門(mén)執(zhí)行權(quán)與行政部門(mén)的行業(yè)監(jiān)管權(quán)之間的協(xié)調(diào)等問(wèn)題，仍存在較大完善空間。

上市公司股票強(qiáng)制執(zhí)行的實(shí)踐難題

根據(jù)《最高人民法院關(guān)于人民法院執(zhí)行工作若干問(wèn)題的規(guī)定（試行）》第37條，對(duì)被執(zhí)行人持有的股份憑證（股票）可采取的強(qiáng)制執(zhí)行方式有三種：強(qiáng)制被執(zhí)行人按規(guī)定轉(zhuǎn)讓，人民法院采取拍賣(mài)、變賣(mài)方式直接處分，將股票直接抵償給債權(quán)人。當(dāng)前，在強(qiáng)制執(zhí)行上市公司股票中經(jīng)常遇到的最主要問(wèn)題是如何選擇恰當(dāng)?shù)奶幹梅绞?，以及如何有效克服每種方式中的固有缺陷。

1.如何強(qiáng)制被執(zhí)行人轉(zhuǎn)讓股票。實(shí)踐中，一般由執(zhí)行法官給被執(zhí)行人限定一個(gè)賣(mài)出的時(shí)間或價(jià)格，由被執(zhí)行人按此操作變現(xiàn)股票。但股票價(jià)格往往瞬息萬(wàn)變，若限定的時(shí)間恰好可在價(jià)格高位賣(mài)出股票，由于能夠獲得更多可供執(zhí)行的財(cái)產(chǎn)，自然不會(huì)引起爭(zhēng)議；若限定的時(shí)間在價(jià)格低位，賣(mài)出股票導(dǎo)致可供執(zhí)行財(cái)產(chǎn)減少，執(zhí)行法院、執(zhí)行法官可能會(huì)面臨被執(zhí)行人的索賠請(qǐng)求。此外，若處置股票數(shù)量巨大，限定處置時(shí)間過(guò)短，還可能引起整個(gè)資本市場(chǎng)的波動(dòng)。

2.如何適用拍賣(mài)、變賣(mài)方式。首先，拍賣(mài)方式是否適用于對(duì)股票的處置？由于股票的價(jià)格已經(jīng)由市場(chǎng)交易形成，而拍賣(mài)的本質(zhì)也是為了在競(jìng)爭(zhēng)中形成價(jià)格，從這個(gè)角度看，似乎對(duì)股票的拍賣(mài)造成了司法資源的浪費(fèi)。其次，變賣(mài)方式如何適用？變賣(mài)通常有兩種方式，分別是由人民法院委托托管股票的證券營(yíng)業(yè)部在證券市場(chǎng)進(jìn)行變賣(mài)，或通過(guò)大宗交易系統(tǒng)進(jìn)行變賣(mài)。這兩種變賣(mài)方式分別適用于什么情況？

3.如何對(duì)待股票受讓人的大量持股披露義務(wù)和要約收購(gòu)義務(wù)。法院強(qiáng)制執(zhí)行上市公司股票時(shí)，買(mǎi)受人往往是上市公司的潛在收購(gòu)人，這就會(huì)涉及股票受讓人的大量持股披露義務(wù)和要約收購(gòu)義務(wù)。這兩項(xiàng)義務(wù)是證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)為加強(qiáng)對(duì)上市公司大股東及收購(gòu)者的有效監(jiān)管、保護(hù)廣大中小投資人利益，而要求股票持有人必須履行的義務(wù)。但在規(guī)范強(qiáng)制執(zhí)行的法律文件中，還缺乏與此相銜接的相關(guān)制度。導(dǎo)致人民法院對(duì)上市公司股票的強(qiáng)制執(zhí)行中，在如何對(duì)待受讓人的大量持股披露義務(wù)和要約收購(gòu)義務(wù)上，缺乏統(tǒng)一的司法尺度。

上市公司股票強(qiáng)制執(zhí)行應(yīng)堅(jiān)持三原則

執(zhí)行過(guò)程及結(jié)果不但涉及保護(hù)案件當(dāng)事人的利益，還涉及保護(hù)資本市場(chǎng)不特定多數(shù)投資人的利益。因此，從兼顧各方利益、維護(hù)司法權(quán)威出發(fā)，在處置上市公司股票時(shí)應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持如下原則。

財(cái)產(chǎn)除盡原則。對(duì)上市公司股票的強(qiáng)制執(zhí)行不僅能改變公司的股權(quán)控制結(jié)構(gòu)，而且可能引起二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的震蕩。所以，當(dāng)被執(zhí)行人有不同類別的財(cái)產(chǎn)可供執(zhí)行時(shí)，應(yīng)將對(duì)上市公司股票的執(zhí)行放到最后，從而盡量降低對(duì)資本市場(chǎng)及投資人的影響。

與此相關(guān)的司法解釋是《最高人民法院關(guān)于凍結(jié)、扣劃證券交易結(jié)算資金有關(guān)問(wèn)題的通知》第四條第一款：“人民法院在執(zhí)行中應(yīng)當(dāng)正確處理清算交收程序與執(zhí)行財(cái)產(chǎn)順序的關(guān)系。當(dāng)證券公司或者客戶為被執(zhí)行人時(shí)，人民法院可以凍結(jié)屬于該被執(zhí)行人的已完成清算交收后的證券或者資金，并以書(shū)面形式責(zé)令其在7日內(nèi)提供可供執(zhí)行的其他財(cái)產(chǎn)。被執(zhí)行人提供了其他可供執(zhí)行的財(cái)產(chǎn)的，人民法院應(yīng)當(dāng)先執(zhí)行該財(cái)產(chǎn)；逾期不提供或者提供的財(cái)產(chǎn)不足清償債務(wù)的，人民法院可以執(zhí)行上述已經(jīng)凍結(jié)的證券或者資金?！鄙鲜鏊痉ń忉尩囊?guī)定，可以經(jīng)過(guò)進(jìn)一步解釋，擴(kuò)充適用于對(duì)于上市公司股票強(qiáng)制執(zhí)行的“財(cái)產(chǎn)除盡原則”。

維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)原則。當(dāng)案件特定當(dāng)事人的利益與資本市場(chǎng)不特定多數(shù)投資人的利益發(fā)生沖突時(shí)，應(yīng)當(dāng)首先考慮維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)。當(dāng)相關(guān)行業(yè)監(jiān)管法規(guī)對(duì)上市公司股票的交易行為有規(guī)定，但沒(méi)有明確其效力是否適用于司法強(qiáng)制執(zhí)行的，人民法院應(yīng)當(dāng)尊重相關(guān)行業(yè)監(jiān)管法規(guī)，盡量使交易主體的行為接受行業(yè)監(jiān)管，主動(dòng)維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)。

可參照證券法中關(guān)于股東持股變動(dòng)信息披露的規(guī)定，將擬執(zhí)行的上市公司股票數(shù)量占總股本數(shù)額的比例是否超過(guò)5%，劃分為“較大數(shù)量”的股票和“較小數(shù)量”的股票；然后，針對(duì)待處置股票可能引發(fā)的市場(chǎng)影響，分別適用于不同的處置方式。如果所處分的是“較小數(shù)量”的股票，從迅速變現(xiàn)、及時(shí)實(shí)現(xiàn)申請(qǐng)執(zhí)行人利益的角度考慮，應(yīng)采取在二級(jí)市場(chǎng)直接變現(xiàn)的方式。如果是“較大數(shù)量”股票的處分，二級(jí)市場(chǎng)交易雖然具有變現(xiàn)迅速、成本較低的優(yōu)點(diǎn)，但極易造成股票價(jià)格的異常波動(dòng)，損害當(dāng)事人和案外投資人的利益。因此，從維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定、維護(hù)國(guó)家司法權(quán)威出發(fā)，對(duì)于“較大數(shù)量”的股票，一般應(yīng)采取大宗交易或集中拍賣(mài)、變賣(mài)的方式處置。

當(dāng)事人合意原則。對(duì)于股票的處置方式、處置時(shí)間、處置數(shù)量等事項(xiàng)，執(zhí)行法官應(yīng)當(dāng)征求各方當(dāng)事人的意見(jiàn)。各方當(dāng)事人能夠達(dá)成一致意見(jiàn)的，在不違反相關(guān)法律法規(guī)的情況下，執(zhí)行法官應(yīng)當(dāng)按照當(dāng)事人合意的方式來(lái)處分股票。堅(jiān)持當(dāng)事人合意原則，應(yīng)當(dāng)防止當(dāng)事人故意“制造訴訟”，借助人民法院強(qiáng)制執(zhí)行的力量，通過(guò)“意思自治”要求法院過(guò)戶股票，逃避行業(yè)監(jiān)管的行為。因此，在股票的執(zhí)行中，應(yīng)當(dāng)首先堅(jiān)持財(cái)產(chǎn)除盡原則和維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)原則，即只有在當(dāng)事人沒(méi)有其他財(cái)產(chǎn)可供執(zhí)行，并且不妨礙資本市場(chǎng)平穩(wěn)的前提下，才能尊重當(dāng)事人的意思自治，按照當(dāng)事人的合意方式處置股票。

（本文系國(guó)家社科基金一般項(xiàng)目“國(guó)家治理現(xiàn)代化中隱性司法成本研究”的階段性成果。作者程磊系河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)法學(xué)院講師；劉璐系北京市海勤律師事務(wù)所律師）