儲(chǔ)能造就派能科技十倍大黑馬

姚利磊

全球第三大家用儲(chǔ)能企業(yè)，派能科技（688063.SH）于2020年12月30日上市交易。派能科技的發(fā)行市盈率為54.13倍，上市首日最高漲幅達(dá)到364.38%，截至1月22日，派能科技市值達(dá)到460億元，動(dòng)態(tài)市盈率達(dá)到175倍。

從2009年成立到2013年首套家用儲(chǔ)能電池系統(tǒng)在歐洲商用，再到如今，派能科技已經(jīng)成為行業(yè)領(lǐng)先的儲(chǔ)能電池系統(tǒng)提供商，2019年其儲(chǔ)能電池系統(tǒng)收入7.45億元，同比增長(zhǎng)89.56%，其中家用儲(chǔ)能系統(tǒng)5.95億元，占比80%。

事實(shí)上，投資者給予派能科技接近200倍的市盈率，側(cè)面展現(xiàn)出投資者對(duì)其前景非常看好。那么，儲(chǔ)能市場(chǎng)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素是什么、市場(chǎng)空間有多大、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局如何、派能科技業(yè)績(jī)持續(xù)的可能性有多少？

儲(chǔ)能技術(shù)應(yīng)用于電力系統(tǒng)，可以彌補(bǔ)電力系統(tǒng)中缺失的“儲(chǔ)放”功能，是保障清潔能源大規(guī)模發(fā)展和電網(wǎng)安全經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的關(guān)鍵。改變電能生產(chǎn)、輸送和使用同步完成的模式，使得實(shí)時(shí)平衡的“剛性”電力系統(tǒng)變得更加“柔性”，特別是在平抑大規(guī)模清潔能源發(fā)電接入電網(wǎng)帶來的波動(dòng)性方面作用尤為突出。

簡(jiǎn)而言之，儲(chǔ)能電池系統(tǒng)具備削峰填谷、負(fù)荷調(diào)節(jié)的功能，能夠有效提高發(fā)電效率、降低用電成本。除了可再生能源市場(chǎng)大規(guī)模發(fā)展驅(qū)動(dòng)儲(chǔ)能電池市場(chǎng)發(fā)展外，微電網(wǎng)與電動(dòng)車的普及應(yīng)用，也是儲(chǔ)能市場(chǎng)需求強(qiáng)勁增長(zhǎng)的重要因素。

根據(jù)CNESA的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2013-2017年，全球電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目在電力系統(tǒng)的新增裝機(jī)規(guī)模由0.1GW增加至0.9GW，年均復(fù)合增速達(dá)78%，2018年新增裝機(jī)規(guī)模達(dá)3.7GW，同比增長(zhǎng)305%，實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)。截至2018年，全球電力系統(tǒng)中已投運(yùn)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目累計(jì)裝機(jī)規(guī)模6.6GW。根據(jù)IHS的統(tǒng)計(jì)及預(yù)測(cè)，2019-2023年全球電力系統(tǒng)電化學(xué)儲(chǔ)能新增裝機(jī)規(guī)模年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)53%。

從整個(gè)電力系統(tǒng)的角度看，儲(chǔ)能的應(yīng)用場(chǎng)景可分為發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能、輸配電側(cè)儲(chǔ)能和用電側(cè)儲(chǔ)能三大場(chǎng)景，用電側(cè)儲(chǔ)能包括家用儲(chǔ)能和工商業(yè)儲(chǔ)能。截至2018年，用電側(cè)領(lǐng)域的累計(jì)裝機(jī)規(guī)模占比最大，為32.6%，而2018年全球新增投運(yùn)項(xiàng)目中同樣是用戶側(cè)領(lǐng)域的新增裝機(jī)規(guī)模最大，為1.6GW，占比43.8%。

派能科技的儲(chǔ)能電池系統(tǒng)主要應(yīng)用于用電側(cè)的家庭儲(chǔ)能和通信備電（通信基站、數(shù)據(jù)中心和UPS等領(lǐng)域的備用電源）。

2019年全球儲(chǔ)能電池出貨量為18.8GWh，同比增長(zhǎng)39.8%，其中中國儲(chǔ)能電池出貨量9.54GWh，同比增長(zhǎng)83.5%，占比全球儲(chǔ)能市場(chǎng)份額45.4%，我國是全球儲(chǔ)能電池出貨量最大國。

在家用儲(chǔ)能領(lǐng)域中，全球自主品牌家用儲(chǔ)能產(chǎn)品出貨量前三名分別為特斯拉、LG化學(xué)和派能科技，所占市場(chǎng)份額分別為15%、11%和8.5%，如果算上貼牌方式銷售，2019年派能科技銷售家用儲(chǔ)能產(chǎn)品共計(jì)366MWh，約占全球出貨總量的12.2%。

通信儲(chǔ)能領(lǐng)域，2019年中國通信儲(chǔ)能鋰電池出貨量達(dá)6GWh，2017-2019年年均增長(zhǎng)88%。目前我國通信儲(chǔ)能鋰電池企業(yè)有數(shù)十家，2019年我國通信儲(chǔ)能鋰電池企業(yè)營收規(guī)模前三名企業(yè)分別為光宇電源、國軒高科和海四達(dá)，所占市場(chǎng)份額分別為20.2%、14.7%和11.9%。2019年派能科技銷售通信備電產(chǎn)品共計(jì)100MWh，約占同期我國通信儲(chǔ)能鋰電池出貨總量的1.7%。

可見，派能科技在家用儲(chǔ)能領(lǐng)域占有較大的市場(chǎng)份額，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力明顯，而在通信儲(chǔ)能領(lǐng)域，市占率較低，優(yōu)勢(shì)不明顯。

受我國居民電價(jià)較低、家用光伏滲透率較低等因素影響，家用儲(chǔ)能市場(chǎng)需求較小。因此，公司產(chǎn)品主要以出口為主，2019年境外銷售占比70.98%。

綜上，派能科技處于儲(chǔ)能電池裝機(jī)規(guī)模最大的用電側(cè)領(lǐng)域，在用電側(cè)細(xì)分領(lǐng)域中家用儲(chǔ)能領(lǐng)域中具有明顯的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。在多個(gè)確定性的驅(qū)動(dòng)因素下，海外家用儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模將持續(xù)高速增長(zhǎng)，派能科技持續(xù)享受行業(yè)成長(zhǎng)紅利。

從整個(gè)電力系統(tǒng)儲(chǔ)能電池出貨量來看國內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局的話，根據(jù)GGII的統(tǒng)計(jì)，2018和2019年公司電力系統(tǒng)儲(chǔ)能鋰電池（不含通信備電系統(tǒng)）出貨量分別占我國電力系統(tǒng)儲(chǔ)能鋰電池出貨總量的8.3%和15%，分別位居國內(nèi)第二、第三名，第一和第二名分別是比亞迪和寧德時(shí)代。

2018和2019年，派能科技與國內(nèi)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的出貨量排名及市場(chǎng)份額情況如下表所示：

主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中，寧德時(shí)代在儲(chǔ)能領(lǐng)域發(fā)展非常之快，2018年儲(chǔ)能系統(tǒng)收入1.89億元，2019年增長(zhǎng)至6.1億元，儲(chǔ)能系統(tǒng)毛利率也從19%增長(zhǎng)至37.87%。不同的是，比亞迪的儲(chǔ)能產(chǎn)品主要在光伏電力系統(tǒng)的發(fā)電側(cè)，寧德時(shí)代主要在用電側(cè)的充電樁儲(chǔ)能和工商業(yè)儲(chǔ)能。

嚴(yán)格意義來講，盡管比亞迪、寧德時(shí)代和派能科技中的儲(chǔ)能業(yè)務(wù)屬于同一個(gè)行業(yè)，但是三者的重點(diǎn)細(xì)分領(lǐng)域不同，從競(jìng)爭(zhēng)的角度來看，交叉業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)具有可比較性，其他業(yè)務(wù)沒有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，但是三者的儲(chǔ)能業(yè)務(wù)財(cái)務(wù)指標(biāo)能夠共同驗(yàn)證整個(gè)儲(chǔ)能市場(chǎng)的發(fā)展情況。

從營收增速來看，最近三年寧德時(shí)代和派能科技年復(fù)合增長(zhǎng)率均在100%以上，其中派能科技營收從2017年的1.43億元增長(zhǎng)至2019年的8.2億元，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到139%，凈利潤(rùn)從虧損4400萬到盈利1.44億元;2020年前三季度營收和凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)70.64%、178.5%，公司增速與行業(yè)增速同步。

事實(shí)上，隨著海外家用儲(chǔ)能電池需求的高速增長(zhǎng)和派能科技的知名度提升，海外市場(chǎng)拓展更加順利，渠道建立后，產(chǎn)品盈利能力將進(jìn)一步增強(qiáng)，派能科技銷售毛利率從2017年的20%提升至2019年的37%，2020年進(jìn)一步提升至45%，銷售凈利率達(dá)到24.33%，在未來渠道逐漸穩(wěn)定之后，銷售凈利率還會(huì)進(jìn)一步提升。

從寧德時(shí)代和派能科技儲(chǔ)能系統(tǒng)的產(chǎn)品毛利率可以看出，儲(chǔ)能產(chǎn)品的毛利率明顯高于動(dòng)力電池，儲(chǔ)能產(chǎn)品的利潤(rùn)空間在未來行業(yè)持續(xù)高速增長(zhǎng)下也將繼續(xù)保持。

隨著儲(chǔ)能成本下降，儲(chǔ)能市場(chǎng)增長(zhǎng)提速，派能科技在家用儲(chǔ)能細(xì)分領(lǐng)域市占率較高，而且產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯，未來也將大概率跟隨行業(yè)增長(zhǎng)而維持高速增長(zhǎng)。公開數(shù)據(jù)顯示，2025年我國儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到5000億元，2030年將突破萬億元，相對(duì)2019年50億元的市場(chǎng)規(guī)模有著上百倍的市場(chǎng)空間。

如果派能科技能夠持續(xù)享受儲(chǔ)能行業(yè)百倍的增長(zhǎng)過程，那么市值增長(zhǎng)十倍沒有問題。但需要注意的是，國內(nèi)儲(chǔ)能的應(yīng)用領(lǐng)域主要在清潔能源發(fā)電側(cè)和工商業(yè)用電側(cè)，而派能科技主要產(chǎn)品在家用儲(chǔ)能領(lǐng)域，主要市場(chǎng)在海外，相對(duì)來講，比亞迪和寧德時(shí)代更能享受到國內(nèi)儲(chǔ)能市場(chǎng)的成長(zhǎng)紅利。

派能科技目前的增長(zhǎng)與行業(yè)同步，其分到的是整個(gè)行業(yè)增長(zhǎng)的一杯羹。儲(chǔ)能行業(yè)處于高速成長(zhǎng)期，派能科技的動(dòng)態(tài)市盈率達(dá)到166倍也比較容易理解，如果成長(zhǎng)性企業(yè)估值參考PEG，派能科技最近三年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)100%、凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)200%，PEG小于1，估值水平并不算高。

但是，派能科技要想加強(qiáng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)性并打開百倍增長(zhǎng)空間，恐怕還需要開拓儲(chǔ)能系統(tǒng)在工商儲(chǔ)能領(lǐng)域的應(yīng)用，畢竟在國內(nèi)，供電側(cè)和用電側(cè)的工商儲(chǔ)能市場(chǎng)更大，增長(zhǎng)更明確。