“ 獨(dú)角獸企業(yè)”盈余質(zhì)量研究

□文/ 馮慶展

（天津科技大學(xué) 天津）

［提要］ 近年來(lái)， 鋰電池正極材料行業(yè)正處于高速發(fā)展階段。 容百科技公司是一個(gè)實(shí)現(xiàn)高鎳產(chǎn)品量產(chǎn)正極材料（型號(hào)NCM811），該企業(yè)更是我國(guó)第一家生產(chǎn)與銷(xiāo)售該材料的企業(yè)，不僅如此，放眼全球范圍內(nèi)，該企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模與制造技術(shù)也處于領(lǐng)先水平，由此成為科創(chuàng)板首批上市的獨(dú)角獸企業(yè)之一。 然而，2019 年容百科技上市以來(lái)，股價(jià)卻呈現(xiàn)下跌模式。 在國(guó)家政策一片向好的前提條件下，探討?yīng)毥谦F企業(yè)發(fā)展面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，以及正確評(píng)估容百科技的盈余質(zhì)量，是本案例研究的重點(diǎn)。

一、顯尖尖獨(dú)角，闊大步前行

2012 年容百科技成立，其擁有一支國(guó)際化管理和研發(fā)團(tuán)隊(duì)，以不斷進(jìn)行研發(fā)提升產(chǎn)品差異化作為發(fā)展路徑，以成為行業(yè)領(lǐng)先的新能源材料企業(yè)作為企業(yè)愿景。該公司在國(guó)內(nèi)率先掌握了生產(chǎn)NCM622 和NCM811 三元正極材料的技術(shù)和關(guān)鍵工藝，2017 年容百科技實(shí)現(xiàn)NCM811 大規(guī)模量產(chǎn)，一躍成為國(guó)家首家正極材料企業(yè)，并且還率先將NCM811 應(yīng)用于新能源汽車(chē)動(dòng)力電池，這在全球范圍內(nèi)也是首例，其生產(chǎn)規(guī)模處于全球同行業(yè)之首。容百科技市場(chǎng)份額為10.23%，位居國(guó)內(nèi)第二。在與其他可比公司的對(duì)比中，對(duì)于NCM622 的產(chǎn)量各公司均處于較高水平，但NCM811 的產(chǎn)量容百科技要高于其他公司。對(duì)于NCM811 的量產(chǎn)使得容百科技在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位。

2019 年7 月，容百科技在上交所科創(chuàng)板上市。其企業(yè)發(fā)展目標(biāo)為堅(jiān)持發(fā)展新能源產(chǎn)業(yè)、改善人力生存環(huán)境、開(kāi)創(chuàng)公司和員工的美好未來(lái)、回報(bào)社會(huì)的發(fā)展使命；以建立具有一流創(chuàng)新能力以及擁有高度商業(yè)文明的新能源材料企業(yè)為愿景；以發(fā)展成為全球領(lǐng)先的新能源材料企業(yè)為經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。容百科技所在行業(yè)作為萬(wàn)受矚目的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展路徑值得關(guān)注。（圖1）

圖1 容百科技發(fā)展歷程圖

二、觀盈余質(zhì)量，看企業(yè)歷程

盈余質(zhì)量的指數(shù)代表著一個(gè)企業(yè)盈余的多少，在我國(guó)，會(huì)計(jì)人員的職責(zé)之一就是根據(jù)各種會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和相關(guān)規(guī)定，針對(duì)企業(yè)報(bào)告，在一定的會(huì)計(jì)期間發(fā)生的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)行確認(rèn)、計(jì)量，從而得到的結(jié)果。企業(yè)的盈余質(zhì)量受到內(nèi)部和外部雙重會(huì)計(jì)信息使用者的關(guān)注，包括投資者、債權(quán)人以及政府部門(mén)等廣大會(huì)計(jì)信息使用者，他們不僅關(guān)注企業(yè)盈余質(zhì)量的優(yōu)劣程度，還要分析不良盈余質(zhì)量產(chǎn)生的因素。針對(duì)容百科技，我們將從應(yīng)收、應(yīng)付的周轉(zhuǎn)天數(shù)；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率和營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率；期末應(yīng)收賬款余額占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重；資產(chǎn)負(fù)債率；資產(chǎn)現(xiàn)金回收率和銷(xiāo)售收入現(xiàn)金比率；凈利潤(rùn)現(xiàn)金比率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)現(xiàn)金比率這六個(gè)方面來(lái)分析A 公司的盈余質(zhì)量狀況。有效的盈余應(yīng)該具備相應(yīng)的質(zhì)量特征，真實(shí)性和可靠性是利潤(rùn)應(yīng)該具備的最基本的質(zhì)量特征。

（一）應(yīng)收、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)。應(yīng)收賬款是企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)除存貨外的重要項(xiàng)目。應(yīng)收賬款的收現(xiàn)期就是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)，從發(fā)生銷(xiāo)售開(kāi)始，一直到企業(yè)回收應(yīng)得的現(xiàn)金，這中間存在的天數(shù)取平均數(shù)。一般來(lái)說(shuō)，周轉(zhuǎn)天數(shù)和流動(dòng)資金成正比分布。當(dāng)應(yīng)付賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)越長(zhǎng)時(shí)，說(shuō)明供應(yīng)商的貨款被占用的時(shí)間可以越長(zhǎng)，公司可以用這一部分資金補(bǔ)給營(yíng)運(yùn)資本，緩解了短期向銀行借款的兩難境地。當(dāng)然，該效率的高低也和公司的市場(chǎng)地位息息相關(guān)，同時(shí)成正比分布。公司實(shí)力越強(qiáng)，采購(gòu)量越大的公司通常該比率越高，這代表著公司的信譽(yù)良好，在占用貨款時(shí)有更多的主動(dòng)權(quán)，企業(yè)一般將該標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置為100。觀察容百科技的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)可得整體上并不是很樂(lè)觀，2016～2018 年都超過(guò)了企業(yè)設(shè)置的標(biāo)準(zhǔn)值，其主要問(wèn)題是應(yīng)收賬款主要集中在大客戶(hù)那里，而且回款率低，壞賬多，導(dǎo)致應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)高。與應(yīng)收賬款相比較的是應(yīng)付賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)，該指標(biāo)同樣越長(zhǎng)越好。容百科技的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)整體表現(xiàn)較好，考慮到其行業(yè)地位，可以有較大上升空間。（圖2）

圖2 應(yīng)收、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)統(tǒng)計(jì)圖

（二）營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率和營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率這一指標(biāo)，還可以被稱(chēng)為銷(xiāo)售利潤(rùn)增長(zhǎng)率。它代表著一個(gè)企業(yè)的本年?duì)I業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)額比上上一年的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)總額，該指標(biāo)代表著企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的增加或者漸少。同理可得，該比率越高越好，越高說(shuō)明企業(yè)的盈利能力越好，成正比分布。由圖3 可以看出，容百科技的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率呈下降趨勢(shì)，且在2018～2019年間直接跌成負(fù)值，主要是因?yàn)闋I(yíng)業(yè)利潤(rùn)的大幅變動(dòng)，2017～2018 年?duì)I業(yè)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，從7，176 萬(wàn)元增長(zhǎng)到35，179 萬(wàn)元，但2019 年又下降到14，804 萬(wàn)元，直接導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率跌成負(fù)值。（圖3）

圖3 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率和營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率統(tǒng)計(jì)圖

同時(shí)，我們還研究了另一個(gè)指標(biāo)，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，該比率是用企業(yè)本年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)額比上上年?duì)I業(yè)收入總額。該指標(biāo)不僅可以評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展能力，還可以通過(guò)與上年的比較，發(fā)現(xiàn)應(yīng)收的變化趨勢(shì)。該比率也是越高越好，越高說(shuō)明企業(yè)的營(yíng)收現(xiàn)狀良好，市場(chǎng)前景良好。一般來(lái)說(shuō)，該指標(biāo)應(yīng)該大于0，小于0 時(shí)會(huì)反映出很多問(wèn)題，不利于企業(yè)的發(fā)展。因此，企業(yè)的生存發(fā)展目標(biāo)就是要增加營(yíng)業(yè)收入，擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，不斷壯大自己的隊(duì)伍。容百科技的營(yíng)業(yè)收入雖然呈下降趨勢(shì)，但均大于0，表明該企業(yè)在不斷增長(zhǎng)，盡管增長(zhǎng)速度逐漸減弱，但總體來(lái)說(shuō)企業(yè)市場(chǎng)前景較好。

（三）資產(chǎn)負(fù)債率。 資產(chǎn)負(fù)債率是用負(fù)債總額比上資產(chǎn)總額，因此該指標(biāo)越小越好，越大說(shuō)明企業(yè)的負(fù)債率過(guò)高，企業(yè)壓力越大。它可以衡量企業(yè)在清算時(shí)保護(hù)債權(quán)人利益的程度，也可以評(píng)估公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能力。一般情況下，在企業(yè)或新項(xiàng)目處于初期擴(kuò)張階段時(shí)，由于新項(xiàng)目還沒(méi)有進(jìn)入盈利階段，資產(chǎn)負(fù)債率相應(yīng)較高，并沒(méi)有產(chǎn)生出大于負(fù)債成本的收益，這是可以理解的，2016 年就是此種情況。

由圖4 可知，容百科技2016～2019 年的資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降，公司經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)趨于保守。2016 年接近70%，說(shuō)明該年度公司舉債經(jīng)營(yíng)力度大。容百科技2016～2017 年處于迅速擴(kuò)張階段，單晶高電壓622 產(chǎn)品銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)、NCM811 產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了國(guó)內(nèi)首家量產(chǎn)，迅速搶占高端市場(chǎng)份額、高鎳產(chǎn)品迭代升級(jí)，銷(xiāo)售毛利率持續(xù)提升，占領(lǐng)了行業(yè)領(lǐng)先地位。說(shuō)明該時(shí)期公司迅速擴(kuò)張，急需大量舉債經(jīng)營(yíng)，盈余質(zhì)量偏低。但從2017 年開(kāi)始資產(chǎn)負(fù)債率維持在26%～30%之間，其資本結(jié)構(gòu)則非常保守，過(guò)低的資產(chǎn)負(fù)債率表明企業(yè)沒(méi)有充分地利用財(cái)務(wù)杠桿來(lái)獲取利潤(rùn)，但也恰恰說(shuō)明該時(shí)期盈余質(zhì)量較高。（圖4）

圖4 資產(chǎn)負(fù)債率統(tǒng)計(jì)圖

（四）資產(chǎn)現(xiàn)金回收率和銷(xiāo)售收入現(xiàn)金比率。資產(chǎn)現(xiàn)金回收率越高越好，因?yàn)樵礁叽碇鴵p失越小。銷(xiāo)售收入現(xiàn)金比率是用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~比上銷(xiāo)售額。同理，該比率越高越好，越高說(shuō)明企業(yè)的資金利用越好。該指標(biāo)旨在考評(píng)企業(yè)全部資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金的能力，該比值越大越好。由圖5 可知，2016～2019 年容百科技的資產(chǎn)現(xiàn)金回收率整體為負(fù)數(shù)，僅在2019 年達(dá)到正數(shù)2.80%。2016～2017 年資產(chǎn)現(xiàn)金回收率呈線性下降，說(shuō)明該階段容百科技資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金能力較弱；2017～2019 年呈上升態(tài)勢(shì)，公司的獲現(xiàn)能力開(kāi)始逐漸變強(qiáng)，盈余質(zhì)量也在不斷增強(qiáng)，這與容百科技不斷擴(kuò)大發(fā)展規(guī)模，迅速占領(lǐng)高端市場(chǎng)是分不開(kāi)的。2016～2019 年容百科技的銷(xiāo)售收入現(xiàn)金比率的變化態(tài)勢(shì)和資產(chǎn)現(xiàn)金回收率大致相同，從2017 年開(kāi)始，銷(xiāo)售收入現(xiàn)金比率逐漸上升，表明銷(xiāo)售收入得到的現(xiàn)金凈額在上升，但整體來(lái)看，數(shù)值還維持在5%以下，企業(yè)的收入質(zhì)量不是很好。（圖5）

圖5 資產(chǎn)現(xiàn)金回收率和銷(xiāo)售收入現(xiàn)金比率統(tǒng)計(jì)圖

（五）凈利潤(rùn)現(xiàn)金比率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)現(xiàn)金比率。凈利潤(rùn)現(xiàn)金比率是用本期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量比上凈利潤(rùn)。該比率越高代表著企業(yè)盈利效果更好。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)現(xiàn)金比率是指企業(yè)本期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)之間的比率關(guān)系，該比值反映企業(yè)在一個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量相匹配的程度。當(dāng)企業(yè)通過(guò)銷(xiāo)售商品和服務(wù)等活動(dòng)帶來(lái)的現(xiàn)金凈流量難以對(duì)應(yīng)上營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的數(shù)值，該比值越小，說(shuō)明盈余質(zhì)量不佳；反之，說(shuō)明營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的獲得是較好的伴隨著現(xiàn)金流量?jī)纛~的產(chǎn)生，該比值越大，說(shuō)明盈余質(zhì)量越好。凈利潤(rùn)是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)扣除掉所得稅費(fèi)用之后的凈額，所以?xún)衾麧?rùn)現(xiàn)金比率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)現(xiàn)金比率的差額是由于所得稅費(fèi)用導(dǎo)致的。

由圖6 可知，容百科技的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)現(xiàn)金比率和凈利潤(rùn)現(xiàn)金比率2016～2017 年呈下降趨勢(shì)，2017～2019 年之間開(kāi)始上升，在2017 年達(dá)到最低點(diǎn)-13.33%、-23.41%，說(shuō)明本期利潤(rùn)中存在尚未變現(xiàn)的收入，盈余質(zhì)量不佳；2017～2018 年逐漸上升容百科技在該時(shí)期利潤(rùn)中變現(xiàn)能力開(kāi)始提高；2018～2019 年凈利潤(rùn)現(xiàn)金比率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)現(xiàn)金比率幾乎重合并且呈上升態(tài)勢(shì)，說(shuō)明受所得稅費(fèi)用影響開(kāi)始變小，并且容百科技在獲得利潤(rùn)的同時(shí)現(xiàn)金流量也在同步回升，該階段容百科技的盈余質(zhì)量開(kāi)始轉(zhuǎn)好。（圖 6）

圖6 凈利潤(rùn)現(xiàn)金比率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)現(xiàn)金比率統(tǒng)計(jì)圖

三、練火眼金睛，估獨(dú)角價(jià)值

獨(dú)角獸公司一般是一個(gè)行業(yè)的新生公司，增長(zhǎng)速度較快，企業(yè)發(fā)展前景良好，企業(yè)已經(jīng)進(jìn)行了天使投資，是行業(yè)的龍頭企業(yè)。針對(duì)獨(dú)角獸企業(yè)的具體特征，我們對(duì)上市條件設(shè)立和持續(xù)監(jiān)管提出了不同的建議。

（一）對(duì)上市條件設(shè)立的意見(jiàn)?？苿?chuàng)板對(duì)于能夠反映行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的信息，比如科研水平、人員、投入等指標(biāo)應(yīng)充分披露，保證信息的易獲得性和對(duì)稱(chēng)性。管理層基于支持科技創(chuàng)新的目的推動(dòng)科創(chuàng)板企業(yè)上市，因此公司的科技含量也是衡量標(biāo)準(zhǔn)之一。同時(shí)，即使公司的科技研發(fā)方向?qū)τ诳萍紕?chuàng)新意義重大，我們也要考慮公司對(duì)于技術(shù)研發(fā)的依賴(lài)程度。因?yàn)橐恍┕疽坏┭邪l(fā)失敗，即意味著萬(wàn)劫不復(fù)，這樣的公司上市，對(duì)于投資者而言，風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高，例如一些研發(fā)新藥的企業(yè)，如果最終不能通過(guò)臨床驗(yàn)證，則意味著前期投入全部打了水漂。

（二）對(duì)持續(xù)監(jiān)管的意見(jiàn)。 建立全流程監(jiān)管體系，對(duì)違法違規(guī)行為負(fù)有責(zé)任的發(fā)行人及其控股股東、實(shí)際控制人、保薦人、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)以及相關(guān)責(zé)任人員加大追責(zé)力度；強(qiáng)化信息披露要求，建立具有針對(duì)性的信息披露制度，強(qiáng)化行業(yè)信息和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的披露，提升信息披露制度的彈性和包容度；建立嚴(yán)格的退市制度，根據(jù)科創(chuàng)板特點(diǎn)，優(yōu)化完善財(cái)務(wù)類(lèi)、交易類(lèi)、規(guī)范類(lèi)等退市標(biāo)準(zhǔn)。獨(dú)角獸公司的風(fēng)險(xiǎn)主要集中在科技研發(fā)領(lǐng)域，因此監(jiān)管工作必須加強(qiáng)對(duì)公司研發(fā)領(lǐng)域的信息公開(kāi)，例如研發(fā)進(jìn)度、潛在風(fēng)險(xiǎn)等，均需要及時(shí)公開(kāi)，告知投資者。獨(dú)角獸公司因?yàn)榍捌谕度刖薮?，?jīng)常處于虧損境地，對(duì)于其存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，管理層也應(yīng)督促企業(yè)及時(shí)提供財(cái)務(wù)信息?？傊浞?、及時(shí)、真實(shí)的信息公開(kāi)，正是監(jiān)管需要做到的最重要任務(wù)。