“獨(dú)角獸”闖入資本市場的挑戰(zhàn)與應(yīng)對(duì)

張躍文

【關(guān)鍵詞】獨(dú)角獸 資本市場 野蠻生長 【中圖分類號(hào)】F8 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A

“獨(dú)角獸”是美國投資界人士對(duì)于市值超過10億美元且成立不超過10年的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的稱呼，以凸顯這類高成長創(chuàng)業(yè)企業(yè)的稀有特質(zhì)。根據(jù)CB insights的統(tǒng)計(jì)，截至2020年6月末，全球“獨(dú)角獸”企業(yè)有475家，總市值1.4萬億美元。這些企業(yè)主要分布在美國（225家）和中國（122家），英國、印度和韓國等國家也有部分“獨(dú)角獸”企業(yè)。

“獨(dú)角獸”企業(yè)的誕生是特殊的時(shí)代背景、市場、產(chǎn)業(yè)、技術(shù)和資金條件共同作用的結(jié)果

互聯(lián)網(wǎng)的出現(xiàn)幫助相關(guān)行業(yè)的企業(yè)大幅度縮短了成長周期。我國現(xiàn)有的122家“獨(dú)角獸”企業(yè)總市值達(dá)到4400億美元，80%以上的企業(yè)分布在電子商務(wù)、移動(dòng)通信、汽車交通、人工智能、網(wǎng)絡(luò)軟件和數(shù)據(jù)服務(wù)等直接受益于互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)或者互聯(lián)網(wǎng)周邊產(chǎn)業(yè)（圖1）。“獨(dú)角獸”現(xiàn)象的出現(xiàn)并非偶然，有其特定的市場基礎(chǔ)、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)、技術(shù)基礎(chǔ)和資本基礎(chǔ)。

圖1 中國獨(dú)角獸企業(yè)的行業(yè)分布

首先，“獨(dú)角獸”企業(yè)的出現(xiàn)得益于互聯(lián)網(wǎng)的普及和商用所提供的廣闊市場基礎(chǔ)。龐大的互聯(lián)網(wǎng)客群、持續(xù)增加且日益多元化的市場需求，推動(dòng)平臺(tái)型企業(yè)營業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)大，以京東為代表的電商企業(yè)盡管短期內(nèi)沒有盈利，但卻憑借其迅速擴(kuò)大的市場份額使得企業(yè)市值一路飆升，后來這些企業(yè)陸續(xù)實(shí)現(xiàn)盈利并在各自領(lǐng)域展現(xiàn)出強(qiáng)大競爭力，印證了資本市場最初的估值判斷。

其次，“獨(dú)角獸”企業(yè)的出現(xiàn)有其相對(duì)穩(wěn)固的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。令人記憶猶新的2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫，盡管沒有實(shí)現(xiàn)廣泛的網(wǎng)絡(luò)技術(shù)商業(yè)化，卻幫助形成了早期的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。網(wǎng)絡(luò)軟件和硬件、數(shù)據(jù)服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)安全、信息傳輸?shù)刃袠I(yè)從最初主要向消費(fèi)者提供服務(wù)，逐步轉(zhuǎn)向?yàn)榛诨ヂ?lián)網(wǎng)的企業(yè)提供配套服務(wù)，極大刺激了互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈條的延長和持續(xù)完善，為創(chuàng)業(yè)企業(yè)加快研發(fā)產(chǎn)品與服務(wù)，以及迅速占領(lǐng)市場提供了必要的產(chǎn)業(yè)條件。

再次，互聯(lián)網(wǎng)、新能源、人工智能和醫(yī)療技術(shù)的突破性發(fā)展，為“獨(dú)角獸”企業(yè)成長提供了發(fā)展良機(jī)。目前，信息傳輸、人工智能芯片及軟件、云技術(shù)、大數(shù)據(jù)處理和醫(yī)療領(lǐng)域的生物基因技術(shù)已經(jīng)成為相對(duì)確定的突破性技術(shù)創(chuàng)新行業(yè)，一批“獨(dú)角獸”企業(yè)和潛在“獨(dú)角獸”企業(yè)匯聚于此，受到業(yè)界和投資者的廣泛關(guān)注。

最后，大規(guī)模的資本注入成為“獨(dú)角獸”企業(yè)的重要估值基礎(chǔ)。2008年金融危機(jī)以后，一些市場基礎(chǔ)雄厚、擁有核心技術(shù)和完善的產(chǎn)業(yè)配套的創(chuàng)業(yè)企業(yè)特別是平臺(tái)型企業(yè)，受到資本青睞。公開股票市場的科技股偏好客觀上支持了“獨(dú)角獸”企業(yè)的融資和成長。納斯達(dá)克市場指數(shù)從2010年6月份的2100點(diǎn)一路上揚(yáng)，到2020年同期突破1萬點(diǎn)；而作為我國國內(nèi)科技股標(biāo)桿的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)開市至今也已升至2500點(diǎn)附近。公開市場對(duì)科技股的偏愛，增加了科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市和原始股東退出機(jī)會(huì)，一定程度上鼓勵(lì)了私募市場的創(chuàng)業(yè)投資熱情，潛在“獨(dú)角獸”企業(yè)估值被持續(xù)推高。當(dāng)然，客觀條件的支持并不能代替企業(yè)的主觀努力。畢竟只有少數(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成為“獨(dú)角獸”。根據(jù)現(xiàn)有研究，具有較強(qiáng)的數(shù)據(jù)分析和機(jī)會(huì)搜尋能力、強(qiáng)大研發(fā)能力、資源整合能力和較好媒體關(guān)系的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，更有可能成為“獨(dú)角獸”企業(yè)。

資本市場特別是創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)市場，為何對(duì)“獨(dú)角獸”企業(yè)情有獨(dú)鐘

我國“獨(dú)角獸”企業(yè)的成長得到了國內(nèi)資本市場的極大支持。資本市場不僅為優(yōu)秀的科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了多輪融資支持，而且為投資者提供了并購和上市等退出通道，近年來“賦能式”投資的興起，使得資本市場能夠從戰(zhàn)略上和經(jīng)營管理方面為創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長提供更多支持。

一方面，資本市場對(duì)“獨(dú)角獸”企業(yè)的最直接支持是資金。私募投資機(jī)構(gòu)是這些企業(yè)上市前主要的資金提供者。在已知的120余家中國“獨(dú)角獸”企業(yè)中，大約有30%的企業(yè)由阿里、騰訊、百度等大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)及其關(guān)聯(lián)公司參與投資，其余70%的企業(yè)主要由私募投資機(jī)構(gòu)提供資金支持。企業(yè)在私募市場融資，不需要公開過多的經(jīng)營信息和技術(shù)信息，也不需要遵守公開市場的諸多監(jiān)管規(guī)則。更重要的是，企業(yè)可以比較從容地按照既定戰(zhàn)略謀求長期發(fā)展，而不必過分計(jì)較短期財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

另一方面，創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)市場是我國資本市場的重要組成部分。自2012年中國證券投資業(yè)基金協(xié)會(huì)成立，并對(duì)私募基金進(jìn)行歸口管理以來，私募行業(yè)進(jìn)入規(guī)范發(fā)展的快車道。盡管今年受到新冠肺炎疫情影響，私募行業(yè)規(guī)模仍然保持上升態(tài)勢(shì)。截至2020年5月末，主要對(duì)企業(yè)進(jìn)行早期投資和上市前投資的VC/PE基金數(shù)量已經(jīng)超過3.8萬個(gè)，基金資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到10.4萬億元。私募機(jī)構(gòu)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資相當(dāng)活躍，據(jù)萬得數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計(jì)，2015—2019年，國內(nèi)PE/VC機(jī)構(gòu)共進(jìn)行約7萬宗投資，投資總額近6萬億元。信息技術(shù)、可選消費(fèi)、醫(yī)療保健、工業(yè)和金融類項(xiàng)目位居投資案例數(shù)量前列（圖2）。相較其他城市，北、上、廣、深、杭等重點(diǎn)城市，以較好的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和發(fā)展環(huán)境，吸引了較多的投資（圖3）。

圖2 2015-2019年P(guān)E/VC投資行業(yè)分布

圖3 重點(diǎn)城市的投資案例數(shù)量與金額