• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    物流企業(yè)社會責(zé)任信息質(zhì)量對投資者的影響效應(yīng)

    2021-07-05 15:44張航瑜
    物流科技 2021年1期
    關(guān)鍵詞:物流企業(yè)

    張航瑜

    摘? 要:文章以2011~2018年滬深兩市發(fā)布社會責(zé)任報告的上市物流企業(yè)為研究樣本,采用事件研究法,探討物流企業(yè)社會責(zé)任信息質(zhì)量對投資者的影響效應(yīng)。實證結(jié)果顯示:物流企業(yè)的社會責(zé)任信息質(zhì)量與投資者累計超額收益率呈顯著正相關(guān),研究還發(fā)現(xiàn)資本市場投資者對社會責(zé)任具體內(nèi)容關(guān)注度的不同對投資者累計超額收益率存在差異性的影響,其更加注重于反應(yīng)物流企業(yè)長期戰(zhàn)略的整體性。同時發(fā)現(xiàn)我國現(xiàn)階段物流企業(yè)社會責(zé)任報告整體質(zhì)量仍較低,希望監(jiān)管部門與企業(yè)規(guī)范和完善社會責(zé)任信息披露,進(jìn)一步加強(qiáng)對投資者利益的保護(hù)。

    關(guān)鍵詞:物流企業(yè);社會責(zé)任信息質(zhì)量;累計超額收益率

    中圖分類號:F272??? 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A

    Abstract: This paper takes listed logistics companies that have disclosed social responsibility reports in Shanghai and Shenzhen stock markets from 2011 to 2018 as research samples, and adopts the event research method to discuss the impact of social responsibility information quality on investors. The empirical results show that the social responsibility of the logistics enterprise information quality and investors accumulated excess yield was significantly positively related to, the study also found that capital market investors to social responsibility specific content popularity differences between different accumulated excess returns for investors, the influence of its pay more attention to in the reaction the integrity of the logistics enterprise long-term strategy. At the same time, this paper finds that the overall quality of social responsibility reports of logistics enterprises in China is still low. Therefore, this paper hopes that the regulatory authorities and enterprises can standardize and improve the disclosure of social responsibility information to further strengthen the protection of investors' interests.

    Key words: logistics enterprises; social responsibility information quality; cumulative excess return

    1? 研究背景

    從2008年爆出轟動一時并影響深遠(yuǎn)的“三聚氰胺”事件到2018年爆出長春長生生物科技股份有限公司的“假疫苗”事件,通過媒體曝光企業(yè)不履行社會責(zé)任的問題,輕則影響到企業(yè)的正常運轉(zhuǎn),重則直接導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。因此,一些由提升經(jīng)濟(jì)效益所引發(fā)的負(fù)效應(yīng)也逐步得到重視。為促進(jìn)上市公司積極承擔(dān)社會責(zé)任,如實地反應(yīng)企業(yè)履行社會責(zé)任的情況,監(jiān)管部門在制定一系列法律法規(guī)的同時中國社科院還編制了社會責(zé)任發(fā)展指數(shù),其目的是為了引導(dǎo)投資者關(guān)注企業(yè)的社會責(zé)任信息,建立投資者以社會責(zé)任為基礎(chǔ)的價值投資理念。

    目前我國證券市場投資者賬戶數(shù)量共有16 055.30萬,其中自然人投資者賬戶數(shù)量為14 771.90萬,占比高達(dá)92.01%。在中小投資者占主導(dǎo)地位的背景下,大多數(shù)投資者的投資理念與方法并不成熟,在市場估值處于嚴(yán)重“泡沫化”階段時,市場每周新增開戶數(shù)也相應(yīng)達(dá)到了極值,表明股票市場的投機(jī)色彩盛行,導(dǎo)致投資者的投資收益并不理想。且近年來由于上市公司虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱股價等事件頻發(fā),使得投資者的權(quán)益受到嚴(yán)重侵害。

    因此加強(qiáng)對投資者的利益保護(hù)顯得尤為重要。關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任的概念最早是由Sheldon提出,文中指出企業(yè)應(yīng)當(dāng)對其影響社會、環(huán)境的所有行為負(fù)責(zé)。后續(xù)經(jīng)學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn),對于物流企業(yè),首先可以通過提高社會責(zé)任表現(xiàn)影響企業(yè)的內(nèi)在價值,進(jìn)一步緩解物流企業(yè)的信貸約束,并降低物流企業(yè)的權(quán)益資本成本,為不同類型利益相關(guān)者提供決策依據(jù)。然而,我們發(fā)現(xiàn)多數(shù)文獻(xiàn)大都聚焦于物流企業(yè)層面的市場表現(xiàn),但是鮮有文獻(xiàn)從資本市場投資者的角度來探討社會責(zé)任信息質(zhì)量對其產(chǎn)生的影響,因此本文將采用事件研究法,探討投資者能否通過加強(qiáng)對物流企業(yè)社會責(zé)任信息的關(guān)注,使自己的權(quán)益得到保障的同時提高投資收益率。

    2? 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

    關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任的研究,其信息披露質(zhì)量一直是國內(nèi)外學(xué)者研究的重點,也是該領(lǐng)域最復(fù)雜的問題之一,企業(yè)定期披露的社會責(zé)任報告也存在著是否使資本市場投資者滿意的問題,影響投資者做出相關(guān)的決策進(jìn)而影響其投資收益的多少。通過對國內(nèi)外學(xué)者對企業(yè)披露社會責(zé)任信息質(zhì)量的市場反應(yīng)研究的梳理,發(fā)現(xiàn)多數(shù)文獻(xiàn)大致從以下四個方面進(jìn)行探討。一是企業(yè)社會責(zé)任與市場反應(yīng),Anderso研究發(fā)現(xiàn)資本市場投資者對于作出社會責(zé)任信息披露的企業(yè)反應(yīng)比較靈敏,且投資者的回報率與其披露的信息質(zhì)量呈正相關(guān)。二是社會責(zé)任水平高的企業(yè)有更高的信息透明度,Dhaliwa研究認(rèn)為企業(yè)社會責(zé)任信息的披露能降低因信息不對稱所引發(fā)的各種風(fēng)險,降低投資者對企業(yè)估值的不確定性。三是企業(yè)較好地履行社會責(zé)任能夠提高公司的聲譽,F(xiàn)ombrun研究發(fā)現(xiàn),企業(yè)社會責(zé)任的履行能夠獲得更多正面的社會評價,從而有效提升了企業(yè)的聲譽。四是企業(yè)履行社會責(zé)任能夠提升其財務(wù)績效,溫素彬和方苑用TobinQ值和總資產(chǎn)報酬率兩個指標(biāo)來反應(yīng)企業(yè)的財務(wù)績效,研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責(zé)任對企業(yè)財務(wù)績效的影響雖然在短期內(nèi)為負(fù),但就長期來看企業(yè)履行社會責(zé)任可以提高財務(wù)績效?;谝陨戏治觯疚恼J(rèn)為在A股市場,企業(yè)社會責(zé)任信息披露對投資者起到了積極作用,故提出假設(shè)1。

    假設(shè)1:物流企業(yè)社會責(zé)任信息質(zhì)量與投資者的累計超額收益率呈顯著正相關(guān)關(guān)系。

    其次,根據(jù)信號傳遞理論主要是用于解決信息不對稱所引發(fā)的各種風(fēng)險,企業(yè)披露的社會責(zé)任信息在資本市場發(fā)揮作用是需要一定的前提即企業(yè)的社會責(zé)任行為被市場中的投資者和利益相關(guān)者所認(rèn)可。目前大多數(shù)學(xué)者主要集中在社會責(zé)任信息質(zhì)量是如何影響資本市場對企業(yè)評價,但并未指出投資者更加會關(guān)注哪類信息。鑒于我國目前無統(tǒng)一的社會責(zé)任披露框架,針對現(xiàn)有的企業(yè)社會責(zé)任指標(biāo)評價體系的不同學(xué)者提出了各自的觀點。陳迅將其分為三個層次,初級社會責(zé)任信息:對股東和員工的責(zé)任;中級社會責(zé)任信息:對消費者、政府、社區(qū)和環(huán)境的責(zé)任;高級社會責(zé)任信息:慈善和公益。每個層級的社會責(zé)任信息披露對企業(yè)影響重要程度是不同的。

    假設(shè)2:物流企業(yè)社會責(zé)任信息內(nèi)容關(guān)注度的不同對投資者的累計超額收益率存在差異性影響。

    3? 變量選擇與研究設(shè)計

    3.1? 數(shù)據(jù)來源

    為了研究物流企業(yè)社會責(zé)任信息的披露質(zhì)量對投資者的影響,本文選取2010~2017年在潤靈環(huán)球(RKS)社會責(zé)任評級數(shù)據(jù)庫中所有的A股上市公司,并利用其評價指數(shù)采用事件研究法進(jìn)行實證分析。本文對所選取的樣本做了以下的剔除:(1)剔除ST與PT企業(yè);(2)剔除相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)資料不全的企業(yè);(3)剔除當(dāng)年在二級市場少于120個交易日的企業(yè)。本文數(shù)據(jù)通過以下路徑獲得:企業(yè)社會責(zé)任評級數(shù)據(jù)來自潤靈環(huán)球(RKS),物流企業(yè)基本財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫(CSAMAR),二級市場交易數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫,此外有些數(shù)據(jù)無法直接獲得,通過獲取的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)間接計算獲得。同時為了控制極端值對回歸結(jié)果的影響,本文對連續(xù)變量采用上下1%分位進(jìn)行Winsorize縮尾處理的方法。數(shù)據(jù)處理軟件為Excel和Stata14.0。

    3.2? 模型設(shè)計及變量定義

    本文采用事件研究法研究我國上市物流企業(yè)公布社會責(zé)任報告對資本市場投資者的影響,所謂的事件研究法就是在建立在有效市場理論的假設(shè)下,某一事件所產(chǎn)生的影響會立即反應(yīng)在股票價格之中。于是,就可以運用相對較短期間內(nèi)觀察到的股票價格波動來測定某一事件所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)影響。本文將物流企業(yè)披露社會責(zé)任信息設(shè)為某一事件,并將其發(fā)布社會責(zé)任報告日設(shè)為事件日,按照通常的做法選取發(fā)布社會責(zé)任報告前后10天-10,10作為事件的窗口期,選取發(fā)布社會責(zé)任報告前120天作為事件的預(yù)估計窗口期。本文采用傳統(tǒng)的市場模型法,通過以下步驟來計算股票的累計超額收益率CAR:

    首先預(yù)測期望正常收益率R:

    R=α+βR+ε???????????????????????????????????????????? (1)

    式中:R是股票i在第t個交易日的實際收益率,R為第t個交易日的市場收益率,ε為隨機(jī)誤差項。在對應(yīng)的估計窗口期內(nèi)進(jìn)行回歸得到估計值和。

    進(jìn)而預(yù)測事件窗口期各股票的期望收益率ER:

    ER=+R??????????????????????????????????????????? (2)

    在計算出期望收益率ER后,就可以計算出事件窗口期的超額收益AR:

    AR=R-ER??????????????????????????????????????????? (3)

    最終估算出累計超額收益率CAR:

    CAR=∑AR???????????????????????????????????????????? (4)

    本文借鑒田利輝和郭曄的研究,設(shè)定以下回歸模型:

    CAR=α+βCSRSCRORE+βEPS+βSIZE+βLEV+βROE+βGROWTH+βTURN+βMANAGE+βBEME+ε? (5)

    模型(5)中累計超額收益率CAR為被解釋變量,解釋變量采用潤靈環(huán)球(RKS)對上市公司發(fā)布的社會責(zé)任報告的評價指數(shù)CSRSCORE來衡量,即評價指數(shù)越高說明上市公司披露的社會責(zé)任信息質(zhì)量越高。潤靈環(huán)球評級體系從整體性M、內(nèi)容性C、技術(shù)性T、行業(yè)性I四個零級指標(biāo)出發(fā),四個零級指標(biāo)的得分分別為30、45、15、10,其中這四個維度分別用來衡量企業(yè)社會責(zé)任的總體戰(zhàn)略、履行情況、披露水平和行業(yè)性特征。

    該模型的基本控制變量選取每股收益EPS、企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模SIZE、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率LEV、凈資產(chǎn)收益率ROE、營業(yè)收入增長率GROWTH以及賬市比BEME等年報中重要的財務(wù)指標(biāo),其中為了控制公司規(guī)模,對公司總資產(chǎn)取自然對數(shù)。另外還控制了股票換手率TURN、管理層持股比例MANAGE,分別以事件窗口期內(nèi)流通股成交量/流通股總量,管理層持股之和/總股本來衡量。

    4? 實證檢驗和結(jié)果分析

    4.1? 主要變量的描述性統(tǒng)計

    從表1對主要變量的描述性統(tǒng)計可以看出,在發(fā)布社會責(zé)任報告前后10天-10,10的窗口期內(nèi),累計超額收益率的均值大于0,表明物流企業(yè)披露的社會責(zé)任信息具備一定的效力。在相應(yīng)的窗口期內(nèi),累計超額收益率的最大值與最小值的跨度分別為0.73,表明資本市場投資者投資不同的物流企業(yè)所產(chǎn)生的超額收益率差異較大。社會責(zé)任報告評價指數(shù)的總體平均得分為37.80分,表明企業(yè)披露的社會責(zé)任信息總體質(zhì)量不高,其中整體性M(衡量企業(yè)的總體戰(zhàn)略)的平均得分率約為43.63%,內(nèi)容性C(衡量企業(yè)社會履行情況)企業(yè)的平均得分率約為36.24%,技術(shù)性T(衡量企業(yè)社會責(zé)任披露水平)的平均得分率約為46.89%,行業(yè)性I(衡量企業(yè)行業(yè)特征)的平均得分率約為16.69%,表明企業(yè)對關(guān)于行業(yè)類特征的信息整體披露情況較差。樣本企業(yè)中的平均凈資產(chǎn)收益率為9.10%,平均資產(chǎn)負(fù)債率為48.10%,表明披露社會責(zé)任報告企業(yè)的整體盈利性較高,整體負(fù)債率不高。

    4.2? 基本回歸分析

    表2報告了在模型(5)下資本市場投資者對物流企業(yè)披露社會責(zé)任信息質(zhì)量反應(yīng)的基本結(jié)果,可以看到的是事件日前后10個交易日窗口期下的累計超額收益率與社會責(zé)任報告評價指數(shù)在10%的水平上呈顯著正相關(guān)關(guān)系,從而驗證了假設(shè)1,即在A股市場,物流企業(yè)社會責(zé)任信息披露質(zhì)量對投資者的累計超額收益率表現(xiàn)出積極的作用。說明資本市場投資者對物流企業(yè)披露社會責(zé)任信息質(zhì)量高的企業(yè)更為關(guān)注,這也會促進(jìn)我國企業(yè)更好地履行社會責(zé)任。

    表2的第2列至第5列顯示了在相同時間的事件窗口期內(nèi),累計超額收益率分別與企業(yè)社會責(zé)任報告各分項指標(biāo)整體性M、內(nèi)容性C、技術(shù)性T和行業(yè)性I的回歸結(jié)果??煽吹降氖荂AR與M在1%水平上顯著正相關(guān)。結(jié)合具體的評分指標(biāo)來看,說明市場投資者在評價社會責(zé)任時更關(guān)注企業(yè)的長期經(jīng)營戰(zhàn)略、治理結(jié)構(gòu)和利益相關(guān)方等信息。整體性M(衡量企業(yè)的總體戰(zhàn)略)這一評價指標(biāo)所反映的信息對投資者的影響周期是長期性的,且該類信息質(zhì)量越高對投資者做出投資決策更具有用性。而其他三項分項指標(biāo)雖然具有正向作用,但結(jié)果并不顯著。本文認(rèn)為該類信息未產(chǎn)生顯著反應(yīng)的原因可能有:(1)資本市場投資者對企業(yè)披露該類信息的關(guān)注度不高,物流企業(yè)也難以通過其他渠道向投資者展現(xiàn)該類社會責(zé)任指標(biāo)的表現(xiàn)。(2)我國物流企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境更注重股東財富最大化,而在客戶及消費者保護(hù)、公關(guān)關(guān)系和社會公益事業(yè)、環(huán)境披露和可持續(xù)發(fā)展等方面不夠重視。(3)市場投資者已經(jīng)關(guān)注到該類信息,但是并沒有得到他們的認(rèn)可。而部分類別的信息,如整體性M被投資者認(rèn)可,故在回歸分析中產(chǎn)生顯著反應(yīng)。從而論證了假設(shè)2:物流企業(yè)社會責(zé)任信息內(nèi)容的關(guān)注度的不同對投資者的累計超額收益率存在差異性的影響。

    5? 結(jié)論與建議

    本文以2011~2018年滬深兩市披露社會責(zé)任報告的物流企業(yè)為研究樣本,發(fā)現(xiàn)我國物流企業(yè)披露的社會責(zé)任信息質(zhì)量參差不齊,近年來物流企業(yè)發(fā)布的社會責(zé)任報告質(zhì)量并沒有隨著數(shù)量的增長得到明顯的提升,反而整體處于較低水平。并結(jié)合事件研究法,探討了物流企業(yè)社會責(zé)任信息質(zhì)量對資本市場投資者的影響。結(jié)果表明社會責(zé)任信息質(zhì)量與累計超額收益率呈顯著正相關(guān),并且研究還發(fā)現(xiàn)投資者對社會責(zé)任具體內(nèi)容關(guān)注度的不同對累計超額收益率存在差異性的影響,其更加注重于反應(yīng)企業(yè)長期戰(zhàn)略的整體性M。

    綜上所述,在我國現(xiàn)階段物流企業(yè)社會責(zé)任報告整體質(zhì)量較低,然而在市場投資者真正關(guān)注的是社會責(zé)任信息質(zhì)量表現(xiàn)突出的這一背景下。本文認(rèn)為可以從以下幾方面改善我國社會責(zé)任報告披露現(xiàn)狀:(1)完善相關(guān)制度的建設(shè),相關(guān)政府部門在追求發(fā)布社會責(zé)任報告企業(yè)數(shù)量的同時更要注重其質(zhì)量的提升,使得投資者的權(quán)益得到進(jìn)一步的保障。監(jiān)管層可以合理利用政策的制定和輿論的導(dǎo)向,提高企業(yè)社會責(zé)任信息質(zhì)量的意識,同時致力于加強(qiáng)市場投資者的社會責(zé)任意識。(2)物流企業(yè)在承擔(dān)經(jīng)濟(jì)責(zé)任的同時還應(yīng)積極承擔(dān)社會責(zé)任,通過披露社會責(zé)任信息,形成較好的社會責(zé)任意識來實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展道路,從而建立更強(qiáng)大的競爭優(yōu)勢。(3)市場投資者要改變自身的投資理念,減少投機(jī)行為,更加注重于基于社會責(zé)任信息的價值投資。在評價上市物流公司時,除了關(guān)注企業(yè)一系列的財務(wù)信息,還要將企業(yè)披露的社會責(zé)任等非財務(wù)信息作為評價依據(jù)。

    參考文獻(xiàn):

    [1]? Oliver Sheldon. The Social Responsibility of Management The Philosophy of Management[M]. London: Sir Isaac Pit-man and Sons Ltd, 1924.

    [2] 孔東民,林之陽. 企業(yè)社會責(zé)任、公司價值和基金業(yè)績[J]. 華中科技大學(xué)學(xué)報(社會科學(xué)版),2018,32(3):62-72.

    [3]? Anderson E T. Community focus in public health nursing: whose responsibility?[J]. Nursing. Outlook, 1983,31(1):44-48.

    [4]? Dan Dhaliwal, Oliver Zhen Li, Albert Tsang, et al. Corporate social responsibility disclosure and the cost of equity capital: The roles of stakeholder orientation and financial transparency[J]. Journal of Accounting and Public Policy, 2014,33(4):328

    -355.

    [5]? Fombrun C J. A world of reputation research, analysis and thinking—building corporate. reputation through CSR initiatives: evolving standards[J]. Corporate reputation review, 2005,8(1):7-12.

    [6] 田利輝,王可第. 社會責(zé)任信息披露的“掩飾效應(yīng)”和上市公司崩盤風(fēng)險——來自中國股票市場的DID-PSM分析[J]. 管理世界,2017(11):146-157.

    [7] 王新,李彥霖,李方舒. 企業(yè)社會責(zé)任與經(jīng)理人薪酬激勵有效性研究——戰(zhàn)略性動機(jī)還是卸責(zé)借口?[J]. 會計研究,2015(10):51-58,97.

    [8] 陳迅,韓亞琴. 企業(yè)社會責(zé)任分級模型及其應(yīng)用[J]. 中國工業(yè)經(jīng)濟(jì),2005(9):99-105.

    [9]? Fama E F, French K R. The cross-section of expected stock returns[J]. The Journal of Finance, 1992,47(2):427-465.

    猜你喜歡
    物流企業(yè)
    基于風(fēng)險防范的物流企業(yè)財務(wù)管理模式研究
    作業(yè)成本法在物流企業(yè)成本精細(xì)化管理中的應(yīng)用思考
    供應(yīng)鏈物流企業(yè)主要風(fēng)險及控制策略
    物流企業(yè)系統(tǒng)控制中的并聯(lián)與串聯(lián)控制比較研究
    物流企業(yè)成本管控
    我國物流企業(yè)內(nèi)部控制制度的問題及建議
    基于供應(yīng)鏈的物流企業(yè)營銷管理與創(chuàng)新
    物流企業(yè)信息化建設(shè)發(fā)展現(xiàn)狀及對策研究
    卡戴珊不雅视频在线播放| 丰满乱子伦码专区| 少妇丰满av| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 一级毛片电影观看| 卡戴珊不雅视频在线播放| 日本欧美国产在线视频| 久久久久九九精品影院| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 亚洲最大成人av| 一边亲一边摸免费视频| 国产黄色免费在线视频| 欧美区成人在线视频| 老司机影院毛片| 亚洲电影在线观看av| 国产成人精品福利久久| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 日韩一区二区视频免费看| 国产成人精品一,二区| 国产淫语在线视频| 日韩欧美一区视频在线观看 | 网址你懂的国产日韩在线| 男人和女人高潮做爰伦理| 欧美zozozo另类| 亚洲精品乱久久久久久| 日韩中字成人| 22中文网久久字幕| 你懂的网址亚洲精品在线观看| 国产成人精品福利久久| 波多野结衣巨乳人妻| a级一级毛片免费在线观看| 亚洲图色成人| 国产单亲对白刺激| 麻豆乱淫一区二区| 最近的中文字幕免费完整| 精品欧美国产一区二区三| 亚洲国产最新在线播放| 国产成人a区在线观看| 熟妇人妻久久中文字幕3abv| 黄色日韩在线| 日本黄大片高清| 精品一区二区三区人妻视频| 免费观看在线日韩| 免费高清在线观看视频在线观看| 亚洲,欧美,日韩| 久久久久免费精品人妻一区二区| 欧美+日韩+精品| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 晚上一个人看的免费电影| 91精品国产九色| 欧美极品一区二区三区四区| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 国产伦理片在线播放av一区| 在现免费观看毛片| 国产 一区精品| 国产色婷婷99| 亚洲精品一区蜜桃| 如何舔出高潮| 久久午夜福利片| 久久99蜜桃精品久久| 久久久久久久亚洲中文字幕| 久久久精品欧美日韩精品| 国产午夜福利久久久久久| 中文天堂在线官网| 69av精品久久久久久| 国产精品福利在线免费观看| 日韩成人伦理影院| 国产综合懂色| 日韩伦理黄色片| 国产精品久久久久久精品电影| 国产一级毛片七仙女欲春2| 亚洲国产日韩欧美精品在线观看| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 欧美成人午夜免费资源| 六月丁香七月| 97热精品久久久久久| 91久久精品国产一区二区三区| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 日韩av不卡免费在线播放| 日本黄大片高清| 色哟哟·www| 丝袜喷水一区| 久久99热6这里只有精品| 好男人在线观看高清免费视频| 久久97久久精品| 美女国产视频在线观看| 精品国产露脸久久av麻豆 | 青春草亚洲视频在线观看| 日韩中字成人| 亚洲欧美日韩无卡精品| 午夜福利在线观看免费完整高清在| 老女人水多毛片| 久99久视频精品免费| 丰满少妇做爰视频| 91精品伊人久久大香线蕉| 午夜激情久久久久久久| 五月伊人婷婷丁香| 国产成人精品久久久久久| 老司机影院毛片| 久久久欧美国产精品| 别揉我奶头 嗯啊视频| 色尼玛亚洲综合影院| 熟妇人妻不卡中文字幕| 久久精品国产亚洲网站| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 国产精品爽爽va在线观看网站| 国产伦精品一区二区三区视频9| 国产精品综合久久久久久久免费| 中文资源天堂在线| 精品一区二区三卡| 免费人成在线观看视频色| 国产色爽女视频免费观看| 中文字幕亚洲精品专区| 人妻系列 视频| 三级毛片av免费| 国产欧美日韩精品一区二区| 丝袜喷水一区| 亚洲国产高清在线一区二区三| www.色视频.com| 美女xxoo啪啪120秒动态图| 国产精品久久久久久av不卡| 干丝袜人妻中文字幕| 99re6热这里在线精品视频| 人人妻人人澡欧美一区二区| 69人妻影院| 亚洲精品中文字幕在线视频 | 国产成人一区二区在线| 在线天堂最新版资源| 亚洲av.av天堂| 日日摸夜夜添夜夜爱| 高清欧美精品videossex| 亚洲电影在线观看av| 97超碰精品成人国产| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 成年人午夜在线观看视频 | 国产亚洲最大av| 亚洲自偷自拍三级| 26uuu在线亚洲综合色| 精品久久久久久久久亚洲| 久久精品人妻少妇| 身体一侧抽搐| 国产av码专区亚洲av| 午夜福利高清视频| 色综合站精品国产| 性插视频无遮挡在线免费观看| 亚洲av在线观看美女高潮| 国产精品.久久久| 99久久精品热视频| 国内精品宾馆在线| 看黄色毛片网站| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品 | 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆| 国产黄色小视频在线观看| 亚洲人与动物交配视频| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 国产伦精品一区二区三区视频9| 能在线免费看毛片的网站| 大片免费播放器 马上看| 五月天丁香电影| 中文字幕制服av| 赤兔流量卡办理| 国产老妇伦熟女老妇高清| 91久久精品电影网| 国产亚洲5aaaaa淫片| 欧美三级亚洲精品| 97超碰精品成人国产| 成人午夜精彩视频在线观看| 日韩欧美国产在线观看| 特大巨黑吊av在线直播| 18禁在线播放成人免费| 91在线精品国自产拍蜜月| av在线播放精品| 嫩草影院入口| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 高清欧美精品videossex| 国产单亲对白刺激| 成人美女网站在线观看视频| 日本黄大片高清| 一级片'在线观看视频| 天堂俺去俺来也www色官网 | 日日啪夜夜撸| 两个人视频免费观看高清| 亚洲人成网站高清观看| av网站免费在线观看视频 | 亚洲图色成人| 我的老师免费观看完整版| 国产精品爽爽va在线观看网站| 国产v大片淫在线免费观看| 白带黄色成豆腐渣| 美女国产视频在线观看| 美女高潮的动态| 一个人看视频在线观看www免费| 亚洲国产精品sss在线观看| 国产综合精华液| 亚洲天堂国产精品一区在线| 中文字幕av成人在线电影| 成人特级av手机在线观看| 最近视频中文字幕2019在线8| 日韩成人伦理影院| 国产毛片a区久久久久| 精品少妇黑人巨大在线播放| 亚洲国产高清在线一区二区三| 午夜福利在线观看免费完整高清在| 纵有疾风起免费观看全集完整版 | 极品教师在线视频| 国产精品人妻久久久影院| 一级毛片我不卡| 别揉我奶头 嗯啊视频| 久久久久免费精品人妻一区二区| 中文字幕av成人在线电影| 久久久成人免费电影| 91久久精品国产一区二区三区| 欧美性感艳星| 丝袜美腿在线中文| 久久午夜福利片| 亚洲国产成人一精品久久久| 黄色配什么色好看| 国产91av在线免费观看| 99久国产av精品| 欧美成人一区二区免费高清观看| 亚洲最大成人手机在线| 免费黄色在线免费观看| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 亚洲va在线va天堂va国产| 欧美3d第一页| 精品少妇黑人巨大在线播放| 欧美精品国产亚洲| 啦啦啦啦在线视频资源| 精品国产一区二区三区久久久樱花 | 国产爱豆传媒在线观看| 亚洲精品国产成人久久av| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 免费大片黄手机在线观看| 色网站视频免费| 亚洲国产精品专区欧美| 婷婷色麻豆天堂久久| 超碰97精品在线观看| 亚洲av在线观看美女高潮| h日本视频在线播放| 国产av在哪里看| 一级毛片 在线播放| 国产亚洲91精品色在线| 99视频精品全部免费 在线| 日韩人妻高清精品专区| 777米奇影视久久| 久久6这里有精品| 人妻系列 视频| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 搞女人的毛片| 国产美女午夜福利| 日韩一区二区三区影片| 黄色欧美视频在线观看| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 少妇被粗大猛烈的视频| 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆| 欧美3d第一页| av在线天堂中文字幕| 2022亚洲国产成人精品| 七月丁香在线播放| 亚洲av国产av综合av卡| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 久久久久免费精品人妻一区二区| 91在线精品国自产拍蜜月| 观看美女的网站| 欧美日韩国产mv在线观看视频 | 国产亚洲精品久久久com| 久久综合国产亚洲精品| 男人和女人高潮做爰伦理| 日韩三级伦理在线观看| 91午夜精品亚洲一区二区三区| 亚洲国产av新网站| 久久97久久精品| 韩国高清视频一区二区三区| 不卡视频在线观看欧美| 91久久精品电影网| 久久久久久伊人网av| 色吧在线观看| 国产一区亚洲一区在线观看| 天美传媒精品一区二区| av卡一久久| 亚洲精品国产av成人精品| 国产美女午夜福利| 国产黄色视频一区二区在线观看| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 国产精品99久久久久久久久| 久久精品国产亚洲av涩爱| 三级国产精品欧美在线观看| 哪个播放器可以免费观看大片| 高清日韩中文字幕在线| 久久午夜福利片| 欧美潮喷喷水| 97超视频在线观看视频| 亚洲成人一二三区av| 男女啪啪激烈高潮av片| 能在线免费看毛片的网站| 赤兔流量卡办理| 精品久久久久久电影网| 青春草国产在线视频| 国产成人精品久久久久久| 视频中文字幕在线观看| 成人午夜精彩视频在线观看| 高清日韩中文字幕在线| 天堂俺去俺来也www色官网 | 91aial.com中文字幕在线观看| 国产成人a∨麻豆精品| 国产综合懂色| 免费观看a级毛片全部| 男人和女人高潮做爰伦理| 十八禁网站网址无遮挡 | 午夜精品在线福利| 欧美激情久久久久久爽电影| 激情 狠狠 欧美| 久久久久久久久久久丰满| 在线观看av片永久免费下载| 成人午夜高清在线视频| 免费观看精品视频网站| 免费高清在线观看视频在线观看| 99久久精品国产国产毛片| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 美女黄网站色视频| 亚洲国产最新在线播放| 在线观看人妻少妇| 国产精品一区二区性色av| 美女主播在线视频| 两个人视频免费观看高清| 久久久久久久久久久丰满| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 免费av不卡在线播放| 蜜臀久久99精品久久宅男| 色吧在线观看| 久久99热这里只频精品6学生| 两个人视频免费观看高清| 在现免费观看毛片| 欧美丝袜亚洲另类| 直男gayav资源| 亚洲国产日韩欧美精品在线观看| 国产精品综合久久久久久久免费| 日本色播在线视频| 亚洲自偷自拍三级| 国产老妇伦熟女老妇高清| 成人美女网站在线观看视频| 日韩伦理黄色片| 美女高潮的动态| 欧美精品一区二区大全| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 日本熟妇午夜| 日本免费a在线| 可以在线观看毛片的网站| 亚洲伊人久久精品综合| 亚洲国产成人一精品久久久| 亚洲国产高清在线一区二区三| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 精品国产露脸久久av麻豆 | 欧美三级亚洲精品| 在线天堂最新版资源| 日本午夜av视频| 欧美性感艳星| 国产一级毛片在线| 国产午夜精品论理片| 免费观看在线日韩| 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 99久久精品国产国产毛片| 直男gayav资源| 看十八女毛片水多多多| 美女主播在线视频| 精品一区在线观看国产| 成年人午夜在线观看视频 | 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 国产又色又爽无遮挡免| 亚洲欧美精品专区久久| 18禁在线无遮挡免费观看视频| 国产成人午夜福利电影在线观看| xxx大片免费视频| 久久久久久久国产电影| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 最近的中文字幕免费完整| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 日本一二三区视频观看| 麻豆久久精品国产亚洲av| 好男人视频免费观看在线| 国产精品99久久久久久久久| 搡老妇女老女人老熟妇| 国产伦理片在线播放av一区| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 黄色欧美视频在线观看| 七月丁香在线播放| 成人亚洲精品av一区二区| 成人毛片60女人毛片免费| 一本久久精品| 色综合色国产| 亚洲精品国产成人久久av| 国产在线男女| 2021天堂中文幕一二区在线观| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 国产免费视频播放在线视频 | 在线观看一区二区三区| 一个人观看的视频www高清免费观看| 国产精品伦人一区二区| 久久久久久久久久成人| 国产精品无大码| 一区二区三区四区激情视频| 美女高潮的动态| 波野结衣二区三区在线| 最近视频中文字幕2019在线8| 18禁动态无遮挡网站| 你懂的网址亚洲精品在线观看| 亚洲精品aⅴ在线观看| 国产亚洲午夜精品一区二区久久 | 国产亚洲91精品色在线| 亚洲精品成人av观看孕妇| 91久久精品电影网| 2021少妇久久久久久久久久久| 99视频精品全部免费 在线| 天天躁日日操中文字幕| 国产熟女欧美一区二区| 性插视频无遮挡在线免费观看| www.av在线官网国产| 深爱激情五月婷婷| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 国产精品爽爽va在线观看网站| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 久久久久久国产a免费观看| 波多野结衣巨乳人妻| 精品久久国产蜜桃| 国产淫语在线视频| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 日韩电影二区| 高清av免费在线| 联通29元200g的流量卡| 亚洲精品色激情综合| 国产综合懂色| 日韩欧美精品v在线| 精品99又大又爽又粗少妇毛片| 国产真实伦视频高清在线观看| 日韩一区二区三区影片| 国产一区二区在线观看日韩| 91精品国产九色| 午夜福利在线在线| 99热这里只有是精品在线观看| 蜜臀久久99精品久久宅男| 亚洲人与动物交配视频| 国产精品无大码| 嘟嘟电影网在线观看| 美女大奶头视频| 中文字幕免费在线视频6| 久久国产乱子免费精品| 久久久久久久久久久丰满| 亚洲国产精品专区欧美| 亚洲天堂国产精品一区在线| av又黄又爽大尺度在线免费看| 伊人久久国产一区二区| 亚洲国产欧美在线一区| 日本一本二区三区精品| 丰满乱子伦码专区| 日韩成人伦理影院| 一二三四中文在线观看免费高清| 欧美日韩综合久久久久久| av免费在线看不卡| 亚洲图色成人| 国产精品av视频在线免费观看| 国产一区有黄有色的免费视频 | 亚洲综合精品二区| 亚洲欧美日韩东京热| 成人午夜高清在线视频| av福利片在线观看| 最近中文字幕高清免费大全6| 亚洲经典国产精华液单| 亚洲欧美清纯卡通| 久久久午夜欧美精品| av女优亚洲男人天堂| 国产极品天堂在线| 中文字幕免费在线视频6| 草草在线视频免费看| 免费看av在线观看网站| 免费无遮挡裸体视频| 亚洲欧洲国产日韩| 亚洲综合色惰| 久热久热在线精品观看| 亚洲av中文av极速乱| 色播亚洲综合网| 国产精品99久久久久久久久| 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 女人被狂操c到高潮| 人妻夜夜爽99麻豆av| 亚洲国产欧美在线一区| 久热久热在线精品观看| 午夜福利在线在线| 一级毛片我不卡| 国产又色又爽无遮挡免| 亚洲av.av天堂| 色视频www国产| 特级一级黄色大片| 日本午夜av视频| 禁无遮挡网站| av在线亚洲专区| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 嘟嘟电影网在线观看| 亚洲电影在线观看av| 亚洲精品国产成人久久av| 亚洲精品一区蜜桃| 日本色播在线视频| 51国产日韩欧美| 国产av码专区亚洲av| 一夜夜www| 国产精品嫩草影院av在线观看| 麻豆乱淫一区二区| 国产精品1区2区在线观看.| 一级片'在线观看视频| 亚洲久久久久久中文字幕| 精品不卡国产一区二区三区| 激情 狠狠 欧美| 久久久久久久亚洲中文字幕| 亚洲精华国产精华液的使用体验| 少妇被粗大猛烈的视频| a级毛色黄片| 精品人妻偷拍中文字幕| 美女内射精品一级片tv| 日本一本二区三区精品| 日韩中字成人| 99热6这里只有精品| 久久久a久久爽久久v久久| av免费观看日本| 一区二区三区乱码不卡18| 性插视频无遮挡在线免费观看| 亚洲欧美成人精品一区二区| 黄片无遮挡物在线观看| 禁无遮挡网站| 国产在线男女| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 国产在线一区二区三区精| 日韩中字成人| 国产亚洲一区二区精品| 我的老师免费观看完整版| 亚洲av电影在线观看一区二区三区 | 国产亚洲5aaaaa淫片| 禁无遮挡网站| 夫妻性生交免费视频一级片| 深爱激情五月婷婷| kizo精华| 777米奇影视久久| 极品少妇高潮喷水抽搐| 国产免费一级a男人的天堂| 国产精品无大码| 久99久视频精品免费| 在线a可以看的网站| 日日干狠狠操夜夜爽| 成人午夜精彩视频在线观看| 日本wwww免费看| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 欧美三级亚洲精品| 久久午夜福利片| kizo精华| 国国产精品蜜臀av免费| 亚洲在线自拍视频| 美女大奶头视频| 国产精品熟女久久久久浪| 国产成人精品久久久久久| 欧美成人一区二区免费高清观看| 久久久久国产网址| 综合色丁香网| 中国美白少妇内射xxxbb| 国产黄色小视频在线观看| kizo精华| 男女国产视频网站| 大香蕉久久网| 97精品久久久久久久久久精品| 精品久久久久久电影网| 国产亚洲精品av在线| 一区二区三区免费毛片| 日本与韩国留学比较| 亚洲在线自拍视频| 成人午夜高清在线视频| 日韩av在线免费看完整版不卡| 国产乱人偷精品视频| 深爱激情五月婷婷| 国产精品一区二区性色av| 国产91av在线免费观看| 国产精品爽爽va在线观看网站| 国产有黄有色有爽视频| 国产69精品久久久久777片| 亚洲精品色激情综合| www.av在线官网国产| 三级毛片av免费| 我的女老师完整版在线观看| 国产伦在线观看视频一区| 亚洲最大成人手机在线| 亚洲成人中文字幕在线播放| 久久久精品免费免费高清| 亚洲国产最新在线播放| 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 国产一区有黄有色的免费视频 | 插阴视频在线观看视频| 日韩欧美精品v在线| 最近最新中文字幕大全电影3| a级毛片免费高清观看在线播放| 在线a可以看的网站| 免费黄色在线免费观看| 亚州av有码| 日韩在线高清观看一区二区三区| 99久久精品国产国产毛片| freevideosex欧美| 日本一本二区三区精品| 在线观看美女被高潮喷水网站| 精品一区二区三区人妻视频| 国产一级毛片在线| 久久久久久久午夜电影| www.av在线官网国产| 少妇熟女欧美另类| 国产精品av视频在线免费观看| 国产午夜精品论理片| 亚洲精品国产av成人精品| 国产一区二区在线观看日韩| 精品国内亚洲2022精品成人| 亚洲精品影视一区二区三区av| 中文天堂在线官网|