黨組織參與公司治理是否抑制了年報(bào)語調(diào)操縱行為？

鮑曉靜，李亞超

(南京大學(xué)商學(xué)院，江蘇 南京 210093)

一、引 言

伴隨文本分析技術(shù)的發(fā)展，管理層在年度報(bào)告、管理層討論與分析、盈余公告以及業(yè)績說明會中的文本信息受到學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。研究表明，上述文本信息的語調(diào)具有顯著的信息含量[1][2][3][4]，正面和負(fù)面語調(diào)對資本市場都有顯著影響[5]。由于文本信息在披露中存在相比財(cái)務(wù)信息更大的酌情余地，一方面，管理層可以通過文本信息向市場傳達(dá)私有信息，增加公眾對公司的了解[5][8][9][10]；另一方面，企業(yè)或管理層還可能出于自利動機(jī)，通過語調(diào)操縱來管理企業(yè)形象，影響市場對公司前景的判斷[11][12]。由于不真實(shí)的積極語調(diào)會加大股價崩盤風(fēng)險，在資本市場引發(fā)一系列反應(yīng)，因而探索如何有效抑制年報(bào)文本信息披露中的語調(diào)操縱行為是一項(xiàng)重要課題。已有研究表明，我國企業(yè)在黨組織嵌入治理后，“內(nèi)部人控制”和高管攫取私利、抑制企業(yè)避稅等行為受到了有效抑制[13][14][15][16][17]。程海艷等(2020)發(fā)現(xiàn)黨組織治理能夠有效抑制國有上市公司的盈余管理[18]，而文本信息與會計(jì)信息互為補(bǔ)充、相輔相成，且研究發(fā)現(xiàn)語調(diào)操縱經(jīng)常是企業(yè)配合盈余管理的工具[19][20]，那么黨組織參與公司治理是否會抑制管理層年報(bào)語調(diào)操縱？

本研究手工搜集了上市公司黨委會參與公司董事會和監(jiān)事會的人數(shù)，考察黨組織治理是否對管理層的語調(diào)操縱發(fā)揮了抑制作用。本文可能的貢獻(xiàn)在于：第一，本研究從中國特色經(jīng)濟(jì)體制下的黨組織參與公司治理入手，考察其對年報(bào)語調(diào)操縱的影響，為年報(bào)語調(diào)研究提供了新視角；第二，首次將黨組織治理、代理成本和年報(bào)語調(diào)操縱納入一個研究框架，拓展了三者的內(nèi)在聯(lián)系；第三，現(xiàn)有文獻(xiàn)較好地揭示了黨組織治理的效果，但較少探討治理過程，對黨組織在什么環(huán)節(jié)嵌入決策以及具體權(quán)限等問題語焉不詳[15][21]，本研究在年報(bào)文本信息披露的決策層面打開了黨組織參與企業(yè)治理過程的黑箱，豐富了黨組織治理的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、制度背景、理論分析與研究假說

(一)黨組織參與治理的制度背景

從1992年黨組織在國有企業(yè)政治核心地位的確立，到1993年《中華人民共和國公司法》確立了國有企業(yè)中黨組織對人事和“三重一大”事項(xiàng)的建議權(quán)，再到1999年“雙向進(jìn)入、交叉任職”的提出，以及中共十六大到十八大，黨組織參與治理程度逐漸加深。2015年《中國共產(chǎn)黨黨組工作條例(試行)》和2016年的全國國企黨建工作會議提出“討論前置”要求(1)討論前置指的是：“涉及國家宏觀調(diào)控、國家發(fā)展戰(zhàn)略、國家安全等重大經(jīng)營管理事項(xiàng)應(yīng)當(dāng)經(jīng)黨組研究討論后由董事會或經(jīng)理層作出決定”。，此后“討論前置”過程中的權(quán)力逐漸拓展為否決權(quán)、建議權(quán)和監(jiān)督權(quán)等綜合權(quán)力。從“個人嵌入”到“組織嵌入”的轉(zhuǎn)變，使得黨組織對企業(yè)微觀決策開始發(fā)揮治理效應(yīng)[15][21]。另外，《中華人民共和國公司法》和其他政策文件也為非公企業(yè)黨組織參與公司治理提供了可能[17]。

(二)黨組織治理與年報(bào)語調(diào)

相比會計(jì)信息，文本信息更詳細(xì)且復(fù)雜，尤其由于我國是高語境社會，文本信息是缺乏專業(yè)背景的中小投資者獲取上市公司經(jīng)營情況的主要信息來源，對中小投資者決策有顯著影響[9]。作為年報(bào)文本信息的重要組成部分，語調(diào)情感傾向可分為兩個部分：一部分是適應(yīng)真實(shí)業(yè)績水平和未來發(fā)展情況的正常語調(diào)，是財(cái)務(wù)信息之外企業(yè)向市場客觀傳達(dá)的補(bǔ)充信息，有助于加強(qiáng)市場對企業(yè)真實(shí)情況的了解；另一部分是偏離實(shí)際業(yè)績水平的過分樂觀或積極的語調(diào)[11][22]，往往是管理層進(jìn)行語調(diào)管理或操縱的結(jié)果。曾慶生等(2018)發(fā)現(xiàn)，年報(bào)語調(diào)已成為我國上市公司除會計(jì)報(bào)表外另一種可被內(nèi)部人操縱的信息[12]。由于資本市場當(dāng)中存在“羊群效應(yīng)”，且我國眾多的中小投資者往往非理性，年報(bào)中過于樂觀的語調(diào)容易引起資本市場投資者情緒的波動進(jìn)而引發(fā)資本市場動蕩。周波等(2019)的研究發(fā)現(xiàn)，不真實(shí)的樂觀語調(diào)與股價崩盤風(fēng)險正相關(guān)[23]。夏波(2015)發(fā)現(xiàn)了我國股票市場的“公告效應(yīng)”，即利好輿情公告的時間越早，累計(jì)平均漲跌幅與平均振幅越大。鑒于投資者有限理性的實(shí)際情況，得出為穩(wěn)定市場應(yīng)當(dāng)盡晚公布利好輿情且盡早公布利空輿情的結(jié)論[24]。

另外，黨組織參與治理的“雙向進(jìn)入、交叉任職”和“討論前置”多項(xiàng)制度的確立，將使得黨組織有能力、有意愿也有渠道抑制管理層在年報(bào)中異常積極的表述，抑制語調(diào)操縱。一直以來，黨和政府在我國輿情把控方面發(fā)揮了重要作用，是中國社會主義經(jīng)濟(jì)體制下穩(wěn)定社會、穩(wěn)定資本市場的舵手[25]。十八大之后，“管資本就要管黨建”重塑了政治干預(yù)格局(2)參見中組發(fā)〔2016〕26號：中共中央組織部、國務(wù)院國資委黨委關(guān)于印發(fā)《貫徹落實(shí)全國國有企業(yè)黨的建設(shè)工作會議精神重點(diǎn)任務(wù)》的通知。，黨和政府對企業(yè)管理和治理的干預(yù)發(fā)生了從外部到內(nèi)部的轉(zhuǎn)移。“管資本”改革削弱了原本來自行政部門的干預(yù)，“領(lǐng)導(dǎo)作用”通過對“三重一大”事項(xiàng)的“討論前置”機(jī)制強(qiáng)化了黨組織的內(nèi)部干預(yù)[21]。由于資本市場的穩(wěn)定關(guān)乎眾多中小股東的實(shí)際利益和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，因此年報(bào)文本信息的披露決策很有可能成為黨組織治理中“討論前置”的事項(xiàng)。

從作用途徑而言，由于資料獲取的限制，現(xiàn)有研究較少涉及企業(yè)黨委會及黨員角色直接影響企業(yè)決策的機(jī)制和直接證據(jù)，但柳學(xué)信等(2020)的研究表明，黨組織治理能夠通過董事會異議的方式參與到董事會決策過程中進(jìn)而發(fā)揮治理作用[15]。第一，由于董事會需要斟酌在年報(bào)中的管理層討論以及其他重要的非財(cái)務(wù)信息，而文本信息披露事項(xiàng)會影響企業(yè)未來市場反應(yīng)[1][2][3][4]，很可能會進(jìn)入到董事會會議前的黨委會“討論前置”程序。第二，根據(jù)《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號——年度報(bào)告的內(nèi)容與格式》第一章第十四條和第二章第十六條之規(guī)定，董事會、監(jiān)事會負(fù)有保障年報(bào)全部信息真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的責(zé)任，與中層管理者相比，尤其需要保障非財(cái)務(wù)信息的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，因此董事會、監(jiān)事會中屬于企業(yè)黨委會的成員，出于其黨員角色的自覺性和責(zé)任(3)2010年7月15日《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)國有企業(yè)貫徹落實(shí)“三重一大”決策制度的意見》指出：“凡屬重大決策、重要人事任免、重大項(xiàng)目安排和大額度資金運(yùn)作(簡稱“三重一大”)事項(xiàng)必須由領(lǐng)導(dǎo)班子集體作出決定。董事會、未設(shè)董事會的經(jīng)理班子研究“三重一大”事項(xiàng)時，應(yīng)事先與黨委(黨組)溝通，聽取黨委(黨組)的意見。進(jìn)入董事會、未設(shè)董事會的經(jīng)理班子的黨委(黨組)成員，應(yīng)當(dāng)貫徹黨組織的意見或決定?！保芸赡軈⑴c到文本信息披露決策中，減少管理層的語調(diào)操縱行為。

最后，根據(jù)會計(jì)穩(wěn)健性的要求，企業(yè)應(yīng)當(dāng)及時向社會公眾披露壞消息，而好消息的披露應(yīng)當(dāng)慎重。出于對黨的公信力建設(shè)的考慮，參與到經(jīng)濟(jì)生活中的黨組織應(yīng)當(dāng)時刻維持經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)定，努力提升民眾生活質(zhì)量并推進(jìn)社會福利的公平分配。而減少異常積極的文本信息表述，抑制管理層的語調(diào)操縱行為，有助于引導(dǎo)投資者正確投資，保護(hù)中小投資者利益。

基于上述分析，提出假設(shè)1：

H1：限制其他條件不變，黨組織治理能夠抑制上市公司年報(bào)披露中的語調(diào)操縱行為。

(三)黨組織治理抑制年報(bào)語調(diào)操縱的機(jī)制：基于代理成本的中介效應(yīng)

在證監(jiān)會對文本信息披露監(jiān)管的相對空白以及中小投資者對文本信息過度依賴的背景下，產(chǎn)生了“語調(diào)操縱”現(xiàn)象[5][11][12][20]。基于委托代理理論，由于管理層和股東以及監(jiān)事會、董事會存在信息不對稱，代理沖突較為嚴(yán)重時無法對經(jīng)理人行為形成有效制衡，更方便管理層通過語調(diào)管理實(shí)現(xiàn)自利目的。這一目的主要通過隱藏企業(yè)實(shí)際經(jīng)營情況較差的壞消息，配合管理層的盈余管理行為和便于后期減持股票的方式以滿足私利[12][20]。在我國，監(jiān)事會的監(jiān)督不力幾乎是一個不爭的事實(shí)[26][27]。黨組織參與治理很可能會有效破解監(jiān)事會和董事會監(jiān)督不力的局面，進(jìn)而控制管理層的異常積極語調(diào)。在國有企業(yè)，“黨管干部”的模式可以有效制約經(jīng)理人自利行為，進(jìn)而可以通過激勵和約束兩種力量有效監(jiān)督管理層自覺接受黨的領(lǐng)導(dǎo)并約束自利行為，降低代理成本[13][14][21]。從2000年到2012年，非國有企業(yè)也基本建立了黨組織參與公司治理的機(jī)制[17][18]，因此不論國有企業(yè)還是非公企業(yè)，黨委會實(shí)質(zhì)上都可以通過“討論前置”以及直接參與董事會、監(jiān)事會等方式監(jiān)督管理層決策，以共同決策、保障落實(shí)的具體參與形式降低代理成本，進(jìn)而減少管理層的語調(diào)操縱行為。

基于上述分析，提出假設(shè)2：

H2：異常積極的年報(bào)語調(diào)與代理成本呈正相關(guān)性；黨組織參與治理能夠通過降低代理成本進(jìn)而抑制年報(bào)語調(diào)操縱。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)研究樣本

本文以滬深兩市2008～2018年上市公司發(fā)布的年報(bào)文本為樣本，年報(bào)語調(diào)數(shù)據(jù)來自ARTD數(shù)據(jù)庫，現(xiàn)任黨委參與公司治理的數(shù)據(jù)通過手工整理公司年報(bào)和巨潮資訊網(wǎng)站獲得，其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫和Wind資訊金融終端。剔除金融保險業(yè)樣本、數(shù)據(jù)缺失與異常樣本和ST類公司樣本。為避免極端值的影響，對所有連續(xù)變量頭尾進(jìn)行1%的winsorize平滑處理，數(shù)據(jù)通過stata15.0處理。

(二)變量釋義

1.被解釋變量(Abtone1/Abtone2)，異常樂觀語調(diào)。被解釋變量的相關(guān)數(shù)據(jù)主要來自年報(bào)文本語氣數(shù)據(jù)庫(Annual Report’s Tone Database，ARTD)，異常樂觀語調(diào)的計(jì)算方法如下：首先，管理層語調(diào)的計(jì)算公式參照曾慶生等(2018)[12]，以Loughran and McDonald(2011)[3]提供的金融情感英文詞匯列表為基礎(chǔ)。依據(jù)有道詞典和金山詞霸對LM詞典中的英文詞匯進(jìn)行了翻譯，最終的詞匯列表包括2080個消極詞，1076個積極詞。由此計(jì)算LMTONE=(積極詞匯數(shù)-消極詞匯數(shù))/(積極詞匯數(shù)+消極詞匯數(shù))，LMTONE值越大，表示當(dāng)年年報(bào)文本信息語氣越積極。參照王華杰和王克敏(2018)[19]的研究，使用臺灣大學(xué)制作的《中文情感極性詞典》，將諸如積極、進(jìn)步、高效等積極屬性詞語集作為積極情緒詞語列表；將諸如低迷、暗淡、不利等消極屬性詞語集作為消極情緒詞語列表?；诖耍?jì)算文本信息語氣NTUSDTONE=(積極詞匯數(shù)量-消極詞匯數(shù)量)/(積極詞匯數(shù)量+消極詞匯數(shù)量)，NTUSDTONE值越大，表示當(dāng)年年報(bào)文本信息語氣越積極。其次，為剔除語調(diào)中的正常樂觀部分，參考Huang等(2014)的研究，從公司層面選取特征指標(biāo)進(jìn)行語調(diào)分離[11]，分離的方式如公式(1)所示：

LMTONEi，t/NTUSDTONEi，t=α1+α2*Levi，t+α3*Sizei，t+α4*EPSi，t+α5*ΔEPSi，t+α6*ROEi，t+α7*Agei，t+α8*Growthi，t+α9*Lossi，t+εi，t

(1)

其中，Lev為資產(chǎn)負(fù)債率，Size為企業(yè)規(guī)模，EPS為每股收益，ΔEPS為每股收益變化值，ROE為凈資產(chǎn)收益率，Age為企業(yè)上市時間，Growth為企業(yè)營業(yè)收入增長率，Loss為企業(yè)當(dāng)年是否虧損，ε即為年報(bào)中的異常樂觀語調(diào)，即年報(bào)語調(diào)中被管理或操縱的部分。

2.解釋變量(Dwjs/Dwds)，分別代表黨組織成員當(dāng)中參與監(jiān)事會治理的人數(shù)(Dwjs)和黨組織參與董事會治理的人數(shù)(Dwds)。這兩個變量與以往研究[13][14][16][18]不同，并非取值為0或1的虛擬變量，而是手工搜集了企業(yè)黨委會中參與到董事會和監(jiān)事會中的人數(shù)，Dwjs和Dwds是連續(xù)變量，能夠更細(xì)致地度量黨組織參與公司治理的程度。

3.其他變量。參考王華杰和王克敏(2018)、許文瀚(2018)等的研究，從企業(yè)特征、內(nèi)部治理、外部治理、人物特征等角度選取部分控制變量[19][22]；還控制了年度和行業(yè)固定效應(yīng)。變量定義詳見表1。

表1 變量釋義

(三)研究模型

為了檢驗(yàn)黨組織嵌入對上市公司年報(bào)文本信息披露決策的治理作用，構(gòu)建如下計(jì)量模型：

Abtone1i，t/Abtone2i，t=α+β×Dwjsi，t/Dwdsi，t+γ×Controlsi，t+∑year+∑ind+εi，t

(2)

模型(2)主要檢驗(yàn)研究假設(shè)H1。如果系數(shù)β顯著為負(fù)，則研究假設(shè)1得證。

四、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2列示了變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從被解釋變量(Abtone1和Abtone2)來看，樣本中上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)最小值(-0.15和-0.21)和最大值(0.17)具有差異，說明在上市公司公布的年報(bào)中，不同公司的年報(bào)語調(diào)操縱有所差異。上市公司年報(bào)語調(diào)操縱的均值和中位數(shù)表現(xiàn)出了相同水平(0和0.01)，說明上市公司的年報(bào)語調(diào)操縱水平一半小于樣本均值且一半大于樣本均值。此外，上市公司黨組織參與監(jiān)事會人數(shù)(Dwjs)和黨組織參與董事會人數(shù)(Dwds)最少均為0人，最大為7和9人，說明黨組織參與公司治理的程度在上市公司之間存在較大差異。黨組織參與治理變量的75%分位數(shù)均為0，說明超過75%公司樣本的董事會和監(jiān)事會沒有實(shí)現(xiàn)黨組織參與治理。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

(二)相關(guān)性分析

相關(guān)系數(shù)統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果表明(4)限于篇幅，相關(guān)系數(shù)表未列示，作者備索。，上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)與黨組織參與監(jiān)事會治理人數(shù)(Dwjs)、黨組織參與董事會治理人數(shù)(Dwds)的相關(guān)系數(shù)均在1%的顯著性水平上為負(fù)，初步表明黨組織嵌入與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱行為存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。此外，模型中所有控制變量之間的兩兩相關(guān)系數(shù)較小，表明樣本并不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

(三)實(shí)證檢驗(yàn)與分析

1.對假設(shè)H1的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析

表3的列(1)和列(3)結(jié)果顯示，黨組織參與監(jiān)事會治理變量(Dwjs)與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)的回歸系數(shù)分別為-0.003和-0.005且在1%水平上顯著，即黨組織參與監(jiān)事會治理人數(shù)越多，上市公司年報(bào)語調(diào)操縱行為越弱。列(2)和列(4)顯示，黨組織參與董事會治理人數(shù)(Dwds)與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)的回歸系數(shù)為-0.004和-0.005且在1%水平上顯著，說明黨組織參與董事會治理的人數(shù)越多，上市公司年報(bào)語調(diào)操縱行為越弱。假設(shè)H1得證。

表3 黨組織參與治理與上市公司年報(bào)語調(diào)——基準(zhǔn)回歸

2.對假設(shè)H2的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析

參考陳克兢(2019)的研究方法[28]，代理成本的具體指標(biāo)衡量為資產(chǎn)使用率(營業(yè)總收入/總資產(chǎn))，這一指標(biāo)越大，表明代理成本越低。具體的檢驗(yàn)步驟如下：

Abtone1i，t/Abtone2i，t=α+α1×Dwjsi，t/Dwdsi，t+γ×Controlsi，t+∑year+∑ind+εi，t

(3)

ACi，t=β0+β1×Dwjsi，t/Dwdsi，t+γ×Controlsi，t+∑year+∑ind+εi，t

(4)

Abtone1i，t/Abtone2i，t=μ0+μ1×Dwjsi，t/Dwdsi，t+μ2×ACi，t+γ×Controlsi，t

+∑year+∑ind+εi，t

(5)

檢驗(yàn)過程如下：步驟一，檢驗(yàn)方程(3)，系數(shù)α1代表黨組織參與治理與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)的影響系數(shù)，如果系數(shù)α1顯著，則繼續(xù)檢驗(yàn)，如果不顯著則停止檢驗(yàn)；步驟二，檢驗(yàn)方程(4)系數(shù)β1是否顯著，如果顯著則代表代理成本(AC)存在中介效應(yīng)；步驟三，檢驗(yàn)方程(5)的系數(shù)μ1和μ2是否顯著，如果μ1不顯著而μ2顯著，則說明存在完全中介效應(yīng)，如果μ1和μ2均顯著，則表明只存在部分中介效應(yīng)。

表4列(1)為步驟2(基準(zhǔn)回歸為步驟1)，結(jié)果顯示黨組織參與監(jiān)事會治理(Dwjs)與代理成本(AC)的系數(shù)在1%水平上顯著為正，說明黨組織參與監(jiān)事會治理可以有效提升企業(yè)的資產(chǎn)利用率，即降低代理成本。而列(2)和列(3)的代理成本(AC)與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)的系數(shù)分別為-0.012和-0.013且通過顯著性水平檢驗(yàn)，說明代理成本越大，越有可能存在年報(bào)語調(diào)操縱。此外，黨組織參與監(jiān)事會治理變量(Dwjs)與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)的系數(shù)均為負(fù)且通過顯著性水平檢驗(yàn)，說明代理成本在黨組織通過監(jiān)事會發(fā)揮對上市公司年報(bào)語調(diào)操縱的治理效應(yīng)中存在中介效應(yīng)。此外，在Sgmediation命令中提供的三種檢驗(yàn)均呈現(xiàn)出顯著性，進(jìn)一步驗(yàn)證了代理成本的中介效應(yīng)。

表4 黨組織參與監(jiān)事會治理對年報(bào)語調(diào)操縱的抑制作用——基于代理成本的中介效應(yīng)

表5列示了基于代理成本的黨組織參與董事會治理(Dwds)的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果。各系數(shù)均表現(xiàn)出與表4相似的結(jié)果，說明代理成本在黨組織通過董事會發(fā)揮對上市公司年報(bào)語調(diào)操縱的治理效應(yīng)中存在中介效應(yīng)。綜上，假設(shè)H2得證。

表5 黨組織參與董事會治理對年報(bào)語調(diào)操縱的抑制作用——基于代理成本的中介效應(yīng)

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.重新測度黨組織參與治理變量。利用黨組織參與高管團(tuán)隊(duì)人數(shù)(Dwgg)作為黨組織參與治理的代理變量，對基準(zhǔn)回歸進(jìn)行驗(yàn)證。將重新測度的黨組織參與治理變量代入模型(1)，其檢驗(yàn)結(jié)果如表6的列(1)和列(2)所示。結(jié)果依然支持前文結(jié)論。

2.重新測度年報(bào)語調(diào)操縱變量?；谂_大詞典的管理層語調(diào)=(積極詞匯數(shù)量-消極詞匯數(shù)量)/詞匯總數(shù)，之后并計(jì)算殘差?；貧w的結(jié)果如表6列(3)和列(4)所示。結(jié)果依然穩(wěn)健。

表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)1和2——解釋變量和被解釋變量的替換檢驗(yàn)

3.利用DID模型檢驗(yàn)。該部分引入與黨組織參與公司治理有關(guān)的外生沖擊事件。由于2017年《關(guān)于進(jìn)一步完善國有企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)的指導(dǎo)意見》要求將黨建工作寫進(jìn)公司章程，黨組織開始正式成為企業(yè)法人治理機(jī)構(gòu)的有機(jī)組成部分。加入2017年這一政策虛擬變量構(gòu)建雙重差分(DID)模型，如式(6)所示：

Abtone1i，t/Abtone2i，t=α1+α2×Dwdsi，t/Dwjsi，t+α3×Post*Dwdsi，t/Dwjsi，t

+α4×Controlsi，t+∑year+∑ind+εi，t

(6)

其中，Post變量為2017年政策虛擬變量，2017年及之后取值為1，之前取值為0。其余變量定義與模型(1)保持一致，表7列(1)～(4)是雙重差分的檢驗(yàn)結(jié)果。可以看到，Post*Dwjs和Post*Dwds的系數(shù)顯著為負(fù)，結(jié)果依然穩(wěn)健。

4.考慮到遺漏變量可能帶來的內(nèi)生性問題，在該部分采用固定效應(yīng)模型檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性，結(jié)果如表7列(5)～(8)所示。Dwjs和Dwds系數(shù)依然顯著為負(fù)，說明在考慮遺漏變量可能存在的內(nèi)生性問題后，結(jié)果依然穩(wěn)健。

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn)3和4——雙重差分檢驗(yàn)和遺漏變量檢驗(yàn)

5.考慮到樣本中某些黨員既是董事會的成員也是高管團(tuán)隊(duì)的成員，為保證結(jié)果的穩(wěn)健性，進(jìn)一步區(qū)別樣本，分別采用企業(yè)中僅存在黨組織參與董事會成員或監(jiān)事會成員但未參與高管團(tuán)隊(duì)的樣本進(jìn)行回歸，結(jié)果如表8所示，依然支持前文結(jié)論。

(五)橫截面分析

由于國有企業(yè)天生自帶黨組織“標(biāo)簽”，這是否會影響前文的邏輯關(guān)系？基于企業(yè)性質(zhì)分析黨組織嵌入對上市公司年報(bào)語調(diào)操縱的治理效應(yīng)，研究結(jié)果如表9所示。從列(1)、(2)和(5)、(6)的結(jié)果可以看出，黨組織參與監(jiān)事會治理與上市公司年報(bào)語調(diào)的負(fù)向關(guān)系在國有企業(yè)樣本中更加顯著。從列(3)、(4)以及(7)、(8)可看出，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下黨組織參與董事會治理(Dwds)與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)未表現(xiàn)出顯著性差異。

表9 黨組織參與治理與上市公司年報(bào)語調(diào)——基于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的檢驗(yàn)

五、進(jìn)一步分析

(一)基于經(jīng)濟(jì)政策不確定性的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

為探討宏觀經(jīng)濟(jì)政策不確定性對研究結(jié)果的影響，借鑒Baker等(2016)的研究方法[29]，將全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性作為調(diào)節(jié)變量，結(jié)果如表10所示，交乘項(xiàng)(Eco*Dwds和Eco*Dwjs)系數(shù)與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)系數(shù)均為負(fù)且通過顯著性水平檢驗(yàn)，說明黨組織嵌入對上市公司年報(bào)語調(diào)操縱的治理效應(yīng)在經(jīng)濟(jì)政策不確定性越大時更加顯著。

表10 黨組織參與治理與上市公司年報(bào)語調(diào)——基于經(jīng)濟(jì)政策不確定性的檢驗(yàn)

(二)基于投資者情緒的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

此外，研究基于投資者的市場情緒差異，將投資者情緒指數(shù)(ISI年化指數(shù))作為調(diào)節(jié)變量，檢驗(yàn)結(jié)果如表11所示，交乘項(xiàng)(ISI*Dwds和ISI*Dwjs)系數(shù)與上市公司年報(bào)語調(diào)操縱(Abtone1和Abtone2)系數(shù)均為負(fù)且通過顯著性水平檢驗(yàn)，說明投資者情緒越高(往往越不理性)時，黨組織嵌入對上市公司年報(bào)語調(diào)操縱的抑制作用更顯著。

表11 黨組織參與治理與上市公司年報(bào)語調(diào)——基于投資者情緒的檢驗(yàn)

六、結(jié)論和啟示

基于2008～2018年我國滬深兩市上市公司黨委會參與董事會和監(jiān)事會的資料，實(shí)證檢驗(yàn)了黨組織參與治理對上市公司年報(bào)文本信息異常積極語調(diào)的抑制作用。主要研究結(jié)論如下：(1)黨組織參與治理有效抑制了上市公司的年報(bào)語調(diào)操縱行為，說明黨組織通過參與董事會和監(jiān)事會治理的形式，在文本信息披露層面發(fā)揮了穩(wěn)定資本市場輿情、減少語調(diào)操縱的作用。(2)代理成本在黨組織對年報(bào)文本信息披露決策的治理效應(yīng)中起到部分中介作用，即黨組織通過參與董事會和監(jiān)事會治理能夠有效抑制企業(yè)的代理沖突，進(jìn)而減少管理層的語調(diào)操縱行為。(3)在宏觀的投資者情緒指數(shù)較高和經(jīng)濟(jì)政策不確定性較大時黨組織參與公司治理對年報(bào)語調(diào)操縱的治理效應(yīng)更為顯著，說明黨組織參與治理在企業(yè)微觀決策中發(fā)揮了“把方向、管大局、保落實(shí)”的領(lǐng)導(dǎo)作用。

研究結(jié)論有以下啟示：第一，對政策制定者而言，對語調(diào)操縱問題的抑制不僅可以從完善外部監(jiān)管入手，通過加強(qiáng)黨組織治理不失為一種抑制年報(bào)文本信息披露中的語調(diào)操縱行為的有效途徑。第二，對企業(yè)黨委會而言，要在參與公司治理過程中保持較高的政治覺悟，并提高專業(yè)素養(yǎng)，及時有效識別管理層的年報(bào)語調(diào)操縱行為，對年報(bào)文本信息披露的重大事項(xiàng)和語調(diào)給出建議、參與決策、保障落實(shí)。第三，對中小投資者而言，要理性看待年報(bào)文本信息，增強(qiáng)專業(yè)素養(yǎng)，并綜合黨組織的治理效應(yīng)合理解讀企業(yè)年報(bào)信息，作出理性的投資決策。