綠色信貸政策會(huì)影響重污染企業(yè)盈余質(zhì)量嗎？

郁智曹雅麗

(1.西南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，重慶 400715；2.北京工商大學(xué)商學(xué)院，北京 100048)

一、引言

發(fā)展綠色金融是加快生態(tài)文明改革、推進(jìn)綠色發(fā)展的重要舉措，而綠色金融的發(fā)展離不開規(guī)范綠色生產(chǎn)和消費(fèi)的法律制度和政策導(dǎo)向。在此背景下，為促進(jìn)綠色金融的發(fā)展，2012年2月24日，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)正式發(fā)布了《綠色信貸指引》，對(duì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)展綠色信貸的理念、流程等都提出了明確要求。目前，綠色信貸提供了中國90%以上的綠色融資(魯政委等，2020)[23]，加之我國資本結(jié)構(gòu)體系是以銀行和信貸為主，綠色信貸是否能夠真正發(fā)揮杠桿作用，從而將綠色發(fā)展戰(zhàn)略深入落實(shí)到企業(yè)中，是我國全面推進(jìn)綠色金融體系建設(shè)的試金石?！毒G色信貸指引》的出臺(tái)不僅有利于我國綠色金融政策制度體系的完善，對(duì)于改善環(huán)境治理，解決日益嚴(yán)峻的環(huán)境污染，促進(jìn)綠色經(jīng)濟(jì)、循環(huán)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)型升級(jí)也具有重要意義。

已有的研究也從綠色信貸政策對(duì)銀行成本與績效的影響(王建瓊和董可，2019；丁寧等，2020)[29][17]、綠色信貸政策對(duì)企業(yè)債務(wù)融資能力的影響(沈洪濤和馬正彪，2014；蘇冬蔚和連莉莉，2018；蔡海靜等，2019；Liu et al.，2019)[26][27][14][9]以及綠色信貸政策對(duì)于引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的作用(王遙等，2019)[30]等方面考察了《綠色信貸指引》出臺(tái)的經(jīng)濟(jì)后果。面對(duì)日益嚴(yán)苛的環(huán)保法規(guī)，良好的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理能力可以幫助企業(yè)提升債務(wù)融資水平，而環(huán)境績效較差的企業(yè)則面臨著更高的環(huán)境負(fù)債(Sharfman and Fernando，2008)[12]。綠色金融政策的激勵(lì)作用在于能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整，實(shí)現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)”與“環(huán)境”的雙贏(王遙等，2019)[30]。但這些研究主要是從信貸資源配置的角度考察《綠色信貸指引》的經(jīng)濟(jì)后果，而關(guān)于《綠色信貸指引》對(duì)企業(yè)其他經(jīng)濟(jì)行為的影響則較少涉及，尤其是關(guān)于《綠色信貸指引》對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響，相關(guān)研究仍然較為缺乏。

在委托代理關(guān)系中，信息不對(duì)稱是企業(yè)內(nèi)外部利益相關(guān)者都面臨的普遍問題，會(huì)計(jì)信息則是企業(yè)與投資者、監(jiān)管部門、銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)以及社會(huì)公眾之間進(jìn)行溝通的重要橋梁。會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的高低會(huì)對(duì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)等會(huì)計(jì)信息使用者的經(jīng)濟(jì)決策產(chǎn)生直接影響。如果忽視《綠色信貸指引》對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響，則可能會(huì)導(dǎo)致銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)依據(jù)錯(cuò)誤的會(huì)計(jì)信息做出錯(cuò)誤的經(jīng)濟(jì)決策，這不僅會(huì)影響銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的投資效率，也可能會(huì)對(duì)《綠色信貸指引》的實(shí)施效果產(chǎn)生不利影響。所以，盈余管理行為所導(dǎo)致的信息風(fēng)險(xiǎn)是投資者應(yīng)關(guān)注的重要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)(曾雪云和陸正飛，2016)[15]，企業(yè)的盈余管理行為可能會(huì)損害會(huì)計(jì)信息的債務(wù)契約有用性(陸正飛等，2008)[24]，導(dǎo)致債權(quán)人做出錯(cuò)誤的經(jīng)濟(jì)決策，從而增加信貸風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)信貸資源配置效率產(chǎn)生不利影響。尤其是當(dāng)信貸資源配置逐步引入新的環(huán)境保護(hù)變量時(shí)，重污染企業(yè)可能面臨著更為“捉襟見肘”的融資窘境，融資難度雪上加霜，承受著越來越高的環(huán)境責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)、信貸違約風(fēng)險(xiǎn)和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，非常容易陷入惡性循環(huán)。而當(dāng)企業(yè)獲取信貸資源的難度不斷增加時(shí)，盈余信息可能成為企業(yè)獲取資源的“救命稻草”。因此，在加強(qiáng)綠色信貸政策制度建設(shè)的同時(shí)，也應(yīng)當(dāng)關(guān)注企業(yè)盈余信息的變化。忽略盈余信息質(zhì)量的變化可能會(huì)對(duì)信貸資源配置效率產(chǎn)生負(fù)面影響，并最終扭曲綠色信貸政策的實(shí)施效果。

基于此，本文借助2012年2月24日起實(shí)施的《綠色信貸指引》，以該指引出臺(tái)前后四年即2008―2015年為樣本期間，以在滬深兩市上市的重污染行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，采用雙重差分法(DID)研究綠色信貸政策對(duì)企業(yè)盈余質(zhì)量的影響。研究發(fā)現(xiàn)，綠色信貸政策實(shí)施后，重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加，盈余質(zhì)量降低?？紤]到盈余管理方向的差異化動(dòng)機(jī)，重污染企業(yè)盈余質(zhì)量降低主要表現(xiàn)在為了獲取信貸資源而進(jìn)行了向上的盈余管理。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，面臨融資約束較高、競(jìng)爭(zhēng)壓力較大、環(huán)境治理較差的重污染企業(yè)和地方政府環(huán)境治理較差的地區(qū)上述影響更為明顯。

本文可能的貢獻(xiàn)在于：首先，進(jìn)一步豐富和拓展了綠色信貸政策經(jīng)濟(jì)后果的研究。以往研究大多關(guān)注綠色信貸政策實(shí)施的直接效果，即對(duì)于信貸資源配置的影響，但尚未考慮到其對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量是否存在顯著影響，本文的研究提供了有益補(bǔ)充，為全面優(yōu)化綠色信貸政策實(shí)施效果提供了重要依據(jù)，為充分完善綠色信貸的信息披露制度提供了重要參考。其次，進(jìn)一步豐富了企業(yè)盈余管理動(dòng)因的研究。在諸多關(guān)于外部制度環(huán)境與企業(yè)盈余管理的研究中，較少有研究關(guān)注到金融環(huán)境作為外部環(huán)境的重要組成部分是否會(huì)對(duì)企業(yè)盈余質(zhì)量產(chǎn)生影響，本文的研究是對(duì)該領(lǐng)域文獻(xiàn)的有益補(bǔ)充。最后，本文的研究對(duì)于進(jìn)一步深化金融制度改革，推動(dòng)綠色金融的發(fā)展也具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

隨著綠色信貸政策的逐步落實(shí)，如何有效地引導(dǎo)重污染企業(yè)控制環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，降低聲譽(yù)損失和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，以良好的環(huán)境表現(xiàn)啟動(dòng)資本的正向循環(huán)，成為關(guān)乎企業(yè)發(fā)展前景的核心命題。綠色信貸政策可能會(huì)通過影響企業(yè)的融資動(dòng)機(jī)和競(jìng)爭(zhēng)壓力兩種方式來影響重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)。本文分別論述這兩種機(jī)制，并據(jù)此提出研究假設(shè)。

第一，融資動(dòng)機(jī)。金融市場(chǎng)供給是企業(yè)融資決策的重要影響因素(Lemmon and Roberts，2010)[8]，綠色信貸政策實(shí)施后，環(huán)境污染不僅會(huì)造成公司價(jià)值的損失，更深層的影響在于，環(huán)境污染風(fēng)險(xiǎn)較高的公司更容易成為政府環(huán)保監(jiān)管和處罰的重點(diǎn)對(duì)象，而且更難獲得銀行債務(wù)融資(唐松等，2019)[28]。因此，無論是政府還是信貸直接供給方(銀行機(jī)構(gòu))，對(duì)企業(yè)信息的需求將會(huì)更加高標(biāo)準(zhǔn)、嚴(yán)要求。如果企業(yè)無法達(dá)到既定標(biāo)準(zhǔn)，則更可能通過操縱盈余信息來獲取信貸資源。

盈余質(zhì)量的高低是衡量企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的重要指標(biāo)，也是會(huì)計(jì)信息決策有用觀的重要體現(xiàn)。當(dāng)信貸資源配置規(guī)則發(fā)生變化時(shí)，盈余質(zhì)量所反映的會(huì)計(jì)信息成為企業(yè)獲取信貸資源的重要依賴(Zhu et al.，2012)[13]。然而，企業(yè)出于種種利益權(quán)衡，往往會(huì)以犧牲會(huì)計(jì)信息質(zhì)量為代價(jià)，致力于獲取其他更迫切需要的資源，例如信貸資本、政治支持等(黃瓊宇等，2014；張雪梅和陳嬌嬌，2018)[18][35]。尤其是當(dāng)企業(yè)具有較強(qiáng)的融資需求時(shí)，越有動(dòng)機(jī)操縱盈余(盧太平和張東旭，2014)[22]，以較低的盈余質(zhì)量換取信貸資源支持。因此，企業(yè)有動(dòng)機(jī)通過調(diào)整其盈余所反映的會(huì)計(jì)信息，以迎合政策偏好，獲取信貸資源。尤其在綠色信貸實(shí)施后，重污染企業(yè)獲取銀行借款的難度更大、債務(wù)成本更高，新增投資明顯放緩(蘇冬蔚和連莉莉，2018；蔡海靜等，2019)[27][14]。企業(yè)的持續(xù)發(fā)展離不開投資活動(dòng)，尤其是在去產(chǎn)能和深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，企業(yè)只有通過技術(shù)創(chuàng)新淘汰老舊的生產(chǎn)工藝，通過生產(chǎn)技術(shù)的更新?lián)Q代實(shí)現(xiàn)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，才能夠保證企業(yè)的持續(xù)發(fā)展和增長。但創(chuàng)新活動(dòng)本身具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)等特點(diǎn)，僅僅依靠企業(yè)自有資金難以完成，往往需要大量信貸資源的支持。在綠色信貸政策出臺(tái)后，重污染企業(yè)尤其是環(huán)境表現(xiàn)較差的重污染企業(yè)獲取信貸資源的難度日趨增加，迫于對(duì)信貸資源的需求，重污染企業(yè)可能會(huì)以犧牲會(huì)計(jì)信息質(zhì)量為代價(jià)來獲取信貸支持。

從政策初衷考慮，已有研究指出，金融環(huán)境的健康發(fā)展和政府干預(yù)的減少有助于提高企業(yè)的盈余質(zhì)量(崔艷娟等，2018)[16]。雖然綠色信貸政策的長期目標(biāo)在于改善金融環(huán)境，從長期的金融環(huán)境改善角度出發(fā)，可能有助于提升企業(yè)盈余質(zhì)量，但由于具有明顯的政策指引傾向，從立竿見影的政策干預(yù)作用出發(fā)，則更可能導(dǎo)致企業(yè)為了迎合政策偏好而進(jìn)行更多的盈余操縱。

第二，競(jìng)爭(zhēng)壓力的影響。由于環(huán)境資源的公共品屬性以及環(huán)境污染的負(fù)外部性特征，消費(fèi)環(huán)境資源的私人邊際成本與社會(huì)邊際成本之間存在較大差異。即使企業(yè)能夠獲得足夠的信貸資源支持，投入大量資金進(jìn)行環(huán)境治理可能會(huì)增加企業(yè)的私人生產(chǎn)成本，其中既包括企業(yè)直接支出的污染控制和治理成本，也包括企業(yè)將部分資源由生產(chǎn)投資向環(huán)境污染治理轉(zhuǎn)移所產(chǎn)生的機(jī)會(huì)成本，從而造成經(jīng)濟(jì)上過高的成本負(fù)擔(dān)(Jaffe and Stavins，1995；Palmer et al.，1995)[7][10]。而且環(huán)境污染治理設(shè)備往往需要長期運(yùn)行維護(hù)，成本較高。環(huán)境治理的高成本可能會(huì)進(jìn)一步影響企業(yè)產(chǎn)品的定價(jià)和競(jìng)爭(zhēng)力，導(dǎo)致產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力下降，短期內(nèi)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力，激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)一步加劇企業(yè)的盈余管理行為(周夏飛和周強(qiáng)龍，2014)[36]。同時(shí)，企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)也將進(jìn)一步影響企業(yè)信貸資源獲取能力以及管理層個(gè)人報(bào)酬水平。業(yè)績波動(dòng)性綜合反映了企業(yè)的治理狀況、代理問題等表現(xiàn)，同時(shí)也預(yù)示著一定的信息風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)(Bharath et al.，2008)[2]。面對(duì)較大的業(yè)績壓力，企業(yè)管理層可能會(huì)基于謀求個(gè)人私利或繼續(xù)獲得信貸支持等動(dòng)機(jī)，通過盈余管理來美化企業(yè)業(yè)績(Bharath et al.，2008；朱星文等，2008)[2][37]。

因此，綠色信貸政策的出臺(tái)雖然有利于推動(dòng)重污染企業(yè)加強(qiáng)對(duì)環(huán)境污染的控制，改善企業(yè)環(huán)境治理，但也深刻地改變了重污染企業(yè)的融資環(huán)境，重污染企業(yè)獲取銀行貸款的難度和成本都會(huì)增加(蘇冬蔚和連莉莉，2018；蔡海靜等，2019)[27][14]。面對(duì)嚴(yán)峻的融資環(huán)境，重污染企業(yè)迫于對(duì)于信貸資源的需求，很可能會(huì)以犧牲會(huì)計(jì)信息質(zhì)量為代價(jià)來獲取信貸支持。此外，企業(yè)將部分資源投入到環(huán)境治理中，可能增加企業(yè)的私人生產(chǎn)成本(Jaffe and Stavins，1995；Palmer et al.，1995)[7][10]，降低企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，增加業(yè)績壓力，這也可能會(huì)促使企業(yè)管理層進(jìn)行更多的盈余管理活動(dòng)來美化企業(yè)業(yè)績。這些都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的盈余管理活動(dòng)增加，盈余質(zhì)量降低?；诖?，本文提出以下基本假設(shè)：

H1：相比于非重污染企業(yè)，綠色信貸實(shí)施后，重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加，盈余質(zhì)量降低。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以滬深兩市重污染行業(yè)上市公司為研究對(duì)象。由于《綠色信貸指引》自2012年2月24日起開始施行，本文選擇該指引出臺(tái)前后四年即2008―2015年為樣本期間。在剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常以及相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的觀測(cè)值后，共得到11416個(gè)有效觀測(cè)值。為消除極端值的影響，本文對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的截尾處理。相關(guān)數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

(二)估計(jì)模型與變量說明

本文借助《綠色信貸指引》的實(shí)施來考察綠色金融對(duì)企業(yè)盈余質(zhì)量的影響。參考Bertrand and Mullainathan (2003)[1]、劉運(yùn)國和劉夢(mèng)寧(2015)[21]等的研究，本文構(gòu)建了以下雙重差分模型：

其中，ABSDA取值為可操縱性應(yīng)計(jì)利潤的絕對(duì)值，用來衡量企業(yè)的盈余質(zhì)量。參考Dechow et al.(1995)[4]的研究，可操縱性應(yīng)計(jì)利潤采用修正的Jones模型分行業(yè)、分年度計(jì)算所得。Treat和After為虛擬變量。Treat取值為1表示重污染企業(yè)，取值為0時(shí)代表對(duì)照組企業(yè)。本文根據(jù)生態(tài)環(huán)境部出臺(tái)的《上市公司環(huán)保核查行業(yè)分類管理名錄》《上市公司環(huán)境信息披露指南》(征求意見稿)以及證監(jiān)會(huì)《上市公司行業(yè)分類指引》，手工篩選確定重污染行業(yè)。若上市公司屬于重污染行業(yè)，則界定為重污染企業(yè)，作為本文的處理組，Treat取值為1。參考劉運(yùn)國和劉夢(mèng)寧(2015)[21]的方法，本文將重污染企業(yè)同門類中的其他上市公司定義為非重污染企業(yè)，作為本文的對(duì)照組，Treat取值為0。處理組樣本共5731個(gè)觀測(cè)值，對(duì)照組樣本共5685個(gè)觀測(cè)值，樣本分布較為均衡。After為《綠色信貸指引》實(shí)施前后的虛擬變量，2012年及之后取值為1，2012年之前取值為0。Treat和After交互項(xiàng)的系數(shù)β3為主要的考察對(duì)象，若β3顯著為正，則表明綠色信貸政策的實(shí)施會(huì)相對(duì)增加重污染企業(yè)的盈余管理行為，導(dǎo)致其盈余質(zhì)量降低。

參考已有研究(于忠泊等，2011；崔艷娟等，2018)[32][16]，本文的控制變量主要包括：企業(yè)規(guī)模(Size)，取值為企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)；財(cái)務(wù)杠桿(Lev)，取值為企業(yè)總負(fù)債與總資產(chǎn)之比；第一大股東持股比例(Top1)；董事會(huì)規(guī)模(Board)，取值為企業(yè)董事會(huì)總?cè)藬?shù)的自然對(duì)數(shù)；現(xiàn)金流量(Cash)，采用企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額來衡量，并采用企業(yè)總資產(chǎn)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理；審計(jì)質(zhì)量(Big4)，若上市公司年報(bào)由“四大”審計(jì)師事務(wù)所審計(jì)取值為1，否則為0；兩職合一(Same)，若企業(yè)董事長與總經(jīng)理由一人兼任取值為1，否則為0；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(Soe)，國有企業(yè)取值為1，民營企業(yè)取值為0。此外，本文通過城市虛擬變量(City)、年份虛擬變量(Year)來控制地區(qū)和年度固定效應(yīng)。其中，城市虛擬變量根據(jù)企業(yè)注冊(cè)地所在市設(shè)置，年份虛擬變量根據(jù)樣本期間各年份設(shè)置。主要變量定義見表1。

(三)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表2報(bào)告了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。其中，企業(yè)盈余質(zhì)量(ABSDA)的均值為0.067，最小值為0.001，最大值為0.566，表明不同企業(yè)的盈余質(zhì)量存在較大差異。Treat和After的均值分別為0.502、0.607，表明本文的樣本分布較為均衡。

表1 主要變量定義

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)綠色信貸與企業(yè)盈余質(zhì)量

表3報(bào)告了綠色信貸影響企業(yè)盈余質(zhì)量的回歸結(jié)果。從結(jié)果來看，列(1)中交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)為0.009，且在1%水平下顯著，表明《綠色信貸指引》的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)顯著增加。列(3)中報(bào)告了添加控制變量的結(jié)果，Treat和After交互項(xiàng)的系數(shù)為正，且通過了顯著性檢驗(yàn)，進(jìn)一步驗(yàn)證了上述結(jié)論的穩(wěn)健性。上述結(jié)果表明，相對(duì)非重污染企業(yè)而言，綠色信貸政策的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加，導(dǎo)致其盈余質(zhì)量降低，驗(yàn)證了前文的假設(shè)。

在控制變量中，企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額與企業(yè)盈余管理程度顯著負(fù)相關(guān)；第一大股東持股比例、董事長與總經(jīng)理兩職合一與企業(yè)盈余管理程度顯著正相關(guān)。此外，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的系數(shù)顯著為負(fù)，表明國有企業(yè)的盈余管理程度低于民營企業(yè)。

(二)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

雙重差分估計(jì)需要滿足平行趨勢(shì)假設(shè)，即處理組和對(duì)照組在事件發(fā)生前應(yīng)保持基本相同的變動(dòng)趨勢(shì)，否則會(huì)導(dǎo)致估計(jì)結(jié)果出現(xiàn)偏差，高估或低估事件的效果。基于此，本文進(jìn)行了以下平行趨勢(shì)檢驗(yàn)，來檢驗(yàn)本文結(jié)論的穩(wěn)健性。圖1為平行趨勢(shì)檢驗(yàn)圖。從中可見，2012年之前處理組(重污染企業(yè))的盈余管理程度均低于對(duì)照組企業(yè)，但兩組之間盈余管理程度的變動(dòng)趨勢(shì)基本保持一致，滿足平行趨勢(shì)假設(shè)。在2012年之后，重污染企業(yè)(處理組)的盈余管理程度則明顯高于對(duì)照組企業(yè)，表明綠色信貸政策的實(shí)施導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)相對(duì)更高，這也在一定程度上驗(yàn)證了前文結(jié)論的穩(wěn)健性。

表3 綠色信貸與企業(yè)盈余管理

此外，本文也采用《綠色信貸指引》實(shí)施前2008―2011年的樣本檢驗(yàn)處理組和對(duì)照組之間盈余管理程度的差異以進(jìn)行平行趨勢(shì)檢驗(yàn)。表4報(bào)告了相關(guān)的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，Treat的系數(shù)為負(fù)，但不顯著，表明在2012年之前處理組(重污染企業(yè))和對(duì)照組之間的盈余管理程度并不存在顯著差異，這也在一定程度上驗(yàn)證了平行趨勢(shì)假設(shè)。

2.動(dòng)態(tài)DID檢驗(yàn)

為進(jìn)一步檢驗(yàn)綠色信貸對(duì)企業(yè)盈余管理的影響在時(shí)間上的變化趨勢(shì)，借鑒Bertrand and Mullainathan(2003)[1]等的研究，本文構(gòu)建了以下動(dòng)態(tài)雙重差分模型來進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

圖1 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

表4 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

其中，After0、After1、After2和After3為《綠色信貸指引》實(shí)施的虛擬變量?！毒G色信貸指引》實(shí)施當(dāng)年(2012年)，After0取值為1，否則為0；《綠色信貸指引》實(shí)施后第一年(2013年)，After1取值為1，否則為0；《綠色信貸指引》實(shí)施后第二年(2014年)，After2取值為1，否則為0；《綠色信貸指引》實(shí)施后第三年(2015年)，After3取值為1，否則為0；其他變量定義與模型(1)相同。Treat與After0、After1、After2和After3的交互項(xiàng)用來考察綠色信貸對(duì)企業(yè)盈余管理的影響的變化趨勢(shì)。表5報(bào)告了相關(guān)的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，Treat與After0的交互項(xiàng)的系數(shù)不顯著，但Treat與After1、After2和After3的交互項(xiàng)均顯著為正，表明綠色信貸對(duì)企業(yè)盈余管理的影響存在一定的滯后效應(yīng)，但長期來看，綠色信貸政策的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加，這也在一定程度上驗(yàn)證了前文的結(jié)論。

3.安慰劑檢驗(yàn)

為進(jìn)一步檢驗(yàn)前文結(jié)論的穩(wěn)健性，本文也進(jìn)行了以下安慰劑檢驗(yàn)。參考李延喜等(2019)[19]的研究，本文通過構(gòu)建虛擬政策發(fā)生時(shí)點(diǎn)來進(jìn)行安慰劑檢驗(yàn)。具體地，將政策時(shí)點(diǎn)提前一年，以2011年作為政策發(fā)生的年份，并以2011年前后兩年作為樣本期間來進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。其中，2009―2010年為政策實(shí)施前的年份，After取值為0；2011―2012年為政策實(shí)施后的年份，After取值為1。若所得結(jié)果與前文相似，即交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)顯著為正，則表明重污染企業(yè)盈余管理行為的變化可能是受到其他因素而非綠色信貸政策的影響。表6列(1)和列(2)中報(bào)告了相關(guān)的檢驗(yàn)結(jié)果。從中可見，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)并不顯著，通過了安慰劑檢驗(yàn)，進(jìn)一步驗(yàn)證了前文結(jié)論的穩(wěn)健性。

表5 動(dòng)態(tài)DID 檢驗(yàn)

此外，本文也通過構(gòu)建虛擬處理組的方式來進(jìn)行安慰劑檢驗(yàn)，即通過選擇理論上不會(huì)受政策影響的樣本作為處理組來檢驗(yàn)前文結(jié)論的穩(wěn)健性。具體地，本文將對(duì)照組樣本隨機(jī)分為兩組，其中一組作為處理組，Treat取值為1；另一組作為對(duì)照組，Treat取值為0。表6列(3)和列(4)中報(bào)告了相關(guān)的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，Treat×After的系數(shù)并不顯著，表明綠色信貸對(duì)虛擬處理組企業(yè)盈余管理活動(dòng)的影響并不顯著，與預(yù)期一致，通過了安慰劑檢驗(yàn)，驗(yàn)證了前文結(jié)論的穩(wěn)健性。

4.考慮盈余管理方向的影響

前文的結(jié)果表明綠色信貸會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加，那么上述影響究竟是源于綠色信貸所帶來的政治成本效應(yīng)導(dǎo)致重污染企業(yè)進(jìn)行了更多的負(fù)向盈余管理活動(dòng)，還是重污染企業(yè)進(jìn)行了更多的正向盈余管理活動(dòng)以獲取信貸資源？基于此，本文進(jìn)一步考察了綠色信貸對(duì)重污染企業(yè)不同盈余管理活動(dòng)的影響。首先，在表7列(1)和列(2)中，以企業(yè)可操縱性應(yīng)計(jì)利潤(DA)作為被解釋變量來檢驗(yàn)綠色信貸對(duì)企業(yè)不同盈余管理活動(dòng)的影響。若DA＞0，表明企業(yè)進(jìn)行了正向的盈余管理活動(dòng)，增加了企業(yè)利潤；反之，DA＜0，則表明企業(yè)進(jìn)行了負(fù)向的盈余管理活動(dòng)，降低了企業(yè)利潤。結(jié)果顯示，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)為0.012，且在1%水平下顯著，表明綠色信貸會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)進(jìn)行相對(duì)更多的正向盈余管理活動(dòng)，通過提高企業(yè)盈余水平來獲取信貸資源。

表6 安慰劑檢驗(yàn)

表7 考慮盈余管理方向的影響

其次，設(shè)置盈余管理方向虛擬變量DUMDA來進(jìn)一步檢驗(yàn)上述結(jié)論的穩(wěn)健性。若企業(yè)進(jìn)行了正向盈余管理活動(dòng)(DA＞0)，DUMDA取值為1；否則，DUMDA取值為0。表7列(3)和列(4)中報(bào)告了以DUMDA作為被解釋變量，并采用Logit模型回歸的結(jié)果。結(jié)果顯示，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)顯著為正，表明綠色信貸政策實(shí)施后重污染企業(yè)更可能進(jìn)行向上的盈余管理活動(dòng)，與上述結(jié)果保持一致，進(jìn)一步驗(yàn)證了上述結(jié)論的穩(wěn)健性。

由此可見，綠色信貸導(dǎo)致重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加、盈余質(zhì)量降低主要是由于綠色信貸政策實(shí)施后，重污染企業(yè)更傾向于通過正向的盈余管理活動(dòng)來提高企業(yè)盈余水平以獲得更多的信貸資源。

5.真實(shí)盈余管理

前文主要基于應(yīng)計(jì)盈余管理來考察綠色信貸對(duì)企業(yè)盈余質(zhì)量的影響，除此之外，企業(yè)也可能通過真實(shí)盈余管理改變企業(yè)盈余水平，增加或減少當(dāng)期利潤。真實(shí)盈余管理是通過操縱真實(shí)交易活動(dòng)來達(dá)到盈余管理的目的，這些行為通常隱藏在企業(yè)投資、生產(chǎn)、銷售等日常經(jīng)營活動(dòng)中，如通過放寬銷售信用條件、增加銷售折扣、增加產(chǎn)量以降低單位成本、減少企業(yè)研發(fā)支出、廣告支出等酌量性費(fèi)用等方式來操縱企業(yè)當(dāng)期利潤(Roychowdhury，2006)[11]。因此，本文也進(jìn)一步考察了綠色信貸對(duì)企業(yè)真實(shí)盈余管理的影響，以檢驗(yàn)前文結(jié)論的穩(wěn)健性。

參考Roychowdhury(2006)[11]、李增福等(2011)[20]、馬永強(qiáng)等(2014)[25]等的研究，本文根據(jù)企業(yè)異常經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額、異常生產(chǎn)成本以及異常酌量性費(fèi)用來計(jì)量企業(yè)的真實(shí)盈余管理活動(dòng)。具體計(jì)算過程如下：

(1)異常經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量

其中，CFOt為t期企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額；Salet為t期企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入；△Salet為t期企業(yè)收入的變化額；TAt-1為t-1期企業(yè)的總資產(chǎn)。通過上述模型分年度、分行業(yè)回歸來估計(jì)企業(yè)正常的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量，然后用企業(yè)當(dāng)期的真實(shí)現(xiàn)金流量凈額(CFOt/TAt-1)減去估計(jì)的現(xiàn)金流量(CFOt/TAt-1)的差額即為企業(yè)的異常經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量(RM_CFO)。

(2)異常生產(chǎn)成本

其中，Prodt為t期企業(yè)生產(chǎn)成本，取值為企業(yè)銷售成本與當(dāng)期存貨變動(dòng)額之和，其他變量定義與前文相同。模型(4)分年度、分行業(yè)回歸所得的殘差即為企業(yè)的異常生產(chǎn)成本(RM_Prod)。

(3)異常酌量性費(fèi)用

其中，DisExpt為t期企業(yè)的酌量性費(fèi)用，取值為企業(yè)銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用之和，其他變量定義與前文相同。模型(5)分年度、分行業(yè)回歸所得的殘差即為企業(yè)的異常酌量性費(fèi)用(RM_DisExp)。

由于上述三種操縱活動(dòng)對(duì)企業(yè)利潤的影響并不一致，若企業(yè)有意提高當(dāng)期利潤，則可能與更高的生產(chǎn)成本、更低的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量以及更低的酌量性費(fèi)用相關(guān)(李增福等，2011)[20]。因此，本文采用以下模型來計(jì)算企業(yè)總的真實(shí)盈余管理(RM)。若RM為正，表明企業(yè)可能通過真實(shí)盈余管理提高當(dāng)期利潤；反之，RM為負(fù)則表明企業(yè)可能通過真實(shí)盈余管理降低當(dāng)期利潤。

表8 真實(shí)盈余管理

表8報(bào)告了綠色信貸影響企業(yè)真實(shí)盈余管理的檢驗(yàn)結(jié)果。從結(jié)果來看，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)為0.059，且在5%水平下顯著，表明綠色信貸政策的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)通過真實(shí)盈余管理活動(dòng)來做大當(dāng)期利潤，降低企業(yè)盈余質(zhì)量。與前文的結(jié)果保持一致，進(jìn)一步驗(yàn)證了前文結(jié)論的穩(wěn)健性。

五、進(jìn)一步分析

(一)機(jī)制檢驗(yàn)

根據(jù)前文的分析，綠色信貸政策可能通過影響企業(yè)的融資動(dòng)機(jī)和競(jìng)爭(zhēng)壓力來影響重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)。但由于無法直接觀測(cè)到企業(yè)的融資動(dòng)機(jī)和競(jìng)爭(zhēng)壓力的變化，本文嘗試通過分組檢驗(yàn)來間接驗(yàn)證上述機(jī)制是否成立。若綠色信貸政策會(huì)影響企業(yè)的融資動(dòng)機(jī)，迫使重污染企業(yè)基于對(duì)信貸資源的需求，以犧牲會(huì)計(jì)信息質(zhì)量為代價(jià)來獲取信貸支持，那么上述影響應(yīng)在融資約束較高的樣本中更為顯著。同樣地，若綠色信貸政策可以影響企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壓力，進(jìn)而導(dǎo)致重污染企業(yè)管理層進(jìn)行更多的盈余管理活動(dòng)來美化企業(yè)業(yè)績，那么上述影響應(yīng)在競(jìng)爭(zhēng)壓力較大的樣本中更為顯著。基于此，本文分別將樣本劃分為融資約束較高和融資約束較低、以及競(jìng)爭(zhēng)壓力較大和競(jìng)爭(zhēng)壓力較小兩組來進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

1.融資動(dòng)機(jī)

表9 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響

在中國金融體系中，國有銀行占據(jù)著主導(dǎo)地位(余明桂和潘紅波，2008)[33]。與國有企業(yè)一樣，國有銀行最終實(shí)際由各級(jí)政府控制，這種天然的政治聯(lián)系使得國有企業(yè)更容易得到信貸資源支持。已有的文獻(xiàn)也表明，中國銀行體系對(duì)民營企業(yè)存在一定的信貸歧視(Gordon and Li，2003；張杰等，2013)[5][34]，使得信貸資源更多地配置到國有企業(yè)。因此，本文采用產(chǎn)權(quán)性質(zhì)來區(qū)分企業(yè)面臨的融資約束環(huán)境，相對(duì)而言，國有企業(yè)面臨的融資約束較低，民營企業(yè)面臨的融資約束則較高。此外，為增強(qiáng)文中結(jié)論的穩(wěn)健性，參考Hadlock and Pierce(2010)[6]的研究，本文采用SA指數(shù)來衡量企業(yè)面臨的融資約束環(huán)境。其中SA=0.043×Size2－0.737×Size－0.04×Age，并基于SA指數(shù)的中位數(shù)將樣本劃分為高低兩組。

表9報(bào)告了企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響。從結(jié)果來看，在國有企業(yè)中交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)并不顯著，表明國有企業(yè)的盈余質(zhì)量在綠色信貸政策出臺(tái)前后沒有顯著變化；在民營企業(yè)中交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)為0.011，且在1%水平下顯著，表明綠色信貸政策出臺(tái)后民營企業(yè)的盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加，降低了企業(yè)的盈余質(zhì)量。

表10報(bào)告了采用SA指數(shù)衡量企業(yè)融資約束程度的結(jié)果。從中可見，在融資約束程度較高的企業(yè)中交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)為0.010，且在5%水平下顯著，表明綠色信貸政策出臺(tái)后融資約束程度較高的重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)顯著更高；在列(3)中交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)則并不顯著，表明綠色信貸政策出臺(tái)對(duì)融資約束程度較低的重污染企業(yè)的盈余質(zhì)量并沒有顯著影響。

上述結(jié)果表明綠色信貸政策所導(dǎo)致的重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)的增加會(huì)受到企業(yè)融資約束程度的影響。在融資約束程度較高的企業(yè)中，綠色信貸政策的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致企業(yè)增加盈余管理活動(dòng)，降低盈余質(zhì)量；但在融資約束程度較低的企業(yè)中，上述影響則并不顯著，從而間接驗(yàn)證了前文的融資動(dòng)機(jī)機(jī)制。

表10 融資約束的影響

2.競(jìng)爭(zhēng)壓力

表11報(bào)告了不同競(jìng)爭(zhēng)壓力下綠色信貸政策對(duì)企業(yè)盈余管理的影響。參考徐虹等(2015)[31]的研究，本文采用產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度(HHI指數(shù))來衡量企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力。HHI指數(shù)為行業(yè)內(nèi)各公司市場(chǎng)占有率的平方和，數(shù)值越小則意味著產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力越大。本文根據(jù)HHI指數(shù)的中位數(shù)將樣本劃分為高低兩組。結(jié)果顯示，在競(jìng)爭(zhēng)壓力較小的企業(yè)中，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)并不顯著；在競(jìng)爭(zhēng)壓力較大的企業(yè)中，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)則顯著為正。這表明綠色信貸政策對(duì)重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)的影響會(huì)受到企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的影響，當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)壓力較大時(shí)，《綠色信貸指引》出臺(tái)后重污染企業(yè)有較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)進(jìn)行盈余管理，盈余管理活動(dòng)顯著更高；當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)壓力較小時(shí)，《綠色信貸指引》對(duì)重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)的影響則并不顯著，從而間接驗(yàn)證了前文的競(jìng)爭(zhēng)壓力機(jī)制。

(二)企業(yè)環(huán)境治理的影響

《綠色信貸指引》的實(shí)施是將監(jiān)管政策與產(chǎn)業(yè)政策相結(jié)合，通過調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)來推動(dòng)企業(yè)加強(qiáng)環(huán)境治理，以防范環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。因此，綠色信貸政策的效果無疑會(huì)受到企業(yè)自身環(huán)境治理水平的影響。基于此，本文進(jìn)一步考察了企業(yè)環(huán)境治理對(duì)本文假設(shè)的影響。

企業(yè)的環(huán)境治理與企業(yè)環(huán)境信息披露水平密切相關(guān)，通常情況下，環(huán)境治理較好的企業(yè)可能更愿意披露其環(huán)境治理信息。因此，本文根據(jù)企業(yè)是否披露環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息來衡量企業(yè)的環(huán)境治理水平，以此來檢驗(yàn)企業(yè)環(huán)境治理水平對(duì)綠色信貸政策實(shí)施效果的影響。表12中報(bào)告了相關(guān)的檢驗(yàn)結(jié)果。結(jié)果顯示，在披露環(huán)境信息的企業(yè)中，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)并不顯著；在未披露環(huán)境信息的企業(yè)中，交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)則顯著為正。這表明綠色信貸政策對(duì)重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)的推動(dòng)作用會(huì)受到企業(yè)環(huán)境治理水平的影響，在環(huán)境治理水平較低的企業(yè)中，《綠色信貸指引》的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)顯著增加；在環(huán)境治理水平較高的企業(yè)中，《綠色信貸指引》的實(shí)施則并不會(huì)對(duì)重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)產(chǎn)生顯著影響。

表11 競(jìng)爭(zhēng)壓力的影響

(三)地方政府環(huán)境管制的影響

本文進(jìn)一步檢驗(yàn)了《綠色信貸指引》對(duì)企業(yè)盈余管理的影響是否會(huì)受到地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度的影響。借鑒Chen et al.(2018)[3]的研究，本文采用地方政府年度工作報(bào)告中與環(huán)境保護(hù)相關(guān)的文字所占篇幅來衡量地方政府的環(huán)境管制強(qiáng)度。首先，本文采用文本分析法篩選出與環(huán)境保護(hù)相關(guān)的句子。然后，用與環(huán)境保護(hù)相關(guān)的句子的總字?jǐn)?shù)占地方政府年度工作報(bào)告的總字?jǐn)?shù)的比例來衡量地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度(ERI)。ERI越高，與環(huán)境保護(hù)相關(guān)的句子所占的比例越高，地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度越高。此外，為了增強(qiáng)檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性，本文也采用地方政府排污費(fèi)征收強(qiáng)度(PW)來衡量地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度。PW越高，排污費(fèi)征收強(qiáng)度越高，地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度越高。本文分別根據(jù)ERI和PW的中位數(shù)將樣本劃分為高低兩組。

表12 環(huán)境信息披露

表13報(bào)告了相關(guān)的檢驗(yàn)結(jié)果。其中，列(1)和列(2)中采用ERI來衡量地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度。從結(jié)果來看，列(1)中交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)并不顯著，列(2)中交互項(xiàng)Treat×After的系數(shù)為0.009，且在5%水平下顯著，表明綠色信貸政策對(duì)企業(yè)盈余管理的影響會(huì)受到地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度的影響，在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較弱的地區(qū)，《綠色信貸指引》的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)顯著增加；在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較強(qiáng)的地區(qū)，《綠色信貸指引》的實(shí)施對(duì)重污染企業(yè)盈余管理的影響并不顯著。列(3)和列(4)中采用排污費(fèi)征收強(qiáng)度(PW)來衡量地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度。結(jié)果顯示，列(3)中在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較高(PW較高)的地區(qū)，《綠色信貸指引》的實(shí)施對(duì)重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)的影響并不顯著；列(4)中在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較低(PW較低)的地區(qū)，《綠色信貸指引》的實(shí)施對(duì)重污染企業(yè)盈余管理具有顯著的正向影響，與前文結(jié)果保持一致，進(jìn)一步驗(yàn)證了前文結(jié)論的穩(wěn)健性。

由此可見，《綠色信貸指引》的實(shí)施對(duì)企業(yè)盈余管理的影響會(huì)受到地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度的影響。在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較弱時(shí)，《綠色信貸指引》的實(shí)施會(huì)顯著增加重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)，而在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較高時(shí)，《綠色信貸指引》的實(shí)施并不會(huì)對(duì)重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)產(chǎn)生顯著影響。這可能是由于《綠色信貸指引》的實(shí)施雖然會(huì)使重污染企業(yè)面臨較大的融資壓力，但其并不是簡單地限制對(duì)重污染企業(yè)的信貸支持，而是通過加大對(duì)綠色經(jīng)濟(jì)、低碳經(jīng)濟(jì)、循環(huán)經(jīng)濟(jì)的支持，推動(dòng)重污染企業(yè)加強(qiáng)環(huán)境治理，減少環(huán)境污染，以促進(jìn)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變。因此，重污染企業(yè)受到《綠色信貸指引》的影響程度無疑會(huì)受到企業(yè)自身環(huán)境治理水平的影響，自身環(huán)境治理較好的企業(yè)受到綠色信貸政策的影響相對(duì)較小，環(huán)境治理水平較低的企業(yè)則可能受到較大沖擊。表13的結(jié)果表明，相對(duì)而言，《綠色信貸指引》對(duì)重污染企業(yè)盈余管理的正向影響在環(huán)境治理水平較差的企業(yè)中更為顯著，這也在一定程度上驗(yàn)證了上述觀點(diǎn)。那么，在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較高的地區(qū)，重污染企業(yè)可能迫于地方政府環(huán)境管制的壓力改善了企業(yè)環(huán)境治理，減少了企業(yè)的環(huán)境污染行為，《綠色信貸指引》的實(shí)施對(duì)企業(yè)的影響也就相對(duì)較?。环粗?，在地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較弱的地區(qū)，重污染企業(yè)受到的監(jiān)管壓力較小，缺乏主動(dòng)改善環(huán)境治理的動(dòng)機(jī)，環(huán)境污染問題較為嚴(yán)重，也就更容易受到《綠色信貸指引》的影響。上述結(jié)果也表明，綠色信貸政策的實(shí)施可以在一定程度上彌補(bǔ)地方政府環(huán)境管制的不足，是對(duì)地方政府環(huán)境治理的有益補(bǔ)充。

表13 地方政府環(huán)境管制的影響

六、結(jié)論與啟示

本文結(jié)合《綠色信貸指引》的實(shí)施考察了綠色信貸政策對(duì)重污染企業(yè)盈余管理的影響。研究發(fā)現(xiàn)：(1)綠色信貸政策的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)相對(duì)增加，導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余質(zhì)量降低，在考慮盈余管理方向和真實(shí)盈余管理活動(dòng)后，該結(jié)論依然成立；(2)綠色信貸政策對(duì)重污染企業(yè)盈余管理的影響會(huì)受到企業(yè)的融資約束和競(jìng)爭(zhēng)壓力、企業(yè)環(huán)境治理水平以及地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度的影響，在面臨較高融資約束和競(jìng)爭(zhēng)壓力、環(huán)境治理水平較低以及地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較低的企業(yè)中，綠色信貸政策的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致重污染企業(yè)的盈余管理活動(dòng)顯著更高；在融資約束和競(jìng)爭(zhēng)壓力較低、環(huán)境治理水平較高以及地方政府環(huán)境管制強(qiáng)度較高的企業(yè)中，綠色信貸政策對(duì)重污染企業(yè)盈余管理活動(dòng)的影響則并不顯著。

本文的研究是對(duì)新時(shí)代背景下探究綠色金融發(fā)展與企業(yè)行為關(guān)系的積極嘗試，有助于政策制定者和市場(chǎng)參與者深入理解綠色信貸政策對(duì)重污染企業(yè)的微觀影響，為強(qiáng)化排污者責(zé)任，健全環(huán)保信用評(píng)價(jià)、信息強(qiáng)制性披露、嚴(yán)懲重罰等制度提供了現(xiàn)實(shí)依據(jù)，為進(jìn)一步優(yōu)化綠色信貸政策的引導(dǎo)作用提供了良好的理論基礎(chǔ)。在使金融系統(tǒng)成為綠色轉(zhuǎn)型的支撐平臺(tái)，積極引導(dǎo)企業(yè)強(qiáng)化環(huán)保意識(shí)、增強(qiáng)綠色發(fā)展能力的同時(shí)，也要注意防范可能存在的信息質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。本文的研究為完善綠色金融的信息制度和風(fēng)險(xiǎn)控制制度，提升綠色金融制度的資源配置功能提供了重要參考。此外，本文的研究也表明，綠色信貸政策的實(shí)施有助于在一定程度上彌補(bǔ)地方政府環(huán)境管制中的不足，是對(duì)地方政府環(huán)境治理能力的有益補(bǔ)充。 ■