中概股公司被做空及財(cái)務(wù)造假成因分析

張 凱，李維剛

（佳木斯大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，黑龍江 佳木斯 154007）

1 做空概述

做空是股票市場(chǎng)經(jīng)常提及的詞匯，是證券市場(chǎng)中較為常見的操作模式。比較著名的做空公司有美國(guó)的香櫞公司和瑞幸咖啡事件中的渾水公司。做空公司通常會(huì)選擇一些表面看起來效益非常不錯(cuò)，但是實(shí)際業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)狀況糟糕的企業(yè)。他們會(huì)先選擇向證券公司借入這家企業(yè)的股票，在股票價(jià)位高點(diǎn)賣掉這些股票。做空公司一般在做空之前會(huì)對(duì)被做空企業(yè)進(jìn)行比較詳盡的調(diào)查取證，通過對(duì)被做空企業(yè)的詳細(xì)取證制定一份做空?qǐng)?bào)告，做空?qǐng)?bào)告中基本上包含對(duì)被做空企業(yè)不利消息，如企業(yè)虛增收入、夸大經(jīng)營(yíng)成果等。做空公司高價(jià)出售這些股票之后，發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，從而導(dǎo)致被做空企業(yè)股票市值大幅下跌。當(dāng)被做空公司的股票價(jià)格大幅下跌后，做空公司就會(huì)回購這些股票再還給證券公司，賺取差價(jià)。

做空行為在美國(guó)、歐洲、中國(guó)香港等較為成熟的資本市場(chǎng)中比較常見，其操作模式相對(duì)成熟。渾水公司網(wǎng)站首頁寫著這樣一句話：“Doing the work Wall Street won't.”意思是做華爾街不會(huì)去做的事情。做空公司就像獵豹，只要發(fā)現(xiàn)上市公司有稍許異樣就會(huì)出動(dòng)，將問題放大，美國(guó)證監(jiān)會(huì)也會(huì)給那些造假的企業(yè)當(dāng)頭一棒?？雌饋?，渾水公司這些做空公司大大推動(dòng)了對(duì)企業(yè)監(jiān)管的步伐，但是近年來其為了更快牟利，他們從推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展的“第三方監(jiān)管者”變成眼中只有金錢、追逐現(xiàn)實(shí)利益的商人。他們做空一家企業(yè)往往是為了收益最快、利潤(rùn)最大化。為了短時(shí)間擊垮一家上市公司的股票市價(jià)，他們會(huì)不擇手段，向這些上市公司潑臟水，惡意地夸大問題，更有甚者，顛倒黑白，扭曲事實(shí)。

2 中概股公司被做空的現(xiàn)狀

中概股公司，本文特指的是在我國(guó)境內(nèi)注冊(cè)，在國(guó)外上市的公司，尤其是在美上市的公司。近年來，我國(guó)經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，在美上市的中概股公司數(shù)量逐漸增加。但是在高速發(fā)展的背后也存在大量問題。瑞幸咖啡給所有的中概股公司都敲響了警鐘。在瑞幸咖啡之前，也有許多中概股公司遭到做空，結(jié)果不盡相同，雖然有像新東方這樣成功頂住了做空，后期反而股價(jià)暴漲的，但大多數(shù)中概股公司沒有頂住做空的影響，股價(jià)崩盤，甚至最后只能退市（參見表1）。

3 中概股公司財(cái)務(wù)舞弊的原因

俗話說：“蒼蠅不叮無縫蛋?！泵考移髽I(yè)虛構(gòu)作假的內(nèi)容各不相同，主要為虛增收入、夸大利潤(rùn)、虛增資產(chǎn)、虛增公司客戶、毛利率造假等。這些作假行為的目的都是粉飾報(bào)表，使投資人看到企業(yè)投資的潛力，起到吸收資本的作用。

3.1 壓力因素

舞弊三角理論指出企業(yè)舞弊的原因是由壓力、機(jī)會(huì)、借口三要素組成的。大多數(shù)被做空的中概股公司為民營(yíng)企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)面臨融資難、上市難的問題，進(jìn)入資本市場(chǎng)是企業(yè)獲取資金最快的方式。如果民營(yíng)企業(yè)想要快速上市或者上市之后繼續(xù)維持，做大利潤(rùn)必不可少。部分企業(yè)鋌而走險(xiǎn)，選擇粉飾報(bào)表，將原本的營(yíng)業(yè)收入翻倍，虛增自己的客戶數(shù)量，虛報(bào)營(yíng)業(yè)單數(shù)，用虛假的報(bào)表來迷惑投資者進(jìn)行投資。民營(yíng)中概股企業(yè)財(cái)務(wù)造假的壓力主要來源于公司急需吸收資本。渾水的做空?qǐng)?bào)告中指出：瑞幸咖啡在2019 年5 月首次公開募股（Initial Public Offering，IPO），募集了6.45 億美元之后，2019 年第三季度開始捏造財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，公司公布的財(cái)務(wù)報(bào)表顯示業(yè)務(wù)發(fā)生了大的轉(zhuǎn)變，之后在2020 年1 月成功募集了11 億美元。在兩次募集資金前，瑞幸咖啡均面臨資本緊張的困境，為了使企業(yè)繼續(xù)發(fā)展，其硬著頭皮走上了財(cái)務(wù)造假這條道路。

同樣，中概股公司也面臨迫于壓力為大股東虛增利潤(rùn)的情況。企業(yè)的控制權(quán)至關(guān)重要，只要中概股公司沒有退市，那么它就還有為大股東盈利的能力。大股東作為擁有企業(yè)控制權(quán)的一方，希望企業(yè)增加利潤(rùn)，甚至自己補(bǔ)貼，使股票升值。

表1 2016-2020 年渾水公司做空中概股公司統(tǒng)計(jì)

3.2 借口因素和機(jī)會(huì)因素

上市公司擴(kuò)大市值的手段除了通過虛增利潤(rùn)來吸收融資，還會(huì)通過找投資機(jī)構(gòu)“講故事”來吸引投資。瑞幸咖啡向國(guó)外投資者提出：中國(guó)擁有非常大的咖啡市場(chǎng)，瑞幸咖啡能夠在這個(gè)還未完全開發(fā)的市場(chǎng)培養(yǎng)中國(guó)人喝咖啡的習(xí)慣。國(guó)外投資人相信了瑞幸咖啡的“故事”，對(duì)瑞幸咖啡的發(fā)展持樂觀態(tài)度。瑞幸咖啡在吸收融資后又開發(fā)了新的產(chǎn)品，主要是自動(dòng)販賣機(jī)，以吸引投資人的目光。瑞幸咖啡能夠成功地講故事吸引投資的原因主要是外國(guó)人對(duì)我國(guó)基本情況不夠了解，這也給瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假提供了機(jī)會(huì)。中國(guó)與美國(guó)相距遙遠(yuǎn)，美國(guó)投資者無法了解具體情況，并且中美兩國(guó)企業(yè)信息披露方式不同，美國(guó)企業(yè)普遍偏向積極披露，中國(guó)企業(yè)偏向消極披露，這也導(dǎo)致了信息不對(duì)稱。而渾水公司主要通過調(diào)查瑞幸咖啡的各地經(jīng)營(yíng)情況對(duì)比財(cái)務(wù)報(bào)表得出瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假的事實(shí)。財(cái)務(wù)造假的主要負(fù)責(zé)人，瑞幸咖啡的首席運(yùn)營(yíng)官由于是中國(guó)國(guó)籍，不適用于美國(guó)的司法體系而并未受到過多的懲罰，瑞幸咖啡的主要造假數(shù)據(jù)是境外的數(shù)據(jù)，而不特別適用于我國(guó)的證券法，因此瑞幸咖啡首席運(yùn)營(yíng)官按我國(guó)的法律也不會(huì)受到過多懲罰。這同樣也為瑞幸咖啡的財(cái)務(wù)造假提供了機(jī)會(huì)。

4 結(jié)語

美國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)現(xiàn)上市公司造假，會(huì)按具體情形確定是否對(duì)上市公司進(jìn)行破產(chǎn)處理，會(huì)對(duì)相關(guān)董事進(jìn)行重金罰款和刑事處罰，關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)及個(gè)人同樣受到處罰，沒收非法獲利，全部用以賠償中小投資人損失，上市公司退市后永久不得上市。雖然瑞幸咖啡已同意支付1.8 億美元（約合11.75 億元人民幣）的罰款以和解欺詐指控，但是瑞幸咖啡仍然面臨著美國(guó)證監(jiān)會(huì)的進(jìn)一步調(diào)查和投資者的集體訴訟。影響更大的是以后中概股公司想要在美上市也會(huì)變得更加困難，審查更加嚴(yán)格。

因此，中概股公司應(yīng)當(dāng)規(guī)范自身，誠信經(jīng)營(yíng)，確保財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性和完整性；建立健全信息披露機(jī)制，增強(qiáng)對(duì)外的公開性和透明性，由原來的消極披露轉(zhuǎn)為主動(dòng)披露，以重新獲得投資者的信任。公司內(nèi)部審查也要更加嚴(yán)格，從內(nèi)部嚴(yán)查財(cái)務(wù)造假的苗頭，嚴(yán)格執(zhí)行內(nèi)部控制制度，以免企業(yè)大股東對(duì)企業(yè)過度地控制。同時(shí)要珍視企業(yè)信譽(yù)，多做企業(yè)正面宣傳，面對(duì)做空時(shí)積極應(yīng)對(duì)，主動(dòng)回應(yīng)，用真實(shí)的數(shù)據(jù)說話。