新能源車市值悖論

文 /《財(cái)經(jīng)》記者 李陽 王靜儀 楊秀紅 劉皖媛

編輯/施智梁 陸玲

開欄語

換個(gè)視角看車市。新欄目“縱橫財(cái)經(jīng)”由《汽車縱橫》與知名財(cái)經(jīng)類媒體《財(cái)經(jīng)》雜志聯(lián)合推出。從本期開始，將陸續(xù)刊發(fā)相關(guān)稿件，敬請(qǐng)關(guān)注。

行業(yè)與公司基本面向好，但市值在去泡沫化。這悖論的背后，還有行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的微妙改變。

如坐過山車一般，2020年年底股價(jià)一路高漲的新能源汽車板塊，春節(jié)過后，驟然暴跌。

特斯拉（NASDAQ: TSLA）股價(jià)自2021年1月25日創(chuàng)下900.40美元/股的歷史最高價(jià)后，一路震蕩下滑，3月8日一度下探至563美元/股，此間股價(jià)跌幅高達(dá)37%，市值蒸發(fā)超3,000億美元。

市值縮水程度，相當(dāng)于跌去了福特和通用汽車的市值總和的兩倍，后兩者的市值總和約為1,296億美元。與此同時(shí)，世界第一大汽車制造商豐田的總市值為2,072.22億美元，這意味著特斯拉縮水的市值也超過了豐田的總市值。

特斯拉股價(jià)遭遇重挫期間，中國(guó)的新能源汽車股也大幅殺跌，蔚來汽車（NYSE:NIO）在2月10日-3月8日期間跌幅高達(dá)43.97%，此間小鵬汽車（NYSE: XPEV）下跌44%、理想汽車（NYSE: LI）下跌33%，比亞迪（002594.SZ）下跌33.8%。

新能源車企的市場(chǎng)銷量仍非常不錯(cuò)。2021年1月-2月，蔚來、小鵬、理想三巨頭取得開門紅，分別累計(jì)交付12,803輛、8,238輛、7,679輛，同比暴增555%、577%、430%。特斯拉更是在短短兩個(gè)月內(nèi)在中國(guó)市場(chǎng)就銷售了33,802輛。

此輪新能源股價(jià)暴跌，固然主要是受大盤影響，但一起一落間，未嘗沒有傳統(tǒng)車企艱難轉(zhuǎn)型后，市場(chǎng)格局悄然生變的產(chǎn)業(yè)因素。

值得注意的是，股價(jià)向來波瀾不驚的傳統(tǒng)汽車巨頭們，因?yàn)樽罱碾姎饣D(zhuǎn)型，在資本市場(chǎng)上也有所體現(xiàn)。近一個(gè)月（2月18日-3月18日），戴姆勒(DAI.DE)股價(jià)上漲8.3%，寶馬（BMW.DE）股價(jià)上漲20.4%，大眾汽車(VOW.DE)更是上漲64.8%。2020年，大眾的電動(dòng)車在歐洲熱賣，已經(jīng)成為全球僅次于特斯拉的第二大電動(dòng)車生產(chǎn)商。

跌勢(shì)暫止后去泡沫化仍會(huì)繼續(xù)

進(jìn)入2021年，以特斯拉為代表的新能源汽車股價(jià)開始大跌，跌幅均超30%。特斯拉股價(jià)從900.40美元直降到563美元，不過自3月9日起止跌回升，目前穩(wěn)定在600美元以上。

“特斯拉的下跌得與國(guó)內(nèi)的造車新勢(shì)力分開來看，特斯拉下跌受到個(gè)體化原因影響多些，源于近期的幾個(gè)負(fù)面因素的影響，而國(guó)內(nèi)造車新勢(shì)力的下跌則主要受到大盤影響。”深度科技研究院院長(zhǎng)張孝榮對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。

張孝榮分析稱，特斯拉股價(jià)遭遇重挫，一是比特幣暴跌牽連；二是競(jìng)爭(zhēng)加劇，歐洲車廠與蘋果入場(chǎng)；三是近期汽車芯片缺貨上游原材料價(jià)格上漲，而特斯拉卻主動(dòng)降價(jià)，顯然不符合投資人預(yù)期。而國(guó)內(nèi)的造車新勢(shì)力股價(jià)的下跌，受上述因素影響小，很大原因是大盤下行，主力撤退，前期股價(jià)炒作太猛，現(xiàn)在要回吐盈利。

2月8日，特斯拉宣布已購(gòu)買價(jià)值15億美元的比特幣。比特幣素以價(jià)格波動(dòng)劇烈著稱，華爾街研究公司DataTrek聯(lián)合創(chuàng)始人Nicholas Colas表示，這是用腳投票地做多比特幣、做空特斯拉。因?yàn)轳R斯克寧愿選擇比特幣，而不投資自家股票或者用于特斯拉的全球擴(kuò)張，表明電動(dòng)汽車行業(yè)的再投資機(jī)會(huì)更低。

自宣布購(gòu)入比特幣至今，特斯拉股價(jià)在一個(gè)多月的時(shí)間內(nèi)跌超20%，而同期比特幣上漲近19%。分析師普遍認(rèn)為，今后特斯拉股價(jià)恐將與比特幣高度聯(lián)動(dòng)。

從大背景看，作為成長(zhǎng)股代表，新能源汽車股票與美股大盤的整體走勢(shì)高度相關(guān)。在過去一個(gè)月的交易日里，蔚來、小鵬、理想、特斯拉分別有15、14、13和12天收跌，納指則是11天，其中納指下跌的日子里，新能源汽車股幾乎全部下跌。

2020年全球暢銷電動(dòng)車品牌銷量榜單

各方跌勢(shì)止于3月8日。受到美國(guó)國(guó)債收益率下行等因素影響，美股大幅反彈，新能源汽車股漲幅明顯。

隨著美國(guó)財(cái)政部的1,200億美元國(guó)債開始拍賣，這批國(guó)債的得標(biāo)利率為0.355%，投標(biāo)倍數(shù)從2.391增至2.689，為2018年6月以來的最高水平。老虎證券投研團(tuán)隊(duì)向《財(cái)經(jīng)》記者表示，隨著這一拍賣結(jié)果的出爐，各期限美債收益率集體下行，5年期美債收益率短線下挫1.13個(gè)基點(diǎn)，10年期美債收益率短線下挫1.22個(gè)基點(diǎn)，這直接導(dǎo)了整體風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)代表的科技股大幅反彈。

“隔夜新能源汽車股價(jià)的上漲，屬于超跌反彈，畢竟近期這些股票的價(jià)格曾回調(diào)40%左右?！便y河證券策略分析師曾萬平對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“新能源汽車行業(yè)當(dāng)前的景氣度還是比較高的。目前國(guó)內(nèi)新能源汽車的滲透率較低，需要觀察滲透率能不能提升，這是判斷未來股價(jià)表現(xiàn)的主要指標(biāo)之一。只要這個(gè)過程沒有結(jié)束，新能源汽車長(zhǎng)期看漲的邏輯就不能被證偽。”

國(guó)內(nèi)多家機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，新能源汽車行業(yè)處于高景氣度。平安證券認(rèn)為，隨著政策端和車企端的加力，新能源汽車在全球市場(chǎng)的滲透正迎來新一輪提速，行業(yè)景氣不斷上行。

號(hào)稱“牛市女皇”的Cathie Wood近日公開表示抄底特斯拉：“有關(guān)特斯拉新的投資研究報(bào)告將在1-2周后公布出來，我們認(rèn)為特斯拉贏得美國(guó)自動(dòng)駕駛出租車市場(chǎng)最大份額的可能性上升了，所以你可以想象目標(biāo)價(jià)也大幅上升?！?/p>

不過，一眾長(zhǎng)期做空者始終認(rèn)為，股價(jià)相比基本面原本就過高，必然存在回調(diào)?！洞罂疹^》電影原型、曾成功預(yù)測(cè)2007年美國(guó)房地產(chǎn)泡沫的著名空頭Michael Burry公開表態(tài)，自己從2020年9月起開始做空特斯拉。

“特斯拉股價(jià)將會(huì)崩盤。能享受的時(shí)候就享受吧。”Michael Burry認(rèn)為，特斯拉的市銷率達(dá)到18，而行業(yè)平均為0.35。這家公司是一個(gè)巨大的泡沫，需要通過出售監(jiān)管積分才能實(shí)現(xiàn)盈利。

2020年12月1日，馬斯克給員工的一封電郵中警告稱，目前特斯拉的實(shí)際利潤(rùn)率只在1%左右，他們必須控制支出，以繼續(xù)實(shí)現(xiàn)季度盈利，否則高飛的特斯拉股價(jià)就會(huì)即刻崩塌?！巴顿Y者對(duì)未來的盈利能力給予了我們很大的信任，但如果他們?cè)谌魏螘r(shí)候得出結(jié)論，那將不會(huì)發(fā)生，我們的股票將立刻被壓得粉碎，就像大錘下的蛋奶酥！”

多空激烈博弈之下，特斯拉股價(jià)頻繁大幅震蕩也就不陌生了。目前特斯拉市盈率仍高達(dá)1049倍，是美股最熱門的做空目標(biāo)之一：400億美元的空頭頭寸占可供交易總股票規(guī)模的6%，盡管這比2020年的20%已經(jīng)低了很多。

特斯拉的技術(shù)標(biāo)桿優(yōu)勢(shì)驟減

2020年新能源汽車產(chǎn)銷136.6萬輛和136.7萬輛，同比增長(zhǎng)7.5%和10.9%。中汽協(xié)認(rèn)為，新能源汽車市場(chǎng)將從政策驅(qū)動(dòng)向市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變，預(yù)計(jì)2021年新能源汽車銷量同比增長(zhǎng)40%。

根據(jù)2020年11月國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)的《關(guān)于印發(fā)新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035年）》，2025年，我國(guó)新能源汽車市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力明顯增強(qiáng)，新能源汽車新車銷售量達(dá)到汽車新車銷售總量的20%左右，這一比例，也與絕大部分機(jī)構(gòu)對(duì)新能源汽車發(fā)展的預(yù)測(cè)吻合。

新能源利好的大趨勢(shì)毋庸置疑，但聰明的投資者，或許已經(jīng)不會(huì)再盲目選擇特斯拉了。

不可否認(rèn)，在過去的很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，無論是技術(shù)方向、商業(yè)模式還是產(chǎn)品理念，特斯拉都是新能源汽車領(lǐng)域公認(rèn)的模版，但這一現(xiàn)狀已悄然發(fā)生改變，特斯拉的諸多優(yōu)勢(shì)光環(huán)，正在退散。

以動(dòng)力電池為例，2017年特斯拉Model 3正式交付時(shí)，354公里（標(biāo)準(zhǔn)版）和499公里（長(zhǎng)續(xù)航版）的續(xù)航能力傲視全球，彼時(shí)國(guó)內(nèi)同級(jí)別電動(dòng)車實(shí)際續(xù)航里程均在300公里以下。

隨著以寧德時(shí)代為首的國(guó)內(nèi)電池供應(yīng)商技術(shù)突飛猛進(jìn)，國(guó)內(nèi)外續(xù)航差距快速拉近。時(shí)至今日，縱觀2020年量產(chǎn)的純電動(dòng)車型，綜合續(xù)航里程在500km以上幾乎是高端車的標(biāo)配，小鵬P7等不少車型長(zhǎng)續(xù)航版，已經(jīng)突破700km大關(guān)。進(jìn)入2021年，蔚來、廣汽更是將1000km續(xù)航視為新的里程碑。這樣的續(xù)航能力已完全不在特斯拉之下。

中國(guó)科學(xué)院院士、動(dòng)力電池專家歐陽明高明確表示，“中國(guó)的電池很好，特斯拉的電池技術(shù)已經(jīng)對(duì)中國(guó)沒有什么沖擊了?！碧厮估谶M(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后，也已選擇了寧德時(shí)代為電池供應(yīng)商之一。

同樣的故事也在自動(dòng)駕駛的技術(shù)演進(jìn)上發(fā)生。一直以來，特斯拉在自動(dòng)駕駛解決方案上，都是不折不扣的視覺派，即由攝像頭主導(dǎo)構(gòu)成純視覺計(jì)算。其獨(dú)有的“影子模式”，可將駕駛員操作與“影子”對(duì)環(huán)境的感知預(yù)判進(jìn)行比對(duì)，來不斷加強(qiáng)其自動(dòng)駕駛系統(tǒng)。特斯拉的自動(dòng)駕駛能力被普遍認(rèn)為是業(yè)內(nèi)第一。

但隨著傳感器技術(shù)的不斷進(jìn)步，越來越多的車企，對(duì)特斯拉的技術(shù)路線提出了質(zhì)疑，并開始認(rèn)可與特斯拉背道而馳的另一自動(dòng)駕駛技術(shù)路線——激光雷達(dá)派，即由激光雷達(dá)主導(dǎo)，配合攝像頭等元件來實(shí)現(xiàn)自動(dòng)駕駛功能。

同濟(jì)大學(xué)汽車學(xué)院人車關(guān)系實(shí)驗(yàn)室汽車專家王小斌告訴《財(cái)經(jīng)》記者，如果特斯拉真的能做到汽車的攝像頭與人類的感知判斷相同且算法足夠強(qiáng)大，理論上靠視覺方案就能實(shí)現(xiàn)全無人駕駛?！俺霭l(fā)點(diǎn)是正確的，但機(jī)器真的能完全像人類一樣去觀察和思考嗎？現(xiàn)在的難點(diǎn)是：如果只依賴攝像頭能不能達(dá)到人眼的效能，獲取的信息是否足夠支撐判斷?！?/p>

小鵬和蔚來打響了激光雷達(dá)上車第一槍。2020年11月底，小鵬汽車CEO何小鵬與馬斯克就激光雷達(dá)路線“隔空互懟”，之后又宣布與大疆合作在2021年新車型搭載定制版車規(guī)級(jí)激光雷達(dá)；蔚來1月9日發(fā)布旗下首款轎車ET7，激光雷達(dá)也是亮點(diǎn)之一。傳統(tǒng)車企中，現(xiàn)代、寶馬、福特等品牌也都有搭載激光雷達(dá)的產(chǎn)品規(guī)劃。

顯而易見的是，特斯拉的技術(shù)風(fēng)向標(biāo)地位已不再穩(wěn)固：電池領(lǐng)域，特斯拉一直被模仿，或終將被超越；而在自動(dòng)駕駛感知解決方案上，大部分車企已經(jīng)統(tǒng)一戰(zhàn)線，不約而同地站在了對(duì)立面。

曾經(jīng)的新能源“寡頭”特斯拉技術(shù)優(yōu)勢(shì)漸失，意味著在智能電動(dòng)汽車這條剛剛起速的賽道上 ，充滿了懸念與未知，誰都有可能脫穎而出，成為新的行業(yè)龍頭企業(yè)。

2021年2月22日，理想汽車就發(fā)布了公司內(nèi)部信，稱2025年要力爭(zhēng)占據(jù)20% 的（中國(guó)智能電動(dòng)車）市場(chǎng)份額，成為中國(guó)第一的智能電動(dòng)車企業(yè)。而試問小鵬、蔚來等其他優(yōu)秀新能源汽車公司，誰會(huì)沒有成為頭部企業(yè)的野心呢？

古來臣子最大理想，莫過于從龍之功；于投資者而言，新能源行業(yè)沒有真正的龍頭企業(yè)，也意味著將有“從龍”的機(jī)遇。今年以來，法拉第未來、愛馳、零跑等二線新造車勢(shì)力頻獲融資，未嘗沒有這樣的投資邏輯在里面。

德系三巨頭的規(guī)模化反撲

在新造車勢(shì)力頻獲投資，向頭部企業(yè)沖刺的同時(shí)，一直被業(yè)內(nèi)嘲諷為“大象轉(zhuǎn)身”的傳統(tǒng)車企，也基本完成了電動(dòng)化、數(shù)字化的華麗轉(zhuǎn)身，尤其是德系三強(qiáng)。

可以嘲諷大象轉(zhuǎn)身的速度，但不能忽視大象轉(zhuǎn)身后奔跑的力量。多位汽車分析師向《財(cái)經(jīng)》記者表示，特斯拉最大的風(fēng)險(xiǎn)來自于傳統(tǒng)車企大規(guī)模生產(chǎn)電動(dòng)汽車后，對(duì)特斯拉市場(chǎng)份額的擠占。

傳統(tǒng)車企威脅論的觀點(diǎn)并非空穴來風(fēng)。2020年，大眾憑借42.21萬輛的新能源車銷量數(shù)據(jù)（其中純電動(dòng)22萬輛），成為僅次于特斯拉（近50萬輛）的全球第二名。這主要基于MEB電氣化平臺(tái)的ID系列電動(dòng)車在歐洲大賣。

按照規(guī)劃，2021年大眾集團(tuán)將推出多款新能源車型，實(shí)現(xiàn)100萬輛的新能源汽車年銷量目標(biāo)；而在特斯拉的規(guī)劃中，未來幾年的交付量增長(zhǎng)率約為50%。這也意味著，大眾規(guī)劃若成為現(xiàn)實(shí)，在今年（2021年）大眾新能源銷量將反超特斯拉，并將其遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開。

早在電動(dòng)車開始興起的2013年，《財(cái)經(jīng)》記者多次采訪大眾汽車，彼時(shí)大眾的高層的方針是通過提高內(nèi)燃機(jī)效率來降低排放，對(duì)電動(dòng)化的態(tài)度趨保守，“相信我，我們的倉庫里有很多內(nèi)燃機(jī)方面的技術(shù)專利，可以用到下一個(gè)五十年。電氣化對(duì)于車企來說，也不是新的技術(shù)，我們認(rèn)為這個(gè)市場(chǎng)遠(yuǎn)未開啟?！?/p>

“忘了蔚來、小鵬和其他華而不實(shí)的電動(dòng)車股吧，有資格與特斯拉爭(zhēng)奪全球電動(dòng)車銷量桂冠的將是傳統(tǒng)汽車巨頭大眾汽車?！比疸y證券分析師Patrick Hummel團(tuán)隊(duì)拆解一輛大眾ID.3后研究發(fā)現(xiàn)，其MEB平臺(tái)與特斯拉相比具有成本競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)擁有同類產(chǎn)品中最佳的電池能量密度和能量效率，如果說特斯拉是“電動(dòng)車界的蘋果”，那么大眾就是下一個(gè)“三星”。

無獨(dú)有偶，今年2月，戴姆勒在2020財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)上被媒體質(zhì)疑，電動(dòng)化轉(zhuǎn)型比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手“慢半拍”。戴姆勒CEO康林松就反駁稱：“戴姆勒的電動(dòng)化轉(zhuǎn)型并非遲緩而是在加速。”按照戴姆勒規(guī)劃，未來戴姆勒的資本配置將更多地向電動(dòng)化和軟件開發(fā)傾斜，到2030年戴姆勒新車中使用內(nèi)燃機(jī)的比例將減少70%，商乘并舉的多技術(shù)路線脫碳計(jì)劃也將加速落地。

昔日小鵬汽車延遲一年量產(chǎn)交付時(shí)，董事長(zhǎng)何小鵬稱“慢就是快”的造車?yán)碚?，用在傳統(tǒng)車企上似乎更為恰當(dāng)。

盡管思維慣性有所束縛，但是老牌車企在新能源上的積累不容小覷，其傳統(tǒng)的造車工藝、管理能力、技術(shù)儲(chǔ)備以及產(chǎn)業(yè)鏈布局也為它們能夠在新能源賽道上奮起直追提供了先天優(yōu)勢(shì)。“頭部車企對(duì)供應(yīng)鏈往往有自己的主張?！绷_蘭貝格全球合伙人方寅亮對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，巨頭需要更深入地了解行業(yè)趨勢(shì)、知曉核心供應(yīng)鏈的潛能究竟幾何，以便在日后競(jìng)爭(zhēng)上留足后手。

一個(gè)非常典型的后手是，與特斯拉等新造車勢(shì)力，僅提供純電一條方案不同，多數(shù)傳統(tǒng)主機(jī)廠能夠提供的能源方案遠(yuǎn)不止一條，甚至多家巨頭的規(guī)劃中包含了BEV（純電）、FCEV（燃料電池）、HEV（混動(dòng)）和PHEV（插電混動(dòng)）多種能源驅(qū)動(dòng)方向齊頭并進(jìn)的解決方案。

寶馬CEO奧利弗·齊普策此前在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)稱，寶馬每個(gè)車型都有不同的動(dòng)力選擇，“這叫選擇的權(quán)力”。豐田章男也認(rèn)為，豐田擁有可供客戶選擇的“完整菜單”。

傳統(tǒng)主機(jī)廠的另一大優(yōu)勢(shì)，則是質(zhì)量和品控，這也是特斯拉被詬病最多的弊端。2月8日晚間，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局網(wǎng)站披露，市場(chǎng)監(jiān)管總局等五部門就消費(fèi)者反映的異常加速、電池起火、車輛遠(yuǎn)程升級(jí)（OTA）等問題，共同約談了特斯拉公司。特斯拉尚且如此，同樣沒有工藝積累的其他新造車勢(shì)力，品控也必然異常艱難。

至于老生常談的傳統(tǒng)車企智能化短板，或許即將成為歷史。近年來面對(duì)汽車屬性和定義的巨變，印象中“固執(zhí)”的車企，一方面積極自研，另一方面也早已經(jīng)以極其開放的心態(tài)和涉及智能化、網(wǎng)聯(lián)化產(chǎn)業(yè)生態(tài)的科技公司們密切合作。

傳統(tǒng)車企智能化技術(shù)正在迅速提升中。2021年3月15日，寶馬通過線上發(fā)布會(huì)的形式，全球首發(fā)了第八代iDrive人機(jī)交互系統(tǒng)，其內(nèi)置的AI助理和5G車聯(lián)網(wǎng)功能是最大亮點(diǎn)，毫不夸張的說，這樣的智能駕駛控制系統(tǒng)，已經(jīng)不亞于任何一家新造車勢(shì)力了。

寶馬iDrive系統(tǒng)也將是傳統(tǒng)豪華品牌中首個(gè)應(yīng)用5G和AI技術(shù)的車載系統(tǒng)，按照計(jì)劃，第八代iDrive系統(tǒng)將率先搭載于寶馬全新純電動(dòng)車iX上，并將于年內(nèi)正式亮相。

補(bǔ)齊智能化、電動(dòng)化短板的傳統(tǒng)車企，無疑是未來智能電動(dòng)汽車市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，最不可忽視的一股力量?！稗D(zhuǎn)型成功的傳統(tǒng)車企會(huì)分走特斯拉的光環(huán)，市場(chǎng)對(duì)于特斯拉的預(yù)期也會(huì)逐漸下降，資本市場(chǎng)的看法也會(huì)發(fā)生變化。”全國(guó)乘用車市場(chǎng)信息聯(lián)席會(huì)秘書長(zhǎng)崔東樹對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。