華寶股份，豪橫分紅肥了大股東

詩(shī)與星空

中國(guó)最賺錢的行業(yè)是什么？既不是營(yíng)收數(shù)萬(wàn)億元的兩桶油，也不是和百姓生活息息相關(guān)的電力，而是煙草。

煙草雖然是暴利行業(yè)，但由于影響了人民群眾身體健康，所以在相關(guān)政策的引導(dǎo)下，整個(gè)行業(yè)處于可控逐步萎縮的階段。

為了盡可能維持更多的利潤(rùn)，煙草公司把原來(lái)外包出去的業(yè)務(wù)進(jìn)行整合，盡可能地改成自主經(jīng)營(yíng)，從而提升盈利能力。比如，一些煙草公司通過(guò)合資的方式，把采購(gòu)煙草香精業(yè)務(wù)變成自營(yíng)。有一家上市公司參與這項(xiàng)業(yè)務(wù)的開(kāi)展，即華寶股份（300741.SZ）。

華寶股份和紅塔、頤中、廣東中煙、上海煙草等煙草巨頭成立合資公司，供應(yīng)煙草香精，成為公司重要的利潤(rùn)來(lái)源。

特殊的業(yè)務(wù)

華寶股份發(fā)布的2020年年報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入20.94億元，較上年同期減少4.16%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)11.80億元，較上年同期減少4.45%。

即便是受到疫情影響，和2019年相比，公司的業(yè)績(jī)基本維持不變，已遠(yuǎn)超預(yù)期。

其中前五大客戶中，來(lái)自關(guān)聯(lián)方的銷售額為5.67億元，占全部銷售額的23.62%。這個(gè)數(shù)字和公司第一大客戶的數(shù)據(jù)相吻合，基本可以判斷，公司的第一大客戶為有合作關(guān)系的知名煙草公司。

從產(chǎn)品板塊占比來(lái)看，食用香精占銷售額總量的91%以上，不過(guò)根據(jù)公司的分類標(biāo)準(zhǔn)，煙草香精也被歸為食用香精。雖然公司在年報(bào)中較大篇幅介紹食品用香精的經(jīng)營(yíng)進(jìn)展，但據(jù)公司招股書，2017年全年銷售額中，82%來(lái)自煙草香精。和2017年比，公司的營(yíng)收規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)（剔除掉上市融資影響），都沒(méi)有發(fā)生太大的變化，據(jù)此可以推斷，如今公司絕大多數(shù)營(yíng)收依然來(lái)自煙草香精。

也就是說(shuō)，雖然公司和大部分客戶（煙草公司）沒(méi)有股權(quán)方面的合作關(guān)系，但由于國(guó)家煙草專賣的特殊性，公司和這些客戶的關(guān)系構(gòu)成一種特殊的“關(guān)聯(lián)方”關(guān)系。

在這種特殊關(guān)系下，產(chǎn)品的定價(jià)、銷量和回款都不同于傳統(tǒng)的銷售，公司業(yè)績(jī)和高毛利的合理性也就存疑。

資產(chǎn)負(fù)債表顯示，在營(yíng)收規(guī)模微降的情況下，公司的應(yīng)收賬款（剔除掉應(yīng)收票據(jù)）從2019年的5.06億元增加到了2020年6.36億元，增幅超過(guò)20%。

這意味著公司2020年的銷售，回款情況遠(yuǎn)不及上年。

現(xiàn)金流量表也證實(shí)了這個(gè)判斷，銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金流較上年同期下降了3.07億元。為了降低成本，公司甚至壓縮了工資等費(fèi)用。這樣不太闊氣的操作，一點(diǎn)也不像毛利率高達(dá)76%以上的“優(yōu)質(zhì)”上市公司。

從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上看，為了實(shí)現(xiàn)更多的利潤(rùn)，公司在各個(gè)項(xiàng)目上“殫精竭慮”。

華寶股份是一家輕資產(chǎn)企業(yè)，公司賬面一半以上的資產(chǎn)都是現(xiàn)金（含理財(cái)產(chǎn)品），資產(chǎn)負(fù)債率從上市以來(lái)維持在5%左右。

固定資產(chǎn)只有2.7億元，卻創(chuàng)造了超過(guò)12億元的凈利潤(rùn)，凈利率高達(dá)57%，甚至超越貴州茅臺(tái)（600519.SH）。

這與公司和大客戶的千絲萬(wàn)縷的特殊關(guān)系有關(guān)，因?yàn)榭蛻羧后w固定，公司不需要做過(guò)多的營(yíng)銷推廣，銷售費(fèi)用只有1.56億元，大約占營(yíng)收的7.5%左右。

慷慨分紅

雖然公司2020年的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~有明顯下滑，但上市三年來(lái)，依然實(shí)現(xiàn)了每年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~超10億元，累計(jì)超過(guò)35億元。

這些錢都去哪兒了呢？

和一般上市公司降費(fèi)增效想方設(shè)法增加凈利潤(rùn)不同，華寶股份的分紅非常豪橫。

現(xiàn)金流量表顯示，公司上市三年來(lái)，累計(jì)分紅38.5億元。幾乎把生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)賺到的全部現(xiàn)金都分掉，甚至超負(fù)荷分紅。

公司如此大方地分紅是為了照顧中小股東的利益嗎？

很顯然不是，據(jù)iFind數(shù)據(jù)，公司前十大股東持股合計(jì)91.31%，其中第一大股東華烽國(guó)際投資控股（中國(guó)）有限公司持股81.1%。

也就是說(shuō)，公司的分紅，絕大多數(shù)都流入了大股東的腰包。

2020年的年報(bào)附錄顯示，公司在2021年即將進(jìn)行新一輪的霸氣分紅：以61588萬(wàn)股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利16元（含稅）。合計(jì)近10億元，而同期的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~也就剛剛超過(guò)10億元。

上市的目的

經(jīng)過(guò)超負(fù)荷分紅后，公司還有足夠的資金從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)擴(kuò)張嗎？

看得出來(lái)，公司是“防守式”經(jīng)營(yíng)。一方面，公司的資產(chǎn)總額從上市以來(lái)不升反降，從2018年的96.27億元下降到2020年的83.50億元;另一方面，公司的經(jīng)營(yíng)規(guī)模也基本不變，即便是不考慮2020年的疫情影響，公司2019年的營(yíng)收也不過(guò)21.85億元，和上市當(dāng)年的21.69億元幾乎一致。

那么，公司實(shí)現(xiàn)了上市融資時(shí)的承諾了嗎？

不僅沒(méi)有，公司上市才兩年就變更了當(dāng)初的募資用途。

華寶股份上市募資約23億元。按照招股書里的投資計(jì)劃，其中6.49億元將被用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，10.03億元用于華寶鷹潭食品用香精及食品項(xiàng)目，4.7億元用于華寶拉薩凈土健康食品項(xiàng)目，1.58億元用于華寶孔雀食品用香精及食品研發(fā)項(xiàng)目。

但是上市近三年來(lái)，在建工程停滯不前，這三大項(xiàng)目完工率不足10%。到了2021年3月，公司發(fā)布關(guān)于變更部分募集資金用途及調(diào)整部分募投項(xiàng)目實(shí)施方案的公告，稱將募資用途進(jìn)行變更。

公告顯示，變動(dòng)最大的是“華寶拉薩凈土健康食品項(xiàng)目”。公司認(rèn)為，在實(shí)施過(guò)程中，受項(xiàng)目實(shí)施地區(qū)高原氣候、施工時(shí)間短等因素影響，為了控制投資風(fēng)險(xiǎn)，評(píng)估后決定終止該項(xiàng)目。

這樣的解釋就匪夷所思了，公司在發(fā)布招股書之前不做調(diào)研嗎？莫非是拍腦袋做的決策？抑或是，公司上市的真實(shí)目的本來(lái)就不是擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，而是回報(bào)大股東？

筆者經(jīng)過(guò)總結(jié)，一般而言，公司上市有三種目的。

第一種是最名正言順的，融資擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)更高的收入和利潤(rùn)，應(yīng)該說(shuō)，大部分上市公司的初衷都是這種;第二種是比較常見(jiàn)的，為了回報(bào)財(cái)務(wù)投資者，比如有些上市公司，背后是數(shù)十家財(cái)務(wù)投資者;第三種則是把上市做成散伙飯，比如有的公司，上市沒(méi)多久，多個(gè)技術(shù)副總出走。

華寶股份是哪種？

華麗的招股書和年報(bào)都隱藏不了一個(gè)事實(shí)：公司的核心業(yè)務(wù)是煙草香精。從事的行業(yè)是一個(gè)逐漸萎縮的夕陽(yáng)行業(yè)，這種背景下，上市融資本來(lái)是一件好事，降低公司本身的資金風(fēng)險(xiǎn)，嘗試多元化轉(zhuǎn)型，但從公司的實(shí)際操作來(lái)看，固定資產(chǎn)和在建工程不增反降，公司管理層對(duì)改善經(jīng)營(yíng)并無(wú)興趣，分紅的迫切需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于轉(zhuǎn)型。

前車之鑒

華寶股份的第一大股東是華烽國(guó)際投資控股（中國(guó)）有限公司，據(jù)天眼查，該公司的總經(jīng)理是朱林瑤，在胡潤(rùn)女企業(yè)家榜中排名第22位。她也是港股華寶國(guó)際的實(shí)控人，公開(kāi)信息顯示，華寶國(guó)際借殼上市后，連年分紅，股價(jià)飆升。朱林瑤一邊高送轉(zhuǎn)，一邊高位減持。后因華寶國(guó)際業(yè)績(jī)不及預(yù)期，股價(jià)大幅下挫，朱林瑤又借機(jī)提出私有化方案。

受制于更加嚴(yán)格的監(jiān)管，類似的做法很難在A股操作。于是，大股東換了策略，通過(guò)過(guò)度慷慨的分紅，直接抽血上市公司。

不難想象，等到禁售股份解禁后，大股東們或許還會(huì)進(jìn)行一波減持套現(xiàn)。

很多傳統(tǒng)賽道的上市公司，在面臨行業(yè)發(fā)展瓶頸之后，往往會(huì)嘗試多元化轉(zhuǎn)型來(lái)實(shí)現(xiàn)新的營(yíng)收規(guī)模突破。

華寶股份剛上市的時(shí)候，作為一家經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、現(xiàn)金充裕的公司，無(wú)疑也給投資者類似的預(yù)期。

然而讓人大跌眼鏡的是，公司上市以來(lái)就開(kāi)始明目張膽的分錢。

上市融資對(duì)華寶股份的發(fā)展幾乎沒(méi)有起到任何有益的推動(dòng)作用，反倒是將融到的錢購(gòu)買理財(cái)，將實(shí)現(xiàn)的收益分紅給了大股東們。

一邊是大股東們賺得盆滿缽滿，一邊是公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模原地踏步缺乏成長(zhǎng)性。

很難以違反有關(guān)規(guī)定的方式來(lái)譴責(zé)這類上市公司，畢竟沒(méi)有違反任何規(guī)定，即便是深交所，也只是在公司發(fā)布分紅公告時(shí)發(fā)一封關(guān)注函而已;但是站在投資者的角度，可以選擇用腳投票，避開(kāi)這種飲鴆止渴不思進(jìn)取的企業(yè)。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn);作者聲明：本人不持有文中所提及的股票