全球礦業(yè)并購市場特點及前景展望

韓 見，夏 鵬，朱 清，潘志君，武海煒，劉盼盼，奚曉謙

(1.中國地質調查局國際礦業(yè)研究中心，北京 100037；2.中國礦業(yè)報社，北京 100037)

1 礦業(yè)并購是國際大型礦業(yè)公司跨越式發(fā)展的基本戰(zhàn)略舉措

第一次工業(yè)革命，人類進入蒸汽時代，工業(yè)的快速發(fā)展讓礦業(yè)真正意義上登上歷史舞臺，礦業(yè)公司開始出露苗頭；第二次工業(yè)革命，人類進入電氣時代，對礦業(yè)提出了更高的要求，現(xiàn)代化礦業(yè)公司開始出現(xiàn)；第三次工業(yè)革命，人類進入科技時代，對戰(zhàn)略性礦產資源的需求達到了前所未有的高度，礦業(yè)公司為擴大市場份額，增強競爭力和話語權，開始進行大規(guī)模礦業(yè)并購。

從歷史來看，礦業(yè)巨頭的成長需要漫長的周期，國際一流礦業(yè)公司的歷史大多可以追溯到19世紀60～70年代[1]。從這些礦業(yè)公司的發(fā)展史來看，真正實現(xiàn)跨越式發(fā)展幾乎都源于礦業(yè)并購(表1)，并購行為發(fā)生的越早，公司的成長周期越短。

以必和必拓(BHP)為例，其成立最早可以追溯到1860年，原始的業(yè)務主要為銀、鉛、鋅，后來逐步擴展到鋼鐵、能源，走上國際化之路后在南美洲和東南亞地區(qū)大量收購優(yōu)質資產，其中包括智利的埃斯康迪達(Escondida)銅礦，該礦山至今仍為全球最大的銅礦山，儲量和產量均為世界第一，已經成為必和必拓(BHP)最核心的資產。必和必拓(BHP)真正完成蛻變源于2001年BHP與Billiton兩大礦業(yè)巨頭合并，合并后的必和必拓(BHP)牢牢占據(jù)了全球礦業(yè)的頭把交椅。

傳統(tǒng)的礦業(yè)公司發(fā)展模式前期源于對優(yōu)質項目的運作積累資本，后期通過并購行為完成蛻變[2-4]。但當前全球大環(huán)境與19世紀相比已經發(fā)生了翻天覆地的變化，優(yōu)質的大型-超大型礦床發(fā)展率越來越低，礦山的生命周期也越來越短，傳統(tǒng)的礦業(yè)公司成長模式已經很難符合時代潮流。當前，通過資本并購的新型跨越式發(fā)展模式已經成為了主流。

以嘉能可(Glencore)官方為例，2005年之前嘉能可是一家全球性的大宗商品貿易商，主要業(yè)務為礦產品的交易，有了原始資本的積累，在2005年之后開始大量收購礦業(yè)資產，最具代表性的收購是2008年金融危機期間收購股價下跌90%瀕臨破產的剛果(金)加丹加礦業(yè)公司(倫敦上市)，該公司擁有的剛果(金)銅鈷資產成為嘉能可優(yōu)質的資產組合之一。而奠定嘉能可全球礦業(yè)巨頭地位的是2013年對當時同為全球礦業(yè)巨頭瑞士斯特拉塔礦業(yè)公司(Xstrata)的并購。通過兩次并購活動，嘉能可一舉完成轉型，從一家貿易公司蛻變成為全球頂尖的礦業(yè)公司，僅僅用了不到十年時間。

表1 全球主要礦業(yè)巨頭成長周期中的標志性并購

我國礦業(yè)公司幾乎都成立于1949年以后，并且多為計劃性經濟的產物，全球市場參與率較低。在改革開放后迎來了階段性發(fā)展，真正開始融入全球市場，但由于缺乏經驗，期間很多礦業(yè)并購都以失敗告終，但也積累了很多寶貴的經驗與教訓。直到最近十幾年，我國大型礦業(yè)公司才開始在全球礦業(yè)并購市場中取得突破，五礦集團、中鋁集團、紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)等大型礦業(yè)公司通過礦業(yè)并購，逐漸走上跨國礦業(yè)公司的道路(表2)。

國際大型礦業(yè)公司并購主要有以下幾個目的：一是拓展業(yè)務范圍，進軍國際市場，例如淡水河谷(Vale) 2006年收購加拿大國際鎳業(yè)公司，通過此次并購淡水河谷(Vale)完成了由單一鐵礦巨頭向多元化礦業(yè)公司的轉變，擴大了公司的業(yè)務板塊，也間接增強了抵抗風險的能力；二是加強當前業(yè)務板塊，增加話語權，例如紐蒙特礦業(yè)(Newmont) 2019年收購加拿大黃金公司，通過此次并購紐蒙特礦業(yè)(Newmont)一舉超越巴里克黃金(Barrick Gold)成為全球最大的黃金生產商，奠定了在行業(yè)內的領先地位；三是整合資源，強強聯(lián)合，如2001年BHP與Billiton兩大礦業(yè)巨頭合并成為如今的必和必拓(BHP)，必和必拓(BHP)至今仍然是公認的全球第一大礦業(yè)公司，兩大巨頭的史詩級合并，由競爭轉為合作，達到了1+1>2的效應。

表2 中國礦業(yè)公司標志性海外并購

上述并購還表現(xiàn)出以下特點：一是大型礦業(yè)公司更熱衷于進行公司并購，目前全球的優(yōu)質礦山項目都是各大礦業(yè)公司手中最核心的資產，而兼并這些項目最快速的方式就是收購項目的母公司，不僅可以縮短并購周期，還可以更好地利用原有各類資源；二是大型礦業(yè)公司并購礦種主要集中在金、銅、鐵礦石以及鉛鋅等基本金屬或貴金屬，這些礦種需求總量大，受市場影響較小，抗周期能力強，適合作為公司長期的核心業(yè)務；三是大型礦業(yè)公司并購主要集中于南美洲、北美洲、澳大利亞等成熟的礦業(yè)區(qū)域，很少涉及非洲等區(qū)域，大型礦業(yè)公司更愿意選擇穩(wěn)定的投資，盡量避免承擔巨額的基建成本和潛在的風險。

從國際大型礦業(yè)公司的發(fā)展歷程來看，幾乎每一個礦業(yè)巨頭成長期間都進行過大規(guī)模的礦業(yè)并購。當前，新興礦業(yè)公司想要實現(xiàn)彎道超車，進行并購已經成為主要的途徑。嘉能可(Glencore)的成功反映了當前礦業(yè)公司完全可以通過資本的運作縮短成長周期[5]。紐蒙特礦業(yè)(Newmont)并購加拿大黃金也反映了礦業(yè)巨頭們仍然在不斷擴展業(yè)務板塊，未來全球可能會出現(xiàn)更多的礦業(yè)寡頭，留給新興礦業(yè)公司發(fā)展的空間和時間在逐漸被擠壓。

2 全球礦業(yè)并購市場特點

2.1 2010—2019年全球礦業(yè)并購快速增長后出現(xiàn)下滑

根據(jù)標普全球市場財智數(shù)據(jù)，2010—2017年全球礦業(yè)并購數(shù)量快速增長，從2018年開始出現(xiàn)疲軟，2018—2019年呈現(xiàn)下滑趨勢(圖1)。在此期間，全球共完成礦業(yè)并購10 064宗，其中，貴金屬5 286宗，基本金屬2 273宗，其他金屬2 505宗(圖2)。

圖1 2010—2019年全球礦業(yè)并購數(shù)量變化

圖2 2010—2019年礦業(yè)并購礦種類別分布

2.2 并購發(fā)生的主要區(qū)域集中

2010—2019年全球礦業(yè)并購主要發(fā)生在北美地區(qū)和亞太地區(qū)(圖3)，其中，4 132宗發(fā)生在加拿大，2 081宗發(fā)生在澳大利亞，1 224宗發(fā)生在美國，以上三國全球占比達到了74%。并購資本更加青睞成熟的礦業(yè)區(qū)域，潛力較大的非洲地區(qū)僅有686宗，全球占比不足7%。

2.3 并購礦種結構呈現(xiàn)分化趨勢

根據(jù)標普全球市場財智(S&P Global Market Intelligence)數(shù)據(jù)，2010—2019年全球金礦公司的并購交易總共1 141宗，全球金礦項目的并購交易總共4 550宗；全球銅礦公司的并購交易總共365宗，全球銅礦項目的并購交易總共1 267宗；全球鋰礦公司的并購交易總共66宗，全球鋰礦項目的并購交易總共618宗；全球鈷礦公司的并購交易總共19宗，全球鈷項目的并購交易總共196宗。

2.3.1 金礦主導全球礦業(yè)并購市場

金礦不僅是全球勘查領域最為火熱的礦種，也是并購領域最為活躍的礦種，甚至可以在一定程度上反應全球礦業(yè)并購市場的趨勢。2010—2013年金礦公司并購數(shù)量基本保持在每年50宗左右，項目并購每年200宗左右；2014—2017年全球金礦并購市場逐漸活躍，年并購數(shù)量也在快速攀升，2017年達到高點，金礦公司并購達172宗、金礦項目并購更是高達775宗，2017年后有所下滑，但仍保持了較高的水準(圖4)。

圖3 2010—2019年礦業(yè)并購區(qū)域分布

圖4 2010—2019年全球金礦并購數(shù)量變化

2.3.2 銅礦并購快速增長后出現(xiàn)疲軟

銅礦并購與金礦并購表現(xiàn)出了相近的趨勢，在2014年以前，銅礦項目及公司并購平均每年100宗左右。2014年全球銅并購市場開始活躍，在2017年再次大幅增加，到2018年達到2010—2019年的最高水平，公司并購29宗，項目并購高達249宗，在2019年有所下滑(圖5)。

2.3.3 新能源金屬并購升溫，但呈現(xiàn)倒U型結構

新能源金屬與傳統(tǒng)貴金屬和基礎金屬表現(xiàn)出了不同的趨勢，在2015年之前鋰、鈷等三元電池所需新能源礦產并不是并購市場的主流，年并購宗數(shù)基本小于10宗。從2016年開始，隨著新能源汽車的迅速發(fā)展，鋰和鈷需求量大幅增加，加上資本市場的推動，2016—2018年鋰價和鈷價大幅上漲，并購市場大幅升溫，2016年鋰礦并購宗數(shù)達到最高，為260宗；2018年鈷礦并購宗數(shù)達到最高，為94宗。2019年由于鋰價和鈷價大幅下跌，資本不再青睞鋰和鈷，并購宗數(shù)出現(xiàn)斷崖式下滑，并購市場開始進入低迷期(圖6和圖7)。新能源礦產并購趨勢更多取決于當前市場對該礦種的需求以及資本對該礦種的青睞程度，持續(xù)性較差，風險也較大。

圖5 2010—2019年全球銅礦并購數(shù)量變化

圖6 2010—2019年全球鈷礦并購數(shù)量變化

圖7 2010—2019年全球鋰礦并購數(shù)量變化

2.3.4 并購數(shù)量和交易總金額呈負相關，抄底特征明顯

標普全球市場財智(S&P Global Market Intelligence)數(shù)據(jù)顯示，2010—2019年全球礦業(yè)并購數(shù)量和交易總金額呈負相關，以銅礦和金礦并購為例，在并購交易數(shù)量高的時候，大多時間交易總額反而相對較低(圖8和圖9)。這反映了在全球礦業(yè)并購活躍時期，大型礦業(yè)公司一般會選擇按兵不動，反而在交易不活躍的時期，大型礦業(yè)公司會著手進行交易額較大的并購活動，具有明顯的逆周期特點。同樣也可以認為大型礦業(yè)公司一般會選擇在全球并購低谷期出手完成大型并購，引領全球礦業(yè)并購市場，促使并購市場回溫。

圖8 2010—2019年全球銅礦并購數(shù)量及金額變化

圖9 2010—2019年全球金礦并購數(shù)量及金額變化

3 新冠肺炎疫情后，全球礦業(yè)公司及礦業(yè)并購展望

3.1 疫情導致大型礦業(yè)公司股價走勢整體形成V型結構

2020年1月底至3月中旬，受疫情影響大部分礦產價格大幅下跌，石油、天然氣等能源礦產以及銅、鋁、鉛、鋅等大宗礦產品價格大幅下跌，以油氣為首的全球礦業(yè)公司股價暴跌，俄羅斯石油公司(Rosneft Oil)、埃森克美孚(Exxon Mobil)、英國石油公司(BP)等油氣公司以及嘉能可(Glencore)、淡水河谷(Vale)、英美資源(Anglo American plc.)、必和必拓(BHP)等固體礦產公司股價跌幅均創(chuàng)近年來新低[6]。從2020年3月底開始，礦產品價格和礦業(yè)公司股價開始大幅反彈，全球主要礦業(yè)公司股票價格已經恢復至疫情前的水平，甚至更高。

3.2 財務能力成為礦業(yè)公司面對疫情的核心能力

受新冠肺炎疫情影響，全球礦業(yè)公司呈現(xiàn)明顯分化趨勢。在疫情前運營狀況以及財務狀況良好的大型礦業(yè)公司受疫情影響較??；疫情前出現(xiàn)財務危機的大型礦業(yè)公司受疫情影響較大。必和必拓(BHP)和力拓(Rio Tinto)等大型多元化礦業(yè)公司雖然遭遇了股價的大幅波動，但公司核心礦山基本正常運營；盡管礦產品價格出現(xiàn)了大幅下滑，但主要礦山的現(xiàn)金成本仍大幅低于該礦種的市場價格；公司流動資金表現(xiàn)正常，在此期間有實力進行大規(guī)模的并購。自由港麥克莫蘭(Freeport-McMoRan)和泰克資源(Teck Resources)等傳統(tǒng)礦業(yè)公司由于在2019年遭遇了財務危機，公司財務狀況出現(xiàn)較大問題，受疫情影響在2020年該類公司面臨了巨大的危機，隨著礦產品價格的回暖，財務危機得到一定程度上的緩解。

3.3 疫情影響下，全球礦業(yè)并購市場呈現(xiàn)新趨勢

一是貴金屬并購與賤金屬并購呈現(xiàn)兩極分化。標普全球市場財智(S&P Global Market Intelligence)數(shù)據(jù)顯示，2020年上半年全球礦業(yè)并購項目共完成500宗，與2019年同期相比下降20.51%，但在貴金屬領域達到了358宗，同比升了4.47%，但在賤金屬領域僅有76宗，同比下滑49.33%。

二是中小型礦業(yè)公司主導并購市場。2019年大型礦業(yè)公司高度參與全球礦業(yè)并購市場，嘉能可(Glencore)、巴里克黃金(Barrick Gold)、紐蒙特礦業(yè)(Newmont)、紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)、江西銅業(yè)等均完成了不同規(guī)模的礦業(yè)并購，而2020年到目前為止，大型礦業(yè)公司參與度相對較低。雖然2020年貴金屬并購領域持續(xù)火熱，但參與并購的公司多為中小型礦業(yè)公司，大型礦業(yè)公司并未選擇在此時出手。

三是市場中的優(yōu)質并購項目較少。2020年上半年流入市場的項目質量相對不高，多為現(xiàn)金成本高或前期投入的項目。在此期間，必和必拓(BHP)、力拓(Rio Tinto)等自有資金充裕的國際巨頭并未急于進行礦業(yè)并購，他們表示將保持原有的資本運作方式，并不會由于疫情的影響改變公司的并購戰(zhàn)略，但也在密切關注全球并購市場，并進行相應的評估。

四是部分中國大型礦業(yè)公司積極參與全球并購。2020上半年，紫金礦業(yè)和山東黃金兩家中資企業(yè)積極參與全球礦業(yè)并購。紫金礦業(yè)首先完成了收購Continental Gold的交易，此次收購使紫金礦業(yè)獲得了Continental Gold的主要資產——位于哥倫比亞西北部的Buriticá黃金項目。隨后紫金礦業(yè)再次發(fā)力完成了對圭亞那金田100%股權的并購，該公司旗下的主要資產為擁有100%權益的Aurora金礦。山東黃金也在加快海外礦產資源投資布局，2020年上半年著力推進兩大并購項目，分別是收購加拿大特麥克資源公司100%股權和以場外要約方式收購卡帝諾資源有限公司全部股權，目前兩個項目的并購工作正在推進中。

新冠肺炎疫情雖然對全球礦業(yè)造成了沉重打擊，但也將帶來全球礦業(yè)并購新機會，中國礦業(yè)公司參與全球并購可謀定而后動?？傮w看來，疫情過后全球可能會有更多的項目和公司涌入并購市場，但全球未來發(fā)展不確定性的增加，讓并購活動的風險也隨之增加，財務狀況良好并且流動資金充裕的礦業(yè)公司可以適時出手進行并購活動，合理配置資產。但需要注意的是，必和必拓(BHP)、力拓(Rio Tinto)等國際巨頭并未急于進行礦業(yè)并購，全球礦業(yè)并購窗口期是否將要開啟仍有待觀察，此時進行礦業(yè)并購更應格外謹慎。

4 結 論

1) 礦業(yè)公司真正實現(xiàn)跨越式發(fā)展完成蛻變幾乎都源于礦業(yè)并購。并購行為發(fā)生的越早，公司的成長周期越短。對于礦業(yè)并購，金融資本將發(fā)揮越來越大的作用，因為金融資本的加入，礦業(yè)公司的成長周期也在逐漸縮短。最近十幾年來，我國礦業(yè)公司在全球礦業(yè)并購市場中取得了不錯的成績，五礦集團、中鋁集團、紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)等大型礦業(yè)公司通過礦業(yè)并購，逐漸走上跨國礦業(yè)公司的道路。同時，國際礦業(yè)巨頭們也仍然在擴展業(yè)務板塊，未來全球或將出現(xiàn)更多的礦業(yè)寡頭。

2) 2010—2019年間全球礦業(yè)并購市場經歷了由低迷到活躍的發(fā)展周期，金、銅等貴金屬和基本金屬為并購市場的主流，并購風險較??；鋰、鈷等小金屬受市場影響較大，并購風險較大。

3) 礦業(yè)公司并購活躍、所對應的礦產品價格較高的時期，大型礦業(yè)公司一般會選擇按兵不動，反而在交易相對不活躍的時期，大型礦業(yè)公司開始著手大型并購，進行抄底。

4) 受疫情影響，全球礦業(yè)公司呈現(xiàn)分化趨勢，預計后疫情時期礦業(yè)并購市場將更多地由流動資金充裕的大型礦業(yè)巨頭主導。但當前大型國際礦業(yè)巨頭并未在并購市場出手，我國礦業(yè)公司在該時期可以暫時進行觀望，如有合適項目需要格外謹慎，做足盡職調查，力爭把風險降到最低?？梢灾乜紤]銅、金、鐵礦石等礦種，盡量避免進行小礦種并購；同時，應盡量選擇受疫情影響較小的成熟區(qū)域，以減少風險；要合理利用金融資本，避免進行超出自己能力范圍的大型并購活動；可以進行組團并購，最大化的利用周邊資源。