新希望：景氣高點擴(kuò)產(chǎn)待商榷

啟凡

3月5日，新希望（000876.SZ）發(fā)布2020年業(yè)績快報，2020公司實現(xiàn)營業(yè)收入1098.25億元，同比增長33.85%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為52.82億元，同比增長4.77%。

盈利能力有待提升

新希望1998年登陸資本市場，業(yè)務(wù)涉及飼料、養(yǎng)殖、肉制品、金融投資、商貿(mào)等。

2020年上半年，公司收入446.96億元，其中飼料收入為225.86億元，占比50.54%;禽產(chǎn)業(yè)收入為90.79億元，占比20.31%;豬產(chǎn)業(yè)收入為69.48億元，占比15.54%;食品收入為41.35億元，占比9.25%;商貿(mào)收入為17.21億元，占比3.85%;其他收入為2.27億元，占比0.51%。

由此可見，新希望業(yè)務(wù)布局寬泛，但是盈利能力與專業(yè)化經(jīng)營的公司相比卻相對較低。

牧原股份（002714.SZ）是中國最大的生豬養(yǎng)殖企業(yè)，2019年生豬銷售收入占比高達(dá)98%。2016-2019年及2020年前三季度，公司的毛利率分別為45.69%、29.81%、9.82%、35.95%、64.67%，凈利率分別為41.42%、23.56%、3.94%、31.34%、58.94%。

圣農(nóng)發(fā)展（002299.SZ）是中國最大的雞養(yǎng)殖企業(yè)，2019年雞肉和肉制品銷售占比超過90%。2016-2019年及2020年前三季度，公司的毛利率分別為12.52%、10.88%、20.53%、34.55%、24.46%，凈利率分別為8.18%、2.62%、13.43%、28.29%、18.15%。

反觀新希望同期的毛利率分別為7.97%、8.15%、8.73%、12.07%、13.03%，凈利率分別為5.15%、4.69%、3.94%、7.53%、8%。與牧原股份和圣農(nóng)發(fā)展相比，多領(lǐng)域布局的新希望在盈利能力上落后。

在新希望的凈利潤中，投資收益占比很高。

2016-2019年及2020年前三季度，公司的凈利潤分別為31.32億元、29.32億元、27.22億元、61.81億元、59.8億元，投資收益分別為20.91億元、22.14億元、21.82億元、23.79億元、16.87億元，占比分別為66.76%、75.51%、80.16%、38.49%、28.21%。

雖然收資收益占比有所下降，但新希望業(yè)績?nèi)匀粐?yán)重依賴投資收益。公司投資收益主要是持有民生銀行（600016.SH）股權(quán)權(quán)益法核算確認(rèn)的投資收益，2019年投資收益為23.78億元，占當(dāng)年投資收益總額的99.99%。

四季度業(yè)績異常

根據(jù)業(yè)績快報，2020年新希望實現(xiàn)營業(yè)收入1098.25億元，同比增長33.85%;歸屬凈利潤為52.82億元，同比增長4.77%，公司四季度的業(yè)績值得注意。2020年前三季度，新希望的歸屬凈利潤為50.85億元，即公司四季度凈利潤僅為1.97億元，而上年同期為19.70億元，2020年四季度同比下降90%。新希望所涉及的飼料、養(yǎng)殖等業(yè)務(wù)周期性很弱，公司四季度不應(yīng)該有如此大的業(yè)績波動。

與同行業(yè)相比，新希望的反常更為明顯。天邦股份（002124.SZ）的收入結(jié)構(gòu)與新希望較為相似，都是以飼料、生豬和食品為主業(yè)，2020年天邦股份歸屬凈利潤為31.5億至33億元，同比上升3037.37%-3186.77%。與新希望業(yè)務(wù)相似的還有天康生物（002100.SZ），兩家公司同是飼料為第一大主業(yè)，2020年天康生物歸屬凈利潤16.8億元-18億元，同比增長160.67%-179.29%;扣非凈利潤17.2億元-18.4億元，同比增長170.43%-189.3%。

由此來看，新希望2020年四季度業(yè)績的不理想更多是自身經(jīng)營所導(dǎo)致。對此，新希望相關(guān)負(fù)責(zé)人對《證券市場周刊》記者表示，養(yǎng)豬企業(yè)四季度的業(yè)績都會有較大幅度的環(huán)比下滑，業(yè)績較低是行業(yè)普遍現(xiàn)象。

股權(quán)激勵業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)另類

為了更好的改善業(yè)績，2021年1月11日，新希望發(fā)布了《股權(quán)激勵計劃》草案，本次限制性股票分3期解除限售。第一次解除限售比例為30%，業(yè)績以2020年實際經(jīng)營結(jié)果為基數(shù)，2021年飼料外銷量增長率不低于15%，生豬出欄數(shù)量增長率不低于100%。第二次解除限售比例為30%，業(yè)績以2020年實際經(jīng)營結(jié)果為基數(shù)，2022年飼料外銷量增長率不低于30%，生豬出欄數(shù)量增長率不低于300%。第三次解除限售比例為40%，業(yè)績以2020年實際經(jīng)營結(jié)果為基數(shù)，2023年飼料外銷量增長率不低于50%，生豬出欄數(shù)量增長率不低于700%。

此次股權(quán)激勵的核心考核方向是生豬出欄數(shù)量，這也是公司近幾年布局的核心方向。上述負(fù)責(zé)人表示，飼料業(yè)務(wù)和豬產(chǎn)業(yè)一直是公司的兩個支柱產(chǎn)業(yè)，在公司近年來的戰(zhàn)略中多次強(qiáng)調(diào)，而這兩項業(yè)務(wù)近兩年的營收、利潤也在公司總營收、總利潤中占較大比重，預(yù)計未來三年在公司各項業(yè)務(wù)中，也仍將繼續(xù)發(fā)揮極為重要的角色。

2019年12月，新希望公告稱，計劃投資147億元興建16個養(yǎng)殖場，截至2020年公司生豬出欄量已經(jīng)是2017年的3.5倍，但公司大幅增產(chǎn)的時間點值得商榷。

2019年是豬價非常高的一年。數(shù)據(jù)顯示，2019年全國生豬存欄31041萬頭，同比下降27.5%;生豬出欄54419萬頭，同比下降21.6%。同年，全國豬肉產(chǎn)量4255萬噸，同比下降21.3%。2019年12月，全國活豬平均價格33.28元/千克，同比上漲138.57%。而2019年豬肉價格大幅上漲的主要原因是非洲豬瘟導(dǎo)致供應(yīng)大量減少，這并非是需求長期增加而導(dǎo)致的增長。

2021年3月7日，中國主流市場內(nèi)活豬平均價格為28.73元/千克，較2019年12月已經(jīng)下跌13.67%。隨著供應(yīng)的不斷增加，豬肉價格有望進(jìn)一步下降。

從經(jīng)營的方式來看，新希望此時擴(kuò)產(chǎn)似乎也有一定的風(fēng)險。YY團(tuán)隊研究報告顯示，新希望的生豬養(yǎng)殖成本較高。一方面，公司的能繁母豬數(shù)量較少，2020年上半年外購仔豬比例約為64%，而外購仔豬育肥成本為29.7元/千克，自產(chǎn)仔豬育肥成本僅為13.9元/千克，外購豬仔嚴(yán)重拉高養(yǎng)殖成本;另一方面，公司一體化自養(yǎng)程度低，僅有10%為公司自養(yǎng)，90%由農(nóng)戶育肥，難以實現(xiàn)規(guī)?；⒕?xì)化管理，不具備成本優(yōu)勢。

從供需來看，似乎也不樂觀。2019年以前，隨著豬價的上漲，大量企業(yè)進(jìn)軍生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)。2016年，溫氏股份（300498.SZ）擬定增11.6億元擴(kuò)張生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。2018年12月，牧原股份繼續(xù)定增50億元擴(kuò)大生豬養(yǎng)殖規(guī)模。2019年，天邦股份擬定增42億元擴(kuò)大生豬養(yǎng)殖規(guī)模等。眾多企業(yè)的大幅度擴(kuò)產(chǎn)使得生豬的供應(yīng)量不斷增長。

在2019年12月全國活豬價格大幅上漲138.57%后，更多資本進(jìn)入了生豬養(yǎng)殖行業(yè)。

正邦科技（002157.SZ）2020年6月發(fā)布定增預(yù)案，擬募資80億元發(fā)展生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)和補(bǔ)充流動資金。2020年8月，龍大肉食（002726.SZ）發(fā)布非公開發(fā)行股票預(yù)案，公司擬募集資金上限為15億元，其中10.5億元用于投建山東年出欄生豬66萬頭養(yǎng)殖項目;同月，唐人神（002567.SZ）計劃募集不超過15.50億元，主要用于養(yǎng)殖項目產(chǎn)能擴(kuò)建，包括生豬養(yǎng)殖和飼料項目。

2020年12月30日，天康生物披露非公開發(fā)行股票預(yù)案，擬定增募資不超過21億元，用于甘肅天康農(nóng)牧科技有限公司42萬頭仔豬繁育及20萬頭生豬育肥建設(shè)項目。同年，新五豐（600975.SH）定增10.3億擴(kuò)大生豬養(yǎng)殖規(guī)模。

統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2020年年末，全國生豬存欄40650萬頭，比上年末增長31%;生豬出欄52704萬頭，比上年下降3.2%。雖然生豬出欄量同比下降，但是存欄量已經(jīng)大幅提升。

對此，上述負(fù)責(zé)人表示，此時擴(kuò)產(chǎn)的風(fēng)險肯定會有，也意味著有很大的挑戰(zhàn)，針對風(fēng)險，公司做出了相應(yīng)的應(yīng)對措施安排。

資金壓力不可小視

近幾年，新希望的負(fù)債不斷增加。2016-2019年，公司的營業(yè)收入分別為608.8億元、625.67億元、690.63億元、820.51億元，凈利潤分別為31.32億元、29.32億元、27.22億元、61.81億元，期末短期借款分別為20.81億元、61.31億元、82.71億元、136.21億元，長期借款分別為8.46億元、6.17億元、18.23億元、49.54億元。

過往4年，新希望的收入增長34.77%，凈利潤增長97.35%，短期借款增長554.54%，長期借款增長485.58%。公司借款增加的速度遠(yuǎn)大于收入和凈利潤增速，導(dǎo)致公司的財務(wù)費用不斷增加，資產(chǎn)負(fù)債率不斷提升。

2016-2019年，公司財務(wù)費用分別為2.22億元、3億元、3.41億元、4.34億元，期末的資產(chǎn)負(fù)債率分別為31.66%、38.2%、42.98%、49.16%。

由于目前投資收益占凈利潤的比重較高，如果未來投資收益出現(xiàn)變化、豬肉價格下跌，新希望的盈利能力和償債能力將會面臨嚴(yán)峻考驗。