飛鶴奶粉：國產(chǎn)奶粉龍頭 護(hù)城河持續(xù)加深

范勁松

管理層眼光長(zhǎng)遠(yuǎn)、決策果斷

復(fù)盤飛鶴奶粉歷史，公司經(jīng)營過程中，管理層在諸多方面表現(xiàn)出的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略眼光，果斷的決策力和超強(qiáng)的執(zhí)行力，是使自身成為國產(chǎn)品牌奶粉龍頭的關(guān)鍵。包括：（1）領(lǐng)先的進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈布局。2003年開始陸續(xù)布局全產(chǎn)業(yè)鏈，這使得公司在2008年三聚氰胺事件中成為極少數(shù)沒有問題的國產(chǎn)奶粉企業(yè)，并為日后定位“新鮮”夯實(shí)基礎(chǔ)。（2）敢于聚焦高端化。早在 2010 年推了均價(jià)超過450元/kg的超高端星飛帆系列，并在2015-2016年砍掉年銷售額5 億元的低端“飛慧”等產(chǎn)品線。（3）精準(zhǔn)定位“更適合中國寶寶”戰(zhàn)略，高舉高打深化品牌形象。（4）持續(xù)研發(fā)投入。

下沉市場(chǎng)渠道基礎(chǔ)扎實(shí)，嚴(yán)格管控保障渠道推力

奶粉行業(yè)呈現(xiàn)下線級(jí)城市需求、空間更大的結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)。飛鶴下線級(jí)市場(chǎng)渠道基礎(chǔ)扎實(shí)，布局完善，單層分銷模式對(duì)終端掌控性更強(qiáng)。同時(shí)公司對(duì)經(jīng)銷商嚴(yán)格的管控制度和高效執(zhí)行力能有效穩(wěn)定經(jīng)銷渠道的價(jià)格體系，保障渠道利潤從而獲得持續(xù)的渠道推力。

精確定位

高舉高打強(qiáng)化品牌形象

飛鶴通過濕法工藝打造“更新鮮”，通過對(duì)中國母乳的研究完善配方打造“更適合”，兩者合力從產(chǎn)品力上支撐起“更適合中國寶寶體質(zhì)”定位。同時(shí)，公司高舉高打，通過邀請(qǐng)明星代言人+分眾傳媒廣告投放+線下面對(duì)面交流等營銷活動(dòng)全方位強(qiáng)化品牌形象。

展望未來，產(chǎn)品組合+區(qū)域擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)收入

飛鶴奶粉未來或?qū)a(chǎn)品組合擴(kuò)張至嬰兒及幼童食品、產(chǎn)前及產(chǎn)后維他命產(chǎn)品、羊奶粉等品類，其中羊奶粉滲透率較低，嬰幼兒食品等產(chǎn)品在國內(nèi)仍處于導(dǎo)入期，成長(zhǎng)空間具備想象力，公司有望將自身強(qiáng)渠道力和品牌力復(fù)制到未來新品類上，通過產(chǎn)品組合延伸打開公司第二增長(zhǎng)曲線，疊加持續(xù)發(fā)力布局弱勢(shì)區(qū)域，共同推動(dòng)收入增長(zhǎng)。

渠道優(yōu)勢(shì)助推集中度提升和國產(chǎn)品牌復(fù)蘇

飛鶴作為國內(nèi)品牌奶粉龍頭企業(yè)，中短期的強(qiáng)渠道優(yōu)勢(shì)+持續(xù)的品牌投入可攫取更多市場(chǎng)份額。預(yù)計(jì)2020年至2022年公司營業(yè)收入分別為181億元、238億元、306億元，同比增長(zhǎng)32%、31%、29%，預(yù)計(jì)歸母凈利潤為55億元、69億元、89億元，同比增長(zhǎng)39%、27%、28%，EPS分別為0.61元、0.77元、0.99元。2021年至2022年對(duì)應(yīng)PE分別為22X，17X。公司在奶粉行業(yè)中競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，對(duì)比乳制品龍頭公司估值仍具有一定性價(jià)比。

圖：飛鶴奶粉盈利預(yù)測(cè)及估值

數(shù)據(jù)來源：中泰證券（截至3月2日）