流動(dòng)性拐點(diǎn)無需過慮

李迅雷

貨幣政策回歸常態(tài)化是既成事實(shí)，穩(wěn)健仍是總基調(diào)，但我國的存量貨幣規(guī)模已經(jīng)非常龐大，邊際收緊對(duì)存量的影響不大，換言之，對(duì)資本市場(chǎng)的影響也有限。

對(duì)流動(dòng)性邊際收緊或社融、信貸的增速拐點(diǎn)出現(xiàn)等方面，已經(jīng)沒有什么好爭(zhēng)議的。降準(zhǔn)降息都發(fā)生在去年上半年，去年的7月份以后，債券價(jià)格開始下跌，緊信用早已成為事實(shí)。而去年12月份的金融數(shù)據(jù)明顯低于預(yù)期，就預(yù)示著今年的信貸增速、社融增速乃至M2增速都將比2020年下降。

從1月份的央行公開市場(chǎng)操作情況看，邊際收緊趨勢(shì)更加明顯。央行如此操作，其中一個(gè)因素是因?yàn)槿ツ?2月份銀行間的流動(dòng)性過于寬松。另一原因則可能它想調(diào)整市場(chǎng)的預(yù)期。因?yàn)椋?月下旬以前，不僅股市大幅上漲，部分城市如上海樓市也大幅上漲，大量熱錢去搶購樓盤。這種背景之下，通過貨幣的回籠來表明央行的態(tài)度。

易綱行長表態(tài)說穩(wěn)健的貨幣政策沒有變化，這個(gè)話肯定是對(duì)的，但市場(chǎng)理解的貨幣政策松緊往往是相對(duì)或邊際概念，即相對(duì)于去年上半年降準(zhǔn)降息的舉措，今年則完全不同。

故2021年的貨幣政策和財(cái)政政策都會(huì)有所轉(zhuǎn)向，而且這種轉(zhuǎn)向在去年年末的時(shí)候已經(jīng)形成一致預(yù)期了。今年的信貸或社融增速肯定要比去年有所回落。去年的名義GDP增速約為3%，對(duì)應(yīng)10%的M2增速肯定是足夠?qū)捤闪?，但主要是為了?yīng)對(duì)疫情。今年估計(jì)M2增速會(huì)回落到9%左右，但這一增速還是屬于不低的增速。

因此，貨幣邊際收緊合乎邏輯，不過選擇當(dāng)下這一時(shí)間窗口收緊，更多為了提示人們對(duì)樓市和股市的強(qiáng)烈上漲預(yù)期要降溫。

今年的貨幣政策將保持穩(wěn)健，因?yàn)樨泿耪弑蓉?cái)政政策更加靈活和具有時(shí)效性，它往往采取相機(jī)抉擇的方式。1月份PMI數(shù)據(jù)顯示，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)的指數(shù)雙雙回落，供給端和需求端指數(shù)也均回落，說明疫情原因?qū)е峦甑拇汗?jié)效應(yīng)要大打折扣，這將下調(diào)今年GDP高增長預(yù)期。若經(jīng)濟(jì)真的不及預(yù)期，則貨幣政策還是要做出寬松反應(yīng)，故對(duì)貨幣政策的邊際調(diào)整不要擔(dān)心，總體看都是以穩(wěn)健作為主基調(diào)。

如果今年通脹壓力不大，則加息的可能性并不大。盡管結(jié)構(gòu)性加息如提高房貸利率可能會(huì)有，但也不排除今年房地產(chǎn)投資增速下降，商品房銷售面積可能出現(xiàn)負(fù)增長，這種背景下房貸利率也有可能下調(diào)。

利率應(yīng)維持穩(wěn)定的另一個(gè)因素是人民幣升值壓力。貨幣政策應(yīng)該把利率和匯率政策系統(tǒng)考慮，如果人民幣還有升值壓力的話，利率上調(diào)的難度會(huì)比較大。匯率上升主要原因還是美元走弱，美元走弱有它自身的周期因素，即美國經(jīng)濟(jì)走下坡路了，再加上拜登上臺(tái)繼續(xù)執(zhí)行量化寬松貨幣政策，故美元指數(shù)可能還會(huì)繼續(xù)走弱。

全球經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷這輪疫情之后，還將繼續(xù)減速，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體先后都會(huì)進(jìn)入負(fù)利率時(shí)代，估計(jì)中國經(jīng)濟(jì)到2022年增速可能會(huì)回落到5%左右，這就讓貨幣政策更難以收緊。