我國創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司研發(fā)投入對財務績效的影響研究

錢 英，趙瑩瑩

（鹽城師范學院江蘇省沿海發(fā)展智庫，江蘇 鹽城 224007）

經濟雙循環(huán)是黨和國家綜合國內外經濟形勢提出的戰(zhàn)略新發(fā)展格局，是重塑我國國際合作，形成競爭新優(yōu)勢的抉擇。當前中小企業(yè)的生存環(huán)境已經弱于經濟大幅度增長時期，以經濟內循環(huán)為主的經濟雙循環(huán)也必然會給國內的中小企業(yè)帶來一定程度的挑戰(zhàn)。我國明確提出未來將擴大對新基建方面的投資，通過技術促進產業(yè)結構升級，打破國外技術封鎖，逐漸提高對新能源、5G、工業(yè)互聯網和大數據中心等新的消費需求，在這種大趨勢下，很多處于傳統(tǒng)低端制造業(yè)行業(yè)的中小企業(yè)將逐漸被市場淘汰。我國創(chuàng)業(yè)板雖然開立時間不長，但為我國許多成長初期、具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行⌒推髽I(yè)搭建了很好的融資平臺。創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)以高新技術企業(yè)和新興技術企業(yè)為主，雖規(guī)模較小，但對科技水平要求較高，創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的關鍵。探究研發(fā)投入對公司財務績效的影響，研究制造業(yè)企業(yè)尤其是中小型制造業(yè)企業(yè)，合理增加研發(fā)投入，加快向智能化與數字化轉型升級，積極順應時代潮流，努力抓住經濟雙循環(huán)帶來的重大發(fā)展機遇。

一、國內外研究評述

（一）研發(fā)投入與財務績效正相關

Ehie 等（2010）認為研發(fā)投資對企業(yè)市場價值有顯著的積極影響[1]。Rafiq 等（2016）研究認為研發(fā)支出有利于提高企業(yè)技術水平，提升企業(yè)盈利能力，采礦業(yè)企業(yè)進行技術創(chuàng)新活動能促進企業(yè)以后盈利能力的增長[2]。國內學者李華晶等（2017）研究得出研發(fā)投入對企業(yè)經營績效有正向促進作用[3]。曹陽等（2018）提出研發(fā)投入會提升所有行業(yè)的企業(yè)績效[4]。丁倫楨等（2019）認為研發(fā)投入還會促進企業(yè)長期財務績效[5]。

（二）研發(fā)投入與財務績效負相關

Jooh Lee 等（2019）研究認為企業(yè)的研發(fā)投入與投資回報率負相關，研發(fā)投入越高，企業(yè)的經營績效越差，研發(fā)活動與企業(yè)經營績效呈顯著負相關[6]。國內學者陳建麗等（2015）研究指出研發(fā)強度對當期企業(yè)績效有抑制作用[7]。翁梅金等（2017）認為研發(fā)投入與企業(yè)當期和滯后一期的財務績效負相關[8]。吳中（2018）等研究指出中藥上市公司的研發(fā)支出會降低企業(yè)財務績效[9]。胡楠等（2021）研究發(fā)現管理者短視主義通過減少研發(fā)支出或降低資本投資效率進而損害了企業(yè)的未來績效[10]。

（三）研發(fā)投入與財務績效不相關

Dennis R.Oswald（2008）研究認為企業(yè)增加研發(fā)投入與企業(yè)財務績效無關，英國企業(yè)是否將研發(fā)投入資本化，企業(yè)績效都不會受其影響[11]。中國學者張鐵山等（2016）研究得出研發(fā)投入與企業(yè)績效相關性并不顯著，新三板上市企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)績效不相關[12]。通過梳理國內外學者文獻發(fā)現，在研究方法上，學者大多采用多元回歸分析法研究研發(fā)投入與企業(yè)績效的關系；研究對象大多是主板上市企業(yè)，選擇創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)為樣本的較少；研究內容以上市公司研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響為主，但涉及具體行業(yè)，尤其是制造業(yè)上市公司研發(fā)投入與企業(yè)績效的研究較少。此外，國內外學者選擇的衡量指標存在一定的差異，得出的結論也都不同。文章選擇創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司相關數據，分析研發(fā)投入對企業(yè)財務績效的影響。為了研究結果有效和更有代表性，筆者選取多數學者采用的衡量指標進行多元回歸分析。

二、相關概念界定

一般來說，企業(yè)研發(fā)投入包括研發(fā)資金投入和研發(fā)人員投入。衡量研發(fā)投入的指標包括研發(fā)投入費用總額、研發(fā)投入強度、研發(fā)人員投入等。由于我國企業(yè)研發(fā)信息披露不全面，上市公司對于研發(fā)投入的人力、物力的披露較少，且上市公司的規(guī)模及產品類型不同，采用企業(yè)研發(fā)投入費用的絕對值并不利于對各企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新水平進行科學評價。因此，筆者選取研發(fā)資金投入強度評價企業(yè)研發(fā)投入。

財務績效指公司戰(zhàn)略的實施和執(zhí)行是否對最終的經營業(yè)績有貢獻。企業(yè)的經營業(yè)績表現為是否盈利，盈利能力的高低在很大程度上能夠反映一個企業(yè)的運營收益狀況。因此，筆者選取盈利能力指標反映企業(yè)的財務績效。衡量企業(yè)盈利能力指標主要包括總資產收益率、銷售利潤率、成本費用利潤率和凈資產收益率等?？傎Y產收益率在不考慮資本構成的影響下，主要表明了經營者運營企業(yè)資產的獲利能力和效率，是對所有資本回報情況的評價。相對于其他盈利能力指標，總資產收益率是經營績效和資產運用效率的綜合反映，能夠更好地反映企業(yè)盈利能力的穩(wěn)定性和長久性。因此，筆者選取總資產收益率作為企業(yè)財務績效的衡量指標。

三、研究設計

（一）理論分析與假設提出

假設1：研發(fā)投入會對制造業(yè)企業(yè)當期財務績效產生正向影響。公司研發(fā)成功后會使用更加先進的技術，生產成本大幅降低，因此會提高企業(yè)盈利能力。對外公布研發(fā)信息傳遞了企業(yè)財務效益和經營狀況良好的信號，有利于增強投資者的投資信心。

假設2：研發(fā)投入對制造業(yè)企業(yè)未來財務績效產生正向影響。研發(fā)活動是一項長期工作，隨著新產品、新技術的不斷改進完善以及營銷工作的逐步展開，研發(fā)投入會促進公司財務績效提升。

假設3：研發(fā)投入對制造業(yè)企業(yè)財務績效的影響在滯后期內逐漸增加。被解釋變量受自身或其他經濟變量過去值影響的現象稱為滯后現象，即解釋變量需要通過一段時間才能完全作用于被解釋變量。解釋變量從開始到完全作用于被解釋變量的這一段時間被稱為滯后期。企業(yè)研發(fā)投入后無法立即開發(fā)出新技術或新產品，需要一段時間之后才能取得研發(fā)成果并完全產生經濟效益，所以研發(fā)投入對財務績效影響也存在滯后效應。根據學習曲線理論，新技術或新產品投入初期，研發(fā)速度和員工應用熟練程度的提高會使企業(yè)的生產效率提高，進而使研發(fā)投入產生的累積效果逐漸變大。

（二）研究樣本及數據來源

筆者以2016—2019 年創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司為研究對象，刪除ST 和*ST 公司以及在研究期間內未披露研發(fā)投入金額及相關財務數據缺失的創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司，并剔除包含異常數據的觀測值后，最終搜集到1 296 組有效數據。選取的主要數據包括總資產凈利率和公司規(guī)模，現金實力等來源于RESSET數據庫，研發(fā)投入強度和資產負債率來源于CCER數據庫，經過EXCEL 對初始數據的匯總處理，然后使用SPSS.23 進行數據分析。

（三）研究變量設計

1.被解釋變量的選取與測量

總資產凈利率是判斷企業(yè)盈利能力的重要指標之一，主要是通過反映公司運用資產所獲得利潤水平進而表明企業(yè)資產運營的效果。總資產凈利率越高，企業(yè)的績效水平越好?？傎Y產凈利率能更好反映企業(yè)盈利能力的穩(wěn)定性，因此筆者選取總資產凈利率ROA 為被解釋變量，總資產凈利率=凈利潤/資產平均總額×100%。

2.解釋變量的選取與測量

基于前文研發(fā)投入對財務績效影響的理論分析，研發(fā)資金投入強度是指企業(yè)技術創(chuàng)新中研發(fā)成本的支出，可以用來反映企業(yè)研發(fā)資本投入的力度。創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)企業(yè)對研發(fā)資金投入強度披露較多，數據容易獲得。筆者選取研發(fā)資金投入強度RD 作為解釋變量，研發(fā)資金投入強度=研發(fā)支出/營業(yè)收入×100%。

3.控制變量的選取與測量

控制變量是指與特定研究目標無關的非研究變量，即解釋變量和被解釋變量之外的變量。因為控制變量會對研究結果產生影響，所以需要考慮控制變量以保證研究結果的準確性。根據文獻梳理，筆者主要選取以下3 個控制變量。

第一，公司規(guī)模SIZE。公司規(guī)模的大小在一定程度上影響企業(yè)研發(fā)資金投入強度的大小。公司規(guī)模越大，研發(fā)投入取得的經濟收益越多，企業(yè)更加愿意進行研發(fā)活動。筆者用企業(yè)年末總資產的自然對數×100%對其進行表示。

第二，現金實力CASH。自由現金流量越多，企業(yè)可動用資金越多，企業(yè)就會加大研發(fā)投入的力度。公司現金實力越弱，自由現金流越少，越有可能發(fā)生現金流斷裂，進而導致整個公司的財務危機與經營危機，企業(yè)研發(fā)進程也會因此而停滯。筆者用自由現金流量/總資產×100%對其進行表示。

第三，資產負債率LEV。資產負債率是企業(yè)債權人所供給的資產占總資產的比率。企業(yè)資產負債率在一定程度會影響企業(yè)研發(fā)資金的投入。資產負債率較高時企業(yè)會因為繁重債務減少研發(fā)投入。筆者用負債總額/資產總額×100%對其進行表示。相關變量定義見表1。

表1 相關變量定義表

4.模型建立

筆者采用回歸分析方法分析研發(fā)投入強度與財務績效之間的關系。利用模型1 研究研發(fā)投入對當期財務績效的影響：

利用模型2 研究研發(fā)投入對企業(yè)未來財務績效的影響：

其中i 表示第i 個樣本企業(yè)，t 表示第t 年，ROAit表示第i 個企業(yè)在第t 年的總資產凈利率；t 分別為2016、2017、2018、2019，j 取1，2，3；m0，m1，m2，m3，m4，m5表示相關系數待估的回歸參數，μ 表示隨機誤差項。

四、實證檢驗與分析

（一）描述性統(tǒng)計

根據表2 可知，總資產凈利率極小值為-61.274%，極大值為46.607%，平均值為4.428%。表明創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司的總資產凈利率較低，且各公司財務績效之間差距較大。研發(fā)投入強度標準差為5.633%，表明創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司投入研發(fā)資金金額差距大。創(chuàng)業(yè)板公司規(guī)模均值為21.478%，標準差為0.800%，表明創(chuàng)業(yè)板各公司大多屬于中小企業(yè)?，F金實力，資產負債率的標準差較大，表明創(chuàng)業(yè)板各公司在現金實力，資產負債率方面有較大差距。

表2 各變量描述性統(tǒng)計分析

一般來說，研發(fā)資金投入需占到企業(yè)營業(yè)收入的5%以上，這樣的企業(yè)才具有一定的競爭優(yōu)勢。創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)的上市公司研發(fā)投入強度低于5%較多，高于10%的制造業(yè)企業(yè)較少，導致了我國整體制造業(yè)研發(fā)能力弱，表明創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)的上市公司需要進一步的提高研發(fā)投入。

（二）相關性分析

從變量的相關性角度分析，研發(fā)投入強度與總資產凈利率的回歸系數值為-0.175。在99%的水平上，研發(fā)投入強度與總資產凈利率呈現顯著負相關的關系，這表明企業(yè)增加研發(fā)投入會降低創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司當期財務績效。公司規(guī)模與研發(fā)投入強度顯著負相關，可能因為小規(guī)模的創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司市場靈敏度較強，能根據市場需求變化迅速做出反應并及時調整企業(yè)研發(fā)活動。資產負債率與研發(fā)投入強度呈現顯著負相關，表明企業(yè)承擔的債務一定程度會降低企業(yè)研發(fā)投入。通過企業(yè)研發(fā)投入與總資產凈利率相關性分析可知，從變量之間的相關系數角度得出結論，各變量相互之間的關系均呈現弱相關的關系。具體數據見圖1 和表3 所示。

圖1 研發(fā)投入強度與總資產凈利率關系的散點圖

表3 各變量相關性分析

（三）線性回歸分析

首先運用線性回歸分析法研究創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司研發(fā)投入對當期財務績效的影響。根據表4 可知，當研發(fā)投入強度為解釋變量，總資產凈利率為被解釋變量進行線性回歸分析，模型R 方值為0.210，F=87.311，sig=0.000＜0.05，表明擬合效果較好，自變量對財務績效的解釋力較高。具體分析可知，研發(fā)投入強度的回歸系數值為-0.344（t=-9.474，sig=0.000），意味著研發(fā)投入強度會對當期總資產凈利率產生顯著的負向影響關系。研究表明當保持創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司其余變量不變，企業(yè)每投入1 個單位的研發(fā)投入強度時會使企業(yè)當期降低0.344 個單位的財務績效，假設1 不成立。這可能是由于企業(yè)在當期投入的研發(fā)費用并沒有立即轉化成企業(yè)的生產力。結果可知，創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司研發(fā)投入強度與當期總資產凈利率顯著負相關的關系。

表4 研發(fā)投入強度對當期財務績效的回歸分析

其次運用線性回歸分析法研究創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司研發(fā)投入對財務績效影響的滯后性。

第一， 研發(fā)投入強度滯后一期對財務績效的影響。當研發(fā)投入強度為解釋變量，總資產凈利率為被解釋變量進行線性回歸分析，模型R 方值為0.311，F=88.860，sig=0.000＜0.05，表明擬合效果較好，自變量對財務績效的解釋力較高。研發(fā)投入強度對總資產凈利率滯后一期的回歸系數值為0.250（t=3.628，sig=0.000），意味著研發(fā)投入強度滯后一期對財務績效產生顯著的正向影響關系。當保持創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司其余變量不變，每增加1 個單位的研發(fā)投入強度，財務績效會相應提高0.250 個單位。與當期的相關系數-0.344 相比，回歸系數變?yōu)檎?，說明滯后一期階段，研發(fā)資金投入強度與財務績效正向關系。這可能是由于研發(fā)費用轉化為生產力，提高了企業(yè)的生產效率。結果可知，創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司滯后一期階段研發(fā)投入強度與總資產凈利率顯著正相關的關系。具體數據見表5。

表5 研發(fā)投入強度滯后一期對財務績效的影響

第二，研發(fā)投入強度滯后二期對財務績效的影響。根據表6 可知，當研發(fā)投入強度為解釋變量，總資產凈利率為被解釋變量進行線性回歸分析，模型R方值為0.409，F=90.441，sig=0.000＜0.05，表明擬合效果較好，自變量對財務績效的解釋力較高。具體分析可知：研發(fā)投入強度對總資產凈利率滯后二期的回歸系數值為0.277（t=3.897，sig=0.000），意味著滯后二期研發(fā)投入強度會對財務績效產生顯著的正向影響關系。表明當保持創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司其余變量不變，企業(yè)每增加1 個單位的研發(fā)投入強度，財務績效會相應提高0.277 個單位。與滯后一期階段的相關系數0.250相比，滯后二期階段的回歸系數變大，說明在滯后二期階段，研發(fā)資金投入強度對財務績效的正向影響逐漸增加。這可能是由于隨著研發(fā)的深入，研發(fā)技術不斷改進完善，后期的營銷逐步開展會提高企業(yè)后期的財務績效?？偨Y分析可知：創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司滯后二期階段研發(fā)投入強度與總資產凈利率顯著正相關，且對財務績效正向影響逐漸增加。

表6 研發(fā)投入強度滯后二期對財務績效的影響

第三，研發(fā)投入強度滯后三期對財務績效的影響。根據表7 可知，當研發(fā)投入強度為解釋變量，總資產凈利率為被解釋變量進行線性回歸分析，模型R方值為0.467，F=57.536，sig=0.000＜0.05，表明擬合效果較好，自變量對財務績效的解釋力較高。具體分析可知，滯后三期研發(fā)投入強度對財務績效的回歸系數值為0.079（t=0.756，sig=0.450＞0.05），說明在滯后三期階段，研發(fā)投入強度會對總資產凈利率產生有正向影響，但并不顯著?？偨Y分析可知，創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司滯后三期階段研發(fā)投入強度不會對總資產凈利率產生顯著的正向影響。因此，企業(yè)研發(fā)投入對財務 績效的影響存在滯后性，且滯后期為2 年。

表7 研發(fā)投入強度滯后三期對財務績效的影響

（四）實證結果

選取1 296 家創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)企業(yè)為樣本，在描述性統(tǒng)計分析以及相關性檢驗后，通過線性回歸分析，得出以下結論：研發(fā)投入強度對創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司當期財務績效有顯著負影響；研發(fā)投入強度對創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司未來財務績效有顯著正影響；研發(fā)投入強度對創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司財務績效的影響存在著滯后性，滯后期為2 年。研發(fā)投入強度對財務績效的積極影響在滯后一期開始釋放，在滯后二期完全釋放，到滯后三期不再有顯著影響。

五、研究結論與建議

（一）研究結論

筆者對1 296 家創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司進行研究，得到以下結論：研發(fā)投入對創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司財務績效的影響有滯后性，且滯后期為2 年。創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司增加研發(fā)投入強度會降低公司當期的財務績效，但研發(fā)投入會促進提升企業(yè)未來財務績效，且在滯后二期階段研發(fā)投入對企業(yè)財務績效的正向影響更加顯著。這說明創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司增加研發(fā)投入強度可以提高生產效率，降低產品成本，從而提升企業(yè)未來的盈利能力。

（二）對策建議

創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)本身對科技水平的要求較高，需要有較強的研發(fā)能力，創(chuàng)新將成為制造業(yè)企業(yè)競爭的關鍵。根據上述實證分析可以看出，增加研發(fā)投入強度會提升企業(yè)未來財務績效，企業(yè)和政府都要高度重視研發(fā)投入強度對企業(yè)財務績效的正向影響。

從企業(yè)層面，在企業(yè)產品創(chuàng)新的同時探索新型創(chuàng)新模式。第一，合理增加企業(yè)研發(fā)投入。研發(fā)活動是一個長期的過程，研發(fā)投入要根據各個研發(fā)項目的特點，結合企業(yè)自身的財務水平、經營狀況等，根據研發(fā)活動進程的推進而不斷調整。第二，增加長期資本性投入。制造業(yè)企業(yè)創(chuàng)新能力的提高不僅需要依賴當期研發(fā)投入，更需要在研發(fā)項目上的長期資本支持，必須在保證研發(fā)成果有效性的同時重視研發(fā)投入的持續(xù)性。第三，著眼研發(fā)活動的長期收益。以經濟內循環(huán)為主的雙循環(huán)戰(zhàn)略應對國外對抗與博弈，打破國外技術封鎖，這要求傳統(tǒng)行業(yè)盡快轉型升級，研發(fā)活動是長期過程，其獲利點基本是源于其長期的滯后效應。

從政府層面，加大對中小型企業(yè)的扶持力度。第一，完善研發(fā)活動的會計信息披露制度。目前我國對研發(fā)投入的非強制披露使得研發(fā)信息無法準確獲得，影響了對于研發(fā)投入相關指標衡量的準確性，部分上市公司由于盈余管理等因素，人為調節(jié)企業(yè)研發(fā)投入，政府要出臺相應政策嚴格監(jiān)管。第二，構建制造業(yè)校政企協同共享平臺。積極組設由第三方或制造業(yè)服務機構主導的制造業(yè)校政企協同共享平臺，加強跨行業(yè)和跨企業(yè)的資源共享和協同，促進制造業(yè)整體效率和創(chuàng)新力的提升，推進人才、資本、技術、市場的協同和融合，構建行業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)生態(tài)。第三，重點考核企業(yè)的成長能力。成長能力代表企業(yè)的長遠擴展能力和未來生產經營實力。政府對公司進行考核時，應注重關注企業(yè)未來的發(fā)展能力和潛力，而不是片面關注企業(yè)目前的盈利能力，對于成長性較高但盈利能力較低的這類企業(yè)，政府應適當給予扶持與幫助。