美錦能源：現(xiàn)金關(guān)聯(lián)收購“紓困”大股東

啟凡

1月18日，美錦能源（000723.SZ）發(fā)布公告，擬以現(xiàn)金方式收購美錦集團(tuán)、姚俊良、姚俊花、姚俊杰、姚三俊、姚四俊、姚俊卿合計(jì)持有的錦輝煤業(yè)100%股權(quán)，交易價(jià)格為6.51億元。

錦輝煤業(yè)與上市公司的控股股東均為美錦集團(tuán)，為同一控制下企業(yè)，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

溢價(jià)收購是否合理

根據(jù)公告，錦輝煤業(yè)成立于2014年11月，主要經(jīng)營煤炭開采，主要產(chǎn)品為無煙煤，是山西省煤礦企業(yè)兼并重組整合工作領(lǐng)導(dǎo)組辦公室核準(zhǔn)的整合保留煤礦企業(yè)，生產(chǎn)規(guī)模為90萬噸/年，礦區(qū)面積為20.53平方公里。

錦輝煤業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：美錦集團(tuán)持股52%，姚俊良、姚俊花等6人持股48%。

數(shù)據(jù)顯示，2018-2019年年末及2020年10月末，錦輝煤業(yè)總資產(chǎn)為19.83億元、16.65億元、17.95億元，總負(fù)債為14.83億元、12.01億元、13.39億元。由于尚未進(jìn)行煤礦開采，公司未有營業(yè)收入，其2019年、2020年前10月分別虧損771萬元、780萬元。

資料顯示，錦輝煤業(yè)此前因?yàn)橘Y金問題土建工程未完工，2020年11月30日重新開工建設(shè)，建設(shè)工期為6個(gè)月，至2021年5月30日工程才可告一段落，目前的錦輝煤業(yè)不僅僅沒有收入，而且還處于投入期。2018-2019年及2020年前10月，錦輝煤業(yè)投資性現(xiàn)金流凈額分別為零、-3791萬元、-1.87億元，投資規(guī)模越來越大，那么未來還需要投入多少呢？什么時(shí)候能投產(chǎn)盈利呢？

截至2020年10月31日，錦輝煤業(yè)賬面凈資產(chǎn)為4.56億元，評估值為6.51億元，評估增值約1.95億元，增值率42.81%。在此次評估過程中，錦輝煤業(yè)固定資產(chǎn)、采礦權(quán)、非流動(dòng)負(fù)債的賬面價(jià)值分別為5661萬元、8.47億元、1.52億元，評估增值率分別為34.79%、53.93%、120.83%。

值得注意的是，上述固定資產(chǎn)中，房屋建筑物（包括職工食堂、綜合樓前廣場、單身宿舍樓及綜合樓化糞池、職工宿舍后擋墻等）全部建成于2018年。

此外，部分固定資產(chǎn)如機(jī)器設(shè)備等投入時(shí)間較早，有的于2010年購置，但仍然被溢價(jià)出售。面對已經(jīng)使用十余年的機(jī)器設(shè)備，上市公司高溢現(xiàn)金價(jià)收購又是否合理呢？

針對本次收購，深交所發(fā)出了關(guān)注函，要求美錦能源結(jié)合市場可比交易說明錦輝煤業(yè)采礦權(quán)評估的公允性，并補(bǔ)充披露錦輝煤業(yè)固定資產(chǎn)、采礦權(quán)、非流動(dòng)負(fù)債增值率較高的原因與合理性。

交易動(dòng)機(jī)存疑

多年來，美錦能源一直專注于煤炭行業(yè)。2019年，美錦能源實(shí)現(xiàn)收入140.9億元，其中焦化產(chǎn)品及附產(chǎn)品收入為135.22億元，占比高達(dá)95.97%，是公司最核心的業(yè)務(wù)。但近幾年，公司的盈利能力不斷下滑，2017-2019年，公司分別實(shí)現(xiàn)營收122.38億元、151.47億元、140.9億元，同比分別增長72.12%、23.77%、-6.98%;凈利潤10.65億元、17.97億元、9.56億元，同比分別增加56.69%、71.55%、-46.82%。進(jìn)入2020年后，美錦能源的業(yè)績依舊沒有好轉(zhuǎn)。2020年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收89.76億元，同比下降16.89%;凈利潤4.6億元，同比下滑44.25%。

在這樣的大背景下，美錦能源卻以6.51億元全現(xiàn)金收購關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)。然而，美錦能源自身資金并不十分充足，2020年9月末，美錦能源短期借款為6.66億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債為23.11億元，短期債務(wù)合計(jì)為29.77億元，而公司貨幣資金為18.18億元，不足以覆蓋短期借款。

不僅如此，美錦能源的貨幣資金有很大一部分是受限資金。在2020年半年報(bào)中，公司貨幣資金14.17億元，其中11.26億元是保證金，均為受限資金，占比高達(dá)79.46%。

近年來，美錦能源的財(cái)務(wù)費(fèi)用不斷增加 。2017-2019年年末及2020年前三季度末，公司短期借款分別為零元、21.06億元、4.87億元、6.66億元，長期借款分別為10.43億元、11.74億元、8.58億元、12.69億元，各期的財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為9853萬元、1.98億元、2.52億元、2.01億元。

報(bào)告期內(nèi)，公司借款始終維持高位，財(cái)務(wù)費(fèi)用也在不斷增加。由此來看，公司是缺錢的。2017-2019年年末及2020年前三季度末，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為39.19%、56.66%、52.75%、56.68%，不斷走高。從資產(chǎn)的構(gòu)成來看，2020年前三季度末，公司資產(chǎn)總計(jì)為226.76億元，其中流動(dòng)資產(chǎn)為62.98億元，占比僅為27.77%。

在美錦能源的資產(chǎn)構(gòu)成中，占比最大的為固定資產(chǎn)87.49億元，在建工程38.03億元，無形資產(chǎn)24.83億元，合計(jì)占比為66.3%，而公司18.18億元的貨幣資金絕大部分還是受限的狀態(tài)。由此來看，上市公司層面的現(xiàn)金資產(chǎn)是很少的，變現(xiàn)能力很弱。

不僅上市公司資金匱乏，控股股東美錦集團(tuán)層面也是如此。2018年，美錦集團(tuán)曾爆發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)，一度被法院列入被執(zhí)行人名單。美錦集團(tuán)2020年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入152.22億元，凈利潤4.87億元，期末總資產(chǎn)612.31億元，總負(fù)債為332.40億元，資產(chǎn)負(fù)債率約為54.29%。不過，2020年三季度末，公司應(yīng)收賬款114.47億元，雖然資產(chǎn)負(fù)債率不高，但是過高的應(yīng)收賬款同樣加大了美錦集團(tuán)的資金壓力。近年來，為了緩解資金問題，美錦集團(tuán)頻頻減持套現(xiàn)，2018年三季度末其持有美錦能源77.24%股權(quán)，2020年三季度末下降至56.09%。

不僅如此，美錦集團(tuán)層面還進(jìn)行了高質(zhì)押。

截至2021年2月1日，美錦集團(tuán)持有上市公司22.53億股股份，持股比例52.72%，累計(jì)質(zhì)押股份數(shù)量21.63億股，占美錦集團(tuán)所持股份的95.98%。由此來看，美錦集團(tuán)層面的資金也是極其緊張的。

在這樣的情況下，上市公司用6.51億元現(xiàn)金收購控股股東還在建設(shè)期的項(xiàng)目，這究竟是業(yè)務(wù)所需還是為了緩解集團(tuán)層面的資金壓力呢？而現(xiàn)金收購而來的公司何時(shí)才能盈利呢？這些問題上市公司似乎要給出更為明確的答復(fù)。

應(yīng)收賬款計(jì)提過于寬松

2017-2019年及2020年前三季度，美錦能源凈利潤分別為12.25億元、20.69億元、10.82億元、5.4億元;期末應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)分別為14.76億元、22.47億元、19.67億元、21.94億元。2020年前三季度，公司應(yīng)收賬款規(guī)模已經(jīng)高達(dá)凈利潤的4倍以上，因此，應(yīng)收賬款計(jì)提的方式對于凈利潤的影響非常大。

在應(yīng)收項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)中，美錦能源主要以應(yīng)收賬款為主，應(yīng)收票據(jù)很少。2020年三季度末，公司應(yīng)收賬款為21.7億元，應(yīng)收票據(jù)僅為2347萬元，基本可以忽略不計(jì)。

應(yīng)收賬款是指企業(yè)在正常的經(jīng)營過程中因銷售商品、產(chǎn)品、提供勞務(wù)等業(yè)務(wù)，應(yīng)向購買單位收取的款項(xiàng);應(yīng)收票據(jù)是由付款人或收款人簽發(fā)、由付款人承兌、到期無條件付款的一種書面憑證。這兩種本質(zhì)上都是賒銷，都是客戶對公司的欠款，只是形式不同而已。但不同的是，應(yīng)收票據(jù)雖然屬于應(yīng)收賬款項(xiàng)，相對來說應(yīng)收票據(jù)發(fā)生壞賬的風(fēng)險(xiǎn)比較小，尤其是銀行承兌匯票，即使有確鑿的證據(jù)表明企業(yè)持有的未到期應(yīng)收票據(jù)不能夠收回，也只有在應(yīng)收票據(jù)票面金額轉(zhuǎn)入應(yīng)收賬款后，才能計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。

相比于應(yīng)收票據(jù)，應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)更高。

而美錦能源基本上是應(yīng)收賬款，這顯然應(yīng)該計(jì)提更高的壞賬準(zhǔn)備，但公司卻采取了最為寬松的應(yīng)收賬款計(jì)提比例。

據(jù)公司年報(bào)披露，2019年，美錦能源對應(yīng)收賬款計(jì)提比例為：1年以內(nèi)為1%、1-2年為5%、2-3年為10%、3年以上才30%計(jì)提壞賬。

對比同為煤炭公司的兗州煤業(yè)（600188.SH），其1年以內(nèi)為0.23%、1-2年為6%、2-3年為33%、3年以上96%計(jì)提壞賬;云煤能源（600792.SH）1年以內(nèi)為3%、1-2年為15.79%、2-3年為88.89%、3年以上100%計(jì)提壞賬。

據(jù)美錦能源2019年年報(bào)披露，公司一年內(nèi)的應(yīng)收賬款為15.16億元，計(jì)提比例為1%，壞賬準(zhǔn)備為1516萬元;1-2年的應(yīng)收賬款為5438萬元，計(jì)提比例為5%，壞賬準(zhǔn)備為272萬元;2-3年的應(yīng)收賬款為136萬元，計(jì)提比例為10%，壞賬準(zhǔn)備為14萬元;3年以上應(yīng)收賬款為498萬元，計(jì)提比例為30%，壞賬準(zhǔn)備為149萬元。

美錦能源絕大部分應(yīng)收賬款都集中在一年內(nèi)，2020年三季度末，公司的應(yīng)收賬款已經(jīng)上升到21.94億元，公司應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提的方式會對公司凈利潤的規(guī)模有重大影響。

從整體來看，相比于競爭對手，美錦能源壞賬準(zhǔn)備的計(jì)提實(shí)在過于寬松。

對于此次收購動(dòng)機(jī)、集團(tuán)層面資金情況等問題，《證券市場周刊》記者已經(jīng)向美錦能源發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿公司沒有進(jìn)行回復(fù)。