京東方A：200億定增“激進(jìn)”向前

林然

1月15日晚間，京東方披露一則增發(fā)預(yù)案公告引發(fā)投資者關(guān)注。公司擬非公開發(fā)行股票募集凈額不超過(guò)200億元，其中北京京國(guó)瑞國(guó)企改革發(fā)展基金（有限合伙）擬認(rèn)購(gòu)40億元。

該定增方案在各大財(cái)經(jīng)平臺(tái)引起激烈的討論，大量投資者認(rèn)為這是關(guān)聯(lián)方摘桃子的行為。筆者不排斥這樣的觀點(diǎn)，但是理性看，筆者認(rèn)為2020年京東方收購(gòu)熊貓兩條產(chǎn)線對(duì)現(xiàn)金的消耗較大，確實(shí)有資金的需求。此外，武漢產(chǎn)線24.06%的股權(quán)收購(gòu)價(jià)格十分厚道，而北京國(guó)資委定增入局提升持股比例，也或多或少反映出希望提升話語(yǔ)權(quán)和國(guó)家做大做強(qiáng)京東方的意圖。

200億定增收購(gòu)B17股權(quán)加碼重慶OLED產(chǎn)線投資

增發(fā)預(yù)案顯示，京東方A此次的募集資金將用于“收購(gòu)武漢京東方光電24.06%的股權(quán)”（65億元）、“對(duì)重慶京東方顯示增資并建設(shè)京東方重慶第6代AMOLED（柔性）生產(chǎn)線項(xiàng)目”（60億元）、“對(duì)云南創(chuàng)視界光電增資并建設(shè)12英寸硅基OLED項(xiàng)目”（10億元）、“對(duì)成都京東方醫(yī)院增資并建設(shè)成都京東方醫(yī)院項(xiàng)目”（5億元）、“償還福州城投集團(tuán)貸款”（30億元）以及補(bǔ)充流動(dòng)資金（30億元）。（見表一）

表一：京東方定增募集資金投資計(jì)劃

資料來(lái)源：公司公告

目前參與定增的確定機(jī)構(gòu)，同時(shí)也是最重要的機(jī)構(gòu)，只有京國(guó)瑞基金。根據(jù)京東方預(yù)案公告的介紹，截至2021 年1 月8 日，北京電控直接持有公司273，735，583 股股份，占公司總股本的0.79%，并通過(guò)控股京東方投資間接持有公司822，092，180 股股份，占公司總股本的2.36%;北京國(guó)管中心直接持有公司4，063，333，333 股股份，占公司總股本的11.68%，上述股東的背后都是北京市國(guó)資委。

而京國(guó)瑞基金的實(shí)際控制人，同樣是北京市國(guó)資委（北京市政府），其領(lǐng)銜本次定增可以理解為北京市國(guó)資委提高公司話語(yǔ)權(quán)的一種表現(xiàn)。（見圖一）

圖一：京國(guó)瑞基金股權(quán)結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：公司公告

此次定增的第一大投資項(xiàng)目，收購(gòu)武漢京東方光電24.06%的股權(quán)，實(shí)際上就是武漢B17產(chǎn)線的股權(quán)。當(dāng)前武漢京東方光電股權(quán)結(jié)構(gòu)分別為武漢臨空港工發(fā)投46.15% 、長(zhǎng)柏基金30.77%和京東方23.08%。截止2020年9月31日，武漢京東方光電資產(chǎn)合計(jì)423.94億元，負(fù)債合計(jì)198.77億元，凈資產(chǎn)225.17億元。此外，2020年前三季度，該產(chǎn)線獲得5.72億元營(yíng)收，凈利潤(rùn)為虧損2.05億元。

不過(guò)這些都不是大問(wèn)題，因?yàn)橐咔閷?duì)武漢的影響，導(dǎo)致B17的產(chǎn)能爬坡較為緩慢，但是目前已經(jīng)確定2021Q2滿產(chǎn)，且按照機(jī)構(gòu)調(diào)研反映的情況，產(chǎn)品已經(jīng)被預(yù)購(gòu)一空，以現(xiàn)在的面板價(jià)格，該產(chǎn)線賺錢只是時(shí)間問(wèn)題，未來(lái)妥妥的印鈔機(jī)。

根據(jù)天健興業(yè)出具的天興評(píng)報(bào)字[2020]第1021 號(hào)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告書，以2020年3月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，武漢京東方光電100%股權(quán)的評(píng)估值為195.66 億元。這一評(píng)估價(jià)格甚至比2020年9月底的凈資產(chǎn)還低，最大的考慮依舊是產(chǎn)線還處于虧損狀態(tài)。最新65億交易價(jià)格，并沒有披露新的評(píng)估價(jià)格，而只是說(shuō)明此后武漢京東方光電有增資的行動(dòng)。按照2020年9月31日的凈資產(chǎn)，225.17*24.06%=54.18（億元），65/54.18≈1.2（倍），這樣的交易對(duì)價(jià)可以說(shuō)十分良心。

此外，加碼重慶B12（AMOLED）產(chǎn)線也是預(yù)料中的事情。隨著數(shù)字化技術(shù)、多媒體技術(shù)以及移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的不斷發(fā)展，不僅加快了智能移動(dòng)終端的迅速普及，更拉動(dòng)了AMOLED 柔性顯示面板需求的快速增長(zhǎng)，并在曲面顯示、可穿戴設(shè)備、消費(fèi)類電子等新型應(yīng)用領(lǐng)域表現(xiàn)搶眼。各類智能終端市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展，隨著AMOLED 在中小尺寸顯示器件領(lǐng)域滲透率的逐步提高，隨著京東方進(jìn)入蘋果產(chǎn)業(yè)鏈，為iPhone12供應(yīng)OLED屏幕，OLED領(lǐng)域的前景正在變得明朗，加碼B12產(chǎn)線的投資和推進(jìn)，是鞏固京東方OLED領(lǐng)域市場(chǎng)地位和產(chǎn)能規(guī)模的常規(guī)推進(jìn)。

B12產(chǎn)線于2018年12月啟動(dòng)，預(yù)計(jì)于2021年11月完成一期項(xiàng)目建設(shè)并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)線投產(chǎn)，將于2022年12月完成三期項(xiàng)目建設(shè)并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)線投產(chǎn)。

不影響對(duì)京東方的中長(zhǎng)期判斷

市場(chǎng)的爭(zhēng)議主要集中在京東方賬上現(xiàn)金不少，超過(guò)600億元（截止2020Q3），同時(shí)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額前三季度超過(guò)240億元，負(fù)債端長(zhǎng)期負(fù)債占比高，有大量利率較低的永續(xù)債，這樣大規(guī)模的定增意義不大，不過(guò)就是大股東和中小股東搶食而已。

在此筆者需要提醒的是，京東方在2020年末剛剛完成對(duì)熊貓兩條產(chǎn)線的收購(gòu)。南京熊貓的掛牌價(jià)格為55.91億元（對(duì)應(yīng)80.31%股權(quán)），截止2020年12月17日，京東方已經(jīng)支付了交易對(duì)價(jià)的60%現(xiàn)金（合計(jì)約33.55億元）。擬向成都熊貓?jiān)鲑Y75.5億元，獲得35.03%的股權(quán)，截止2020年12月25日披露的信息，京東方已根據(jù)《增資協(xié)議》認(rèn)繳增資75.5億元人民幣，并以貨幣形式向成都顯示注資30.2億元人民幣。這意味著這兩筆交易基本都已經(jīng)接近完成，同時(shí)合計(jì)已經(jīng)花費(fèi)了109.05億元，未來(lái)還有22.36億元要支付。所以筆者認(rèn)為京東方的定增補(bǔ)充一點(diǎn)資金問(wèn)題并不大，可能規(guī)模確實(shí)稍顯大了，如果沒有收購(gòu)熊貓的行為，或許依舊會(huì)有定增，但規(guī)模會(huì)更小，該定增不影響對(duì)京東方的中長(zhǎng)期判斷。

按照雪球用戶南柯夢(mèng)碎的說(shuō)法，京東方的此次定增有幾個(gè)不同——?jiǎng)訖C(jī)不同：一、募集資金帶來(lái)的活水，使得盡快回購(gòu)少數(shù)股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)成為可能（預(yù)期年內(nèi)回購(gòu)B9、B17，明年回購(gòu)B11）——合肥B9業(yè)績(jī)釋放在今年，武漢B17業(yè)績(jī)釋放在今、明兩年，綿陽(yáng)B11業(yè)績(jī)釋放在后年，新老股東均可分享資產(chǎn)增值所帶來(lái)的估值溢價(jià)。二、業(yè)績(jī)釋放前進(jìn)行回購(gòu)，使得盡量降低（回購(gòu)）資產(chǎn)溢價(jià)成為可能。影響不同：定價(jià)基準(zhǔn)日為發(fā)行期首日，也就是股票上市首日。以TCL科技為例：發(fā)布預(yù)案時(shí)間為2020年4月29日，而上市時(shí)間為2020年11月10日，間隔時(shí)間超過(guò)6個(gè)月——也就是說(shuō)影響京東方此次定增價(jià)格的交易時(shí)間，也是其業(yè)績(jī)跳躍式增長(zhǎng)階段（預(yù)期20Q4大幅好于20Q3，21Q1持續(xù)大幅好于20Q4，21Q2至少能與21Q1持平）。結(jié)語(yǔ)：此次定增是公司層面的戰(zhàn)略性考量，時(shí)點(diǎn)恰到好處。所謂的諸多揣度（利益攫取等）純屬想當(dāng)然。筆者大致認(rèn)可南柯夢(mèng)碎的觀點(diǎn)。