機構投資者實地調研能降低企業(yè)費用粘性嗎？

選取深交所2013—2018年A股上市公司為樣本，考察機構投資者實地調研對企業(yè)費用粘性的影響。研究發(fā)現：機構投資者實地調研對費用粘性具有顯著的抑制作用，且該作用在市場競爭程度較低、信息環(huán)境較差以及內部控制質量較低的上市公司中更強。在利用Heckman兩階段方法和固定效應模型克服潛在的內生性問題以及進行其他穩(wěn)健性檢驗之后，以上結論依然成立。從企業(yè)費用粘性這一視角證明機構投資者實地調研行為的積極治理效應，亦為監(jiān)管部門加強機構投資者實地調研的規(guī)范管理及相關信息披露工作提供了經驗支持。

一、引言

近年來，供給側結構性改革給廣大企業(yè)帶來了“減稅降費”的政策紅利。然而，不少企業(yè)在實際推動“降成本”工作的過程中，其業(yè)務量收縮時成本下降的幅度遠低于業(yè)務量擴張時成本增長的幅度是諸多企業(yè)面臨的一大難題。Anderson等［1］將這種成本不隨業(yè)務量線性變化的現象稱為“費用粘性”。當前我國經濟已步入高質量發(fā)展階段，但隨著我國人口紅利減退及全球經濟增速放緩等因素的影響，企業(yè)費用粘性問題依然存在且成為制約企業(yè)資源調整效率提升的重要因素，影響著實體經濟的健康發(fā)展。在此背景下，如何更好地推動企業(yè)精益管理、實現降本提質增效是政府及企業(yè)需共同應對的問題，這也是實現我國經濟高質量發(fā)展、提振企業(yè)信心的內在需要。探究企業(yè)費用粘性的約束機制，也成為實務界和理論界共同關注的焦點。

近年來實地調研深受資本市場中的機構投資者青睞，然而在當今全社會信息量爆炸式增長且我國資本市場信息不對稱程度較高的現實背景下，機構投資者通過實地調研能否增進對企業(yè)真實經營情況的了解、能否發(fā)揮改善上市公司內部治理結構、推動被調研企業(yè)實現良性發(fā)展的積極作用尚未形成統(tǒng)一的結論。本文提出并試圖探究以下問題：機構投資者實地調研行為是否影響企業(yè)的費用粘性？若有影響，在不同情境下，這一影響有怎樣的差異？

本文的創(chuàng)新點和貢獻主要包括：（1）本文探討機構投資者實地調研對企業(yè)費用粘性的影響，在企業(yè)費用粘性的約束機制方面彌補了這一領域的研究匱乏，亦豐富了機構投資者實地調研行為的經濟后果研究，為機構調研助力上市公司完善內部治理機制提供了重要的經驗支撐；（2）費用粘性是企業(yè)成本管理工作不可避開的瓶頸，關系著企業(yè)未來的發(fā)展壯大，在此項重要的企業(yè)資源調整決策中探究機構投資者實地調研的作用，有利于推動上市公司構建同時依托外部利益相關者的內外部治理相結合的成本管理體系。

二、文獻回顧

自Anderson等［1］提出“費用粘性”一詞后，學術界圍繞其影響因素進行了深入的研究。Banker等將企業(yè)費用粘性主要歸因于調整成本的存在、管理者樂觀預期以及代理問題這三方面［2］。基于勞動力資源的調整成本的獨特視角，Banker等和劉媛媛、劉斌分別證實了跨國間對勞動力保護的不同和我國《勞動保護法》的實施對企業(yè)費用粘性的影響［3］［4］。江偉等則以企業(yè)融資成本這一關鍵調整成本為切入點，發(fā)現企業(yè)費用粘性隨融資約束程度的增強而下降［5］。梁上坤和張夢婷聚焦于國家宏觀政策層面，發(fā)現緊縮貨幣政策會迫使企業(yè)收縮投資規(guī)模進而有效抑制其費用粘性［6］。與傳統(tǒng)研究從經濟動因分析企業(yè)費用粘性問題不同，廖飛梅等結合我國特殊的制度背景考察了國有企業(yè)的政策性負擔對其費用粘性的影響，發(fā)現二者間呈顯著正相關關系［7］。另外，考慮到管理者在企業(yè)經營管理中居于主導地位，張路等證實了管理者能力在抑制企業(yè)費用粘性方面發(fā)揮的重要作用［8］。梁上坤則關注管理者過度自信這一行為特征，發(fā)現在業(yè)務量下降時管理者因其過度自信不會迅速對現有業(yè)務進行相應調整并重新調配資源，進而加劇了企業(yè)費用粘性［9］。

考慮到現代企業(yè)“兩權分離”的特征，諸多學者嘗試從“代理觀”視角來解讀企業(yè)的費用粘性問題，發(fā)現管理者出于自利動機所進行的帝國構建行為［10］、向下調節(jié)應計盈余的行為［11］均會致使企業(yè)偏離資源配置的最優(yōu)水平、加劇費用粘性?，F有研究從公司治理視角對費用粘性之影響機制及效果進行了深入探討，發(fā)現董事會人事安排［12］、股權激勵機制［13］、內部控制［14］等企業(yè)內部治理機制對費用粘性具有重要影響。亦有學者將費用粘性之影響因素研究延伸至企業(yè)的外部治理層面，發(fā)現高質量的外部審計［15］和新聞媒體關注［16］均有助于降低企業(yè)費用粘性。

機構投資者作為資本市場中的特殊主體，為實體經濟發(fā)展提供了資金支持，有學者發(fā)現機構投資者持股比例與企業(yè)費用粘性顯著負相關［17］，但尚未關注機構投資者參與實地調研這一特殊行為是否對企業(yè)費用粘性產生影響。雖有諸多研究表明，投資者調研行為有助于改善企業(yè)信息披露質量［18］、抑制管理層的盈余操縱行為［19］、提升高管薪酬契約有效性［20］和會計信息可比性［21］，亦有助于抑制企業(yè)避稅行為［22］、違規(guī)行為［23］以及大股東掏空行為［24］，但董永琦和宋光輝［25］卻發(fā)現，機構投資者實地調研往往只是“走馬觀花”，未能挖掘被調研企業(yè)的真實信息。因此，本文以費用粘性為切入點展開研究，深入探討機構投資者實地調研行為對企業(yè)費用粘性的影響，并進一步分析兩者關系在不同情境下是否存在差異，以期發(fā)掘企業(yè)費用粘性的外部約束機制，并為機構投資者通過實地調研行為參與公司治理提供新的經驗證據。

三、理論分析與假設提出

諸多研究已證實機構投資者實地調研能夠發(fā)揮積極的外部治理效應，其是否影響企業(yè)成本管理決策、能否降低企業(yè)費用粘性呢？機構投資者實地調研對企業(yè)費用粘性的作用機理主要表現在以下幾個方面：

其一，機構投資者實地調研能夠約束管理層自利動機，促使其加強企業(yè)成本管理工作，從而有利于降低費用粘性。企業(yè)管理層與費用粘性的形成原因之間有著緊密聯系：一方面，費用粘性的主要成因之一是管理層存在為自身謀取私利的動機，有研究表明費用粘性與管理層自利動機存在同向變動關系［10］。管理層在業(yè)務量上升時會通過薪酬合約、在職消費等方式為自己謀取更多利益，而在業(yè)務量減少時，管理層不會相應削減已享有的利益規(guī)模，故而加劇了費用粘性。另一方面，費用粘性一定程度上反映了管理層缺乏成本管理控制能力［26］。機構投資者通過實地調研能獲取被調研企業(yè)更多的信息，通過與管理層的溝通交流也能更好地洞察管理層的品性和能力，加之機構實地調研行為具有廣泛的市場效應，新獲取的信息會迅速地傳遞給投資者和社會公眾。因此，被調研企業(yè)管理層為維護自身良好形象和聲譽，會盡可能減少自利行為，提升管理能力，從而降低企業(yè)費用粘性。

其二，機構投資者實地調研有利于改善企業(yè)內部管理治理結構，提升企業(yè)經營業(yè)務調整及資源配置能力，降低費用粘性。費用粘性與管理層自利動機及其管理能力不足相關，但歸根結底是企業(yè)內部缺乏科學的高管人員選聘機制和對管理者的制約機制，因此，費用粘性是企業(yè)內部組織架構及治理機制存在缺陷的一種表現。當機構投資者通過實地調研了解到企業(yè)存在嚴重的費用粘性問題時，外部投資者權益能否得到保障將遭受質疑，由此調研者還會密切關注企業(yè)其他方面是否也存在重大問題。另外，契約制度過于穩(wěn)定致使企業(yè)面臨較高的調整成本、缺乏靈活性和柔性，難以對內外部環(huán)境變化做出迅速反應并及時調整到位也是造成費用粘性的重要原因。在當今瞬息萬變的資本市場中，業(yè)務調整成本高的企業(yè)往往潛藏著巨大的經營風險，投資者對該類企業(yè)進行投資時會謹慎決策，作為市場資金流向“風向標”的機構投資者在實地調研過程中必定尤為關注這一問題。因此，機構投資者的實地調研行為能夠有力地推動被調研企業(yè)內部治理結構的優(yōu)化，促使上市公司增強其環(huán)境適應及市場應變能力，這些均有助于弱化被調研企業(yè)的費用粘性。

其三，機構投資者實地調研可能會降低管理層向下盈余管理動機，降低費用粘性。機構投資者通過實地調研能夠獲取更多的高價值量信息，從而更易于識別管理層的不良動機、抑制其盈余操縱行為。機構投資者對實地調研對象的選擇可能并非隨機行為，其感興趣的一般是盈利能力較強的上市公司，有研究表明，被機構投資者調研表明企業(yè)未來具有良好的發(fā)展前景［27］。對于持有被調研企業(yè)股權的機構投資者，其希望通過調研活動獲取更多的信息來印證自身投資決策的科學性并據此決定是否追加投資；而對還未向被調研企業(yè)投入資金的機構投資者，在對上市公司實地考察結束后有可能也會做出相應的投資決策。因此，當企業(yè)管理層意識到機構投資者實地調研可能會影響企業(yè)在資本市場的融資狀況時，為了達到甚至超過機構投資者對企業(yè)業(yè)績的期望值，管理層在業(yè)務量上升時會盡可能控制成本增加的幅度而在業(yè)務量下降時會大規(guī)模地縮減成本，由此降低企業(yè)的費用粘性。

基于以上分析，本文提出如下假設：機構投資者實地調研能顯著降低企業(yè)費用粘性。

四、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2013—2018年深市A股上市公司作為初始樣本，并依慣例進行如下篩選：（1）剔除金融保險類上市公司；（2）剔除被ST、*ST等特別處理的樣本；（3）剔除關鍵變量缺失的觀察值。最終獲得有效觀測值9155個。機構投資者實地調研相關信息取自Wind數據庫，其余取自CSMAR數據庫或經計算而得。此外，為緩和離群值造成的偏誤，對連續(xù)變量在1%和99%處縮尾。

（二）模型設計與變量定義

為檢驗本文所提研究假設，借鑒Anderson等［1］、梁上坤［13］［17］等，構建了以下回歸模型：

該模型包含的變量具體如下：

1.因變量。ΔLnsga表示為費用變動，為企業(yè)當年費用（管理費用與銷售費用之和）的自然對數與上一年費用的自然對數之差。

2.自變量。（1）ΔLnrev表示收入變動，為企業(yè)當年營業(yè)收入的自然對數與上一年營業(yè)收入自然對數之差。（2）D表示收入是否下降，如果企業(yè)當年營業(yè)收入相比上一年營業(yè)收入下降取值為1，否則取0。（3）Visit表示機構投資者實地調研，參考譚勁松和林雨晨［18］和張勇［21］，用如下指標測度：①是否調研（Visit_if），如果上市公司當年被機構投資者實地調研，取值為1，否則取0；②調研頻度（Visit_fre），即機構實地調研次數，用上市公司當年被機構投資者實地調研的次數加1后再取自然對數來衡量；③調研廣度（Visit_ins），即實地調研的機構數量，用當年參與實地調研的機構數量加1后再取自然對數來衡量。

3.控制變量。（1）Economic_Var為驅動企業(yè)費用粘性的四大經濟變量，包括：①是否連續(xù)兩年收入下降（D_two），若企業(yè)營業(yè)收入連續(xù)兩年下降取1，否則取0；②經濟增長（Gdpgrow），當年GDP相對上一年的增長率；③人力資本密度（Einten），以企業(yè)年末員工人數除以當年營業(yè)收入（百萬元）度量；④固定資本密度（Ainten），以企業(yè)年末資產總計除以當年營業(yè)收入度量。在回歸模型中同時控制四個經濟變量本身（Economic_Var）及其與粘性（ΔLnrev*D）的交乘項（∑ΔLnrev*D*Economic_Var）。（2）Control_Var為其余控制變量，包括：①企業(yè)規(guī)模（Size），企業(yè)年末資產總計的自然對數；②財務杠桿（Lev），企業(yè)年末負債合計除以資產總計；③盈利水平（Roa），企業(yè)當年凈利潤除以年末資產總計；④獨立董事比例（ID），企業(yè)年末獨立董事人數除以董事會總人數；⑤兩職合一（Dual），若企業(yè)的總經理與董事長兩職合一取1，否則取0；⑥管理層持股比例（Mshare），企業(yè)年末管理層持股數除以總股數；⑦第一大股東持股比例（Top1），企業(yè)年末第一大股東持股數除以總股數；⑧企業(yè)所在地市場化水平（Index），企業(yè)注冊所在地當年的市場化指數；另外，在回歸模型中引入行業(yè)和年度虛擬變量以控制行業(yè)及年度固定效應的影響。

若模型（1）僅包含收入變動（ΔLnrev）和粘性（ΔLnrev*D）兩項，當D=0（即收入上升）時，ΔLnrev的系數α1刻畫了收入上升1%時費用上升的幅度；當D=1（即收入下降）時，ΔLnrev的系數α1與ΔLnrev*D的系數α2共同刻畫了收入下降1%時費用下降的幅度，此時費用下降的幅度為α1+α2。若α2顯著為負，則說明收入下降時費用下降的速率比收入上升時費用上升的速率顯著更低，即為費用粘性現象。因此，若本文假設成立，即機構投資者實地調研能顯著降低企業(yè)費用粘性，則粘性與機構投資者實地調研的交乘項（ΔLnrev*D*Visit）的系數α3應顯著為正。

五、實證結果和分析

（一）描述性統(tǒng)計和相關性分析

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計

表1報告了關鍵變量的描述性統(tǒng)計結果。費用變動 （ΔLnsga） 的均值為0.165、收入變動（ΔLnrev）的均值為0.144、樣本企業(yè)中收入下降的觀測占比約25.8%，連續(xù)兩年收入下降的觀測占比約10.4%，這些統(tǒng)計值均與梁上坤［17］的發(fā)現接近。就機構投資者實地調研活動的特征而言，是否調研（Visit_if）的均值為0.698，表明樣本企業(yè)中被機構投資者實地調研的觀測占比約69.8%，調研頻度（Visit_fre）和調研廣度（Visit_ins）的標準差分別為0.961、1.702，以上數據表明不同上市公司是否受機構投資者實地調研及其所受調研頻度和廣度存在較大差異。

（二）研究假設檢驗

表2列示了主測試的回歸結果。其中，列（1）僅含收入變動（ΔLnrev）和粘性（ΔLnrev*D）兩項。結果顯示，收入變動（ΔLnrev）的系數在1%水平上顯著為正，表明企業(yè)的費用與收入同向發(fā)生變化；粘性（ΔLnrev*D）的系數在1%水平上顯著為負，表明收入下降時費用下降的速率比收入上升時費用上升的速率顯著更低，即存在費用粘性現象。列（2）、列（4）和列（6）分別為加入機構投資者實地調研（Visit_if、Visit_fre和Visit_ins）及其與粘性的交乘項（ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins）進行回歸。結果顯示，粘性（ΔLnrev*D）的系數依然在1%水平上顯著為負；機構投資者實地調研與粘性交乘項 （ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre 和ΔLnrev*D*Visit_ins）的系數為正，且分別在1%、5%和5%水平上顯著。初步表明，機構投資者實地調研與企業(yè)費用粘性顯著負相關。列（3）、列（5）和列（7）進一步引入了經濟變量及其與粘性的交乘項和其余控制變量，粘性（ΔLnrev*D）的系數不再顯著，表明新增的變量解釋了一部分的粘性，并且機構投資者實地調研與粘性交乘項（ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins）的系數依然保持為正，且分別在5%、10%和5%水平上顯著，表明機構投資者對上市公司實地調研以及調研次數和調研機構數量越多，企業(yè)費用粘性越低，驗證了本文的研究假設。

表2 機構投資者實地調研與企業(yè)費用粘性

六、進一步分析

前述結果表明，機構投資者實地調研行為會顯著抑制企業(yè)的費用粘性，下一個深層次的問題便是，在不同約束條件下，這一影響存有怎樣的差異？具體地，本文從市場競爭、信息環(huán)境和內部控制質量三方面，探討機構投資者實地調研對企業(yè)費用粘性的異質性影響。

（一）機構投資者實地調研、市場競爭與企業(yè)費用粘性

已有研究表明，市場競爭越激烈，企業(yè)將面臨更大的經營和財務風險，這將促使企業(yè)加強內部治理，減少低效率的成本投入［28］，即企業(yè)在業(yè)務量增加時成本提升的幅度減小、業(yè)務量下降時成本減少的幅度增大。故面臨激烈市場競爭的企業(yè)，其費用粘性相對較低。為驗證機構投資者實地調研與市場競爭這一公司外部治理機制在抑制費用粘性上是否存在替代效應，區(qū)分市場競爭進行觀察。以行業(yè)內所有上市公司的市場份額的平方進行加總來計算赫芬達爾指數（HHI），根據HHI是否低于年度中位數將全樣本分為市場競爭強組與市場競爭弱組，據此進行分組測試。

表3 機構投資者實地調研、市場競爭與企業(yè)費用粘性

表3列示了分組回歸結果。列（1）、列（3）和列（5）為市場競爭強組的回歸結果，ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數均不顯著，列（2）、列（4）和列（6）為市場競爭弱組的回歸結果，ΔLnrev*D*Visit_if和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數為正，且分別在5%和10%水平上顯著，表明機構投資者實地調研對費用粘性的抑制作用主要體現在市場競爭弱的企業(yè)，證明了機構投資者實地調研與公司治理的其他機制在抑制費用粘性上存在替代效應。

（二）機構投資者實地調研、信息環(huán)境與企業(yè)費用粘性

信息環(huán)境好差是企業(yè)治理狀況的體現，信息環(huán)境差的企業(yè)信息不對稱程度較高，管理層與股東之間的代理問題更加突出，管理層通過各種方式為自身謀取私利的條件也更為便利，企業(yè)的費用粘性也會比較高。為了進一步考察信息環(huán)境對機構投資者通過實地調研與企業(yè)費用粘性關系的影響，區(qū)分信息環(huán)境進行觀察。本文以深交所上市公司信息披露考評結果度量信息環(huán)境，由于“良好”在考核結果中的比例最高，為了更好地體現信息環(huán)境的組間差異，將信息環(huán)境定義為：若考核結果為“良好”“合格”或“不合格”，則認定為企業(yè)信息環(huán)境較差，反之，若考核結果為“優(yōu)秀”，則認定為企業(yè)信息環(huán)境較好，據此進行分組測試。

表4 機構投資者實地調研、信息環(huán)境與企業(yè)費用粘性

表4列示了分組回歸結果。列（1）、列（3）和列（5）為信息環(huán)境好組的回歸結果，ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數均不顯著，列（2）、列（4）和列（6）為信息環(huán)境差組的回歸結果，ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數均為正，且分別在5%、10%和5%水平上顯著，表明即機構投資者實地調研對費用粘性的抑制作用在信息環(huán)境較差的企業(yè)中更為顯著，即機構投資者實地調研能夠有效彌補企業(yè)信息環(huán)境水平較差的不足，這一結果支持了機構投資者實地調研的信息挖掘和信息傳遞作用。

（三）機構投資者實地調研、內部控制質量與企業(yè)費用粘性

內部控制是企業(yè)更為本源的制度安排，它貫穿于企業(yè)管理的各個環(huán)節(jié)，是提高企業(yè)經營管理效率的重要基礎。內部控制的制度設計及其運行質量不但會影響企業(yè)的信息披露質量，還會直接影響企業(yè)的代理問題。已有研究表明，內部控制對管理者的過度自信以及自利行為存在抑制作用，進而有助于降低企業(yè)費用粘性［14］。那么，機構投資者實地調研對費用粘性的抑制作用是否在內部控制質量較低時更明顯？為此，本文以迪博內部控制指數（ICIndex）度量內部控制質量，按其是否高于年度行業(yè)中位數將全樣本分為內控質量高、低兩組，進行分組測試。

表5 機構投資者實地調研、內部控制質量與企業(yè)費用粘性

表5列示了分組回歸結果。列（1）、列（3）和列（5）為內控質量高組的回歸結果，ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數均不顯著，列（2）、（4）和（6）為內控質量低組的回歸結果，ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數均為正，且分別在1%、5%和1%水平上顯著，表明機構投資者實地調研對費用粘性的抑制作用在內部控制質量低的企業(yè)中更顯著，意味著機構投資者實地調研能夠有效彌補企業(yè)自身內部治理機制的缺失。

七、穩(wěn)健性測試

（一）Heckman兩階段法

盡管前述研究表明，機構投資者實地調研與企業(yè)費用粘性顯著負相關，但并不能由此推斷機構投資者實地調研是抑制企業(yè)費用粘性的原因，因為機構投資者實地調研與企業(yè)費用粘性之間的關系很可能會受內生性問題困擾。為此，本文采用Heckman兩階段模型控制樣本選擇性偏差問題，借鑒孔東民等［29］，第一階段采用Logit模型估計上市公司被機構投資者實地調研的逆米爾斯比率 （IMR），第二階段將IMR代入模型 （1）。未報告的結果顯示，IMR的系數均顯著為負，但ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數依然顯著為正，與之前的結果一致，表明在修正了潛在樣本選擇偏誤因素后，本文結果依然成立。

（二）固定效應模型

為使本文結果更為穩(wěn)健，采用公司固定效應模型進行測試，以緩解不隨時間變化的遺漏變量的內生性問題。未報告的結果顯示，無論是否包含經濟變量及其與粘性的交乘項和其余控制變量，機構投資者實地調研與粘性交乘項ΔLnrev*D*Visit_if、ΔLnrev*D*Visit_fre和ΔLnrev*D*Visit_ins的系數依然顯著為正，與之前的結果一致，表明在克服了不隨時間變化的遺漏變量導致的潛在內生性問題后，本文結論依然成立。

（三）以調研深度作為替代度量

機構投資者在實地調研過程中提問題的數量、長度及高管答復的長度，可反映其調研深度［21］，為此，本文用如下指標進行穩(wěn)健性測試：①調研問題數量：所提問題的數量加1后再取自然對數；②調研問題長度：所提問題的長度加1后再取自然對數；③調研問題答復長度：上市公司高管答復的長度加1 后再取自然對數。未報告的結果顯示，ΔLnrev*D*Quest_num、ΔLnrev*D*Quest_len 和ΔLnrev*D*Answe_len的系數均顯著為正，依然支持前述結論。

八、研究結論及啟示

本文以深交所2013—2018年A股上市公司為樣本，實證檢驗了機構投資者實地調研對企業(yè)費用粘性的影響，研究發(fā)現：機構投資者實地調研對企業(yè)費用粘性具有顯著的抑制作用，且當上市公司面臨的市場競爭程度較低、信息環(huán)境較差以及公司內部控制質量較低時，機構投資者實地調研在抑制企業(yè)費用粘性問題上產生的作用效果更加明顯，這揭示了機構投資者實地調研這一外部治理機制與公司治理的其他機制在抑制費用粘性上存在替代效應，其既能彌補企業(yè)信息環(huán)境水平較差的不足，也能彌補企業(yè)自身內部治理機制的缺失。

本文研究也具有一定的啟示意義：第一，政府相關監(jiān)管部門應該重視機構投資者實地調研在規(guī)范上市公司經營管理運作、提升企業(yè)資源調整效率過程中的重要作用，同時需要為機構投資者對上市公司進行實地調研奠定更加堅實的制度基礎，比如進一步加強對投資者實地調研行為的指導和規(guī)范管理，加大調研活動信息公開披露的及時性、完整性和規(guī)范性建設力度從而使廣大投資者更為及時地獲取調研活動傳遞出的新信息，形成對上市公司及其管理層更強的外部監(jiān)督力量，實現公司治理環(huán)境的整體改善和提升。第二，機構投資者通過實地調研活動能夠增進其對企業(yè)真實經營情況的了解，解決企業(yè)內外部信息不對稱問題。優(yōu)質的上市公司應主動提高與外部利益相關者互動交流的意愿，充分利用被實地調研的機會展示企業(yè)良好的一面，避免企業(yè)價值被市場低估。而那些內部治理水平較低、信息環(huán)境較差和外部治理機制缺失的上市公司要更加嚴格地規(guī)范自身經營管理活動、積極完善公司內部治理機制，從源頭上遏制管理層的機會主義行為。

注釋:

①限于篇幅，未提供表格，留而備索。